Рыночная конъюнктура

Внешние рынки

Напряжение в отношении возможных финансовых проблем Италии снизилось, в части Греции появилось понимание относительно состава нового правительства –инвесторы смогли уменьшить свои панические настроения и сконцентрироваться на покупках изрядно подешевевших за последние дни рисковых активов, однако за один день полностью отыграть потери не удалось. То, как скоро рынки смогут восстановиться до уровней начала прошлой недели, по-прежнему во многом зависит от новостей из Европы.

Основное внимание в пятницу снова концентрировалось на динамике европейских долговых рынков, к тому же отсутствие торгов по UST по причине отмечаемого в США Дня ветеранов только способствовало этому. Получив поддержку со стороны ЕЦБ, возобновившего покупки, итальянские госбумаги продемонстрировали «возвращение» доходностей на прежние уровни (по 10-летним к отметке 6,4% годовых).

Кроме того, появились новости о приведении к присяге нового правительства Греции, которое возглавил Л. Пападемос. Отметим, что с данной персоной имеют место связаны дополнительные надежды относительно стабилизации финансового состояния и взаимодействия с ЕЦБ по причине того, что Л. Пападемос занимал пост вице-президента ЕЦБ.

В силу того, что главные «опасности» были нивелированы – инвесторы смогли сконцентрироваться на покупках рисковых активов, и это поддержало рост базовых фондовых индексов (положительная переоценка составляла от 1,9% до 3,2%). При этом потребность в «защитных» позициях заметно сократилась, и наиболее ярко это выразилось в доходности немецких госбумаг, где по 10-летним доходность выросла до 1,89% годовых.

Пятничные торги на международном валютном рынке проходили в довольно позитивных настроениях. По итогам недели валютная пара EUR/USD продемонстрировала довольно сильное восстановление до уровня 1,374х против 1,359х в начале пятничных торгов.

Российские еврооблигации

Отсутствие торгов казначейскими обязательствами в США, как бенчмарка, стало причиной довольно умеренной активности в сегменте российских евробондов. Преобладающие довольно позитивные настроения на внешних рынках способны усилить покупательскую активность в части российских рисков, такие ожидания отражают и идею, проявляющуюся все сильнее, о том, что на фоне обострения проблем в Европе растет привлекательность emerging markets.

Суверенные бумаги Russia-30 котировались в течение дня в диапазоне 118,5-118,625%, при этом сделок было крайне мало. В корпоративном секторе сохранялись широкие спрэды между заявками на покупку и на продажу, однако, отражая намеки на улучшение ситуации в Европе, котировки были на 0,25-0,5% выше, чем в четверг. Наибольшую активность участников вновь можно было наблюдать в бумагах ВымпелКом-22, которые подорожали до 89% от номинала («+1,25%» к предыдущему закрытию).

Рублевые облигации

Чуть уменьшившееся давление внешнего негатива вкупе с новостями о том, что запас на остатках в ЦБ находится на уровне около 1 трлн руб., сформировали возможность для восстановления цен после серьезной «просадки»в четверг, однако пока энтузиазм не особо распространяется на корпоративные бонды, концентрируясь главным образом в ОФЗ.

В целом пятничные торги не отличались высокой активностью игроков, предпочитающих повременить с крупными покупками до появления более четкого понимания относительно того, как дальше будет развиваться ситуация в Европе и насколько сильно в этой ситуации может пострадать рубль. Основные интересы концентрировались в сегменте ОФЗ и выражались попытками отыграть ценовые потери четверга на фоне проявления глобального спроса на рисковые активы и новостей о «возвращении» доходностей итальянских госбумаг на прежние уровни. Вместе с тем, полностью восстановить котировки не удалось – рост ограничивался диапазоном 15-30 б.п., несмотря на потери днем ранее порядка 1%.

В корпоративном секторе динамика торгов оставалась смешанной при весьма ограниченных объемах торгов. Отметим, что подобный вариант развития событий дополнительно подчеркивает неготовность участников рынка проявлять избыточный покупательский энтузиазм.

Forex/Rates

Сегодня рублю предстоит «нагонять»события, произошедшие после закрытия локальных торгов в пятницу. При открытии национальная валюта резко усилила свои позиции. Банковская система начинает готовиться к первым выплатам в бюджет, увеличивая объем заимствований на аукционах прямого РЕПО.

Локальный валютный рынок в ходе пятничных торгов демонстрировал «чрезмерную» стабильность национальной валюты. Отсутствие внешнего информационного фона, а также низкая волатильность валютной пары EUR/USD в первой половине дня удерживали курс рубля против доллара в рамках диапазона 30,40-30,63 руб., а бивалютной корзины – 35,38-35-60 руб.

Основные события на международных площадках произошли уже после закрытия российских торгов. Таким образом, сегодня рублю еще предстоит отыграть позитив из Европы. Кроме того, ситуация на сырьевых площадках выглядит крайне благоприятной для национальной валюты. При открытии сегодняшних торгов рубль укрепился на 15-20 коп. против основных валют.

В пятницу банки не стали снижать объем средств, привлекаемых на аукционах прямого РЕПО у ЦБ. Так, сумма задолженности резко увеличившаяся еще в четверг, в последний рабочий день минувшей недели осталась на прежнем уровне. В ходе двух аукционов прямого РЕПО кредитные организации привлекли 430 млрд руб., приблизившись к границам установленного ЦБ лимита (500 млрд руб.). Следует иметь в виду, что на этой неделе банкам предстоит перечислить страховые взносы в фонды порядка 130-180 млрд руб., тем самым открыть череду выплат в бюджет. Вместе с тем, сумма остатков на корсчетах и депозитах в ЦБ в пятницу немного снизилась и составила 985,8 млрд руб. Стоимость ресурсов на МБК в ожидании предстоящего сжатия ликвидности уже начала увеличиваться. Ставка MosPrime overnight достигла уровня 5,23%.

Наши ожидания

Сегодня Европа снова остается в центре внимания –аукцион по новым по 5-летним обязательствам Италии на 6 млрд евро станет «индикатором»надежд на реализацию новым премьер-министром программы антикризисных мер, а также на возможное продолжение поддержки со стороны ЕЦБ, «вернувшего»доходности итальянских бумаг на прежние уровни своими покупками. В связи с этим направление преобладающих движений на рынках будет сформировано после раскрытия итогов аукциона. В целом же фон складывается довольно позитивным для продолжения покупок рисков.

На фоне этого торги российскими еврооблигациями снова будут проходить «с оглядкой»на европейские площадки, вместе с тем, перспективы восстановления цен выглядят вполне реализуемо, если наметившийся в пятницу глобальный позитивный настрой в отношении рисковых активов сохранится.

Игрокам локального долгового рынка поможет определиться с приоритетами динамика российского рубля, который продолжает укрепляться, однако мы не ожидаем, что покупательского энтузиазма хватит и на корпоративные бонды, похоже, что вся активность вновь останется в сегменте ОФЗ.

На наш взгляд, на этой неделе рубль может вновь приблизиться к значению 30 руб. за доллар и 35,20 руб. по бивалютной корзине. Поддержкой для него может стать относительно стабильная ситуация на сырьевых площадках, а также благоприятный внешний фон.

Кроме того, на этой неделе мы ожидаем, что вопрос с недостатком ликвидности в очередной раз будет стоять очень «остро», и уже к середине недели ЦБ может вновь повысить лимит на аукционах прямого РЕПО до 700 млрд руб. На этом фоне следует рассчитывать на рост стоимости заимствований на рынках РЕПО и МБК.

Главные корпоративные новости

Первичное предложение Нижегородской (- / - / В+) и Костромской (- / - / В+) областей

Новые бонды Костромской области с солидной премией к рынку могут привлечь внимание инвесторов –позволит ли внешняя конъюнктура? Размещение Нижегородской области, вероятно, послужить ориентиром для облигаций субфедерального долга.

Событие. В конце прошлой недели о желании разместить свои облигации заявили два региона – Нижегородская и Костромская области. При этом первая проводит размещение в уже привычном формате book-building, правда, прием заявок-11 ноября 2011 года. Костромская область намерена выйти на рынок через аукцион (по цене), 24 ноября.

Нижегородская область предлагала инвесторам 5-летний выпуск серии 34007 объемом 8 млрд руб. с амортизацией: по 25% номинала через 2, 3, 4 и 5 лет соответственно. Ориентир ставки 1 купона составлял 9,5-10,5% годовых (YTM 9,73-10,78%/3,04 года). В свою очередь, Костромская область также выходит с 5-летним выпуском серии 34006 объемом 4 млрд руб. с амортизацией номинала: 27,5% – через 2 года, 37,5% – 2,75 года, 27,5% – 3,75 года и 7,5% – 5 лет. Купон зафиксирован на уровне 9,5% годовых. Ориентир по доходности объявлен организатором займа в диапазоне 10,5-11,5% при дюрации 2,6 года, что соответствует цене 98,87-98,53%.

Комментарий. Учитывая, что книга заявок на бонды Нижегородской области уже закрыта, уделим наибольшее внимание размещению Костромской области. У данного региона сейчас в обращении находится один слаболиквидный выпуск серии 34005 (YTM 8,75%/0,66 года). Впрочем, сейчас достаточно проблематично найти ликвидные облигации субъектов федерации, близких к Костромской области по масштабам бюджета, кредитоспособности и с рейтингом на уровне «В+». По данным параметрам в большей степени подходит Рязанская область, а по уровню рейтинга - Волгоградскую и Нижегородскую области. Сложившийся за последнее время уровень доходности облигаций данных регионов, по нашим оценкам, несет премию порядка 90-130 б.п. к кривой ОФЗ на отрезке дюрации 2-3 года. В свою очередь, первичное предложение дает куда более солидную премию к ОФЗ (около 295-395 б.п.), вероятно, в качестве компенсации за нестабильную ситуацию на рынках, что может заинтересовать инвесторов, скорее всего, ближе к верхней границе, в том числе и на фоне предложения от Нижегородской области, где диапазона доходности при всех различиях в кредитном качестве регионов и более длинной дюрации был ниже на 70 б.п. В свою очередь, итоги размещения Нижегородской области (17 ноября), возможно, позволят обозначить ориентир доходности для бумаг костромской области и других регионов. Наш детальный комментарий к размещению нового выпуска Костромской области будет опубликован в обзоре «Мониторинг первичного рынка».

НОВАТЭК: результаты 9 мес. 2011 года и 3 квартала – положительно

В пятницу Компания раскрыла итоги своей деятельности за 9 месяцев. Кредитный профиль остается традиционно крепким: долговые метрики и рентабельность сохраняются на прежнем уровне. Бумаги Компании на текущих уровнях не привлекательны.

Событие. Вчера свои финансовые и операционные результаты за 9 мес. 2011 года опубликовал НОВАТЭК.

Комментарий. Обнародованные результаты работы НОВАТЭКа не преподнесли особых сюрпризов: как и ожидалось, вследствие снижения цен на газовый конденсат, сокращения объемов продаж, а также долларового падения стоимости газа на внутреннем рынке (следствие ослабления рубля), третий квартал оказался худшим для компании в текущем году. При этом за 9 месяцев 2011 года результаты компании выглядят впечатляюще: прирост показателя EBITDA превышает 50%, что обусловлено отличными операционными результатами (как за счет органического прироста, так и M&A сделок) и эффективным контролем над расходами. Из негативных моментов отчетности выделим квартальное снижение свободного денежного потока ( «-16 п.п. »), даже несмотря на уменьшение капитальных расходов.

С начала года, прежде всего, за счет размещения евробондов общим объемом в 1,3 млрд долл., а также привлечения кредита от Сумитомо Митцуи на 300 млн долл. долговой портфель вырос на 23,6 млрд руб. до 95,8 млрд руб. Вместе с тем, соотношение Debt/EBITDA осталось на вполне комфортном уровне 1,2х против 1,3х на начало 2011 года. Отметим, что у НОВАТЭКа традиционно сохраняется запас ликвидности, который по итогам отчетного периода составил 16,9 млрд руб. Данный факт в совокупности с операционным денежным потоком в 46,9 млрд руб. делает риски рефинансирования минимальными. В рамках года предстоит погасить лишь 18% (17,1 млрд руб.) от общего объема портфеля.

Единственный рублевый выпуск эмитента остается довольно неликвидным инструментом. Евробонды на сегодняшний день торгуется с дисконтом к бумагам Газпрома и Лукойла, что также не говорит «За» выпуски НОВАТЭКа.

Ренессанс Кредит: нейтральные результаты

Банк Ренессанс Кредит представил инвесторам отдельные финансовые показатели по МСФО за 9 месяцев 2011 года. Мы отмечаем интенсивный рост кредитного портфеля, улучшение его качества и падение маржинальности основных операций, несмотря на удешевление стоимости фондирования.

Событие. Сегодня Ренессанс Кредит раскрыл итоги по МСФО за 9 месяцев 2011 года. При этом данные предоставлены выборочно, что ограничивает возможности их анализа. В целом, итоги мы оцениваем нейтрально.

Комментарий. Среди ключевых моментов отчетности мы выделяем:

• Рост активов и кредитного портфеля: активы Банка росли выше среднеотраслевых темпов – за 9 месяцев на 26% до 51 млрд руб. Основным драйвером выступали кредитные операций – «+37%» до 44 млрд руб.
• Падение маржинальности: несмотря на интенсивное развитие бизнеса, чистые процентные доходы Банка упали на 20% до 5,6 млрд руб. (7 млрд руб. за аналогичный период прошлого года). Тем не менее, это не помешало Эмитенту получить за отчетный период прибыль, в 3 раза превышающую результат за аналогичный период прошлого года – 1,8 млрд руб. (0,6 млрд руб. за 9 месяцев 2010 года). Разнонаправленная динамика, на наш взгляд, не в последнюю очередь объясняется улучшением качества активов. В «плюс» Ренессансу можно отметить стремление повысить доходность операций: доля высокодоходных кредитов (кредиты наличными, кредитные карты) выросла с 61% на начало года до 69,3% на 1 октября 2011 года. Однако, учитывая негативную конъюнктуру текущей осенью, в 4 квартале Банк, вероятно, столкнется с некоторыми проблемами в стремлении поддержать свою рентабельность, поскольку мы наблюдаем общеотраслевой рост ставок по депозитам, которые на середину года формировали до 50% пассивов Эмитента.
• Улучшение качества кредитного портфеля: NPL (90+) продолжает сокращаться, хотя темпы постепенно снижаются. Так, на конец 9 месяцев 2010 года показатель был на уровне 8,3%, на 1 января 2011 года - 6%, на 1 июля – 5,0%, на 1 октября – 4,8%. В результате, сокращается и объем резервирования, что положительно влияет на прибыль. В качестве негативного фактора отметим, что у большинства розничных банков (Русский Стандарт, ХКФ-Банк, ТКС-Банк) покрытие NPL превышает 1,0х, или около него. У Эмитента это соотношение достаточно низкое – около 0,6х на конец 9 месяцев 2011 года.
• Сохранение высокого уровня достаточности капитала: показатель хотя и постепенно снижается ввиду роста бизнеса, тем не менее остается высоким – 26%.

Бумаги Банка относятся к инструментам повышенного риска, и все три выпуска, находящиеся сейчас в обращении, торгуются выше 11,5%, причем облигации серии БО-03 с офертой в августе 2013 года – выше 16% и заметно ниже номинала (93,5). С учетом того, что ни одна из бумаг Эмитента не входит в перечень прямого РЕПО, мы считаем в настоящее время их неинтересными для приобретения.