Рыночная конъюнктура

Внешние рынки

По сути, вчерашние торги во многом были ориентированы на сегодняшнее поступление участникам дополнительной ликвидности после аукциона ЕЦБ, и это выступило сильным драйвером для роста спроса на рисковые активы. Сообщение о том, что ЕЦБ временно приостанавливает прием греческих госбумаг в качестве обеспечения, не имело какого-то серьезного резонанса, хотя в очередной раз «напомнило», что греческая проблема еще не урегулирована.

Европейские площадки вчера отражали довольно позитивное отношение к рисковым активам, вероятно, по причине того, что инвесторы уже пребывают в некой эйфории скорого притока дополнительной ликвидности от сегодняшнего аукциона ЕЦБ. Вероятно, данный фактор оказывает настолько сильную поддержку, что фактически проигнорированными оказались сообщения о том, что ЕЦБ приостанавливает прием в качестве обеспечения греческих госбумаг по причине того, что их риски оценены рейтинговыми агентствами как «выборочный дефолт». Кроме того, о насущности греческой проблемы со своей стороны напоминает и рынок CDS, где сегодня будет озвучено решение специального комитета относительно того, признан дефолт по греческим бондам или нет. Хотя, по сути, инструмент не является биржевым, выплата по CDS, который уже превысил 21000 пунктов, может нанести серьезные потери его продавцам в том случае, если факт дефолта будет признан. В случае его не признания, потери обеспечены покупателям CDS, которые и без того уже пострадали от довольно негуманной реструктуризации. Но и данный факт не оказал какого-то ощутимого влияния на участников: их требования к премиям за европейские риски нисколько не возросли, а напротив, как показал вчерашний аукцион по итальянским бондам, складываются даже ниже, чем еще месяц назад. На фоне успешного аукциона заметно (на 7 б.п. до 5,34% годовых) снизилась доходность 10-летних итальянских бумаг.

Из переоценок европейского долгового сегмента обозначим снижение доходности по немецким госбондам (по 10-летним на 3 б.п. до 1,8% годовых). Здесь, вероятно, сказался факт достаточно сильных макроданных по индексу потребительского доверия в Германии.

В казначейских обязательствах США наблюдался незначительный рост доходности – по 10-летним UST на 2 б.п. до 1,94% годовых. Судя по всему, ожидания притока ликвидности европейским банкам и здесь было определяющим фактором. Дополнительными поводами для оптимизма также были макроданные, в частности индекс потребительского доверия, который составил 70,8х против прогнозных 63,1х и январского значения в 60,5х.

Начало вчерашних торгов на международном валютном рынке проходило под знаменем восстановления позиций европейской валюты. Инвесторы продолжали активно скупать евро после снижения в понедельник. Вместе с тем, в рамках американской сессии можно было наблюдать очередную волну фиксаций длинных позиций, однако на этот раз небольшая коррекция не смогла перерасти в полноценное движение по нисходящей. Опубликованные блоки статистики как в рамках европейской, так и американской сессии не сильно отразились на ходе торгов. В то же время поддержкой для европейской валюты являются спекуляции относительно итогов второго раунда кредитного аукциона от ЕЦБ. В последнее время на рынке стали появляться слухи о том, что банки привлекут сумму существенно меньшую, чем в декабре. Однако следует иметь в виду, что основным отличием текущего аукциона является тот факт, что допуск к нему получили не только крупные банки, но и банки со средним размером капитала. Таким образом, ожидания, связанные с уменьшением объемов привлекаемых ресурсов, вполне логичны. Также напомним, что большинство средств, полученных в ходе первого раунда, осталось в ЕЦБ на депозитных счетах кредитных организаций.

Сегодня валютная пара EUR/USD сохранила динамику роста и в рамках азиатской сессии достигла уровня 1,3485х.

Российские еврооблигации

Вчерашние торги проходили при более оптимистичном настрое, чем в понедельник. Доходность Russia-30 опустилась ниже отметки 4,1% годовых. Негосударственные обязательства также пользовались спросом.

Вчерашний день обеспечил суверенным Russia-30 доходность ниже 4,1% годовых. Напомним, что на этом уровне бумаги торговались в первой половине сентября прошлого года до начала коррекции. Уже утром котировки бенчмарка «переместились» выше отметки в 119% от номинала, и дневным максимумом было 119,125%. Отметим, что суверенный 5-летний CDS сократился до 188 б.п.

В негосударственном секторе также можно было наблюдать восстановление спроса после фиксации понедельника, при этом активность покупателей «продвинула» котировки на 50-75 б.п. выше предыдущего закрытия. В центре спроса были длинные выпуски ВымпелКома, длинные бонды ТНК-ВР, Лукойл-19, Лукойл-20, ВЭБ-17, а также длинные бумаги Газпрома.

Помимо этого в списках на покупку снова появились выпуски Северсталь-16 и Северсталь-17, а также бумаги ВЭБа и ВТБ.

Рублевые облигации

В рублевом сегменте во вторник сохранялась смешанная динамика торгов, при этом какого-то сильного давления, обусловленного ростом ставок на денежном рынке, не ощущалось. Сегодняшние торги также вряд ли принесут какие-то негативные настроения: подведение итогов месяца - сильный повод для того, чтобы препятствовать отрицательным переоценкам.

В ходе вчерашних торгов настроения участников не отражали каких-то серьезных опасений относительно возможного давления со стороны денежного рынка, где фактор налоговых выплат и необходимости возврата Минфину средств с депозитов стали причиной роста ставок.

В целом, ценовая динамика оставалась смешанной, отражая оформившиеся за последнее время предпочтения в пользу ряда качественных выпусков с дюрацией более 3 лет.

Так, в сегменте ОФЗ продолжались покупки в новой серии 26207 (как мы полагаем, находящийся в обращении минимальный объем – менее 10 млрд руб. оказывает дополнительную поддержку ценовому росту). В то же время серии 26205, 26206 и 26203 оказались объектом фиксации, «отобравшей» в котировках 5-20 б.п.

В негосударственных бумагах сделок было чуть больше, чем в понедельник. Вероятно, фактор подведения итогов месяца вновь напоминает о себе (сегодня он будет заметен еще в большей степени). При этом обороты довольно скромные по объемам, а ценовая динамика очень неоднородная. Из наиболее заметных движений выделим ценовой рост в бумагах МТС-2, обоих выпусках РусГидро, ФСК-19, Альфа-Банк1, ВЭБ-9, КБРенКап-Б3, РСХБ-5, РСХБ-14, МосОбл-7, Удмуртия-5.

Также обращает на себя внимание возвращение ликвидности в выпуски Акрона, вероятно, как реакция на новость о появляющейся у инвесторов возможности предъявить в ближайшей перспективе выпуски к досрочному погашению по номиналу по причине того, что уставный капитал компании уменьшается (см. в разделе «Главные новости»).

Forex/Rates

Спрос на ликвидность банковской системы растет, при этом остатки на корсчетах и депозитах в ЦБ увеличиваются.

Несмотря на то, что мировые валютные площадки вчера демонстрировали рост спроса на рисковые активы, курс рубля снижался против доллара и евро. Одной из основных причин для ослабления национальной валюты могла стать негативная динамика, сложившаяся на сырьевых площадках. Так, уже второй день подряд стоимость нефти марки Brent снижается и с начала недели потеряла 5 долл., вернувшись на уровень 120 долл. за барр. Вместе с тем, общий спрос на рублевую ликвидность остается весьма высоким, о чем свидетельствуют итоги проведенных вчера аукционов прямого РЕПО. Помимо того, что ЦБ расширил лимит до 220 млрд руб., кредитные организации привлекли 69,18 млрд руб. - максимальное значение в феврале. Сегодня предложение от регулятора в очередной раз превышает предыдущее и составляет 260 млрд руб. Вместе с тем, мы полагаем, что данная мера прежде всего направлена на предотвращение резкого роста ставок денежного рынка на фоне возврата средств Минфину и фонду ЖКХ и не является долгосрочной стратегией регулятора. Курс рубля сегодня удерживается на стабильном уровне, стоимость доллара составляет чуть больше 29 руб., а бивалютной корзины - выше 33,5 руб.

Уплата налога на прибыль не сильно отразилась на уровне ликвидности банковской системы. Так, сумма остатков на корсчетах и депозитах увеличилась на 40,6 млрд руб. до уровня 786,7 млрд руб. При этом ставки денежного рынка немного выросли. MosPrime o/n прибавила 54 б.п. и составила 5,21%. Основным источником пополнения уровня ликвидности стали средства, привлеченные на аукционах прямого РЕПО и суммарно составившие порядка 73 млрд руб.

Наши ожидания

Центральное событие дня – аукцион ЕЦБ, с которым связано столько позитивных ожиданий. Из макроданных отметим публикацию февральского отчета «Бежевая книга».

В целом по динамике российских долговых бумаг ожидания позитивные, помимо внешней поддержки ожидаем благоприятное влияние фактора финальных торгов февраля.

Национальная валюта сегодня, на наш взгляд, продолжит торговаться на вчерашних уровнях. Спрос на ликвидность на фоне возврата Минфину 126 млрд руб. и фонду ЖКХ 18 млрд руб. должен возврати, и не исключено, что будет уставлен рекорд месяца по объемам привлечения средств на аукционах прямого РЕПО.

Корпоративные новости

ОТП Банк в 2012 году планирует привлечь на финансовом рынке порядка 10 млрд руб. Напомним, в прошлом году банк дебютировал с тремя выпусками облигаций на общую сумму 11,5 млрд руб. В настоящее время (см.наш комментарий) идет размещение бумаг серии БО-02 на сумму 6 млрд руб. Закрытие книги – 2 марта. Очередной облигационный заём является частью планов ОТП Банка по фондированию портфеля потребительских кредитов, на которые делает упор банк в своем развитии. /Интерфакс/

Отметим, что текущее размещение уже позволит банку выполнить основную часть плана по заимствованиям. В отношении еще 4 млрд руб. вопрос довольно любопытный. Напомним, что по займу серии БО-03 на сумму как раз 4 млрд руб. банку предстоит пройти оферту в ноябре текущего года. В зависимости от конъюнктуры и сроков предполагаемый выпуск можно будет рассматривать и как рефинансирование, и как пополнение фондирования. В любом случае, для инвесторов данная новость, на наш взгляд, позитивная, поскольку говорит о контроле над долговой нагрузкой и ограниченном новом предложении бумаг на долговом рынке.

Главные новости

Северсталь объявляет о buyback 17% акций

Сегодня утром Северсталь объявила об обратном выкупе 17% своих акций, целью которого будет приобретение пакета находящегося в собственности дочерней компании Северстали – Lybica Holdings по результатам сделки по выделению Nord Цена выкупа определена на 10% ниже рынка. Отсутствие заинтересованности миноритариев в предъявлении акций к выкупу делает новость нейтральной для держателей долговых бумаг компании.

Событие. Северсталь сегодня утром объявила о проведении обратного выкупа примерно 17% своих акций по средней цене за последние 120 дней (390 рублей за акцию). Целью buy back является приобретение и погашение бумаг, находящихся в собственности дочерней компании Северстали – Lybica Holdings, ставшей собственником 19.14% акций компании по результатам сделки по выделению Nord Gold. Процедура еще должна быть одобрения внеочередным собранием акционеров Северстали, которое состоится 10 апреля.

Комментарий. В нормальных условиях торгов buy back, по-видимому, станет лишь технической процедурой, участия в которой миноритарии вряд ли примут, а все потраченные на него деньги фактически останутся в компании. Однако на время проведения процедуры выкупа бумаги Северстали, тем не менее, могут получить определенную «поддержку снизу» на случай ухудшения рыночной конъюнктуры до середины июня. В случае серьезного падения на рынке, миноритарии Северстали, с учетом величины ее free float, могут получить возможность сдать по оферте более половины своих бумаг.

Таким образом, вероятность незапланированного оттока средств компании достаточно низкая на текущий момент, что в целом должно поддержать ее финансовые метрики. Поэтому с точки зрения держателей облигаций / еврооблигаций Северстали, новость носит, скорее, нейтральный характер.

НПК – итоги встречи с инвесторами

Перед размещением облигационного выпуска компания вчера провела встречу с инвесторами, которая подтвердила прочный кредитный профиль эмитента. Основные моменты встречи в нашем комментарии.

Событие. Вчера Компания провела встречу с инвесторами перед размещением облигационного выпуска.

Комментарий.

Комфортные долговые метрики

Основной момент в отношении кредитного профиля касается низкой долговой нагрузки Группы Globaltrans (далее GT) (поручитель по займу), в состав которой входит и эмитент. Напомним, что по итогам полугодия соотношение долга составляло всего 0,6х. Отметим, что максимальная метрика, по словам менеджмента, не будет превышать 2х. Напомним, что в конце прошлого года GT отказалась от участия в аукционе по продаже пакета акций Первой Грузовой Компании, что могло бы привести к весомому росту долговой нагрузки. Последнее, по нашему мнению, говорит об умеренно-консервативной стратегии менеджмента.

Развитие вагонного парка. Зависимость от металлургического сектора будет расти?

На сегодняшний день НПК оперирует преимущественно двумя видами вагонов – полувагоны и нефтеналивные цистерны, доля которых соответственно составляет 58% и 41%. На встрече представители GT рассказали, что в дальнейшем количество нефтеналивных цистерн будет постоянным, а полувагонов - будет расти. Соответственно этому можно предположить, что доля от перевозки нефти (28% 1П 2011 грузооборот) и нефтепродуктов будет снижаться, а доля перевозок, прежде всего, металлургической продукции (1П 2011 г. – 46%) и угля (17%) - расти. То есть GT, возможно, будет снижать диверсификацию своих поступлений в будущем. Отметим, что в планах компании увеличение парка локомотивов, который на сегодняшний день насчитывает 56 единиц, однако условия для работы частных локомотивов на сети РЖД пока созданы не в полной мере.

Бонды привлекательны, но ближе к верхней границе

Учитывая, что НПК несет риски, прежде всего, металлургического и добывающего секторов, эмитент, по нашему мнению, должен предоставлять премию к бумагам данных компаний. Напомним, что новый трехлетний выпуск предоставляет доходность 10,62-11,14%. Ориентиром могут выступить бумаги Мечела, которые обладают аналогичным рейтингом («B1» от Мооdy’s). Последнее размещение бумаг компании состоялось при доходности в 10,51% на 2 года. Учитывая это, мы считаем, что размещение НПК может быть интересно ближе к верхней границе.

Газпром нефть публикует полную версию финансовой отчетности за 4-й кв. 2011 г по US GAAP

Накануне Газпром нефть опубликовала полную версию финансовой отчетности за 4 кв. 2011 г (предварительные ключевые финансовые результаты были представлены инвестиционному сообществу 9 февраля). Основной интерес для нас представляли причины роста чистого долга компании (примерно на 640 млн дол.) несмотря на положительную разницу между показателями EBITDA и CAPEX. Как мы и предполагали, основным драйвером снижения чистого денежного потока Газпром нефти ниже нуля стал рост оборотного капитала. В случае если данные тенденции найдут свое продолжение и по итогам работы компании в 1 квартале 2012 года, мы будем вынуждены подойти к нашему прогнозу будущей динамики оборотного капитала с более пессимистичных позиций.

Событие. Накануне Газпром нефть представила полную версию финансовой отчетность по US GAAP за 4 кв. 2011 года. Напомним, что 9 февраля основные параметры финансово-хозяйственной деятельности компании (за исключением динамики FCF) уже были представлены инвестиционному сообществу.

Комментарий. По сравнению с обнародованными ранее предварительными финансовыми результатами, компания провела корректировку ряда статей как за 4 квартал, так и за предыдущие периоды. В результате квартальное снижение выручки Газпром нефти составило 4% (против предварительно оцениваемых 2%), однако привнесенные корректировки практически не затронули показатель EBITDA за 4 кв. 2011 г.

При этом основную интригу для нас представляли причина роста чистого долга компании (более подробно см. см. наш flash note от 9 февраля 2012 г: «Краткие результаты Газпром нефти за 4 кв. 2011 г: почему вырос чистый долг?»): за 4 кв. 2011 г этот показатель увеличился с 5,14 млрд долл. до 5,77 млрд долл. Основным драйвером увеличения чистого долга (несмотря на почти 1 млрд долл. положительную разницу между показателями EBITDA и CAPEX) стал рост оборотного капитала. Так, дебиторская задолженность компании увеличилась примерно на 580 млн долл. до 3,56 млрд долл. (равномерно по всем статьям, в т.ч. и по возврату НДС), прочие оборотные активы подросли на 490 млн долл. (в основном из-за предоплаты таможенных платежей), запасы – на 230 млн долл. (в основном по статье «нефтепродукты»). В случае если данные тенденции найдут свое продолжение и по итогам работы Газпром нефти в 1 квартале 2012 г., мы будем вынуждены подойти к нашему прогнозу будущей динамики оборотного капитала с более пессимистичных позиций.

Из других интересных моментов отчетности выделим эффективный контроль над lifting costs, которые за квартал снизились с $5,68/boe до $5,05/boe. Впрочем, падение lifting costs было нивелировано увеличением SG&A издержек (с 3,9 долл. до 4,6 долл. за баррель), а значит, возможно, имело место перераспределение между статьями затрат.

В целом, мы не ожидаем существенной реакции рынка на факт публикации полной версии отчетности Газпром нефти: основное внимание инвесторов сейчас сосредоточено на оценке дальнейшей динамики цен на нефть.

Отметим, что бонды компании торгуются с премией около 100 б.п. к ОФЗ и по-прежнему представляют интерес преимущественно для консервативных инвесторов. Среди наиболее ликвидных выпусков выделяем бумаги серий 08 и 09 (YTM 8,58% / 1245 дн.), а также БО-05 (YTМ 7,47% / 386 дн.). Напомним, облигации Газпром нефти (Baa3/BBB-/-) входят в перечень прямого РЕПО с ЦБ (кроме недавно размещенного выпуска серии 11) с дисконтом 10%.

Инвесторы Акрона получают возможность для досрочного погашения облигаций

Принятие решения о реорганизации ОАО «Акрон» обеспечивает инвесторам возможность досрочного погашения по номиналу. Данная новость «вернула» ликвидность в рублевые облигации компании, однако за один день котировкам всех торгующихся бумаг не удалось «дотянуть» до номинала. Инвесторам может быть интересно данное предложение по выпускам, которые котируются ниже номинала. Кроме того, есть шанс освободить позиции для замещения их более доходными, которым, на наш взгляд, имеет смысл воспользоваться.

Событие. Собрание акционеров ОАО «Акрон» приняло решение о реорганизации ОАО «Акрон» в форме присоединения к нему его дочернего общества ЗАО «Гранит». На основании этого у владельцев облигаций ОАО «Акрон» серий 02, 03, 04 и 05 возникло право требовать у эмитента их досрочного погашения. Дата возникновения у владельцев облигаций такого права – 28 февраля 2012 года. При досрочном погашении облигации погашаются по номинальной стоимости. При этом дополнительно эмитент уплачивает владельцам облигаций накопленный купонный доход.

Комментарий. Как мы полагаем, данное предложение выглядит достаточно интересно для инвесторов, владеющих облигациями компании, особенно теми сериями, текущие рыночные котировки которых «отстают» от номинала. Так, по итогам вчерашних торгов ниже номинала котировались все выпуски, кроме Акрон-03.

Дополнительным мотивом для предоставления бумаг к досрочному погашению может стать действующая (довольно умеренная по текущим меркам) ставка купона. В этой связи наиболее явными претендентами на предъявление являются серии 04 и 05, по которым ставка купона на срок до оферты только в мае 2014 года составляет всего 7,95% годовых. При этом в настоящее время инвесторы могут приобрести на первичных аукционах бумаги эмитентов, обладающих аналогичными рейтинговыми оценками («В1»/«В+» от Moody’s/Fitch), с более высокой купонной доходностью.

Что касается возможностей Компании для выполнения возникшего у нее обязательства досрочного погашения, то, согласно последним отчетным данным, она обладает необходимыми финансовыми ресурсами. Кроме того, согласно комментариям самой компании, при необходимости (если значительная часть бумаг будет предъявлена к выкупу) она может воспользоваться имеющимися неиспользованными кредитными линиями.