Rambler's Top100
 

НОМОС-БАНК: Планы финансирования инвестпрограмм государственных энергетических компаний: ждем новых заимствований?


[02.05.2012]  НОМОС-БАНК    pdf  Полная версия

Рыночная конъюнктура

Внешние рынки

Отсутствие торгов первого мая стало поводом для пониженной активности на международных площадках.

В понедельник ключевые европейские индексы, открывшиеся в небольшом плюсе на фоне опубликованной позитивной статистки о росте розничных продаж в Германии, не смогли удержаться на занимаемых уровнях и начали демонстрировать снижение. Кроме того, в ожидании первомайского праздника инвесторы предпочитали не совершать особо волатильных движений. Примечательно то, что помимо вполне позитивных данных из Германии также в понедельник ЕЦБ опубликовал сведения о росте объемов денежной массы (М3). Следует отметить, что увеличение данного показателя является запоздалым эффектом от проведенных ранее кредитных аукционов LTRO.

Вместе с тем, несмотря на снижение к закрытию торгов биржевых индексов, существенного изменения доходностей государственных бумаг стран ЕС на рынке не наблюдалось.

Вчерашние торги на международном валютном рынке проходили в условиях низкой ликвидности. При этом инвесторы продолжали скупать евро, выводя пару EUR/USD на новые максимальные уровни. Следует отметить, что достигнутое вчера значение 1,3283х является самым большим за последний месяц. Вместе с тем, уверенности в потенциале дальнейшего роста при приближении к этому значению у участников оставалось все меньше и меньшее. В роли «спускового крючка» для начала сильных распродаж выступили данные об индексе деловой активности в производственном секторе США (54,8 п.), неожиданно для всех представленные данные оказались не только лучше прогнозов (53 п.), но и лучше предыдущего значений (53,4 п.). «Стоп линией» для пары EUR/USD стал минимальный уровень, достигнутый в понедельник (1,321х). По итогам дня соотношение между евро и долларом составляло 1,3236х.

Рублевые облигации

Накануне майских праздников локальный рынок долговых инструментов демонстрировал смешанную динамику.

В последний рабочий день минувшей недели инвесторы предпочитали формировать менее рискованные позиции накануне майских праздников.

На фоне чего сегмент ОФЗ продемонстрировал снижение доходностей среднесрочных бумаг с дюрацией от 3 до 7 лет. Так, выпуски 25077, 26203 и 26204 прибавили в цене по 20 б.п.

В корпоративных бумагах сохраняется смешанная динамика при достаточно ограниченных оборотах. В «плюсе» по итогам дня остались бумаги Лукойл4обл, ТатфондБО3, МКБ БО-05 и НовПерКом1.

Из наиболее значимых отрицательных переоценок выделим облигации Мечел 19об и СКБбанкБО3, потерявшие в цене 2,4 и 1,7 п.п. соответственно.

Судя по всему, торги в ближайшие дни будут проходить в рамках похожего сценария, инвесторы, скорее всего, предпочтут не совершать особо резких движений накануне публикации блока статистики из США, а также объявления итогов президентских выборов во Франции.

Forex/Rates

Низкая ликвидность и продолжительные выходные не лучшим образом отразились на курсе национальной валюты.

Завершение недели на локальном валютном рынке в отсутствии внешних индикаторов проходило при крайне низкой ликвидности. Суммарный объем сделок на ММВБ в долларовой секции «ТОМ» в субботу не превысил 1 млрд долл. В целом, инвесторы старались не совершать особо резких движений, при этом общий настрой все же сводился к желанию подстраховаться от возможных потрясений на международных площадках за время российских праздников. По итогам субботы курс доллара достиг уровня 29,41 руб., а стоимость бивалютной корзины 33,73 руб.

Сумма остатков на корсчетах снизилась на 219,5 млрд руб. до 706,1 млрд руб. Подобное сокращение ликвидности обусловлено уплатой налога на прибыль в минувшую субботу. Вместе с тем, ставки денежного рынка не продемонстрировали сильного увеличений. Так, MosPrime o/n вчера составила 6,32%. Кроме того, сегодня банковская система будет производить расчет по операциям прямого РЕПО с ЦБ, совершенным в субботу. Напомним, что в текущий момент задолженность по семидневному инструменту прямого РЕПО составляет 504,87 млрд руб., а в субботу было привлечено 436,85 млрд руб. Тогда как на однодневном аукционе банки повысили активность, увеличив задолженность на 71 млрд руб. до 461,45 млрд руб.

Наши ожидания

На наш взгляд, сегодня инвесторы будут "раскачиваться" после продолжительных выходных. При этом отыгрывая опубликованную накануне европейскую и американскую статистику.

Главные новости

РСХБ: итоги деятельности за 2011 год.

