Rambler's Top100
 

НОМОС-БАНК: На первичном рынке российских еврооблигаций формируется "конкуренция" нового предложения


[07.07.2011]  НОМОС-БАНК    pdf  Полная версия

Газпромбанк: первичное размещение

Газпромбанк сегодня открывает книгу заявок инвесторов на приобретение биржевых облигаций серии БО-02 объемом 10 млрд руб. Заявки на 3-летние бонды будут приниматься до 14 июля включительно. Размещение бумаг запланировано на 18 июля. Ориентир по ставке купона - 6,90–7,10% годовых, что соответствует доходности к погашению на уровне - 7,02% – 7,23% годовых.

С учетом финансовых метрик (см. таблицу ниже) и квазигосударственного статуса, мы ожидаем, что выпуск Банка органично «ляжет» на кривую других госбанков, несмотря на то, что рейтинг Газпромбанка (Ваа3/ВВ/-) стоит несколько ниже суверенного, которым могут «похвастаться» ВТБ и РСХБ. По крайней мере, такую картину мы наблюдаем на рынке еврооблигаций. Исходя из указанных ваше предпосылок, мы ожидаем, что размещение пройдет с доходностью на уровне 7,1-7,2% годовых.

Сильные операционные результаты Группы Sollers за 1 полугодие 2011 года

Группа компаний SOLLERS опубликовала данные о продажах автомобилей в первом полугодии 2011 года. Общий объем продаж составил 52,43 тыс. шт., что превышает результат аналогичного периода 2010 года на 53%, когда было реализовано 34,16 тыс. автомобилей. В частности, продажи автомобилей SsangYong выросли на рекордные 84% по итогам первого полугодия этого года и составили 9107 против 4939 шт в 2010 году. Во многом увеличение продаж корейской марки произошло благодаря запуску новой модели кроссовера NEW Actyon. Также устойчивый спрос наблюдался на автомобили УАЗ, реализация внедорожников выросла на 34%: за 6 месяцев 2011 года было продано 27,65 тыс. шт., в том числе на экспорт – 3439 внедорожников, тогда как за первое полугодие 2010 года совокупные продажи УАЗ составляли 20,65 тыс. шт. Значительный рост продаж продемонстрировали и автомобили марки FIAT: за 6 месяцев 2011 года реализовано 14483 автомобиля. При этом в два с половиной раза выросли продажи легковых пассажирских авто 7581 шт. против 3007 шт. – в первом полугодии 2010. Объем реализованных легких коммерческих автомобилей FIAT Ducato составил 6902 шт., что на 31% больше по сравнению с аналогичным периодом 2010 года. Продажи грузовых автомобилей ISUZU составили 1190 шт., при показателе 109 авто за первое полугодие 2010 года.

Подобный отчет, безусловно, должен найти свое отражение в финансовых результатах за 1 полугодие 2011 года, которые крайне интересны для оценок того, насколько улучшился кредитный профиль Эмитента в течение текущего года. Что касается находящихся в обращении облигаций Sollers, то в части облигаций серии БО2 нет какой-то инвестидеи, потому что они уже довольно агрессивно оценены рынком и при дюрации 295 дней торгуются с доходностью 7,45% годовых, а вот по выпуску серии 02 можно подумать о покупке, поскольку здесь доходность составляет 9,57% при дюрации 645 дней. На наш взгляд, премия к более надежным компаниям металлургического сектора на уровне более 200 б.п. выглядит завышенной и имеет потенциал для сокращения не менее 50 б.п., а финальный уровень будет зависеть от финансовых результатов, отраженных в отчетности.

Газпром и Ренова могут создать крупнейший в России энергохолдинг – потенциал в бумагах «дочек» КЭСа и ТГК-1

Вчера стало известно, что дочерняя компания газовой монополии Газпром энергохолдинг и входящие в группу Ренова генерирующие компании (под управлением КЭС) могут создать холдинг. Как сообщает газета «КоммерсантЪ», подписание меморандума о намерениях может состояться сегодня. Холдинг, согласно информации в СМИ, будет строиться на базе Газпром энергохолдинг, где доля Реновы может составить порядка 25%. Отметим, что если объединение все же состоится, то консорциум станет крупнейшим на территории страны с мощностью более 50 Гвт. Сейчас первое место в рэнкинге занимает РусГидро с показателем в 26,1 Гвт, далее следует Росатом – 24,2 Гвт. Для сравнения, показатель у Enel, имеющей международный масштаб, - 97 Гвт.

Газпром энергохолдинг владеет ОГК-2, ОГК-6, ТГК-1 (совместно с Fortum), Мосэнерго (cовместно с Правительством Москвы), а в собственности КЭС находятся ТГК-5,6,7,9. Генкомпании расположены на территории центрального и уральского регионов и будут входить в первую ценовую зону. Интересным моментом является тот факт, что до информации о возможном объединении и Газпром энергохолдинг, и КЭС говорили о начале процессов консолидации своих активов: первый – об объединении ОГК-2 и ОГК-6, а второй – о консолидации под ТГК-9 остальных компаний. Возможно, данные шаги были первыми на пути объединения компаний. Безусловно, до консолидации необходимо получить согласование с ФАС и миноритариями. В обоих случаях возможны сложности, однако вероятность сделки мы считаем довольно высокой.

Если говорить о финансовом положении обоих холдингов, то, по нашим оценкам, без учета масштаба более высокую оценку могут получить компании Газпром энергохолдинга с меньшим уровнем долга и традиционно более высокой маржой. Также отметим, что в составе дочки Газпрома находятся компании расположенные в более экономически развитых регионах – Москва, Санкт-Петербург, Ленинградская область. Вместе с тем, в случае объедения компаний разница в операционном и финансовом профилях между ними стирается, в том числе не без учета преимущественного присутствия в капитале Газпрома. Учитывая это, мы считаем, что существует весомый потенциал в бумагах дочерних компаний КЭС Холдинга, среди которых на рынке на сегодняшний день представлены ТГК-5,6,9. Отметим, что согласно последним котировкам, спрэд энергодочек Газпрома варьируется от 70 (в случаем Мосэнерго) до 200 б.п. (в случае ТГК-1) к кривой ОФЗ. Бумаги КЭС после информации об объединении под ТГК-9 отыграли обозначенный нами ранее апсайд в 30-50 б.п. и на сегодняшний день торгуются при дюрации около 2 лет у отметки в 8-8,1%, что формирует спрэд около 190-200 б.п. Принимая это во внимание, мы видим потенциал, начиная с 30 б.п. в бумагах ТГК-5,6,9 и с 50 б.п. в бондах ТГК-1 и, соответственно, рекомендуем эти бумаги к покупке.

Минкомсвязи РФ предлагает отменить госрегулирование тарифов фиксированной связи

Как сообщает агентство «Интерфакс», Минкомсвязи выступило с инициативой провести анализ конкуренции между секторами фиксированной и сотовой связью в регионах. По его итогам ведомство предлагает рассмотреть возможность отмены регулирования цен фиксированных операторов на территориях с высоким уровнем конкуренции. В свою очередь, Федеральная служба по тарифам (ФСТ) инициативу Минкомсвязи по отмене госрегулирования тарифов не поддерживает, однако согласна провести анализ конкуренции между секторами связи в отдельных регионах. По мнению ФСТ, «замещение услуг фиксированной связи мобильной характерно для мегаполисов и крупных населенных пунктов. Также у операторов связи отсутствует свободный доступ к инфраструктуре, в том числе к «последней миле». Поэтому говорить о наличии конкуренции на рынке услуг фиксированной телефонной связи, абсолютно некорректно, а ставить вопрос об отмене госрегулирования тарифов на фиксированную связь – преждевременно».

Отметим, что отмена регулирования цен на фиксированные услуги связи в первую очередь затронет Ростелеком, поскольку, по оценкам Минкомсвязи РФ, около 80% доходов от услуг междугородной и международной телефонной связи населению приходится на данного Оператора. Отсутствие контроля за тарифами на «традиционные» услуги связи даст возможность Ростелекому самостоятельно определять их уровень, который во многих регионах, особенно в малонаселенных, где альтернативные операторы не присутствуют, может заметно возрасти из-за потребности содержать инфраструктуру, что, вероятно, положительно отразиться на финансах Оператора. В то же время, на наш взгляд, данная инициатива Минкомсвязи, по сути дела, о прекращении статуса Ростелекома как естественной монополии, может стать непопулярной мерой, в частности у жителей малонаселенных регионов, что в предвыборный год, скорее всего, не найдет поддержки у власти. Таким образом, мы считаем, что нововведение может коснуться только крупнонаселенных пунктов, где конкуренция со стороны мобильных операторов довольно высока и Ростелеком будет весьма стеснен в возможности повышать тарифы.

РАЗГУЛЯЙ привлекает кредитную линию на 3,4 млрд руб. сроком на 5 лет

Альфа-Банк в конце июня 2011 года установил Группе «РАЗГУЛЯЙ» кредитный лимит в размере 3,4 млрд руб. сроком до июня 2016 года. Член совета директоров Компании Дмитрий Штейнсапир сообщил, что «данный кредитный лимит позволит произвести закупку сырья для первичной промышленной переработки, осуществить проекты по модернизации отдельных производственных мощностей, а также решить ряд других текущих вопросов».

Напомним, в преддверии размещения биржевых облигаций серии БО-16 объемом 3 млрд руб. Группа «РАЗГУЛЯЙ» анонсировала свою инвестпрограмму на этот год в объеме 1,76 млрд руб., кроме того, до конца года Компании предстоит рефинансировать порядка 5,25 млрд руб. долга. При этом операционный денежный поток Группы прогнозировался менеджментом на уровне 2,6 млрд руб., которого, очевидно, не хватает для реализации обозначенных мероприятий. Мы считаем, что привлечение кредитной линии на сумму 3,4 млрд руб. на достаточно длительный срок (5 лет), наряду с размещенным выпуском биржевых облигаций, как раз в полной мере покрывают все потребности Компании в денежных средствах на текущий год. Вместе с тем, в рамках размещения облигаций Эмитентом сообщалось, что объем кредитов, привлеченных в этом году, составит 1,4 млрд руб., который, вероятно, и будет выбран Группой в рамках кредитной линии, что не приведет к внеплановому росту долга. Отметим, что уровень долговой нагрузки «РАЗГУЛЯЯ» по-прежнему остается достаточно высоким (Долг/EBITDA – 5,6х в 2010 году), но при этом риски краткосрочного рефинансирования долга, на наш взгляд, являются умеренными, поскольку 78,7% долга (19,7 млрд руб.) носило долгосрочный характер, а кредитором, главным образом, выступал ВЭБ (на сумму 19,3 млрд руб.).

Недавно размещенные биржевые облигации РАЗГУЛЯЯ серии БО-16 (YTP 12,2%/1,27 года) не отличаются ликвидностью и, несмотря на привлекательную ставку, на наш взгляд, могут представлять интерес для инвесторов, готовых к риску.

Денежный рынок

Опасения инвесторов относительно возможного появления нового очага долгового кризиса в Европе продолжает оказывать давление на европейскую валюту. В ходе вчерашних торгов валютная пара EUR/USD продолжила скользить по нисходящей. Новость об очередном повышении Народным Банком Китая ключевых ставок на 25 б.п. лишь ускорила снижение. Напомним, что ЦБ Китая предпринимает уже пятую попытку за последние девять месяцев сдержать инфляцию за счет ужесточения монетарной политики. Однако данные действия не привели к должному результату; установленный правительством ориентир в 4% был превышен и, согласно заявлению главы регулятора, рост потребительских цен в текущий момент составляет 5,2%. Вместе с тем, увеличение этого показателя в отличие от европейских стран и США не связанно с последствиями внутренних антикризисных вливаний, а является итогом притока иностранного капитала в страну. На наш взгляд, это еще не последнее ужесточение в текущем году. По итогам дня пара опустилась до значения 1,43х против 1,4423х в начале дня.

Несмотря на вполне позитивную статистику из Германии о росте промышленных заказов в мае на 1,8% при прогнозе «-0,5%», отношение инвесторов к евро не поменялось. Заявление канцлера А. Меркель по поводу необходимости принимать решения, не опираясь на заключения рейтинговых агентств, а руководствуясь заключениями ЕС, ЕЦБ и МВФ, также не сильно переубедило инвесторов. В то же время, поставленная под сомнение верность предпринимаемых рейтинговых действий, а также необходимость вообще обращать на них внимание может стать отличным поводом воплотить в жизнь «французскую схему» финансовой помощи Греции и другим странам.

Несмотря на небольшой спад цен на нефть в середине дня, на фоне принятого решения Банка Китая о повышении ставок к концу дня «черное золото» полностью «отыгралось» и его стоимость вернулась на уровень 114 долл. за барр. (марка Brent). Благоприятная конъюнктура на сырьевых площадках оказывает позитивное влияние и на российский валютный рынок. Стоимость бивалютной корзины с начала недели снижается на 2-3 коп. ежедневно, а внутридневные колебания не выходят за приделы 6 коп. По итогам вчерашних торгов ее стоимость опустилась до 33,42 руб. Несмотря на это, внутри двухкомпонентной корзины происходит серьезное взаимокомпенсирующие движение. Так, американская валюта вчера испытывала на себе повышенный интерес со стороны игроков, обусловленный тенденциями на международном валютном рынке, что позволило ей укрепиться против рубля с уровня 27,86 руб. до 28,00 руб. при закрытии торгов. Европейская валюта, напротив, сдавала свои позиции - с 40,31 руб. до 40,04 руб. В целом, судя по бивалютной корзине, рубль выглядит вполне стабильным, а резкие колебания доллара и евро, скорее, стали временным явлением, и вслед за стабилизацией ситуации на мировом валютном рынке они вернутся к привычным значениям.

Ликвидность российской банковской системы продолжает напоминать снежный ком, ежедневно увеличивающийся в размерах. По данным ЦБ, сумма остатков на корсчетах и депозитах увеличилась еще на 26,1 млрд руб. до 1,4 трлн руб. Подобный рост вполне характерен для начала месяца, когда кредитные организации сначала компенсируют ресурсы, выплаченные в бюджет в виде налогов, а затем начинают готовиться к предстоящим выплатам. В подобной ситуации стоимость финансовых ресурсов на рынке МБК снизилась на 2 б.п. до 3,79% (MosPrime overnight), на этом фоне переток средств с корсчетов на депозиты в объеме 142 млрд руб. выглядит оправданным.

Долговые рынки

В среду на глобальных площадках вновь была достаточно напряженная обстановка. Снижение рейтинга Португалии напомнило инвесторам, что не только для Греции актуальна проблема долговой нагрузки и, поскольку механизм оказания финансовой поддержки европейскими регуляторами представляет собой весьма затяжной и чреватый дополнительными системными сложностями процесс, опасения во многом выглядят оправданно. Кроме того, повод для продаж появился и из Азии, где Народный Банк Китая выполнил свое обещание повысить ставки, добавив по всему спектру по 0,25%, что на отрезке в 1 год «вылилось» в 6,56% годовых. В результате, европейские фондовые индикаторы потеряли вчера от 0,1% до 0,4%. При этом в части долговых обязательств произошли серьезные переоценки, особенно, по части обязательств «периферийной» Европы. Так, наблюдалось повсеместное расширение CDS, и можно констатировать, что греческий «вернулся» к отметке 2150 б.п. (+225 б.п.), ирландский – 845 б.п. (+110 б.п.), а португальский «взлетел» к 935 б.п. (+165 б.п.). При этом доходности гособязательств Португалии выросли на 3-4%, и, в частности, по 3-летним бумагам текущая доходность находится в диапазоне 17% - 18% годовых.

Американскому фондовому сегменту удалось удержаться по итогам дня в зоне положительных переоценок - в диапазоне 0,1% - 0,45%, судя по всему, благодаря поддержке новостей из корпоративного сектора, поскольку давление сообщение из Европы и Китая все же ощущалось. Помимо прочего не вселял оптимизма вчерашний отчет о динамике сокращения рабочих мест: зафиксированный на уровне 5,3% рост впервые с февраля текущего года далеко не с лучшей стороны характеризует текущую ситуацию на рынке труда и добавляет негатива в ожидания относительно завтрашних отчетов по рынку труда. На фоне этого наблюдались всплески спроса на «защитные» treasuries. Так, по 10- летним UST минимум по доходности вчера зафиксирован у отметки 3,07%. Однако по итогам дня можно говорить об изменении всего на 1 б.п. относительно показателей вторника – снижение до 3,11% годовых.

Сегодня обстановка сохранится довольно нервозной. Первую «разрядку» рынки должны получить после публикация решения по ставке – в 13-00 по мск времени, последующая пресс-конференция позволит участникам получить понимание о том, чем руководствовался регулятор в своем решении и какова его стратегия на ближайший месяц до следующего заседания. Затем «эстафета» перейдет в США, где помимо обсуждения в Конгрессе вопроса госдолга ожидается «стандартный» для четверга набор статданных по безработице, а также отчет об изменении численности рабочих мест в июне, который также постепенно «готовит» рынки к завтрашним данным.

В сегменте российских еврооблигаций торги среды проходили довольно безыдейно, при небольших оборотах. Вместе с тем, прослеживалось массовое желание зафиксироваться, что, безусловно, не удивительно при поступающих сигналах с внешних рынков.

Суверенные Russia-30 начинали торги у отметки 117,75%, предприняв затем попытку роста, смогли подорожать до 118%, однако к концу дня продавцы отодвинули котировки на прежние уровни – к 117,75%.

Среди корпоративных бумаг, которые оказались в заявках на продажу, обозначим выпуски Сбербанка, Газпрома, ВымпелКома, РСХБ, АльфаБанка, однако продажи «отобрали» у котировок не более 25 б.п. Продолжилась фиксация в бондах Банка Москвы, наиболее активно продавали БанкМоск-13, который подешевел в итоге на 0,5%.

Не обошлось без влияния на вторичный рынок новостей о road show. Так, в выпусках ВЭБа продавцы активизировались, но пока не стали серьезно «двигать» цены вниз, потому что, несмотря на завершение серии встреч с инвесторами, еще нет понимания, когда же начнется размещение. В то же время активность организаторов в части размещения бумаг ХК «Металлоинвест», а так же, как стало известно чуть позже, Северстали, несмотря на то, что road show стартуют в пятницу, уже отразилась на котировках бумаг металлургического и сырьевого сектора. Первыми, безусловно, отреагировали выпуски Северстали, которые подешевели в пределах 50 б.п., вслед за ними двигались бумаги Евраза и АЛРОСы, где снижение цен пока ограничилось 25 б.п. На наш взгляд, удивительно, что потенциальные «бенчмарки» дешевеют, получая довольно слабую поддержку со стороны заинтересованных в комфортном размещении нового предложения. Вместе с тем, может это еще впереди, а пока мы наблюдаем «рыночную» реакцию, отражающую, возможно попытки освободить часть позиций как раз для новых бумаг. Пока нет каких-либо точных ориентиров по срокам и ставкам. При этом, как мы полагаем, свой «дебютный» евробонд Металлоинвест, скорее всего, не будет делать слишком долгосрочным, ограничившись приделом в 7 лет, что позволит ему при наличии рейтинговых оценок, сопоставимых с Северсталью и Евразом, ограничится к их бумагам премией, не превышающей 50 б.п. При этом «конкурирующее» новое предложение Северстали, могло бы быть оценено более агрессивно – без каких-либо дополнительных премий к рынку, однако бумаг в обращении уже достаточно много, и здесь, вероятно, речь будет идти об увеличении дюрации долга, а в этом случае премии избежать не удастся. Так, если сейчас Z-спрэд самого длинного выпуска Компании – Северсталь-17 составляет порядка 400 б.п., то для нового предложения премия, как мы полагаем, должна быть не менее 425 б.п., чтобы оказаться привлекательнее, чем имеющееся предложение Евраз-18, чей Z-спрэд сейчас составляет порядка 420 б.п.

На рынке рублевого долга вчера мы в очередной раз увидели, как участники рынка «приняли условия» Минфина по ставкам для среднесрочных ОФЗ – по бумагам серии 26204 ставка отсечения составила 7,79% годовых, попав в диапазон регулятора 7,75% - 7,8%. При этом практически весь заявленный объем был размещен. На наш взгляд, подобному успеху помимо общей довольно комфортной ситуации с ликвидностью «поспособствовало» и состоявшееся погашение бумаг серии 25066 (на 40 млрд руб.). Так или иначе, «новый ориентир» потянул за собой и другие ОФЗ – в среднем ценовой рост вчера составлял 25 – 30 б.п.

Для корпоративного сектора происходящее в ОФЗ не оказало особого влияния – здесь отрицательных переоценок было ничуть не меньше, чем в предыдущие дни. При этом объекты продаж и объекты покупок меняются периодически, потому что при отсутствии других идей участники, обнаружив подешевевшие после фиксации других бумаги, стараются их купить. Итак, набор бумаг, находящихся в центре торговой активности, стабилен: бонды МТС, ВымпелКома, Газпром нефти, Башнефти, РусГидро, ЕвразХолдинга, Северстали, Сибметинвеста. Отметим, что бумаги ММК никак не отреагировали на анонсированное новое предложение биржевых облигаций, которое, судя по ориентирам, не предполагает какой-либо премии к рынку (ведь, наверняка «целевой» является нижняя граница диапазона - 7,59% - 7,9%) – доходность наиболее длинного из бумаг Компании ММК-БО4 по итогам последних сделок находится на уровне 7,29% годовых. При этом шансы на успешное размещение довольно неплохие – рынок сейчас испытывает дефицит качественного корпоративного предложения.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: