Новости эмитентов

Первичное размещение: Ренессанс Капитал Казначей

В пятницу Ренессанс Капитал (инвестбанк) провел встречу с аналитиками перед размещением рублевых облигаций серий 01, 02 и/или 03 объемом 3, 4 и/или 5 млрд руб. соответственно. В целом впечатления по плюсам и минусам предлагаемого размещения сложились следующие:

Плюсы:

• Высокая капитализация бизнеса – соотношение собственных средств к активам установилось на 1 июля 2010 года на комфортном уровне 26%, по данным консолидированной отчетности материнской компании Ренессанс Файнэншл Холдингз Лимитед (РФХЛ, Компания), или 1,1 млрд руб. Отметим, что согласно стресс-тесту (предполагает сокращение ликвидных позиций на 50% и неликвидных на 80%), убыток Компании составит 122-123 млн руб., то есть он с существенным запасом покрывается собственными средствами.

• Акционерная структура – вхождение Группы Онэксим в состав капитала РФХЛ (50% - 1/2 акции, сумма сделки – 500 млн долл.) во многом улучшила финансовые показатели последнего, в том числе и за счет уже упомянутой капитализации. Отметим, что в результате такого изменения сложилась ситуация, когда у РФХЛ международный рейтинг выше (Moody’s –«В1», Fitch – «В», S&P – «В+»), чем у материнской компании Renaissance Capital Holdings Limited (Moody’s –«В2», Fitch – «В-»)

Напомним, что в последнее время возникли слухи о возможности выхода Прохорова из инвестиционного бизнеса за счет продажи своей доли другому инвестору - в качестве такового в РБК daily назывался Сбербанк. Это было бы, на наш взгляд, позитивным фактором для инвесторов, повысившим привлекательность бумаг, планируемых к размещению. Однако, напомним, что буквально за 2 недели до этого с не меньшей интенсивностью обсуждалась возможность приобретения госбанком доли в Тройке Диалог. Представители Ренессанс Капитала не подтвердили информацию о смене собственника и, скорее, подталкивали инвесторов к мысли, что продавая долю в Компании, как и любой инвестор, Прохоров был бы заинтересован окупить сделанные ранее инвестиции, однако в том числе текущая рыночная конъюнктура этому не способствует. Поэтому слухи о выходе Группы Онэксим из состава акционеров несколько преждевременны, однако в дальнейшем такой вариант не исключен. Таким образом, текущую акционерную структуру можно назвать достаточно сильной, а возможное приобретение доли Сбербанком только ее улучшит.

• Подушка ликвидности – денежные средства и их эквиваленты составляли на 1 июля 2010 года 445 млн долл. и формировали 11% активов Компании. Отметим, что на отчетную дату они полностью покрывали задолженность по заемным средствам и выпушенным долговым обязательствам. Однако правильнее было бы соотносить объем денежных средств с возможными потерями в условиях стресс-сценария: по данным Компании, на протяжения последнего года (2-е полугодие 2009 года – 1-е полугодие 2010 года) аккумулированные средства более чем в два раза покрывают возможные потери РЕПО фондирования и наличного фондирования.

Минусы:

• Структура займа - предполагает Эмитента с минимальным размером активов и поручительство материнской компании РФХЛ с валютой баланса на 1 июля 2010 года около 4 млрд долл. Для инвесторов, в случае дефолта Эмитента, возникают возможные юридические затруднения с истребованием денежных средств в связи с расположением РФХЛ на Бермудских островах. Однако, как правильно подметил со-организатор (УРАЛСИБ Кэпитал) на встрече, в случае кризиса и закрытия лимитов на инвестгруппу Ренессанс, бизнес «сжимается» достаточно быстро, и здесь, скорее, на первое место выходит стратегия развития Компании и опыт менеджмента, а также возможность поддержки со стороны акционеров.

• Не так давно в «Ведомостях» обсуждалась проблема структуры активов Ренессанса, а именно существенный объем (17% активов на 1 июля 2010 года) выданных займов – 695 млн долл., 99% которых представляют собой кредиты акционеру и связанным сторонам. По данным менеджмента, они представляют собой обязательства, возникшие до вхождение Группы Онэксим, когда движение средств между аффилированными компаниями Ренессанса оформлялось в том числе за счет кредитов. На встрече было озвучено, что в основном это кредиты компании Renaissance Partners, которая во время кризиса понесла существенные убытки. В связи с этим, возникают некоторые риски: сможет ли компания расплатиться по долгам и когда она это сделает? На встрече было озвучено, что график погашения нелинейный и привязан к конкретным операциям с активами данной компании, но в целом полная амортизация займа произойдет в среднесрочном периоде. Интересно, что, согласно аудированной отчетности по МСФО, на конец 2009 года эти займы числились как краткосрочные с погашением в течение 2010 года. Возможно, кредитные договора продлеваются ежегодно. В качестве некоторого позитива в данной ситуации можно рассматривать заверения менеджмента, что увеличения сумы задолженности аффилированных компаний происходить не будет, поскольку это было одним из соглашений, достигнутых с Прохоровым при вхождении Группы Онэксим в капитал Ренессанса.

• Убыток деятельности РФХЛ по итогам 1 полугодия 2010 года составил 6,9 млн долл., что хуже, чем за аналогичный период прошлого года, когда прибыль сократилась до 8,8 млн долл. (171,9 млн долл. в 1 полугодии 2008 года). Основной причиной таких негативных результатов стало резкое сокращение доходов от торговых операций с акциями – 77 млн долл. против 188 млн долл. в 2009 году (400 млн долл. в 1 половине 2008 года). Одной из ключевых мер по повышению эффективности деятельности стало сокращение расходов на персонал: 68,4 млн долл. в 1 полугодии 2010 года против 95,3 млн руб. за 6 месяцев 2009 года (245 млн долл. в январе-июне 2008 года). При этом отметим, что в 2009 году за аналогичный отчетный период был начислен резерв в размере 18,3 млн долл., а в 2010 году, наоборот, шло восстановление резерва в размере 8,2 млн руб. Однако всего этого было недостаточно, чтобы не «провалиться» в область отрицательных значений. По прогнозам менеджмента, 2010 год в целом будет закончен с положительным результатом.

• Волатильность рынка ценных бумаг – в текущем году, не говоря уже о 2008 и 2009 годах, рынок ценных бумаг продолжал преподносить участникам неприятные «сюрпризы» и 2 квартал стал для многих «провальным». Деятельность компании, которая не диверсифицирована и зависит исключительно от конъюнктуры рынка, на наш взгляд, связана с дополнительными рисками и требует премию в своих бумагах к другим финансовым институтам.

• Напомним, что непосредственно у Эмитента (Ренессанс Капитал Казначей) международный рейтинг отсутствует. Однако на основании рейтинга материнской РФХЛ предварительные международные оценки были присвоены непосредственно выпускам ценных бумаг: Moody’s – «В1» (всем трем зарегистрированным выпускам), Fitch – «В» (выпуску на 3 млрд руб.), что, с одной стороны, позволяет выпускам войти в Ломбард и в перечень РЕПО с ЦБ, с другой – в данном случае из-за разных ступеней рейтинга решение Регулятора о включении выпусков в «заветные списки», на наш взгляд, во многом неоднозначно. Напомним, что по единственному выпуску еврооблигаций рейтинги агентств ниже: Moody’s – «В2», Fitch – «В», S&P – «В»).

В настоящее время, у Ренессанс Капитала, как мы уже отметили, обращается единственный выпуск еврооблигаций с погашением 1 апреля 2011 года, доходность по которому составляет 9,5%, то есть премия установилась порядка 550 б.п. к кривой крупных частных банков. По рублевым инструментам мы не ожидаем столь существенного спрэда и рекомендуем участвовать в займе с премией не менее 350-450 б.п. к бумагам банков ТОП-20, то есть при оферте 1-1,5 года это выше 10% годовых.

ФАС минимально оштрафует «большую тройку» за роуминг

Газета «КоммерсантЪ» сообщает, что ФАС решила оштрафовать МТС, «МегаФон» и «ВымпелКом» за завышенные расценки на роуминг. Несмотря на то, что операторы добровольно согласились снизить цены на звонки в СНГ в несколько раз уже до 1 декабря, совокупно им придется заплатить 1% (возможный штраф от 1% до 15%) своей выручки от услуги роуминга на рынке СНГ. «Большой тройке» предстоит выплатить штраф примерно на 90 млн руб. В ФАС и Минкомсвязи ждут от операторов также снижения расценок на роуминг в странах дальнего зарубежья, обещая содействие в переговорах с международными партнерами. В Казахстане операторы «большой тройки» также подозреваются в согласованных действиях при определении цен на роуминг с тремя крупнейшими местными компаниями. Агентство по защите конкуренции Казахстана еще не вынесло решения, но директор департамента расследований ведомства Ануар Хатиев заявил, что «в любом случае будет учтено, что операторы добровольно снизили тарифы». /КоммерсантЪ/

Принятые ФАС штрафные санкции в отношении компании «большой тройки» в масштабах их бизнеса являются не существенными и вряд ли скажутся на финансовом состоянии операторов. В свою очередь, добровольное снижение МТС, «ВымпелКом» и «МегаФон» цен на роуминг в странах СНГ – на голосовые услуги в 1,5-2 раза, на услуги передачи sms-сообщений – в 3 раза, а на услуги мобильного Интернета – в 2-4 раза – также не приведет к серьезным потерям в выручке, поскольку его доля в доходах компаний составляет менее 10%, кроме того, во многих странах СНГ операторы уже используют свои сети. В части высоких цен на роуминг в странах дальнего зарубежья, «большой тройке», очевидно, удалось доказать ФАС отсутствие необоснованного завышения тарифов с их стороны, пояснив это высокими расценками на трафик в этих странах. Вероятно, поэтому ведомством было принято решение посодействовать операторам в переговорах с их зарубежными партнерами по снижению стоимости услуг. Учитывая все вышеперечисленное, считаем новость нейтральной для бумаг МТС и «ВымпелКома.

Денежный рынок

В масштабах внешнего валютного рынка центральной темой было обсуждение перспектив ведущих мировых экономик в рамках проходящей встречи G20. При этом опасения участников по поводу перспектив стабильности доллара на фоне появившихся позитивных новостей из ЕС стали причиной того, чтобы евро вновь сформировал более уверенные позиции по сравнению с долларом – пара EUR/USD варьируется выше 1,4х и причин для возвращения к прежним уровням пока не наблюдается.

Для локального валютного рынка пятница отчасти притормозила процесс стремительного удешевления рубля относительно ведущих валют. Несмотря на попытки доллара продолжать рост при открытии торгов и его котировки около 30,5 руб., к концу дня ситуация поменялась – сокращение спроса на доллары вкупе со стремлением продавцов все же успеть «заскочить в рынок» по текущему курсу стало поводом для того, чтобы котировки доллара приблизились к 30,2 руб. Динамика бивалютного ориентира по итогам дня сформировалась в рамках похожего тренда – к окончанию торгов стоимость корзины снизилась до 35,74 руб., подешевев на 31 коп.

Как мы полагаем, в ближайшие дни потребность в рублевой ликвидности, сопряженная с налоговыми расчетами, при условии отсутствия очевидных спекулятивных покупок обеспечивает рублю шансы для восстановления своих позиций. При этом динамика сырьевого сегмента, где отмечается не только восстановление котировок нефти до 82-83 долл. за барр., но и преобладание позитивного настроя, подогревающего дальнейший рост, способна выступать в качестве дополнительного фактора поддержки.

Ситуация на внутреннем денежном рынке не внушает причин для опасения, хотя за последние дни восстановить объем ресурсов на счетах в ЦБ пока полностью не удалось и он по итогам пятницы был на уровне 957,4 млрд руб., и сегодня отток средств продолжится. При этом если еще в пятницу ставки на МБК были чуть выше, чем в предыдущие дни, сегодня их рост также весьма вероятен. Судя по всему, рынок уже заранее начал подготовку к предстоящим на этой неделе расчетам по налогам, первый «раунд» которых в виде акцизов и НДПИ стартует сегодня.

Долговые рынки

Международные площадки завершали рабочую неделю без особого оптимизма. С одной стороны, корпоративные отчеты не сбавляли темпа в ретрансляции весьма позитивных результатов за последний отчетный период. С другой – макроситуация сохраняется напряженной, и в условиях отсутствия ясного понимания перспектив «защитная» стратегия инвесторов, предполагающая концентрацию на фиксации, выглядит вполне оправдано. Европейские площадки оказались в области отрицательных переоценок на фондовых площадках в диапазоне от «- 0,1%» до «-0,5%». Здесь всплески социальной напряженности с лихвой перекрывали все позитивные новости из корпоративного сектора. В США диапазон колебаний индексов сформировался довольно широким от «- 0,13%» до «+0,8%». Позитив поддерживался отчетностями, однако и фиксация позиций приобрела довольно широкие масштабы.

Для казначейских обязательств торги пятницы закончились ростом доходностей: по 10-летним UST доходность осталась фактически на уровне предыдущего закрытия – 2,56% годовых (2,55% в четверг). Важно отметить, что неопределенность ситуации вокруг планируемых госпокупок в treasuries мешает инвесторам действовать более четко, при этом ожидание нового предложения, «обещанного» к появлению на рынке в ближайшие дни, подталкивает к тому, чтобы постепенно сокращать объемы в позициях, чей «защитный» характер становится спорным.

Торги понедельника начинаются возобновлением спроса в рисковых активах, а также положительной динамикой сырьевых площадок. Судя по всему, риторика завершившейся встречи G20, в ходе которой неоднократно отмечались признаки пусть и медленного, но все же восстановления экономики, находит отражение в поведении инвесторов, хотя покупатели действуют весьма осторожно – стараются ограничиваться небольшими объемами.

Из американских макроданных, которые способны добавить колорита в общую картину дня, отметим статистику вторичных продаж недвижимости за сентябрь, а также сентябрьские индексы деловой активности Чикаго и Далласа, из статистики по ЕС наиболее значимым будет отчет по промышленным заказам, правда, за август.

Пятничные торги в сегменте российских еврооблигаций характеризовались умеренной торговой активностью. В суверенных бумагах котировки в районе 120,5% оставались преобладающими с момента открытия локального рынка вплоть до открытия американского рынка, когда отсутствие очевидных позитивных сигналов стало причиной постепенного сокращения желающих покупать. При таком развитии событий Russia-30 начал постепенно терять в цене, и последние сделки проходили по 120,3125%.

В корпоративных выпусках наблюдалась похожая ценовая динамика – в среднем котировки наиболее ликвидных бумаг снизились на уровне 25 б.п. Номинированный в рублях евробонд РусГидро стартовал на рынке после размещения котировками на уровне 100,25%. Вместе с тем постепенно спрос рассеялся, и был даже зафиксирован «откат» к 99,9% от номинала, приятно, что по итогам дня ценам все же удалось немного «отодвинуться» от номинала – при закрытии выпуск РусГидро торговался по 100,05%.

Несмотря на то, что в целом рыночная ситуация выглядит мало предсказуемой, ориентируясь на динамику сырьевых площадок, где, в частности, котировки нефти вновь двинулись выше 82 долл. за барр. (WTI), мы ожидаем в ближайшие дни попыток российского сегмента евробондов восстановить утраченные за последние дни ценовые уровни.

В рублевых облигациях в пятницу торговая активность была достаточно низкой, что становится привычным явлением на фоне концентрации интересов участников в сегменте первичного предложения. Динамика котировок наиболее ликвидных бумаг смешанная, обусловленная индивидуальными предпочтениями игроков. При этом «размах» изменения котировок в наиболее ликвидных выпусках остается в пределах «-20» - «+20» б.п.

Из наиболее ярких событий последнего рабочего дня отметим завершившийся book-building по выпуску биржевых облигаций ТМК, где ставка купона была установлена на уровне 8,85% годовых, что соответствует доходности к погашению 9,05% годовых. Стоит признать ощутимый «прогресс» относительно первоначального ориентира по ставке купона 9,4% - 9,8% (YTM 9,62% - 10,04%). Однако объяснение подобного ажиотажа покупателей вполне понятно - «обремененность» участников рынка избыточной ликвидностью. Как мы полагаем, отражением эффекта подобного «давления» на рынок в ближайшей перспективе может стать наряду с весьма комфортными для эмитентов условиями новых займов планомерная переоценка и в других выпусках корпоративного сектора, причем, вполне вероятно, при отсутствии крупных оборотов. При этом в ближайшие дни хорошим подспорьем для игроков, ориентирующихся на рублевые активы, станет изменение ситуации на локальном валютном рынке, где рублю отчасти удалось «отвоевать» утраченные на прошлой неделе позиции.