Давление на итоги деятельности банка в отчетном периоде оказывало качество портфеля, сформировавшееся под влиянием неблагоприятных погодных условий в 2010 году. При этом банк пытается компенсировать потери в том числе за счет развития розницы.

Событие. Россельхозбанк представил инвесторам отчетность за 2011 год по МСФО.

Комментарий. На маржинальность деятельности РСХБ в 2011 году оказывали влияние сразу несколько факторов: в 2010 году сельское хозяйство понесло существенные убытки в результате засухи (http://bonds.finam.ru/comments/item2241A/rqdate7DB0506/default.asp), что сказывалось и в 2011 году. Кроме того, в прошлом году банку не удалось компенсировать рост стоимости фондирования за счет роста ставок по кредитам – видимо, сказывается возложенная роль по поддержке сельхозпроизводителей. Несмотря на рост кредитного портфеля на 31%, процентные доходы по нему выросли всего на 7,9% (до 113 млрд руб.) по сравнению с 2010 годом, при этом процентные расходы – на 11,8% (до 60 млрд руб.). При этом отметим, что в составе процентных доходов учтены процентные доходы по «плохим» кредитам в объеме 21,5 млрд руб.

С другой стороны, по сравнению с другими госбанками, показатель NIM у эмитента можно назвать достаточно высоким – 5,7% (у Сбербанка - 6,4%, у ВТБ – 5%). Однако рентабельность банка по чистой прибыли остается крайне низкой: RoAA – 0,01%, RoAЕ – 0,04. Причина – начисление резервов. Напомним, уровень NPL (90+) у банка остается существенным – 7,3% против 5,4% у ВТБ и 4,5% у Сбербанка на конец 2011 года. По сути, резервы «съедают» практически всю прибыль банка. Если в прошлом году ВТБ сократил объем отчислений в резервы на 39% (при сделках M&A), а Сбербанк вообще их распускал, то у РСХБ динамика самая слабая – «-21%».

Тем не менее, ряд положительных моментов в отчетности все же имеется. Во-первых, в прошлом году наблюдалось постепенное улучшение качества кредитного портфеля банка: NPL снизился на конец 2011 с 7,6% до уже упомянутых 7,3% (однако стоит иметь ввиду, что в 1 квартале 2012 год по РСБУ мы видим некоторое ухудшение качества портфеля).

Кроме того, эмитент предпринимает попытки улучшить ситуацию за счет увеличения присутствия в смежных сегментах деятельности. Так, доля кредитов сельхозпроизводителям сократилась с 63% до 55%, более маржинальных розничных кредитов - выросла с 11% до 15% на конец отчетного периода. К концу следующего года эмитент планирует довести их вклад в портфель до 18%.

Достаточность капитала банка сохраняется высокой: TCAR на начало текущего года был на уровне 17,1% (Сбербанк – 15,2%, ВТБ – 13%, ГПБ – 14,6%), в том числе благодаря последнему пополнению капитала на 40 млрд руб. со стороны государства, поддержка которого остается существенной компонентой инвестиционной привлекательности бумаг банка.

Заимствования на долговом рынке по-прежнему играют важную роль в фондировании кредитной организации – на них приходится порядка 27% пассивов банка. В настоящее время спрэд облигаций Россельхозбанка к ОФЗ составляет порядка 120-130 б.п., и они, на наш взгляд, могут быть интересны для консервативных инвесторов как инструмент управления ликвидностью.

Ленэнерго - МСФО за 2011 год.

Компания опубликовала довольно негативную отчетность с чистым убытком и весомым ростом обязательств.

Событие. Ленэнерго подвело финансовые итоги 2011 г. по МСФО.

Комментарий. По данным компании, выручка в прошлом году выросла на 13%, в том числе на 29,4% от передачи электроэнергии. Показатель EBITDA сократился на 52,4% до 5,7 млрд руб. По итогам года компания показала чистый убыток. Последнее стало следствием опережающего роста расходов над доходами на фоне недостаточного роста тарифа. При росте инвестиционной программы Ленэнерго испытывало недостаток собственных средств, что стало следствием существенного роста обязательств. Так, долговой портфель вырос с 15,7 млрд руб. до 27,4 млрд руб. на конец прошедшего года. Метрика Debt/EBITDA была одной из самых больших среди дочек МРСК и составила 2,7х.

Напомним, что в середине апреля Ленэнерго очень успешно разместила выпуск облигаций объемом в 4 млрд руб. со ставкой купона в 8,5% к оферте через три года при изначальном диапазоне 9-9,5%. Бумаги пока не вышли на вторичный рынок. Мы видим довольно ограниченный потенциал выпуска.

Планы финансирования инвестпрограмм государственных энергетических компаний: ждем новых заимствований?

Сегодня «Ведомости» приводят источники финансирования инвестиционных программ госкомпаний. В случае отказа ВЭБа от покупки акций РусГидро, инвестпрограмма гидрокомпании будет финансироваться государством. Инвестиции ФСК обеспечиваются крупными внешними займами.

Событие. По данным «Ведомостей», в список дополнительных бюджетных ассигнований на 2013-2014 гг., включены расходы на финансирование инвестпрограмм государственных энергетических компаний.

Комментарий. Для поддержки РусГидро предусмотрены расходы в сумме 64 млрд руб (22 млрд руб. в 2013 г и 42 млрд руб. в 2014 г). Как сообщается в «Ведомостях» данные средства являются страховкой на случай отсутствия других источников финансирования инвестпрограммы. В настоящее время по-прежнему рассматривается выкуп казначейских акций гидрокомпании ВЭБом.

Кроме того сообщается, что для финансирования программы ФСК в конце прошлой недели компания утвердила новые займы на рынке публичного долга в размере 325 млрд руб.

Подготовка масштабных источников финансирования может указывать на сохранение действующих инвестиционных программ. Мы полагаем, что в условиях ограничения роста тарифов сохранение или несущественное снижение объемов инвестиций – негативный момент, который может отразиться на росте долга. Ранее представители энергокомпаний сообщали о создании менее амбициозных программ, которые будут реализовываться в случае введения ограничений по росту тарифов.

ЛенСпецСМУ: отчетность МСФО за 2011 год.

В целом, финансовые результаты ЛенСпецСМУ можно охарактеризовать как нейтральные. Выручка росла на отраслевом уровне, прибыльность несколько снизилась, но оставалась довольно высокой, был сформирован положительный операционный денежный поток. Долговая нагрузка несколько возросла, но некритично, имеющаяся «подушка ликвидности» полностью покрывает краткосрочный долг. Облигации компании неликвидные.

Событие. В конце прошлой недели группа ЛенСпецСМУ представила отчетность за 2011 г. по МСФО.

Комментарий. Компания показала нейтральные финансовые результаты. Выручка прибавила всего 2,5% до 18,1 млрд руб., что связано с сокращением продаж жилья в 2009-2010 гг. и было сопоставимо с результатами конкурента ЛСР («+3,9%» к 2010 г.). Вместе с тем, ситуация на рынке стабилизировалась – сокращение авансовых поступлений ЛСС от покупателей замедлилось после заметного снижения в 2009-2010 гг., составив в 2011 г. 4,5% до 9,6 млрд руб.

Что касается прибыльности бизнеса в 2011 г., то она по-прежнему находилась на довольно высоком в отрасли уровне – показатель EBITDA был относительно стабильным 5,665 млрд руб. («-0,4%» к 2010 г.), рентабельность EBITDA – 31,2% («-0,9 п.п.» к 2010 г.). Для сравнения, у ЛСР EBITDA margin в 2011 г. достигла 19,5%.

Некоторое давление на маржинальность бизнеса ЛенСпецСМУ в отечном периоде оказали возросшие общие и административные расходы («+25,9%» до 1,29 млрд руб.) и коммерческие затраты («+17,4%» до 211 млн руб.).

В качестве положительного момента итогов 2011 г. можно отметить выход в положительную область операционного денежного потока, который составил 106 млн руб. против его отрицательной величины 1,25 млрд руб. годом ранее.

Долговая нагрузка компании за 2011 г. несколько возросла: размер долга увеличился на 13,4% до 10,4 млрд руб., а соотношение Долг/EBITDA – с 1,6х в 2010 г. до 1,8х в 2011 г. В то же время на конец минувшего года у ЛенСпецСМУ был сформирован заметный запас ликвидности – денежные средства на счетах 3,32 млрд руб. и краткосрочные депозиты 2,1 млрд руб. В результате, соотношение Чистый долг/EBITDA компании в 2011 г. составило 0,87х (против 1,1х в 2010 г.). Обозначенные уровни заметно ниже, чем у ЛСР: Долг/EBITDA – 3,8х, Чистый долг/EBITDA – 3,3х.

Отметим, что «подушки ликвидности» вполне достаточно для исполнения обязательств по краткосрочному долгу (1,939 млрд руб.), включая амортизационные погашения в 2012 г. по облигациям серий 01 (на сумму 800 млн руб.) и БО-02 (около 900 млн руб.).

Мы не ожидаем сколь заметного влияния вышедшей отчетности на котировки данных бондов из-за их весьма низкой ликвидности.

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
27 28 29 30 31 1 2
3 4 5 6 7 8 9
10 11 12 13 14 15 16
17 18 19 20 21 22 23
24 25 26 27 28 29 30
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: