Rambler's Top100
 

НОМОС-БАНК: На вторичном рынке облигаций идей все меньше, что дает возможность для агрессивных купонов на первичном рынке


[15.10.2010]  НОМОС-БАНК    pdf  Полная версия

Новости эмитентов

Россельхозбанк: итоги 1 полугодия 2010 года по МСФО

Вчера Россельхозбанк представил инвесторам отчетность по МСФО за 1 полугодие 2010 года. В целом, озвученные итоги сложно назвать успешными – по некоторым показателям они заметно выбиваются из общего ряда по сравнению со Сбербанком, ВТБ или ТКБ.

Несмотря на рост операционных доходов в 1,5 раза, что было не свойственно другим перечисленным госбанкам, прибыль РСХБ выше нуля значительно не продвинулась: Эмитент заработал всего 163 млн руб., что в 2 раза меньше аналогичного периода прошлого года. Для сравнения – это на порядок хуже, чем результаты ТрансКредитБанка (2,8 млрд руб.), масштабы деятельности которого в 2,6 раза скромнее.

Основной причиной такого неудовлетворительного результата стало создание резервов – по сравнению с аналогичным периодом прошлого года объем отчислений увеличился в 2,3 раза до12,9 млрд руб. Последнее как раз и отличает РСХБ от модели развития других госбанков: в то время как другие кредитные организации активно создавали резервы (в 2008-2009 годах) и в полной мере отражали присущие кредитному портфелю риски, РСХБ вел более сдержанную политику касательно резервов. Зато теперь, когда в большинстве своем Банки начинают восстанавливать резервы, демонстрируя активный рост прибыли, РСХБ продолжает наращивать объемы отчислений. При этом ни в отчетности по МСФО, ни в пресс-релизе Банк не раскрывает традиционный для инвесторов показатель NPL (90+). По РСБУ просрочка растет достаточно интенсивными темпами – с 3,3% на начало текущего года до 5% на 1 сентября, однако остается все же ниже среднеотраслевой. Таким образом, по итогам 2 полугодия вполне логично ожидать сохранения обозначившейся тенденции – продолжения начисления резервов и небольших объемов чистой прибыли.

Уровень достаточности капитала (по Базелю) Банк также не раскрывает, однако, судя по РСБУ на 1 сентября, запас по данному показателю остается существенным: уровень достаточности собственных средств (Н1) сохраняется около 21%, то есть довольно близким к показателям ВТБ.

В целом, по ключевым балансовым показателям Банк находится в общеотраслевой динамике. Исключением здесь, пожалуй, могут стать средства клиентов, которые остальные Банки продолжают накапливать скорее по инерции, а вот для РСХБ они становятся ключевым драйвером развития и наращивания кредитного портфеля, а также средством замещения кредитов, привлеченных от других кредитных организаций.

Тем не менее, несмотря на неоднозначность финансовых результатов, мы не думаем, что вышедшая отчетность окажет существенное слияние на котировки ценных бумаг Банка, в первую очередь благодаря своему госстатусу и оказываемой поддержке со стороны государства, которую Банк продолжал ощущать не только в 2008-2009 годах, но и в более «спокойном» 2010 году - в феврале капитал Банка был пополнен почти на 1 млрд руб. Более подробно сравнение бумаг госсектора в финансовом сегменте мы проводили в своем обзоре от 6 октября 2010 года). Среди наиболее интересных альтернатив облигациям РСХБ мы видим бумаги АИЖК-2010-А1 с 3-летней офертой от АИЖК и рейтингами на уровне суверенных.

Чистая прибыль «АЛРОСы» по МСФО за 1 полугодие 2010 года составила 5 млрд руб. по сравнению с 7,3 млрд руб. убытка годом ранее. Выручка Компании за отчетный период выросла 3,7 раза и составила 64,392 млрд руб. против 17,543 млрд руб. за 1полугодие 2009 года. Прибыль от продаж выросла в 5,4 раза и достигла 15,876 млрд руб. по сравнению с 2,921 млрд руб. за аналогичный период прошлого года. Скорректированная EBITDA составила 20,601 млрд руб. против 1,610 млрд руб. годом ранее. Восстановив рыночные продажи алмазного сырья и избавившись от основной части непрофильных активов, АЛРОСА снизила в течение 2 полугодия 2009 года – 1 полугодия 2010 года размер общего долга с 160,6 млрд руб. до 112,5 млрд руб. Размещение в июне 2010 года рублевых облигаций на общую сумму 26 млрд руб. позволило снизить долю краткосрочной задолженности с 80% в конце 2009 года до 39% к концу 1 полугодия 2010 года.

Как мы полагаем, именно ожидания столь позитивных данных были главными драйверами для покупок в бумагах АЛРОСЫ, чья доходность на 3-летней дюрации составляет порядка 8,3% годовых, а на 5-летней около 8,8% годовых. При этом на волне поиска идей в корпоративных выпусках дальнейший рост бумаг мы также не исключаем, хотя он, скорее, будет вызван общей «гонкой» за доходностями в бумагах эмитентов с более-менее понятным кредитным качеством.

Москомзайм пока никак не определится с программой заимствований.

Как заявил вчера СМИ и.о.главы Москомзайма Сергей Пахомов, Москомзайм планирует в 2011 году привлечь порядка 53,2 млрд руб. путем размещения облигаций для рефинансирования дефицита бюджета. По его словам, в 2011 году Москве предстоит рефинансировать порядка 30 млрд руб.долга на внутреннем рынке и порядка 375 млн евро внешних заимствований. В настоящее время в Московской гордуме обсуждается проект бюджета, предусматривающий бюджетный дефицит порядка 100 млрд руб. Однако С.Пахомов не исключил, что в конечном счете может быть принят и профицитный бюджет. В случае принятия профицитного бюджета Москва сможет отказаться от программы заимствований на 2011 год. Он также подчеркнул, что прецедент принятия профицитного бюджета был в 2001 году.

С.Пахомов заявил, что до конца 2010 года Москомзайм может отказаться от проведения дальнейших аукционов по размещению облигаций. Окончательное решение по этому поводу будет принято в ближайшее время, когда будет выяснена ситуация с отставанием динамики доходов от расходов. Напомним, что ранее С.Пахомов сообщал, что Москомзайму до конца 2010 года «осталось занять порядка 33 млрд руб. однако, скорее всего, программа заимствований будет сокращена на 5-10 млрд руб.» При этом С. Пахомов не исключил возможности резкого роста бюджетных расходов в ноябре-декабре, для окрытия которых потребуется привлечение займов. Отметим также, что по прогнозам уровня доходов в 2012 году Москва может выйти на на уровень 1,3 млрд руб, что соответствует докризисному уровню. На 2011 год доходы Москвы запланированы на уровне 1,2 млрд руб.

Проблема нерешенного вопроса относительно новых властей города по причине во многом отодвигает на второй план и финансовые вопросы. Мы полагаем, что вряд ли в оперативном порядке будут корректироваться ранее озвученные планы. Вместе с тем, на наш взгляд, выход города на долговой рынок при текущей весьма комфортной для новых заимствований конъюнктуре выглядел бы вполне логично – избыток ликвидности позволяет «переварить» большие объемы предложения, причем не требуя каких-либо весомых премий.

Отметим, что за последнее время выпуски Москвы все реже заметны в ТОП-списках по ликвидности. Вполне возможно, что волна негативных новостей о грядущем назначении нового мэра, кандидатура которого пока еще не ясна и, соответственно, нет понимания о том, какой будет финансовая политика города, мешает проявлять покупателям инициативу. Вместе с тем, продавать тоже особо никто не собирается – все-таки речь идет об обязательствах одного из наиболее финансово благополучных субъектов РФ. При текущем расположении выпусков на кривой доходности спрэд наиболее ликвидных бумаг Москвы, характеризующихся дюрацией порядка 3-5 лет составляет порядка 20-30 б.п. к сопоставимым по дюрации выпускам ОФЗ.

Татнефть: отчетность за 1 полугодие US GAAP

Вчера Татнефть раскрыла свои результаты за первое полугодие текущего года. Мы оцениваем нейтрально озвученные итоги, выделяя как негативный момент отрицательную динамику показателей прибыльности, а как положительный - формирование более комфортной структуры долга в сравнении с прошлым годом и в целом уверенные позиции в ликвидности.

По итогам первых шести месяцев текущего года Компания заработала 214,6 млрд руб., что стало на 31% выше результатов за 6 месяцев 2009 года. Здесь основной вклад внесла положительная ценовая конъюнктура. Напомним, что по сравнению с годом ранее российская нефть марки URALS подорожала с 51,6 долл. за барр. до 77,3 долл. за барр. в отчетном полугодии. Добыча нефти Группой выросла лишь на 0,1%. Давление на показатели прибыльности оказывали возросшие экспортные пошлины, а так же стоимость услуг Транснефти и увеличение налога на добычу полезных ископаемых. Мы отмечаем, что в отчетном периоде, очевидно в ожидании более высокой ценовой конъюнктуры, Татнефть увеличила закупки сторонней нефти с 192 тыс. тн до 1,57 млн тн. Как мы понимаем, часть этой нефти Компания закупала для хранилищ. Вкупе с ростом цен на нефть в составе затрат эта строка была наиболее динамичной и показала рост в 67%. Итогом стало снижение показателя EBITDA на 33% до 29,8 млрд руб. На чистую прибыль оказывали давление также отрицательные курсовые разницы. В итоге чистая прибыль составила 18,2 млрд руб. против 31,01 млрд годом ранее. Между тем, в части операционного денежного потока снижение было менее агрессивным – «-19%» до 28,4 млрд руб. Указанных средств Татнефти не хватило на финансирование капитальных затрат, которые в первом полугодии составили 39,4 млрд руб. Напомним, что Татнефть продолжает строительство первой очереди НПЗ. Учитывая нехватку собственных средств в отчетном периоде, Компания привлекала новые кредиты. Так, совокупный долг вырос с 87,8 млрд руб. на конец 2009 года до 109,6 млрд руб. на конец июня текущего года. Вместе с тем, наиболее важным моментом является то, что долг, учитывая объем коротких обязательств в 75%, по итогам прошлого года приобрел значительно более комфортную структуру. Так, по итогам полугодия 80% обязательств это долгосрочный долг. Как дополнительный положительный момент мы отмечаем уверенные позиции Татнефти по ликвидности: по итогам полугодия денежные средства составляли 23,7 млрд руб., что с запасом перекрывает обязательства с погашением до года - 21,7 млрд руб. Соотношение Net Debt/EBITDA составило 1,4х против 0,83х на конец 1 квартала текущего года. Напомним, что в третьем квартале к долговому портфелю добавится выпуск биржевых облигаций на 5 млрд руб. Вместе с тем, мы не ожидаем роста метрики выше отметки в 2х.

Вчерашний день бумаги Татнефти закончили с доходностью в 7,27% (09.2013). Указанные ценовые уровни не кажутся интересными для приобретения бумаг Эмитента. В секторе, по нашему мнению, наиболее привлекательно смотрятся выпуски Газпром нефти БО-5 и БО-6 на более коротком отрезке дюрации, которые торговались на одинаковых уровнях в 7,01% (04.2013).

Денежный рынок

Соотношение EUR/USD вчера большую часть дня уверенно «штурмовало» уровень 1,41х, по достижении которого была небольшая, как мы полагаем «техническая» коррекция, обусловленная появлением довольно неплохих макроданных из США. Однако с началом сегодняшних торгов евро вновь продолжило движение выше 1,41х на волне ожиданий сегодняшнего выступления Б.Бернанке, центральной темой которого должны стать «key points» QE II.

Участниками локального валютного рынка анонсированное ЦБ решение по расширению валютного коридора, судя по всему, оказалось в большей степени воспринято как «подготовка» к постепенной девальвации, нежели сигналом к дальнейшему укреплению рубля. Несмотря на необходимость генерировать рублевые ресурсы для расчетов по страховым взносам в фонды, спрос на доллары оставался довольно стабильным в течение всего вчерашнего дня и продолжается сегодня, подталкивая его котировки выше 30 руб. за доллар. Вкупе с тем, как усиливаются позиции евро относительно доллара, стремительно дорожает бивалютный ориентир – вчера при закрытии корзина котировалась на уровне 35,57 руб., то есть на 10 коп. выше предыдущего закрытия, а сегодня ее стоимость приближается к 35,70 руб.

Как мы полагаем, приходящиеся на сегодня расчеты с фондами не окажут заметного давления на общий объем ликвидности в системе, при этом за вчерашний день объем остатков на счетах в ЦБ существенно не изменился, как и не демонстрировали ощутимых изменений и ставки на МБК.

Долговые рынки

Вчерашние торги для мировых фондовых площадок сложились не столь же радужно, как в предыдущие дни. После столь заметного роста реакцией наиболее осторожных участников, пока еще не готовых настроиться на продолжительный позитивный тренд, стала фиксация прибыли, следствием которой была смешанная динамика европейских индикаторов на уровне от «-0,5%» до «+0,5%». Американские площадки были в «общем» тренде – здесь отрицательная переоценка варьировалась в диапазоне 0,01% - 0,36%, несмотря на то, что в целом опубликованная вчера макростатистика была не хуже прогнозов, за исключением лишь данных по платежному балансу отрицательное сальдо которого продолжает неуклонно расти и в августе было на уровне 46,3 млрд долл. при ожидании 44 млрд долл.

Для казначейских обязательств США вчерашний день также сложился не слишком благополучно. Аукцион по 30-летним бумагам можно охарактеризовать, пожалуй, как самый «слабый» из всех проходивших на этой неделе:bid/cover составил всего 2,49 против 2,73 на предыдущем аукционе 9 сентября этого года, а доля покупателей-нерезидентов ограничилась 32,4%, тогда как в прошлый раз была на уровне 36,1%.

Не особо поддержало treasuries сообщение о планах по сегодняшнему выкупу бумаг с погашением в 2014 и 2016 году – по итогам дня доходность UST10 выросла на 9 б.п. до 2,51% годовых, а по UST30 – до 3,92% годовых.

Исходя из того, что на сегодняшний день приходится довольно насыщенный список данных по экономике США, в том числе: по инфляции и по розничным продажам в сентябре, а также сентябрьский отчет по бюджету США и октябрьский индекс деловой активности Нью-Йорка, волатильность торговых площадок обещает быть высокой. При этом более оптимистичный настрой в отношении данных по розничным продажам, которые традиционно отражают некоторый всплеск покупательской активности, связанный как с началом нового учебного года, так и очередного сезона в целом.

В четверг российские еврооблигации предприняли попытку продолжать рост с началом торгов. Так, суверенные Russia-30 «стартовали» от 122,25% и ценовой максимум был зафиксирован на отметке 122,5% (YTM 3,9%), однако с середины дня начался планомерный «take profit», который, вероятно, был обусловлен тем, что на остальных площадках оптимизм также изрядно ослаб. В итоге, при закрытии Russia-30 котировалась в диапазоне 121,875% - 122%.

Похожая динамика была и в остальных евробондах. Среди банковских выпусков «эталон» ликвидности ВТБ-20 открывался по 103%, дорожал до 103,125%, а на конец дня после фиксации откатился к 102,5%. В среднем по «первому эшелону», в частности, выпусках Газпрома, РЖД, Сбербанка, ВЭБа, можно говорить о положительной переоценке в первой половине дня где-то на 25 б.п. и последующей коррекции на уровне около 50 б.п. от установленного ценового максимума.

На таком фоне ярко выглядит процесс первичных размещений, когда предложение Северстали находит весьма ощутимый переспрос и выпуск объемом 1 млрд долл. компания размещает на 7 лет под 6,7% годовых. При этом еще до начала торгов на «grey market» выпуск прибавляет в цене порядка 0,5%- 0,75%. Также до начала торгов интересен покупателям и новый бонд НОМОС-БАНКа, где котировки на 0,375% - 0,625% выше цены размещения.

Судя по тому, как настроения поменялись на более консервативные, на остальных площадках, неизбежной становится ценовая консолидация и в сегменте российских евробондов. При этом в менее комфортном положении находится суверенный долг, который привычно более чувствителен к внешнему фону, в том числе и происходившему вчера росту доходностей UST. Что касается корпоративного сектора, то он будет повторять динамику бенчмарка, но, возможно, с некоторым лагом. Вместе с тем, это пока не затрагивает новые выпуски Северсталь «тестирует» котировки на уровне 101% от номинала.

Рублевый сегмент вчера выглядел довольно вялым, хотя нельзя оставить без внимания тот ажиотаж, который сопровождал аукцион по ОБР серии 15, где был зафиксирован более чем двукратный переспрос. Как мы уже отмечали раннее – происходящее является непосредственным отражением сохраняющегося избытка ликвидности у участников.

В то же время вторичный рынок с каждым днем становится все беднее на идеи в силу все ярче проявляющейся перекупленности в наиболее ликвидных выпусках и на этом фоне все острее ощущается недостаток корпоративного первичного предложения, которое позволяет эмитентам, находящимся в процессе размещения действовать весьма агрессивно при определении ориентиров по ставкам. Одним из наиболее ярких примеров этого, на наш взгляд, являются ВымпелКом («ВВ+/Ва2»), который понизил индикатив по купону до 8,5% - 8,75% (YTM 8,68% - 8,94%), определив премию за свои риски к сопоставимым по дюрации бумагам ФСК ЕЭС («ВВВ/Ваа2»), которая, как мы видим обладает рейтингом на 2 ступени выше от S&P и на 3 ступени от Moody’s всего лишь на уровне 110 – 135 б.п. В то время как текущий рейтинг сотового оператора, учитывая неопределенность его сделки M&A, помещен на пересмотр с возможностью понижения.

Интересно, что на фоне таких шагов ВымпелКома, наблюдается небольшая ценовая коррекция в более коротких бумагах Системы. Из тех бумаг, которые сохраняют устойчивую положительную динамику котировок, отметим выпуски АЛРОСЫ, вероятно, на фоне выхода весьма позитивного отчета за полугодие, а также ЕвразХолдинг-Финанс. Отметим, что для выпусков Евраза сегодня подоспела еще довольно мощная поддержка в виде весьма оптимистичных прогнозов итогов третьего квартала текущего года.

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
1 2 3 4 5 6 7
8 9 10 11 12 13 14
15 16 17 18 19 20 21
22 23 24 25 26 27 28
29 30 1 2 3 4 5
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: