Rambler's Top100
 

НОМОС-БАНК: Первоочередным следствием решения Банка России о снижении ставок станет еще более благоприятная конъюнктура денежного рынка


[30.04.2010]  НОМОС-БАНК    pdf  Полная версия

Новости эмитентов

Русский Стандарт: итоги по МСФО за 2009 год и 1 кв. 2010

Вчера Банк Русский Стандарт представил инвесторам отчетность сразу за 2009 год и 1 квартал 2010 года. Небольшая поспешность со стороны топ-менеджмента в раскрытии финансовых результатов вполне понятна: во второй половине прошлого года можно наблюдать улучшение основных показателей и данная тенденция закрепляется в 1 квартале текущего года, что отодвигает на второй план негативные итоги 1 полугодия 2009 года и в целом придает всей картине оптимистичный вид.

Однако по порядку:

Амортизация кредитного портфеля, похоже, нащупала «дно»

Похоже, что Русский Стандарт «нащупал дно» наблюдаемого в 2008-2009 годах сокращения кредитного портфеля (в 2008 году – «-13%» до 93 млрд руб.) и активов («-13%» до 140 млрд руб.). Кэш- и автокредитование остаются в «зоне риска», кредитование по ним остановлено и эта часть розничного портфеля (порядка 30% или 27,5 млрд руб. на конец 2009 года) постепенно амортизируется и не рассматривается как привлекательное направление для дальнейшего развития бизнеса. В качестве ключевого сегмента остались кредитные карты (54% или 49 млрд руб.) и в меньшей степени POS-кредиты (13% или 12 млрд руб.). Отметим, что последние во время кризиса пострадали больше всего – их доля в портфеле сократилась с 23% до 13%, а на рынке Банк уменьшил свое присутствие с 24% до 16%. В 1 квартале 2010 года, по словам топ-менеджмента, картина качественно меняется: амортизация все еще наблюдается, однако ее темпы существенно замедлились (кредитный портфель сократился всего на 5%), и происходит это преимущественно за счет непрофильных направлений (продолжается сокращение задолженности по кэш- и автокредитованию), а вот работа с клиентами по картам и POS-кредитам заметно активизировалась. Напомним, что, согласно прогнозам топ-менеджмента, перелом показателей в целом по портфелю, ожидается в 3-4 кварталах текущего года.

Диверсификация фондирования - есть повод для оптимизма

На наш взгляд, не в последнюю очередь оптимистичные планы связаны с выравниванием структуры фондирования: если ранее стратегия развития бизнеса строилась на привлечении долговых заимствований, то сейчас Банк активно диверсифицирует ресурсную базу, развивая комплексное обслуживание клиентов, включая помимо кредитования депозиты, обслуживание счетов, интернет-обслуживание физлиц и проч. Все это позволило заметно увеличить объем привлечения клиентских средств, который на конец 2009 года достиг 24% (27 млрд руб.) обязательств против 11% (20 млрд руб.) на конец 2008 года, на конец 1 квартала 2010 года – 32% (35 млрд руб.). Зато задолженность в ЦБ за прошлый год сократилась с 48,4 млрд руб. до 13,2 млрд руб. (беззалоговые кредиты погашены в марте 2010 года), объем выпущенного долга – с 90,9 млрд руб. до 42,7 млрд руб. (38,1 млрд руб. на 1 апреля 2010 года). Диверсификация фондирования, несомненно, способствовала устойчивости бизнеса Банка.

В 2010 году Банку предстоит исполнить обязательства по двум выпускам LPN по на сумму около 23 млрд руб. млрд руб. (500 млн долл. и 400 млн долл.), а также пройти оферту по облигационному займу серии 08 номинальным объемом 5 млрд руб. (в обращении на начало 2010 года только 1 млрд руб.), бонды серии 05 практически «ушли» с рынка (к погашению осталось 108 млн руб.), т.е. в совокупности порядка 24 млрд руб. Источниками для исполнения обязательств могут служить как денежные средства (7,5 млрд руб.), так и портфель ценных бумаг (24 млрд руб.), что создает «подушку ликвидности» около 31,5 млрд руб. С учетом того, что в среднем (по итогам последних трех 9 месяцев), приток клиентских средств составляет 5,4 млрд руб. в квартал, то можно предположить, что для исполнения обязательств Банку, действительно, не придется прибегать к дальнейшей амортизации кредитного портфеля.

Эффективность деятельности – устойчивый положительный тренд

Начиная со второго полугодия 2009 года, Банк демонстрирует устойчивый рост эффективности деятельности. Это свидетельствует о том, что собственный пик «банковского кризиса» Эмитент прошел еще летом прошлого года.

Изменения в структуре фондирования и условий кредитования привели к росту процентной маржи с 14,9% по итогам 1 полугодия 2009 года до 18,1% в 1 квартале 2010 года. Также на доходы позитивно повлияло снижение уровня просроченной задолженности (NPL>90 дней) с 5,5% до 4,5%, в результате, объем отчислений в резервы снизился с 7,1 млрд руб. в 1 квартале 2009 года до 1,1 в 1 квартале 2010 года. При этом Банк следует консервативной политике в оценке рисков и сохраняет высокий уровень покрытия просроченной задолженности: 185%. Сократились операционные доходы: начали сказываться меры, принятые в середине прошлого года (оптимизация POS-сети, сети отделений и т.д.), что способствовало сокращению показателя Cost/Income с 77,2% до 55,2%. В итоге, в 1 квартале 2010 года Банк получил прибыль в размере 1,1 млрд руб. (против убытка 4,2 млрд руб. в 1 квартале 2009 года и прибыли 1,5 млрд руб. за 2 полугодие 2009 года). Рост прибыльности деятельности служит хорошим индикатором наметившихся позитивных изменений в деятельности Банка.

Из ликвидных выпусков Русского Стандарта можно отметить облигационный заем серии 08, обращающийся с доходностью 8,1% при дюрации 172 дня. На данном отрезке дюрации выпуск выглядит привлекательным к покупке по соотношению риск/доходность, предлагая порядка 100 б.п. премии к крупным корпоративным банкам.

Газпром: нейтральные итоги 2009 года по МСФО

Газпром вчера раскрыл итоги 2009 года. В целом полученные результаты были вполне предсказуемы. Прошедший год не обошелся без роста долговой нагрузки и снижения продаж. На помощь результатам Монополии пришла прибыль от переоценки, а также низкая температура на территории Европы в четвертом квартале прошлого года.

Прошедший год стал не простым для Монополиста. Здесь сказались проблемы с транзитом газа европейским потребителям в начале года, а также общее снижение физических объемов поставок газа и падение цен на европейском рынке, который является ключевым в продажах Газпрома.

В 2009 году продажи газа в натуральном выражении сократились на 14%. Наибольшее снижение было отмечено на рынках стран бывшего Советского союза, где закупки газа упали на 41%. В Европе падение было менее драматичным - 8,8%, однако, борьба за долю рынка отразилась на стоимости газа, которая упала на 29%. Напомним, что в начале года цена конкурентов была ниже, чем у Газпрома. Цены на топливо для стран бывшего СССР выросли на 27%. Российский рынок оказался самым стабильным для Корпорации, здесь за счет роста тарифов на «голубое топливо» Монополии удалось увеличить цены на 12%, продажи в натуральном выражении снизились меньше остальных регионов - на 6,4%. Еще одним важным моментом в части российского рынка является тот факт, что впервые продажи внутренним потребителям стали прибыльными. Вместе с тем, значительный разрыв цен между внутренним и европейским рынком, несмотря на более низкие поставки газа в последний регион, позволяет Газпрому зарабатывать именно здесь. В ходе прошедшей вчера телеконференции представители Монополии еще раз подтвердили, что новые ценовые уровни для Украины не будут иметь негативного влияния для Газпрома. Указанные условия вступают в силу со второго квартала текущего года. Напомним, что сумма украинской скидки будет компенсироваться из бюджета за счет 30% сокращения экспортной пошлины на газ, поставляемый украинским потребителям. Вместе с тем, мы считаем, что риски для Газпрома, вследствие возможного изменения таможенной политики, все-таки остаются. Также вчера менеджмент Газпрома отметил, что восстановление рынка проходит в текущем году выше их ожиданий. Так, в первом квартале 2010 года экспорт российского газа вырос в 2 раза – до 50,1 млрд куб.м.

В денежном выражении продажи Газпрома за 2009 год составили 3,2 трлн руб., что стало на 9% ниже 2008 года. Как негативный момент мы отмечаем, что при снижении продаж затраты Монополии в прошлом году показали рост на 9%. Здесь, прежде всего, сказалось увеличение цены на газ, закупаемый в Центральной Азии, а также рост стоимости транзита газа через территорию Казахстана и Узбекистана. Учитывая динамику издержек на фоне снижения продаж, показатели прибыльности показали существенное снижение. Так операционная прибыль сократилась на 32%, а EBITDA на 26%. Вместе с тем, конечный финансовый результат находился в зоне положительных значений. По итогам отчетного года чистая прибыль выросла на 3%. Причиной иной динамики против остальных показателей прибыльности стала положительная переоценка активов, в том числе 105 млрд руб. прибыли в части сделки по обмену активами c Е.Оn.

Прошедшие в 2009 году M&A сделки вполне ожидаемо оказали влияние на увеличение долга Газпрома, который на конец 2009 года вырос на 19% до 1,6 трлн руб. против 1,4 трлн руб. на начало года. В то же время соотношение Debt/EBITDA -1,5х было в рамках ожиданий менеджмента. В течении нынешнего года Монополии предстоит погасить 26% долгового портфеля или 423 млрд руб. С учетом накопленной ликвидности в размере 249,8 млрд руб., а так же весомого операционного денежного потока (897,1 млрд руб. – ’09 г.) вряд ли это может вызывать малейшие затруднения у Компании.

В текущем году мы ждем заметного восстановления кредитного профиля Газпрома, как в части роста продаж, маржинальности, так и снижения долговой нагрузки. Подтверждением этому могут стать вполне успешные операционные итоги Монополии за первый квартал 2010 года.

Бонды Газпрома мы продолжаем рекомендовать к покупке, прежде всего, вследствие незначительных спрэдов к бумагам дочерних компаний, а также на ожидании сильных результатов первого квартала и в целом улучшения кредитных метрик Компании по итогам текущего года.

Акрон: итоги 2009 года – нейтральны для котировок. Главная задача на будущее – повышение эффективности.

ОАО «Акрон» раскрыло результаты своей аудированной консолидированной отчетности за 2009 год, которая довольно ясно отразила стремление Компании противостоять пока еще не исчезнувшим проблемам отрасли. Итак:

- провал цен на удобрения в первой половине 2009 года и довольно вялое их восстановление в дальнейшем стало главной причиной того, что выручка Компании снизилась на 13% до 37,5 млрд руб., несмотря на увеличение общих объемов отгрузки товарной продукции на 13%. В частности, продажи аммиака и удобрений были увеличены на 25% относительно показателя 2008 года, а отгрузка продукции органического синтеза и неорганической химии – на 24%.

- в части прибыли потери оказались более серьезными: снижение EBITDA составило 58% до 7,27 млрд руб. При этом рентабельность по EBITDA снизилась с 40%, обеспеченных в 2008 году, до 19%. Ключевой причиной таких результатов менеджмент Компании называет значительные убытки входящего в Группу

Акрон китайского предприятия «Хунжи-Акрон», которые оценены в 1,2 млрд руб. и связаны с обесценением подешевевшего сырья и некомфортной конъюнктурой китайского рынка. Падение рентабельности частично удалось компенсировать прибылью от продаж непрофильного актива - 21% акций ОАО «Сибнефтегаз», что обеспечило «поддержку» итоговому финансовому результату Компании. Кроме того, из состава затрат была исключена часть капитализированных процентов.

- долговая нагрузка Компании за 2009 год возросла: показатель Чистый долг/EBITDA увеличился до 3,39х, однако с точки зрения рисков рефинансирования структура кредитного портфеля стала заметно комфортнее за счет замещения части текущих обязательств долгосрочными.

Как было заявлено менеджментом, главной задачей на 2010 год является повышение эффективности бизнеса на всех этапах производства и сбыта. Кроме того, планируется наращивать продажи продукции с наиболее высокой добавленной стоимостью. В отношении завода в Китае ведется работа по оптимизации издержек, которая обещает преодоление убытков уже по итогам текущего года.

Как мы полагаем, выход отчетности не окажет какого-либо серьезного влияния на котировки облигаций Акрона (выпуск серии 02 торгуется с доходность 9,62% годовых к оферте в сентябре 2011 года, серии 03 – 10,13% к оферте в мае 2012 года), поскольку выпуски не отличаются высокой ликвидностью. На общем фоне появляющихся в последнее время эмитентов бумаги Акрона выглядят довольно комфортной инвестицией, что ограничивает количество их продавцов: оба выпуска входят в Ломбардный список ЦБ, к тому же приятным дополнением выступают действующие купонные ставки на уровне 14,05% по серии 02 и 13,85% по серии 03.

Денежный рынок

В четверг умеренно-оптимистичные заявления представителей МВФ и Еврозоны, пообещавшие ускорить процесс переговоров о предоставлении финансовой помощи Греции, поддержали котировки пары EUR/USD, которая в ходе европейской сессии подросла с 1,321 до 1,328х. Оптимизма участникам добавила и весьма позитивная статистика ЕС, отразившая улучшение делового и потребительского доверия к экономике, а также Германии, где, против ожиданий, было отмечено сокращение безработицы.

Впрочем, как видно из итогов торгов, реакция инвесторов на данные сообщения все-таки носила достаточно сдержанный характер, что в целом вполне объяснимо, учитывая последние шаги рейтингового агентства S&P. Таким образом, на рынке Forex продолжают превалировать весьма негативные настроения, в связи с чем любая попытка евро возобновить рост воспринимается участниками как хорошая возможность зафиксировать свои позиции.

На фоне стабильной конъюнктуры международных площадок в четверг ситуация на внутреннем валютном рынке по сравнению с предыдущим днем развивалась достаточно равномерно. По итогам торгов стоимость бивалютной корзины понизилась с 33,53 до 33,49 руб., а оборот по сделкам «рубль-доллар» не превысил 3,5 млрд долл., против 5 млрд долл. за среду.

Основным событием для российского рынка, безусловно, стало решение Банка России, несмотря на сделанные ранее противоположные (или воспринимаемые таковыми) заявления Г. Меликьяна и А. Кудрина, снизить процентные ставки на очередные 0,25%.

В целом, на наш взгляд, шаг ЦБ был обусловлен следующими предпосылками:

Во-первых, к этому располагали все необходимые условия: экономика восстанавливается очень медленно, при этом инфляция остается низкой. Разница процентных ставок на международном и внутреннем рынке, способствующая притоку спекулятивного капитала, в настоящее время не выглядит актуальной проблемой, и поэтому едва ли она стала весомым аргументом.

Во-вторых, существует определенная вероятность, что во 2 полугодии ставки уже придется поднимать, и, таким образом, ЦБ не стал выжидать еще один месяц для выполнения стоящей перед ним задачи повышения кредитной активности банков.

Мы считаем, что первоочередным следствием данного решения Банка России станет еще более благоприятная конъюнктура денежного рынка, так как помимо прочих инструментов, регулятор снизил ставку депозитам «overnight» с 2,75 до 2,5%, сдвинув, таким образом, нижний порог ставок на межбанке.

Дальнейшие действия ЦБ относительно ставки рефинансирования и производных будут определяться уровнем инфляции, и, если в годовом выражении она снизится относительно текущих 6,1% (на 26 апреля) , то, несмотря на определенные сомнения, есть основания полагать, что Банк России может еще раз снизить ставки.

Долговые рынки

В четверг на мировых торговых площадках еще сильнее проявился оптимизм, обусловленный появлением «очертаний» механизма финансовой помощи Греции, однако отсутствие финального решения и довольно напряженные дискуссии-обсуждения пока еще заставляют инвесторов нервничать.

Торги в США характеризовались «оживлением» спроса на рисковые активы, обеспечившим ключевым фондовым индексам рост на уровне от 1,1% до 1,6%. Без неприятных сюрпризов обошлось в части опубликованных вчера недельных данных по безработице, при этом индекс деловой активности Чикаго, хотя и остался в зоне отрицательных значений, зафиксирован на уровне «-0,07» против ожидаемых «-0,2». Но более серьезными драйверами для роста оказались очередные позитивные корпоративные отчеты.

В казначейских обязательствах США вчера было довольно активно. Так, аукцион по 7-летним UST на 32 млрд долл. «отметился» превзошедшим ожидания спросом: bid/cover был на уровне 2,82 против 2,61 на предыдущем аукционе 25 марта этого года, при этом доля покупок участниками-нерезидентами возросла до 59,5% с 41,9% в прошлый раз. Судя по всему, нестабильность в секторе гособязательств стран ЕС стала дополнительным поводом для того, чтобы участники рынка сконцентрировали свои интересы в сегменте «надежного» американского госдолга. На фоне таких результатов весьма комфортно день сложился и для 10-летних UST, доходность которых скорректировалась до 3,73% (- 4 б.п. к закрытию среды).

Сегодня рынки будут следить за макроданными из США, где будет анонсирован ВВП за 1 квартал 2010 года, а также апрельские индекс закупок менеджеров Чикаго и индекс потребительского доверия Мичигана.

Российские еврооблигации вчера постарались удержать признаки осторожного восстановления, проявившиеся еще в среду во второй половине торгов. В суверенных евробондах ценовое движение сложилось следующим образом: Russia-30 подорожала со 113,75%, где торговалась при открытии, до 114,5%, Russia-15 совершила «подъем» котировок от 97% до 97,5%, Russia-20 – с 96,75% до 97,625%.

В корпоративных евробондах также инициативу «перехватили» покупатели, чьи интересы были сконцентрированы, главным образом, в выпусках длинной дюрации. Так, самой впечатляющей положительная переоценка была в бумагах Газпром-37, прибавивших в цене почти 2%. В выпусках Лукойла, ТНК-ВР, РЖД, ВымпелКома, Евраза, Северстали цены выросли в среднем на 0,75% - 1%.

Для торгов сегодняшнего дня при относительном спокойствии на внешних площадках сформировались довольно комфортные условия для продолжения роста котировок. Вместе с тем, предстоящие длинные выходные, которые затронут лишь локальный рынок, могут стать мотивом для фиксации наиболее осторожных инвесторов, поскольку финальное решение по Греции со стороны ЕЦБ и МВФ ожидается именно в предстоящие выходные. Вместе с тем, складывается впечатление, что участники рынка настроены на продолжение «ралли». В частности, подготовка Сбербанка к road show, запланированная на середину мая, скорее, ориентируется на установление более комфортной для размещения конъюнктуры, чем на дальнейший спад рынка.

В рублевом сегменте ключевым фактором, поспособствовавшим торможению процесса продаж, стало прозвучавшее вчера решение о снижении ставки рефинансирования и других ставок по операциям ЦБ на 0,25% (ставка рефинансирования теперь 8% годовых, а ставки по операциям прямого РЕПО 7% - на один день и 7,75% - на 1 год). Данная мера позволила несколько затормозить продажи, особенно в ОФЗ и выпусках эмитентов с наиболее высоким кредитным качеством. Вряд ли можно однозначно утверждать, что инициатива была полностью у покупателей, воодушевленных новыми ставками, или результаты торгов – это следствие стандартного «подведения итогов» очередного отчетного месяца, однако «на лицо» факт роста котировок в диапазоне от 20 до 70 б.п., а в выпусках Москвы - на уровне 1,5% - 2%, правда, при довольно скромных оборотах.

Из заметных событий отметим также факт массового оттока с рынка и бумаг МТС серии 02 (компания была вынуждена выкупить 63% выпуска объемом 10 млрд руб.). Как мы отмечали ранее, подобное развитие событий полностью отражает неготовность инвесторов «переключаться» на длинные выпуски, к тому же со столь низкими ставками, как у МТС, что может стать полезным примером для новых эмитентов, которые планируют выходить на рынок. Как показывает практика, список их только пополняется – добавились еще Алроса с тремя займами на 23 млрд руб. и СКБ-Банк с шестью выпусками биржевых облигаций на общую сумму 15 млрд руб.

Судя по всему, позитивный настрой локальный рынок постарается удержать и сегодня. Как ситуация будет развиваться в дальнейшем во многом зависит от внешней обстановки. При этом велика вероятность того, что активность между праздничными выходными может заметно снизиться: следующая рабочая неделя – это всего 4 дня.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: