Рыночная конъюнктура

Внешние рынки

Настрой глобальных инвесторов понемногу начал вновь смешаться в пользу рисковых активов.

На глобальных площадках наметились первые признаки смены негативных настроений у инвесторов. Несмотря на то, что в рамках европейской сессии были представлены разочаровывающие данные об индексах настроений в деловых кругах от института ZEW как в Германии, так и в ЕС в целом, это практически не отразилось на доходностях госбумаг региона. Статданные об индексе потребительских цен полностью совпали с прогнозами аналитиков, что также имело скромное влияние на настрой инвесторов.

Позднее в рамках американской сессии были представлены данные о состоянии сектора недвижимости США, где увеличилось число закладок новых домов. Кроме того, коэффициент загрузки промышленных мощностей превзошел ожидания инвесторов. Подобный позитив стал поводом для повышения интереса инвесторов к рисковым активам.

По итогам дня доходность десятилетних гособлигаций США -1,723% («+4,2 б.п.»), Германии – 1,276% («+3,2 б.п.»), Франции – 1,818% («+2,1 б.п.»), Испании – 4,72% («0,0 б.п.»), Италии – 4,306% («-2,8 б.п.»).

На глобальных валютных площадках вчера можно было наблюдать стремительный рост пары EUR/USD, которая в рамках американской сессии достигала отметки 1,32х. Тем не менее, не смогла удержаться на данном уровне. По итогам дня соотношение между долларом и евро составило 1,318х.

Российские еврооблигации

Вторник без изменений – продажи во всех сегментах. Альянс Ойл и Феско начинают road show. Интер РАО и Русский Стандарт пока думают.

В целом итоги вчерашнего дня стали повторением понедельника – практически все бумаги завершали день в минусе. Вместе с тем, в суверенном сегменте к концу дня бумаги показывали рост против минимума дня в 125,4% (Russia-30) завершая вторник на отметке в 125,69%, что все же было ниже уровней понедельника на 15 б.п. В корпоративном сегменте продажи проводили к снижению цен на 30-50 б.п. При этом вполне ожидаемо бумаги второго эшелона теряли ближе к верхней границе отмеченного диапазона. Интересно, что в сложившейся конъюнктуре два эмитента вне категории инвестиционного рейтинга анонсировали свои road show. Так, группа Fesco планирует 5 и 7 летние бонды и Альянс Ойл собирается размещать новый бонд, ориентиры которого пока не известны. Помимо этого Интер РАО заявило о намерениях выйти на рынок евробондов с рублевым выпуском, а также банк Русский Стандарт думает о субординированном выпуске.

Рублевые облигации

В фокусе аукционы Минфины, которые могут стать отражением отношения зарубежных инвесторов к суверенному долгу.

Минфин вчера решил проводит аукционы в среду. Стоит отметить, что ориентиры аукционов были представлены ведомством позже чем обычно – ближе к концу дня, хотя обычно Министерство предоставляет данные раньше. Предлагаемые уровни выглядят следующим образом – 10 летний 26211 – 6,92%-6,97%, 5-летний 25081 6,2-6,25%. Премия есть только если соотносить доходности со средневзвешанными значениями за последнюю неделю – 6,87% по 26211 и 6,07% по 25081. Однако, учитывая масштабные продажи за последние дни, инвесторы могут ориентироваться на уровни последних торгов, - 6,97% - 26211 и 6,23% 25081. Как видно, по 10-летнему бонду премии нет даже по верхней границе предложенного Минфина, по 5-летнему минимальная на верхней границе. На фоне сегодняшней оттепели на рынках инвесторы встанут перед дилеммой воспринять предложенные уровни как возможность апсайда в сегменте, особенно учитывая коррекции последних дней, либо сохранять медвежьи настроения. Мы считаем, что текущих аукцион будет отражением отношения инвесторов к рублевым бумагам. Вероятно, на фоне укрепления рубля инвесторы скорее будут участвовать в данном аукционе.

Forex/Rates

Национальная валюта начала демонстрировать первые признаки восстановления.

Открытие вчерашних торгов на локальном валютном рынке не предвещало существенных изменений в курсе рубля. Сохраняющийся негативный внешний фон, к которому можно отнести сильную коррекцию на сырьевых площадках, не позволял инвесторам формировать ожидания связанные с укрепление рубля.

Тем не менее, стремительный рост пара EUR/USD, а также наметившийся рост цен на нефть стали поводом для аккуратных попыток национальной валюты продемонстрировать укрепление во второй половине дня. Кроме того, дополнительная поддержка рублю была оказана со стороны ЦБ, возобновившего продажу валюты.

По итогам торгов курс доллара составил 31,40 руб., а стоимость бивалютной корзины - 35,77 руб.

Согласно данным ЦБ, сумма остатков на корсчетах и депозитах составили 927,2 млрд руб., увеличившись на 113,2 млрд руб. Ставки МБК практически не изменились. MosPrime o/n составила 6,29% («+1 б.п.»). Рост объемов ликвидности обусловлен, прежде всего, увеличением задолженности по инструменту прямое РЕПО сроком один день, вслед за повышением лимитов ЦБ. Кроме того, сегодня банковская система получит дополнительные 200 млрд руб. за счет увеличения заимствований на аукционе семидневного прямого РЕПО прошедшего вчера.

Наши ожидания

Сегодня, на наш взгляд, на локальном рынке можно будет рассчитывать на аккуратные попытки рубля продемонстрировать укрепление. На долговых рынках мы ждем осторожных покупок.

Главные новости

АФК Система: хорошая отчетность за 2012 г.

Корпорация показала неплохой рост выручки и сохранение прибыльности бизнеса как за счет вклада МТС и Башнефти, так и улучшений финансовых показателей «Развивающихся активов». Долговая нагрузка АФК снизилась, сложностей с погашением коротких долгов не предвидится.

Событие. АФК Система опубликовал отчетность за 2012 г. по US GAAP.

Комментарий. За 2012 г. АФК показала рост выручки на 3,9% до 34,2 млрд долл. (в рублях прирост был на уровне 9,9%), который в основном был обеспечен МТС и Башнефтью, но и «Развивающиеся активы» не остались в стороне, особенно можно отметить вклад «Детского мира» и МТС-Банк, а также консолидацию в РТИ ЗАО «Энвижн Груп».

Прибыльность бизнеса Системы по итогам 2012 г. без учета корректировок на списания и резервы по МТС в Узбекистане (546 млн долл.), обесценение активов Shyam (122 млн долл.) и др. осталась на уровне 2011 г. – OIBDA margin составила 25%. Причем, стоит отметить улучшение рентабельности на уровне OIBDA у МТС (на 0,6 п.п. до 42,7%), у «Детского мира» (на 2,6 п.п. до 6,1%), у МТС-Банка (вышел в прибыль), у «Башкирской электросетевой компании» (на 9 п.п. до 34,6%), в то время как у Башнефти прибыльность немного сократилась (на 2,1 п.п. до 18,4%) из-за роста налоговых отчислений.

В результате, чистая прибыль АФК за 2012 г. до корректировок выросла в 1,8 раза до 1,8 млрд долл., с их учетом – в 4,3 раза до 947 млн долл.

Долг корпорации по итогам 2012 г. снизился на 4,4% к 2011 г. до 15,7 млрд долл. в связи с уменьшением долговой нагрузки Башнефти и Shyam, при этом метрика Долг/OIBDA улучшилась до 1,8х против 2,0х годом ранее. В то же время соотношение Чистый долг/OIBDA осталось у отметки 1,6х, как и в 2011 г., что объясняется заметным сокращением запаса денежных средств на счетах корпорации – на 35,8% к 2011 г. до 1,87 млрд долл. Напомним, что в 2012 г. АФК совершила покупку «СГ-транса» (стоимость сделки составила около 730 млн долл.), реализовала обратный выкуп собственных акций и ГДР (на 145 млн долл.), докупила акций Башнефти (в размере 300 млн долл.) и др. При этом корпорация привлекла с долгового рынка 500 млн долл., разместив евробонд в апреле 2012 г. В дальнейшем изменение долговой нагрузки Системы будет обусловлено ее «инвестиционными аппетитами». Отметим, что сейчас корпорация находится в активной фазе консолидации железнодорожных активов (СГ-Транс и Финансовый альянс), реализует проекты в с/х (СП с членами семьи Louis-Dreyfus), присматривается к другим секторам. При этом программа capex в целом по Системе остается довольно внушительной – 4,2 млрд долл. в 2012 г. (69% пришлось на МТС), 4,1 млрд долл. в 2011 г.

Что касается сохранения бизнеса в Индии, то оно, на наш взгляд, в целом прошло на приемлемых для АФК условиях с точки зрения дополнительной финансовой нагрузки, учитывая рассрочку оплаты лицензионного платежа. Кроме того, условия аукциона не потребуют от Shyam внесения авансовых платежей (около 166 млн долл.), поскольку они пойдут в счет ранее уплаченных 297 млн долл. Кроме того, масштаб бизнеса SSTL будет заметно сокращен (ранее были лицензии на работу в 21 округе, теперь – в 9), что отразится и на размере капвложений со стороны Системы (ранее было до 600 млн долл. в год, а в 2013 г. компанией закладываются 415 млн долл., в 2014 г. – менее 250 млн долл.). В то же время сроки выхода Shyam на безубыточность по OIBDA, по-видимому, несколько сдвигаются – вместо ранее анонсированного 2014 г. называется середина 2015 г.

Риски рефинансирования короткой части долга (20% кредитного портфеля или 3,2 млрд долл.) у АФК, на наш взгляд, невысокие и корпорация сможет самостоятельно ее погасить, учитывая способность генерировать солидный операционный денежный поток (5,8 млрд долл. в 2012 г.). При этом график погашения долга Системы довольно сбалансированный на протяжении всего периода до 2017 г. Причем, это касается и долга самого корпоративного центра АФК – в 2013 г. потребуется рефинансировать 188 млн долл. против денежной позиции в 631 млн долл., которой будет достаточно и для выплаты дивидендов за 2012 г. (могут составить, по данным менеджмента, 10-30% чистой прибыли или 180-540 млн долл.). К тому же в 2013 г. АФК намерена монетизировать часть активов на сумму минимум 500 млн долл. Компания планирует вернуть часть инвестиций, сделанных в СГ-Транс, за счет продажи некоторых активов, будут вестись переговоры по привлечению инвесторов в Медси.

Среди рублевых облигаций Системы (Ва3/ВВ-/ВВ-) наибольший интерес может представлять самый длинный выпуск эмитента серии 03 (YTP 8,75%/1123 дн.), дающий наибольшую премию к бумагам МТС и Башнефти (порядка 25-35 б.п.), что позволяет говорить о небольшом потенциале для роста. В свою очередь, евробонд Sistema-19 (YTM 5,1%/4,92 г.), также, на наш взгляд, не вполне оправдано несет довольно значительную премию к евробонду МТС (Ва2/ВВ/ВВ+) – MTS-20 (YTM 4,2%/5,56 г.) – около 100 б.п. даже с учетом рисков «Развивающихся активов», более высокой долговой нагрузки и разницы в рейтингах на 1-2 ступени, которые могут требовать компенсации, по нашим оценкам, порядка 50-60 б.п. Вместе с тем, в условиях повышенной волатильности на рынках бумаги АФК могут оказаться под влиянием общих негативных настроений инвесторов.

Русфинанс Банк (Ва1/-/ВВВ+): первичное предложение.

Бумаги банка в условиях не вполне комфортной конъюнктуры могут найти интерес инвесторов с премией ко вторичному рынку – с доходностью от 8,7% годовых.

Событие. Русфинанс Банк в период с 17 по 18 апреля 2013 г. планирует провести сбор заявок на 5-летние биржевые облигации серии БО-07 объемом 4 млрд руб. Ориентир ставки купона находится в диапазоне 8,45-8,65% годовых, что соответствует доходности 8,63-8,84% годовых к оферте через 1 год.

Комментарий. В настоящее время у Русфинанс Банка в обращении имеются как более короткие, так и длинные выпуски в сравнении с новым займом. В частности, облигации серий 10 и 11 (YTP 8,2-8,25%/204 дн.), БО-03 (YTP 8,66%/516 дн.), которые формируют спрэд к кривой ОФЗ порядка 270-280 б.п. В свою очередь, на первичном рынке бонды Русфинанс Банка предлагают доходность с премией к кривой госбумаг от 290 б.п., то есть шире, чем по сложившимся доходностям бумаг банка на вторичном рынке. Учитывая непростую ситуацию на торговых площадках, в том числе и на рынке рублевых облигаций, данная премия может оказаться неплохой компенсацией. На наш взгляд, бумаги могут найти интерес инвесторов с доходностью от 8,7% годовых.