Rambler's Top100
 

Промсвязьбанк: Давление на рынок будет оказывать рост ставки RUONIA выше 5,4-5,5% годовых


[14.05.2012]  Промсвязьбанк    pdf  Полная версия

ОТРАСЛЕВЫЕ ТОРГОВЫЕ ИДЕИ ПО РУБЛЕВЫМ ОБЛИГАЦИЯМ «РиМОВ»

Несмотря на существенную дифференциацию в рейтингах регионов, риск дефолта, на наш взгляд, близок к суверенному, в результате чего покупка облигаций с уровнем спрэдов к ОФЗ от 150 б.п. остается привлекательной.

- Костромская область, 34006 (—/—/B+) (100,73/9,49%/2,21**): на прошлой неделе котировки ломбардного выпуска откатились ниже 101 фигуры при расширении спрэда к кривой госбумаг на 30 б.п. Считаем, что бумага остается привлекательной, предлагая премию к ОФЗ в размере 260 б.п.

- Вологодская область, 34002 (Ba2/B+/—) (104,62/9,2%/2,63): предлагаемая премия к кривой ОФЗ на уровне 215 б.п.остается привлекательной — средний спрэд по бондам более крупных регионов с рейтингом «BB» составляет 120-160 б.п.

- Карелия, 34014 (—/—/BB-) (102,43/8,89%/2,06): за последнюю неделю котировки бумаги консолидируются на уровне 102,0 — 103,0 при спрэде к кривой ОФЗ в размере 200-2005 б.п. Рекомендуем накапливать выпуск региона.

- Волгоградская область (—/—/BB–) (100,05/8,95%/2,67): после размещения выпуск торгуется около номинала при премии к кривой госбумаг в размере 190 б.п. Также рекомендуем накапливать выпуск региона при целевом уровне спрэда около 150 б.п.

- Тверская область, 34007 (—/B+/—) (98,0/9,54%/2,83): облигации крупного региона Центральной России предлагают интересную доходность на уровне 9,5% годовых, что предполагает премию к кривой ОФЗ в размере 240 б.п. или порядка 100 б.п. к облигациям регионов с рейтингом «BB».

НА ПРОШЕДШЕЙ НЕДЕЛЕ

На прошедшей неделе на рынках сохранялась высокая волатильность. Послевыборный политический кризис в Греции, грозящий выходом страны из ЕС, давил на цены рисковых классов активов на прошедшей неделе. В то же время хороший отчет по индексу потребительской уверенности в США, а также смягчение монетарной политики в Китае оказали некоторую поддержку рынкам.

В рисковых классах активов наблюдалось разнонаправленное движение. По итогам недели индекс широкого рынка S&P 500 потерял 1,15%, европейские индексы Eurostoxx и DAX удержались в «плюсе», прибавив 0,07-0,28%.

Спрос на защитные классы активов усилился. Так, доходности UST-10 и Bundes-10 снизились на 4-7 б.п. — до 1,84% и 1,52% соответственно.

Попытка президента Греции выступить посредником в переговорах политических партий по формированию коалиционного правительства не принесла успеха. Представители крупнейшей антиевропейской партии СИРИЗА вновь отвергли условия предоставления финансовой помощи. Вероятность повторных выборов растет, а первые послевыборные опросы общественного мнения указывают на укрепление популярности блока СИРИЗА. Таким образом, результаты повторных выборов могут оказаться непредсказуемыми. Другими словами, возможные перевыборы могут стать тем самым референдумом о членстве в Евросоюзе, о котором впервые речь зашла в ноябре.

На этом фоне евровалюта продолжает снижение — по итогам недели евро опустился с $1.308 до $1.288.

Сообщения о проблемах в банковском секторе Испании привели к росту 5-летних CDS до максимума в 519,5 пунктов.

Цены на нефть вновь пошли вниз. Баррель нефти марки WTI сегодня утром стоит $94,8, Brent торгуется на уровне $111,1.

НА ТЕКУЩЕЙ НЕДЕЛЕ

Наиболее насыщенный день в плане публикации макроэкономической статистики ожидается во вторник. В этот день выйдут данные по ВВП Евросоюза (также со страновой разбивкой) за I квартал. Также будут опубликованы данные по индексу бизнес активности в экономике Германии и ЕС, рассчитываемые институтом ZEW. В США выйдет статистика по розничным продажам в апреле. Ожидания рынка в отношении данных релизов остаются достаточно скромными.

Также в течение недели выйдут данные по промышленному производству в США, статистика по рынку жилья, а также итоговый протокол заседания Комитета по открытым рынкам ФРС США.

Сегодня пройдет встреча министров финансов ЕС, в конце недели запланирована встреча G-8. Первая

двусторонняя встреча Ангелы Меркель с новым президентом Франции Франсуа Олландом ожидается в среду.

Вероятно, что греческий политический кризис также будет давить на рынок на протяжении текущей недели, так как стороны по-прежнему далеки от компромисса, и дело идет к повторным выборам. Дополнительным источником волатильности станет размеще- ние 2-3 летних гособлигаций Испании, которое запланировано на четверг.

СУВЕРЕННЫЙ СЕГМЕНТ

Обострение европейского долгового кризиса в связи с политическим кризисом в Греции всю неделю оказывало давление на рынки. В сегменте суверенных евробондов развивающихся стран наблюдалось расширение спрэдов (спрэд по индексу EMBI+ вырос до 345 б.п.) на фоне снижения доходности UST-10 на 4 б.п.

Вместе с тем отметим, что среди компонент индекса EMBI+ евробонды России и Бразилии выглядели существенно лучше рынка — соответствующие спрэды расширились лишь на 2-3 б.п.

В суверенной кривой евробондов РФ под давлением второй день кряду оказывается длинный выпуск RUS-42 (YTM-5.32%) — за неделю котировки выпуска снизились на 188 б.п. Котировки индикативного выпуска RUS-30 (YTM-3.96%) выглядят более устойчиво, выпуск подешевел на 55 б.п. и торгуется на уровне 120.

Спрэд 5-летнего контракта CDS на обязательства РФ расширился на 19 б.п. — до 209 б.п., а Z-спрэд RUS-30 расширился на 9 б.п. — до 232 б.п.

КОРПОРАТИВНЫЙ СЕГМЕНТ

На фоне снижения аппетита к риску на прошедшей неделе в корпоративных евробондах российских заемщиков преобладали продажи. Спрэд 5-летнего контракта CDS Газпрома расширился на 19 б.п. — до 275 пунктов.

Наибольшее снижение котировок наблюдалось в нефтегазовом секторе, где среднее снижение котировок составило 60-65 б.п. В частности GAZPRU-19 (YTM-5.018%) подешевел на 128 б.п., котировки LUK- 20 (YTM-5.18%) снизились на 137 б.п.

Выпуски банков и корпоративных заемщиков подешевели на 30-40 б.п. Здесь сильнее других снизились цены на VIP-22 (YTM-8,034%), который просел на 125 б.п. В банках котировки SBERRU-22 (YTM-5.58%) и VTB-17 (YTM-5.50%) снизились на 30-45 б.п.

На первичном рынке АФК «Система» (Ba3/BB/BB-) и Газпромбанк (Baa3/BB+) разместили новые выпуски евробондов.

АФК «Система» разместила 7-летний выпуск по нижней границе диапазона с доходностью 6,95%. Данный уровень предусматривает премию порядка 70 б.п. к выпуску MOBTEL-20. На протяжении 2010 года, когда на рынке одновременно торговались два сравнимых выпуска МТС и АФК «Системы», премия была заметно меньше и составляла в среднем 30 б.п. Мы ожидаем сужения спрэда к выпуску МТС по мере разрешения проблем с Sistema Shyam TeleServices — индийским телекомом -проблемным активом «Системы», у которого в феврале этого года были отозваны лицензии. АФК «Система» выступает поручителем по $1,5 млрд. долга Sistema Shyam TeleServices.

Газпромбанк разместил 5-летний senior-выпуск евробондов, номинированных в USD, установив доходность на уровне 5,675%, опустившись с первоначального уровня в 5,75% благодаря хорошему спросу. Принимая во внимание относительную насыщенность данного сегмента рынка евробондов (например, близкий по дюрации VTB-17 (BBB) торгуется с доходностью 5,52%), на наш взгляд, предложенный уровень доходности предполагает минимальную премию ко вторичному рынку и к нынешней кривой доходности Газпромбанка в частности.

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

К концу прошлой недели (7-13 мая) ставки на денежном рынке, отойдя от локальных экстремумов на уровне выше 6%, стабилизировались в диапазоне 5,7-5,9% годовых по кредитам o/n.

Отметим, что объем свободной ликвидности в банковской системе третий день подряд держится на уровне более 1,0 трлн. руб., что может служить некоторым позитивным сигналом относительно улучшения рыночной конъюнктуры на денежном рынке. Однако банки одновременно нарастили задолженность по РЕПО в период майских праздников до аналогичного значения — порядка 1,1 трлн. руб.

На этом фоне дефицит по чистой ликвидной позиции банковской системы РФ стабилизировался на отметке 0,4-05 трлн. руб.

Со вторника (15 мая) стартуют майские налоговые выплаты (уплата страховых взносов), в результате чего заметного снижения ставок мы не ожидаем.

Напомним, что в середине прошлого месяца представители ЦБ заявляли, что ожидают притока ликвидности благодаря двойному профициту по счету текущих операций и капитальному счету. Пока данного притока средств в банковскую систему не наблюдается. Более того, на фоне охлаждения нефтяных цен и майского оттока средств портфельных инвесторов данный эффект, вероятно, будет отложен на более позднее время — до момента улучшения рыночной конъюнктуры.

Вместе с тем благодаря завершению майских праздников и некоторому снижению спроса на ликвидность на грядущей неделе (14-20 мая) мы ожидаем, что ставки o/n на МБК останутся вблизи текущих уровней — 5,6-5,8% годовых.

ОБЛИГАЦИИ ФЕДЕРАЛЬНОГО ЗАЙМА

По итогам прошлой недели доходности длинных госбумаг подросли еще на 4-7 б.п. на фоне давления со стороны валютных и процентных свопов. Несмотря на давление со стороны внешних рынков в понедельник , мы по-прежнему не исключаем, что на текущей неделе котировки ОФЗ продемонстрируют технический отскок вверх.

Обороты торгов госбумагами остаются ниже среднего уровня (10 млрд. руб.). Кроме того, на прошлой короткой неделе наблюдались продажи со стороны нерезидентов (объемы, впрочем, также были небольшие).

Спрэды кривой госбумаг к валютным и процентным свопам остаются узкими, в результате чего котировки ОФЗ испытывают давление.

Вместе с тем на текущей неделе мы не исключаем технического отскока котировок ОФЗ на фоне возможного укрепления рубля, где в паре доллар/рубль также напрашивается техническое закрытие гэпа на отметке 29,8 руб.

Спекулятивно можно рекомендовать отыграть данное движение через наиболее недооцененные выпуски на кривой — ОФЗ 26204, 25080 и 26206, которые дают премию более 10 б.п. к степенной кривой госбумаг.

Вместе с тем в среднесрочной перспективе котировки госбумаг остаются в понижательном тренде. Дополнительную неопределенность на рынке создает отсутствие окончательного решения относительно либерализации рынка госбумаг со второй половины текущего года.

КОРПОРАТИВНЫЕ ОБЛИГАЦИИ И ОБЛИГАЦИИ РиМОВ

Летом 2011 г. перед августовской коррекцией мы отмечали сужение спрэда между индексами доходностей корпоративных облигаций I-II эшелонов к минимальной аукционной ставке РЕПО ЦБ. На текущий момент существенно изменилась конъюнктура денежного рынка, в результате чего более репрезентативным стал анализ относительно ставки RUONIA.

В периоды отсутствия проблем с ликвидностью на денежном рынке хорошим индикатором грядущей коррекции на долговом рынке показал себя спрэд доходности бондов к минимальной аукционной ставке РЕПО ЦБ.

Физически данный спрэд указывает на вероятную маржу участников рынка при операциях РЕПО с облигациями и, в частности, на возможность построения «пирамид» на рынке.

В частности, сужение данного спрэда до минимумов наблюдалось перед коррекцией в августе 2007 г., а также в августе 2011 г.

Однако со второй половины прошлого года ситуация на денежном рынке изменилась в худшую сторону – профицит рублевой ликвидности сменился дефицитом, а ЦБ стал активно сужать спрэд между депозитной ставкой и ставкой РЕПО, фактически ограничивая нижнюю границу колебания ставок o/n на МБК.

В этой ситуации более репрезентативным стал анализ перегретости / недооцененности рынка облигаций относительно ставки RUONIA.

На графике видно, что текущие уровни спрэда (линейная фильтрация по 20 точкам) находятся на предкоррекционном уровне лета 2011 г., что говорит об относительно справедливом уровне доходностей облигаций I-II эшелонов.

При этом давление на рынок будет оказывать рост ставки RUONIA выше 5,4-5,5% годовых. Учитывая, что ставка фиксированного РЕПО составляет 6,0% годовых, заметно выше данного уровня ставка RUONIA не поднимается. В результате потенциал роста доходностей корпоративных облигаций в случае ухудшения ситуации как на МБК, так и на внешних рынках составляет порядка 50 б.п.

С другой стороны, Банк России ожидает приток лик видности в российскую банковскую систему в середине года, что должно улучшить рыночную конъюнктуру на долговом рынке. При депозитной ставке ЦБ на уровне 4,0% годовых можно ожидать среднее значение ставки RUONIA около 4,2-4,5% годовых. В результате потенциал снижения доходности корпоративных облигаций может составить порядка 100 б.п. Однако, как мы отмечали выше, перспективы данного притока ликвидности на рынок выглядят пока туманными.

Резюмируя вышесказанное, отметим, что в среднесрочной перспективе на текущий момент превалируют факторы, свидетельствующие о снижении котировок облигаций. Покупка бондов будет целесообразна лишь при улучшении как внешней конъюнктуры, так и внутренней в виде устойчивого притока ликвидности в российскую банковскую систему.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: