Рыночная конъюнктура

Внешние рынки

Глобальные площадки стараются сохранить позитивные ожидания по части ключевых событий ближайших дней, во многом игнорируя негативный поток, напоминающий о европейских проблемах. Всплеску спроса на активы ЕС способствовали заявления от Moody’s, напоминающие о долговых проблемах США. Вместе с тем, поводов для паники и массового перетока инвесторов в «защитные инструменты» не ощущается.

За вчерашний день глобальные площадки во многом укрепили свои позитивные ожидания того, что события будут развиваться по наиболее комфортному сценарию, особенно по части сегодняшних решений Конституционного суда Германии в части ESM. Имеют место опасения того, что немецкие законодатели постараются предложить «компромисс», направленный на то, чтобы ограничить давление на госфинансы Германии. Вместе с тем, «развязка» уже достаточно близка, и надежды на нее, скорее, позитивные. В результате, укрепляется влияние еще одного «ключевого события» - грядущего заседания ФРС.

Вчера спрос на европейские гособлигации отчасти восстановился, но наиболее активно снижалась доходность по итальянским бумагам: по 10-летним бондам на 11 б.п., до 5,06% годовых. В то же время в отношении обязательств Испании и Португалии оптимизма было чуть меньше, все же новости по Греции не игнорируются игроками полностью. Доходность 10-летних испанских бумаг осталась на уровне 5,66% годовых, по португальским – снизилась всего на 5 б.п., до 8,14% годовых.

Важно, что панического перетока инвесторов в «защитные» инструменты не ощущается. Доходность 10-летних UST прибавила по итогам торгов 5 б.п. до 1,7% годовых. При этом новость от Moody’s о возможном понижении рейтинга США с текущего уровня «ААА» в случае, если за переговорами по поводу бюджетной политики, намеченными на следующий год, не последует применение мер, результатом которых будет снижение государственного долга с текущего уровня в 16 трлн долл., не стала причиной sale-off для на американских фондовых площадках. Кроме того, вполне успешным было и размещение 3-летних treasuries. Так, bid/cover был на уровне 3,94х против 3,51х в августе при том, что доходность снизилась до 0,34% с 0,37%, доля покупок участников-нерезидентов возросла до 36,8% с 29,7%.

Отметим, что сегодня инвесторам будут предложены 10-летние UST на 21 млрд дол., и в части этого аукциона также нет негативных ожиданий недостатка спроса, рыночная доходность бумаг относительно предыдущего аукциона чуть подросла – в ходе азиатских торгов она составляет порядка 1,71% годовых (1,68% на предыдущем аукционе) и есть высокая вероятность того, что внутри дня рост может продолжиться, если новости из Германии оправдают позитивные ожидания.

На международном валютном рынке, накануне решения Конституционного суда Германии, а также итогов заседания ФРС, сохраняется спрос на евро. При этом пара EUR/USD по итогам вчерашнего дня смогла достигнуть уровня 1,2851х. Примечательно, что инвесторы практически полностью игнорируют негативные новости, иногда появляющиеся в СМИ. Так, вчера представитель правительства Греции заявил о затруднениях в переговорах с иностранными инвесторами по вопросу согласования разработанного плана по сокращению в ближайшее два года бюджетных трат на 12 млрд евро. Напомним, с воскресенья стало известно, что «Тройка кредиторов» выдвинула претензии к ряду разделов представленной Афинами схемы консолидации бюджета, а также на время приостановила процедуру выделения очередного финансового транша на 35 млрд евро. Так образом, вчерашняя речь представителя правительства Греции представляла собой попытку подготовить электорат, который уже и так не готов идти на очередное «закручивание гаек» со стороны властей, и подготовить почву перед очередными действиями, направленными на выполнение требований кредиторов. Довольно примечательно в этой ситуации выглядит факт того, что представители «Тройки кредиторов», завершившие миссию в Португалии, одобрили меры, выполняемые правительством, и согласовали выделение очередного транша. При этом условия по оказанию финансовой помощи для Португалии и Греции сильно разняться. На наш взгляд, это может вызвать сильный политический дисбаланс в Афинах, и не исключено, что в ближайшее время может вновь актуализироваться вопрос о выходе страны из состава ЕС. Однако инвесторы, ориентирующиеся на краткосрочную перспективу, не обратили на это внимание, как и на заявление агентства Moody's о возможных действиях по части рейтинга США. Подведя итоги вышесказанного, можно сделать вывод, что валютный рынок, несмотря на то, какие бы данные и новости сегодня не выходили, будет демонстрировать крайне скупую реакцию на все, кроме того, чего он ждет.

Российские еврооблигации

Ценовая динамика российских евробондов сохранилась положительной, несмотря на отдельные попытки фиксироваться под влиянием «фактора ожиданий». Новый выпуск Газпром нефти в центре торговой активности.

В ходе вчерашней торговой сессии российским евробондам удалось задержаться в области положительных переоценок, несмотря на общую неопределенность внешнего фона и весьма неоднородные оценки того, по каким сценариям будут развиваться рыночные события после сегодняшних решений Конституционного суда Германии и завтрашних заявлений ФРС.

В первой половине дня можно было наблюдать попытки зафиксироваться, главным образом, в сегменте суверенных бумаг. Так, по Russia-30 опустились на 0,375% до 126,0% (YTM 2,90%) и держались здесь бОльшую часть торгов. Во второй половине дня оптимизма игрокам добавили слухи о том, что Германия все же готова принять условия функционирования ESM и начала бюджетного пакта ЕС, хотя, что не исключается, постарается добиться определенных корректив, направленных, возможно, на более жесткий контроль над увеличением масштабов стабилизационного фонда и его полномочиями.

Вкупе с общим энтузиазмом на европейских площадках активизировались покупатели российских активов. Russia-30 вновь подорожала к закрытию – до 126,375% (YTM 2,85%). В Russia-42 не было заметно каких-то серьезных движений в котировках – весь день они были в диапазоне 120,75% - 121,0% (YTM 4,37% - 4,36%).

В негосударственном секторе спрос, как и накануне, концентрировался на бумагах «второго эшелона», причем, если в бондах ВымпелКома ажиотаж несколько стих – по итогам дня на длинной дюрации рост котировок ограничился 25 б.п., то бумаги Evraz18 new продолжали дорожать, прибавив вчера еще порядка 50 б.п., таким образом, относительно уровня прошлого вторника котировки бумаг прибавили более 2%, а доходность снизилась на 45 б.п. до 6,56% годовых. Также вчера интерес покупателей распространялся на бумаги Альфа-Банка, вероятно, на волне пре-маркетинга новых бумаг (Alfa-Bank17 и Alfa-Bank21 дорожали вчера на 25 б.п.), Сбербанка, ВЭБа и ВТБ , где котировки прибавляли 25-50 б.п.

Отдельно отметим сохраняющуюся высокую торговую активность в новом выпуске Газпром нефти, который продолжает интенсивно прибавлять в цене на фоне значительного переспроса при размещении и общей комфортности текущей конъюнктуры. С началом торгов на grey market котировки евробонда закрепились на отметке 100,875% (YTM 4,27%), максимумом дня был зафиксирован на отметке 101,375% (YTM 4,21%). К закрытию игроки отчасти зафиксировали рост, но котировки не сильно сдвинулись вниз относительно максимума – до 101,25% (YTM 4,22%).

Сегодня основным драйвером, определяющим ценовой тренд, будут новости из Германии. К тому же роль «первого плана», формирующего более долгосрочный настрой, постепенно переходит к завтрашним заявлениям ФРС.

Рублевые облигации

Внутренний долговой рынок демонстрировал вчера смешанную динамику. Анонс предложения Минфина, увеличенного до 30 млрд руб., и заявленные индикативы доходности нашли довольно «живой» отклик игроков: заявленная премия по более длинной серии 26207 способствовала появлению покупателей, что формирует хорошие шансы для итогов сегодняшнего размещения. В то же время отсутствие премии к рынку по серии 26208 было встречено без энтузиазма. но это не помешает разместить сегодня бОльшую часть озвученного предложения.

Внутреннему долговому рынку не просто оставаться в области уверенного ценового роста, когда на внешних площадках сохраняются в целом комфортные, но все же неоднородные настроения. В то же время динамика рубля, довольно живо отыгрывающего фактор глобальной «оттепели» по части рисков, способствует укреплению торговой активности.

В корпоративном сегменте, правда, все пока в рамках глубоко укрепившегося «бокового тренда», отражающего смешанные настроения, хотя за вчерашний день список бумаг, завершивших день положительными переоценками, был довольно насыщенным: к «привычным» МТС, ВымпелКому, ФСК, ВТБ и ВЭБу добавились бумаги РОСНАНО, Газпром нефти, ОТП-Банка, ТКС-Банка и РЖД. Положительные переоценки варьировались в диапазоне 10-70 б.п. в силу того, что спрэды между котировками на покупку и на продажу остаются очень широкими.

Что касается госбумаг, то они по-прежнему занимают общее внимание, и вчера участники отыгрывали сообщения Минфина о планах по сегодняшним аукционам. Важно, что регулятор предпринимает попытку «отыграть» улучшение общей конъюнктуры, наметив на сегодня, помимо серии 26208 на 20 млрд руб., размещение бумаг серии 26207 на 10 млрд руб., которое планировалось ранее на 19 сентября. Инвесторами довольно живо воспринялись индикативные уровни доходности: в диапазоне 8,13% - 8,18% годовых для 15-летних ОФЗ 26208 и 7,63% - 7,68% годовых для 7-летних ОФЗ 26208. В частности, ожидание премии относительно текущих котировок по более длинной серии стало поводом для укрепления спроса на них на вторичном рынке, а также формирует надежды, что количество заявок на покупку сегодня превысит объем предложения. Вместе с тем, что касается ставок размещения, мы не ожидаем серьезного снижения относительно верхних границ, предложенных Минфином индикативов. Наш прогноз по средневзвешенной доходности для ОФЗ 26207 – не менее 8,15% годовых, для ОФЗ 26208 – не менее 7,67% годовых.

Forex/Rates

Внешний позитив, а также ожидания положительных решений Конституционного суда Германии, без которых невозможен запуск ESM, повысили спрос на рисковые активы и оказали поддержку рублю.

Сценарий торгов на локальном валютном рынке частично напоминал понедельник: при открытии площадок национальная валюта продемонстрировала умеренное ослабление позиций, которое было полностью компенсировано в первой половине дня. В целом, внешний фон, к которому можно отнести высокий спрос инвесторов на рисковые активы, а также ожидание позитивных решений Конституционного суда Германии, оказывали рублю поддержку. Курс рубля по отношению к базовым валютам, демонстрировавший плавное укрепление в ходе дневных торгов, ближе к окончанию торгов вслед за парой EUR/USD, которая начала стремительный рост, также увеличил темп укрепления. По итогам дня стоимость бивалютной корзины достигла 35,60 руб., а доллар в цене снизился до 31,56 руб.

Сегодня ситуация на локальных валютных площадках при открытии складывается иначе. Сохраняющийся позитив на внешних рынках позволяет рублю продолжить движение в выбранном еще вчера направлении на укрепление.

На денежном рынке продолжается восстановление уровня ликвидности. Кредитные организации активно привлекают предлагаемые Банком России ресурсы. Так, на вчерашних аукционах прямого РЕПО банки практически полностью «выбрали» все открытые лимиты: o/n – 247,58 млрд руб. из 250 млрд руб., и 1149,44 млрд руб. из 1170 млрд руб. сроком на семь дней. Вместе с тем, пока в систему поступили только деньги от однодневного РЕПО, что позволило по итогам дня остаткам на счетах и депозитах в ЦБ достигнуть уровня 831,9 млрд руб. Сегодня, скорее всего, уровень ликвидности превысит 1 трлн руб. с учетом поступления средств от семидневного РЕПО. Ставки денежного рынка, несмотря на приток ресурсов, продолжают расти: MosPrime o/n 5,46% «+29 б.п.».

Наши ожидания

Новости из Германии станут главным триггером для тренда глобальных площадок. Вчерашние «намеки» на благоприятную «развязку» поддерживают спрос на рисковые активы. В части макроданных нет сопоставимых по значимости отчетов, что только усугубляет значимость заявлений Конституционного суда Германии.

Для российских евробондов сохраняется довольно комфортная конъюнктура, хотя сегодняшние торги будут проходить «с оглядкой» на Европу.

На локальном валютном рынке центральное событие - аукционы по ОФЗ 26207 и 26208, в отношении которых сформировалось довольно лояльное отношение игроков, «обещающее» наличие спроса, особенно в 26207, где индикатив Минфина «обещает» премию к рынку. Наш прогноз по средневзвешенной доходности для ОФЗ 26207 – не менее 8,15% годовых, для ОФЗ 26208 – не менее 7,67% годовых.

Сегодня рубль, скорее всего, продолжит демонстрировать восстановление на фоне всеобщего оптимизма. Однако мы не исключаем, что часть инвесторов все же предпочтет начать формировать «защитные позиции» в валюте уже на текущих уровнях, что может затруднить дальнейшее укрепления рубля.

Главные новости

Газпромбанк (Ваа3/ВВВ-/-): первичное предложение.

Банк не первый раз прибегает к данному инструменту заимствования. В прошлый раз ему удалось занять дешевле Россельхозбанка. Вероятно, в этот раз ситуация сложится также с учетом повышения рейтинга от S&P.

Событие. Газпромбанк планирует встречи с инвесторами в Лондоне 13 сентября по выпуску рублевых евробондов.

Комментарий. Обращаем внимание, что недавно S&P также поднял рейтинг ГПБ до инвестиционного уровня, как и у Moody’s. Среди положительных моментов текущего года отметим конвертацию долга в капитал 1 уровня, в результате чего ВЭБ вошел структуру акционеров банка с долей 10,2%. Вслед за этим банк объявил о планах по пополнению капитала 2 уровня за счет размещения субординированных евробондов. При довольно высоких темпах роста (кредитный портфель за 1 полугодие 2012 года вырос на 20% до 1,8 млрд руб.) капитал банку сейчас необходим. По РСБУ достаточность собственных средств (Н1) на 1 сентября составляла 11,29%. При этом доходы банка падают – прибыль по сравнению с аналогичным периодом прошлого года сократилась почти в 2 раза – до 11 млрд руб. Причина – сокращение непроцентных доходов, в том числе комиссионных доходов и доходов от операций с ценными бумагами. Банк это объясняет проведением разовых операций в прошлом году, однако отсутствие данных доходов не дает столь же интенсивно пополнять капитал. С другой стороны, эмитент отчасти снимает нагрузку на показатель за счет повышения качества активов: NPL упал с 1,4% на начало года до 1,1% на конец отчетного периода. Однако все же отметим, что ситуация с достаточностью капитала у банка стоит сейчас не так остро, как в некоторых частных банках, у которых показатель упал ниже 11%.

Что касается фондирования банка, то отметим удерживаемое им сейчас соотношение Кредиты / Средства клиентов на уровне 1,0х. Хотя банк активно привлекает средства и на долговом рынке. Напомним, что «пик» исполнения обязательств по ним банку предстоит в 2014 году – 91 млрд руб. или 3,4% валюты баланса. Размещение нового долгосрочного займа позволит эмитенту несколько улучшить ситуацию со срочностью долга.

Отметим, что Газпромбанк не в первый раз прибегает к подобному инструменту заимствования – у эмитента уже обращается 2 выпуска еврооблигаций в рублях с погашением в 2016 и 2019 годах. Последнее размещение прошло не так давно – в июне текущего года: ставка купона сложилась для семилетнего займа объемом 13,5 млрд руб. на уровне 8,75%. Выпуск с погашением в 2016 году неликвидный.

Напомним, что не только Газпромбанк размещал еврооблигации в рублях: данным источником фондирования пользовались и ВТБ , и Россельхозбанк. Однако относительно ликвидными можно назвать разве что займы РСХБ, да и то не все, тем не менее, по трем выпускам можно провести условную кривую (см.график). Видно, что в конце июня выпуск Газпромбанка с погашением в 2019 года размещался ниже уровня, на котором на тот момент торговались еврооблигации Россельхозбанка в рублях. С учетом того, что недавно Газпромбанк относительно неплохо, хотя и неоднозначно, отчитался по МСФО, мы предполагаем, что новое размещение также пройдет на 10-30 б.п. ниже обозначенной нами кривой Россельхозбанка.

ТКС Банк (В2/-/В): первичное предложение.

Новое размещение последовало сразу после объявления успешных итогов за 1 полугодие 2012 года. На этом фоне с учетом текущих уровней доходности обращающегося займа по новому выпуску еврооблигаций банка YTMможет сложиться 10,5-11,0% для 3-летнего евробонда.

Событие. ТКС Банк размещает 3-летние евробонды объемом около 200 млн долл. Сделка может быть закрыта на этой неделе. Ценовой ориентир по выпуску будет объявлен позднее.

Комментарий. Напомним, банк в середине мая уже проводил road show евробондов в Европе и Азии, однако транзакции за ним не последовало. ТКС банк тогда рассчитывал разместить бумаги со сроком обращения, близким к 3-летнему. ТКС банк последний раз выходил на рынок евробондов в апреле прошлого года. Тогда банк разместил 3-летние евробонды на 175 млн долл. с доходностью 11,5% годовых.

Видимо, новая попытка приурочена к выходу отчетности за 1 полугодие 2012 года, где банк представил позитивные результаты (см. наш комментарий). Успешное окончание полугодия способно подогреть интерес инвесторов к обязательствам банка.

Находящийся в обращении заем еврооблигаций ТКС Банка с погашением в апреле 2014 года сейчас торгуется с доходностью 9,6-9,7% годовых. На наш взгляд, новый 3-летний выпуск еврооблигаций, если банку не удастся привлечь интерес к более длинному выпуску, может быть размещен с доходностью 10,5-11% годовых.