Rambler's Top100
 

НОМОС-БАНК: Мониторинг первичного рынка: СМП Банк, ВЭБ, Меткомбанк (г. Череповец), КБ Ренессанс Капитал


[18.05.2012]  НОМОС-БАНК    pdf  Полная версия

Мониторинг первичного рынка

После майских праздников на фоне негативной рыночной конъюнктуры только банки решились выйти на первичный рынок. Так, свои размещения анонсировали банки «третьего эшелона»: СМП Банк и Меткомбанк (г. Череповец). При этом размещение СМП Банка – это дебют финансовой организации на первичном рынке: интересной выглядит оферта через полгода, чего достаточно давно не было на долговом рынке. Из «голубых фишек» долларовый заем размещает ВЭБ, причем на локальном рынке. Отметим также, что мы меняем нашу рекомендацию по новым бумагам КБ Ренессанса Капитала вследствие активного роста доходности обращающегося выпуска на вторичном рынке.

Комментарии:

СМП Банк (В3/-/-)

Событие. СМП Банк 25 мая закроет книгу по дебютному выпуску облигаций серии 01 объемом 3 млрд руб. Размещение запланировано на 29 мая 2012 года. Ориентир купона по выпуску составляет 10-10,5%. Заем интересен тем, что по нему предложена нестандартная для рынка полугодовая оферта.

Комментарий. Поскольку заем был зарегистрирован в августе прошлого года, то вполне понятно желание эмитента выйти с ним на рынок, чтобы размещение не было признано несостоявшимся. С другой стороны, глядя на отчетность СМП-Банка, задержка была только «в плюс» эмитенту, поскольку результаты за 2011 смотрятся гораздо позитивнее, чем отчетность годом ранее.

Во-первых, кредитный портфель банка занимает сейчас 47% активов, а не 31%, и к 2014 году эту цифру планируется довести до 65%. Таким образом, структура активов банка постепенно приближается к «классическому» виду, сокращая существенную подушку ликвидности в виде денежных средств (их доля упала с 28% до 19%). Отметим, что при этом объем вложений в ценные бумаги сохраняется высоким (26% против 23% на конец 2010 года).

Во-вторых, с точки зрения доходов прошлый год был более удачным для кредитной организации: прибыль выросла в 2,7 раза с 0,4 млрд руб. до 1,1 млрд руб. (2,4 млрд руб. с учетом переоценки недвижимости). Здесь стоит обратить внимание, что процентные доходы (1 млрд руб.) не являются основным источником прибыли банка. Заметно большую роль сыграли чистые комиссионные доходы (2,7 млрд руб.) и прибыль от операций с иностранной валютой – 2,3 млрд руб. В целом, это стало отражением структуры активов и пассивов и концентрации деятельности банка скорее на расчетных и казначейских операциях, нежели на кредитовании. В планах банка довести размер комиссионных доходов до уровня, достаточного для покрытия своих операционных расходов.

При такой структуре доходов и активов может вызывать некоторые вопросы структура фондирования СМП Банка, поскольку 75% обязательств (85,6 млрд руб.) составляют средства клиентов, из них 63% - это средства физлиц (на счетах 4,3 млрд руб., депозиты 50 млрд руб.). Последние являются, как правило, наиболее дорогим источником фондирования. Банк однако все же сохраняет маржиналость, хотя и на низком уровне. Интересно, что банку удается удерживать стоимость данного ресурса немногим выше 8% (в рублях). Менеджмент поясняет, что это происходит благодаря реализации зарплатных проектов, когда существенную роль начинает играть лояльность вкладчика к кредитной организации, и кобрэндинговым программам, а также довольно плотным связям с крупными клиентами - физическими лицами.

В-третьих, в целом 2010 год по эффективности заметно проигрывал в сравнении с 2009 годом (см.таблицу), при этом 2011 год демонстрирует уже положительную динамику по всем основным показателям. Таким образом, озвученный прогноз на конец 2012 года (рост кредитного портфеля до 70 млрд руб. (+30%), прибыли – до 1,3 млрд руб. (+18%)) воспринимается более позитивно.

В-четвертых, заметно повысилось качество кредитного портфеля: NPL (90+) упал с 12,6% до 2,5%, что в основном было достигнуто благодаря комплексу мер по урегулированию вопросов с заемщиками и эффектом от роста кредитного портфеля (в 2 раза). Обращает на себя внимание структура кредитного портфеля: порядка 39% приходится на финансовый сектор. По данным менеджмента, это предоставление средств на сделки с недвижимостью через акции и проч. инструменты, где заемщиком выступает компания с финансовым профилем деятельности. По ним, согласно информации озвученной на презентации, «есть обеспечение, в том числе и поручительство физлиц, входящих в российский список Forbes». К 2014 году планируется сократить долю данного сегмента в портфеле до 10%. Остальные крупные доли (по секторам экономики) приходятся на госсектор (19%, финансирование бюджетов субъектов и муниципальных образований), торговлю (11%), строительство и недвижимость (по 6%). Розница составляет 5%, к 2014 году планируется довести ее до 15% («пластик» и ипотека).

На что также стоит обратить внимание, это довольно низкая достаточность капитала банка: Н1 на начало 2012 года (по РСБУ) был на уровне 11,08%, на 1 мая текущего года – 11,03%. В планах банка в среднесрочном периоде привлечь субординированный кредит в объеме 2,5 млрд руб. и провести допэмиссию на 1,5 млрд руб. Напомним, что контроль над банком принадлежит братьям Роттенбер и пока, по данным менеджмента, изменений в акционерной структуре не предвидится.

При анализе финансовой устойчивости нельзя обойти вниманием высокий запас ликвидности у Банка: на промежутке до 1 месяца liquidity gap на 1 января 2012 года составлял 11,1 млрд руб. Последнее достигается за счет запаса денежных средств и высокого качества портфеля ценных бумаг, который составляет, как мы уже отмечали выше, четверть активов. Отметим, что около половины портфеля - федеральные и субфедеральные займы.

Возвращаясь собственному выпуску СМП Банка, отметим еще раз его структуру – оферту через полгода. При этом у банка полугодовой купон, поэтому, по нашему мнению, не вполне верно говорить об эффективной доходности (ввиду совпадения срока оферты и купона), скорее нужно ориентироваться на простую доходность, диапазон которой составит 10-10,5% годовых. При сравнении с бумагами других эмитентов, стоит отметить, что, на наш взгляд, на рынке есть более интересные альтернативы с точки зрения доходности. При этом вряд ли до оферты выпуск войдет в Ломбардный список.

Зато для инвесторов, придерживающихся стратегии вложений в короткие бумаги, тем более что срок инвестиции пройдет внутри финансового года, чисто технически облигации привлекательны. Объем займа составляет 3 млрд руб., так что участники рынка вполне могут удовлетворить свой аппетит.

ВЭБ (Ваа1/ВВВ/ВВВ)

Выпуск, на наш взгляд, смотрится неинтересно как по сравнению с евробондами ВЭБа, так и рублевыми займами.

Событие. ВЭБ в конце мая текущего года планирует разместить облигации на 500 млн долл., ориентир по ставке 4-4,5%.

Комментарий. Отметим, что структура выпуска не нова для ВЭБа – точно такой же заем размещался в феврале 2012 года. Купон сложился на уровне 3,3% годовых при оферте через 1 год. В настоящее время облигации не ликвидны.

Ориентиры по новому займу 4-4,5%. На наш взгляд, если сравнивать с обращающимися еврооблигациями ВЭБа, то премия по нижней границе практически отсутствует (см.график). При этом если евробонды ВЭБа являются ликвидным инструментом, то обороты по ранее выпушенному февральскому выпуску на 500 млн долл. практически отсутствуют, при этом заем до сих пор не вошел в Ломбардный список ЦБ. На наш взгляд, если рассматривать участие в займе, то все же ближе к верхней границе диапазона.

Что касается сравнения с рублевыми займами, то при пересчете доходность на уровне 10-10,5% на наш взгляд не дает достаточной премии (предложено 120-170 б.п.) для компенсации неликвидности выпуска, необходимости привлечения валюты для его приобретения и несовершенства правовой системы в отношении данных бондов.

Меткомбанк /г. Череповец/ (В3/-/-)

На рынке есть альтернативы, которые смотрятся заметно интереснее предложенных ориентиров. Рекомендуем участвовать в займе ближе к верхней границе.

Событие. ОАО «Меткомбанк» (г. Череповец) проводит маркетинг выпуска биржевых облигаций серии БО-05 объемом 1,5 млрд руб. Срок обращения бумаг - 3 года, предусмотрена годовая оферта. Ориентир ставки 1 купона находится в диапазоне 11,00–11,50% годовых, что соответствует доходности к оферте на уровне 11,30–11,83% годовых. 29 мая банк проведет конкурс по определению ставки 1 купона. Привлеченные средства эмитент планирует направить на финансирование текущей деятельности и диверсификацию ресурсной базы.

Комментарий. Банк не новичок на долговом рынке – у него в обращении 2 выпуска серий 01 и БО-01 на общую сумму 2,4 млрд руб. Однако стоит отметить, что оба займа неликвидны. Последнее размещение прошло в августе 2011 года с доходностью 8,89% к оферте через 1,5 года.

В целом, вышедшую отчетность по МСФО за 2011 год можно назвать неоднозначной, с одной стороны, мы видим рост активов на 27% и кредитного портфеля в 1,5 раза, с другой – уменьшение прибыли ввиду «получения нереализованной отрицательной переоценки портфеля ценных бумаг, а также увеличением резервов вследствие роста кредитного портфеля» и рост NPL (90+). Обращаем внимание, что если ранее банк в основном концентрировал свою деятельность на юридических лицах (более 70% кредитного портфеля), то сейчас по итогам 2011 года банк можно назвать уже розничным (более 60% портфеля). В основном выдача кредитов связана с приобретением автомобиля – уровень NPL (90+) по ним составляет 5,2%, то есть выше, чем по портфелю в целом (4%). Можно сказать, что развитие данного направление и привело к ухудшению качества кредитного портфеля, росту объемов резервирования и необходимости увеличения операционных расходов, что оказало давление на чистую прибыль. Впрочем, уровень достаточности капитала у банка вполне выдерживает такие нагрузки – Н1 на 1 мая составил 12,33%.

По размеру активов Меткомбанк, стоящий на 95 месте в рэнкинге на конец 1 квартала текущего года, можно сравнить с такими розничными кредитными организациями, как КБ Ренессанс Капитал (69 место) и ТКС-Банк (101 место). Несомненным преимуществом эмитента является его аффилированность с Северсталью, хотя рейтинг от Moody’s у Меткомбанка (В3/-/-) на ступень ниже, чем у обозначенных выше банков. При этом бумаги обоих торгуются с премией 100 б.п. и выше к обозначенным ориентирам размещаемого выпуска и выглядят заметно интереснее.

Хорошим ориентиром могут выступать облигации СКБ-Банка, в силу ликвидности его займов и, самое главное, также наличием у эмитента аффилированности с крупным металлургическим холдингом (ТМК) и превалированием доли физлиц в кредитном портфеле. Наиболее интересен выпуск СКБ БО-06, который при немного большей дюрации (см.график) торгуется сейчас на уровне 10,8% при рейтинге от Moody’s на 2 ступени выше. И в целом масштабы бизнеса СКБ-Банка в 3 раза больше. Таким образом, на наш взгляд, предложенная премия к выпуску СКБ-Банка, который к тому же находится в Ломбарде, в размере от 60 б.п. смотрится довольно скромно. Рекомендуем участвовать в займе ближе к верхней границе.

Ренессанс Капитал (В2/В/В)

Событие. КБ Ренессанс Капиталанонсировал размещение своего нового выпуска биржевых облигаций серии БО-02 объемом 4 млрд руб. и офертой через 2 года. Диапазон ставки купона составляет 12,25-12,75% годовых (доходность 12,63-13,16% годовых). Дата размещения обозначена как второй квартал 2012 года.

Комментарий. Не так давно банк представил свои результаты по МСФО за 2011 год, которые мы считаем весьма положительными (См. наш комментарий к отчетности).

На сегодняшний день у банка в обращении находятся два выпуска облигаций. Наиболее близкий к размещающемуся выпуску биржевой бонд серии БО-03 в последние дни активно продавался, в результате чего доходность бумаги выросла с начала мая с отметки в 12,23% при дюрации в 1,2 года до отметки в 13,0%. Учитывая это, мы меняем нашу рекомендацию по новому выпуску БО-02 и считаем, что в текущей конъюнктуре участие в размещении неинтересно.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 1 2 3
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: