Rambler's Top100
 

НОМОС-БАНК: ЦБ РФ 25 ноября сохранит "наблюдательную" позицию, не внося каких-то серьезных изменений в действующую процентную политику


[24.11.2011]  НОМОС-БАНК    pdf  Полная версия

Рыночная конъюнктура

Внешние рынки

Пока выбраться из полосы негатива, выражающегося коррекцией в рисковых активах, не удается. Перечень центров формирования опасений пополняется новыми участниками: макроданные Китая постепенно разрушают преобладающие в отношении него надежды, Германия разочаровывает отсутствием спроса на ее обязательства. Подготовка к выходным в США только усилила масштабы коррекции – инвесторы не готовы сейчас как-либо «замораживать» позиции.

Негативный новостной поток только усиливается, и это заставляет инвесторов действовать очень консервативно. Глобальные площадки вчера испытали довольно сильное потрясение от макроданных из Китая, отражающих сокращение производственной активности. Вкупе с сообщением о проблемах китайского рынка недвижимости это стало заметным триггером негативного настроя как в части сырьевого сегмента, так и в отношении рисковых активов в целом. Еще одной новостью, усиливающей общее рыночное напряжение, стал анонс итогов размещения 10-летних госбумаг Германии, раскрывающий проблему ограниченного спроса при наличии премии в доходности (доходность при размещении составила 1,98% против рыночного уровня 1,92% годовых). Безусловно, это изрядно «подкосило» сегмент европейского долга, для которого немецкие обязательства выступают бенчмарком. Вместе с тем, природа такой низкой активности имеет объяснение. Относительно других европейских долгов доходность выглядит чрезвычайно низкой, особенно при текущем зыбком положении Еврозоны и высоких рисках дальнейшего ослабления евро относительно доллара. К тому же если инвесторы ощущают потребность в «защитных» позициях, конкуренцию европейскому аукциону вполне составляло вчерашнее размещение 7-летних treasuries. Здесь, подчеркнем, ажиотаж был довольно высок: bid/cover на уровне 3,2х против 2,59х в октябре при доходности 1,415% (в октябре - 1,79%), доля покупок участников – нерезидентов 39,9% против 33,9%. Помимо европейских проблем драйвером для спроса на UST были и внутренние проблемы в США как по утверждению бюджетного дефицита, так и в целом по текущей ситуации в экономике, которая, согласно макроотчетам, остается весьма слабой.

Отметим, что дополнительным поводом для сокращения позиций в рисковых активах американскими инвесторами было приближение выходных, приуроченных ко Дню Благодарения, который отмечается сегодня. Опасаясь каких-либо «резких движений» рынка, игроки предпочли «защитные позиции», что, в частности, способствовало снижению доходности UST-10 до 1,89% годовых.

Среда – еще один «черный день» в календаре европейской валюты. Давно уже на международном валютном рынке не было столь стремительного снижения соотношения между евро и долларом, а негативные настроения инвесторов лишь способствуют усилению этого тренда. В начале дня, в рамках азиатской сессии, участники рынка проявляли запоздалую реакцию на слабые статистические данные, вышедшие во вторник. Следующим «ударом» по позициям евро стали слабые итоги аукциона по размещению Германией государственных долговых бумаг, а также публикация слабых показателей индексов деловой активности стран ЕС. Третья волна, окончательно накрывшая европейскую валюту и переместившая пару EUR/USD ниже технического уровня 1,342х., пришлась на американские торги. По итогам дня соотношение меду евро и долларом достигло значения 1,3327х. Вместе с тем, следует помнить о том, что еще в начале года пара EUR/USD достигала уровня 1,29х, и именно это значение может стать следующей целью для спекулянтов.

Российские еврооблигации

Усиление продаж на площадках Европы и США в полной мере распространяется и на российские риски. При этом какой-либо поддержки со стороны сырьевого сегмента, пока не проявляющего серьезной коррекции, не наблюдается.

Среда стала еще одним днем текущей недели, заставившим участников рынка понервничать. Хотя сразу после открытия были осторожные попытки настроиться на восстановление, в частности, первые сделки по суверенным Russia-30 после открытия в диапазоне 116,125% - 116,25% проходили по 116,375%, лейтмотивом торговой сессии стали продажи, повлекшие за собой ощутимые отрицательные переоценки. «Натиск» продавцов усилился с открытием американских площадок, где, помимо негативных макроданных и текущих бюджетных проблем, поводом для продаж было желание участников по возможности ограничить количество открытых позиций в рисковых активах в преддверии выходных. На фоне этого котировки суверенных Russia-30 откатились ниже отметки 116%, при закрытии «задержавшись» в диапазоне 115,625% - 115,75%. Отметим, что на таких уровнях отечественный бенчмарк находился последний раз в середине октября, будучи в процессе восстановления после ценового провала первых чисел октября.

В негосударственном секторе динамика была очень похожа с небольшой ремаркой на то, что утренних покупок, пытавшихся «затормозить» отрицательные переоценки, практически не было. Вторая половина дня стала полновесным sale-off, при этом основные заявки на продажу включали бумаги Газпрома: здесь котировки снизились на 1-1,5%, более существенно по длинным выпускам. Также инвесторы старались ограничить свое «присутствие» в выпусках Альфа-Банка, Сбербанка, РЖД, ВЭБа, АЛРОСы, ВымпелКома – в среднем переоценки были на уровне 0,5 – 1%.

Рублевые облигации

Участники рынка не стали «отвлекаться» на новое предложение Минфина. Конъюнктура вторичного рынка остается в зависимости от активности продавцов

Рублевый рынок вчера наглядно отразил общие весьма панические настроения. Нежелание участников наращивать позиции даже в 4-летних ОФЗ без какой-либо премии к рынку стало причиной того, что Минфин признал аукцион несостоявшимся. При этом какого-либо спроса на ОФЗ, перенесенного на вторичку, не наблюдалось, напротив, продажи усилились. Вчерашний день принес госбумагам дополнительные отрицательные переоценки в диапазоне от 20 до 35 б.п. практически по всему спектру бумаг.

В корпоративном секторе торговая сессия отличалась тем, что участники рынка соглашались на более ощутимые отрицательные переоценки, чем в предыдущие дни, и, судя по всему, именно это стало поводом для усиления торговой активности. Наиболее серьезные обороты при средних ценовых потерях на уровне 10-30 б.п. зафиксированы в выпусках АЛРОСы, Северстали, Сибметинвеста, РЖД, Лукойла, МТС.

Forex/Rates

Негативный фон, складывающийся еще до открытия российских валютных площадок, не оставляет ни единого шанса рублю как вчера, так и сегодня

Несмотря на то, что ситуация на сырьевых площадках сохраняется стабильной, а стоимость нефти марки Brent удерживается выше уровня 105 долл. за барр., национальная валюта продолжает сдавать позиции. Инвесторы в сложившихся условиях неопределенности с дальнейшим развитием ситуации в Европе предпочитают формировать позиции в долларах. Вместе с тем, на локальном рынке в настоявший момент существует избыток долларовой ликвидности и недостаток рублевой. Кривая Cross-Currency Swap руб./долл. продолжает находиться на высоком уровне, отражая заинтересованность участников в рублевой ликвидности, при этом остается желание сохранить позицию в и долларах. Трансформация экспортерами валютной выручки накануне завтрашней выплаты в бюджет НДПИ и акцизов уже не является помехой для ослабления рубля. За вчерашний день курс доллара вырос до 31,40 руб., а бивалютная корзина до – 36,16 руб.

Возврат Минфину разницы между привлеченными ресурсами на прошедшем депозитном аукционе и ранее размещенными средствами банковская система пережила относительно спокойно. Сумма остатков на корсчетах и депозитах в ЦБ снизилась всего на 24,3 млрд руб. При этом на аукционах прямого РЕПО не наблюдалась повышенная активность. Банк России сохранил лимит по РЕПО сроком на один день на уровне 300 млрд руб. Ставки денежно рынка даже накануне предстоящих налоговых выплат продолжают снижаться (MosPrime o/n – 5,31%). По всей видимости, все уже давно прекрасно понимают, что в случае необходимости всегда можно привлечь ресурсы в ЦБ, причем иногда даже по более выгодной ставке. В то же время, Банк России, сокращавший с начала недели объем лимитов, уже в пятницу будет вынужден вновь предложить рынку немного больше, чем текущие 300 млрд руб.

Отсутствие торгов в США скажется на снижении активности в сегменте российских еврооблигаций. При этом новостной поток из Европы (макроотчеты по Германии) будет воспринят лишь в случае преобладания негатива – как повод для увеличения заявок на продажу. В противном случае мы не ожидаем заметного движения в котировках.

Наши ожидания

От рублевого рынка мы не ждем каких-то перемен настроений. При этом дополнительным мотивом для укрепления «защитных» позиций выступают грядущие налоговые расчеты, приходящиеся на пятницу и понедельник.

На наш взгляд, до конца недели рубль продолжит сдавать свои позиции против иностранных валют, а у инвесторов пока нет причин для перемены настроений. И только в случае стабилизации ситуации на глобальных площадках, можно будет рассчитывать хоть на какое-то улучшение.

Главные новости

Европейская промышленность находится в рецессии

Предварительные индексы PMI за ноябрь по Еврозоне и Китаю показали дальнейшее ухудшение мировой экономической конъюнктуры. Европейская промышленность, по-видимому, уже находится в состоянии спада. Замедление китайской промышленности становится все более угрожающим

Событие. Индекс PMI mfg, характеризующий уровень деловой активности в промышленном секторе, снизился в ноябре в Китае с 51.0 до 48.0. Аналогичный индекс по странам Еврозоны упал с 47.1 до 46.4.

Комментарий. Индекс PMI mfg по Еврозоне достиг минимального уровня с июля 2009 г. Этот индекс находится ниже отметки 50 пунктов уже четвертый месяц подряд, и его текущее значение не оставляет сомнений в том, что европейская промышленность вошла в состояние рецессии (сокращения производства). При этом спад затрагивает уже не только проблемные страны, но также Германию и Францию.

Делать такой вывод по Китаю ещё преждевременно, хотя сигналы, конечно, тревожные – текущее значение индекса PMI mfg является минимальным с марта 2009 г. Замедление китайской промышленности связано как с охлаждением внутреннего спроса, так и с ухудшением ситуации на экспортных направлениях (для справки: на страны Евросоюза приходится 19 % китайского экспорта).

Усиление экономического спада может свести на нет все усилия европейских стран по бюджетной консолидации и привести к ситуации, когда суверенные дефолты станут неизбежными.

25 ноября Совета директоров Банка России будет рассматривать вопрос по ставкам

Мы ожидаем, что регулятор сохранит «наблюдательную» позицию, не внося каких-то серьезных изменений в действующую процентную политику

Событие. На предыдущем заседании 28 октября Совет директоров Банка России принял решение сохранить без изменения ставку рефинансирования и другие ставки по операциям ЦБ. Предстоящее завтра заседание, на наш взгляд, пройдет по такому же сценарию.

Комментарий. В своем октябрьском решении Банк России руководствовался, как было отмечено в его пресс-релизе, сформировавшимся на тот момент соотношением инфляционных рисков и рисков для устойчивости экономического роста, а также сохраняющейся неопределенностью развития внешнеэкономической ситуации.

Отметим, что на текущий момент ситуация не претерпела существенных изменений, и от регулятора не требуется каких-то более кардинальных мер.

- Динамика макроэкономических характеристик сохранила разнонаправленный характер. Темпы промышленного производства в октябре с учетом сезонной корректировки отражают рост на 0,8% относительно сентября, однако надо помнить, что это восстановление после двухмесячной стагнации, что не отражает очевидного повышательного тренда. При этом всплеск потребительского спроса, наблюдавшийся с весны этого года, ослабевает, рост инвестиций, не прекращавшийся с февраля, постепенно сокращается.

- Инфляционное давление сохраняется умеренным, после незначительного ускорения в сентябре, октябрьские данные вновь отражают еженедельный рост потребительских цен на уровне 0,1%, что отражает уровень инфляции в годовом выражении на 21 ноября на уровне 5,6%, что делает вполне реализуемым прогноз «ниже 7%» по итогам 2011 года.

- Ситуация на денежном рынке по-прежнему характеризуется всплесками спроса со стороны банковского сектора, но основные потребности удается удовлетворить через инструменты рефинансирования ЦБ, что сдерживает рост рыночных ставок.

- Согласно последним заявлениям представителей ЦБ приоритетом остается ценовая стабильность. Вместе с тем, со стороны С. Игнатьева в его выступлении на прошлой неделе прозвучали заявления, что «инфляция может по итогам текущего года сложиться выше 7%», что отражает опасения регулятора в том, что эффект девальвации, ожидаемый в октябре, может проявиться позднее – в декабре. Исходя из чего, регулятор может повременить с понижением ставок.

Башнефть размещает новый выпуск – интересное предложение

Новый выпуск предлагается с диапазоном доходности в 9,72-10,2% к оферте через 2 года, что формирует премию к голубым фишкам более чем в 200 б.п. Предложение компании является одним из наиболее интересных среди первичных размещений на сегодняшний день. Мы рекомендуем участие, начиная с нижней границы диапазона

Событие. Вчера стало известно, что компания 28 ноября открывает книгу на размещение облигаций серии БО-1 объемом в 10 млрд руб. По выпуску предусмотрена оферта через 2 года. Ориентир ставки 1 купона облигаций установлен в диапазоне 9,5-9,95% годовых, что соответствует доходности на уровне 9,72-10,2% годовых.

Комментарий. Напомним, что в октябре компания осуществила выкуп трех выпусков облигаций общим объемом в 15 млрд руб. по цене 105% от номинала. Такой шаг был, как мы понимаем, был вызван ставкой купона в 12,5%, что даже на фоне текущей конъюнктуры не совсем комфортно для эмитента.

Претензий к кредитному качеству компании не так уж и много: долговая нагрузка, несмотря на ожидаемый рост, сохраняется вполне умеренной – 1,3х. Увеличение долга связано с разработкой, совместно с ЛУКОЙЛом, месторождения Требса и Титова, на которое придется потратить, по разным оценкам, около 6-8 млрд долл. Также по-прежнему у компании отсутствуют рейтинги от международных агентств, что не позволяет бондам войти в Ломбард ЦБ. Вместе с тем, ликвидность в старых выпусках была довольно приемлемой. Учитывая, что лимиты у большинства участников сохранились, бонд, скорее всего, будет ликвидным.

Новый выпуск смотрится очень привлекательно. Во-первых, текущие уровни предлагают премию к голубым фишкам более чем в 200 б.п. Напомним, что в июле этот спрэд зачастую не превышал 50 б.п. Во-вторых, бумаги материнской компании, а также МТС, на близких отрезках дюрации торгуются не выше 8% годовых. Схожую с новым предложением доходность (9,31%) показывает лишь бонд МТС-7, однако он значительно длиннее – погашение в ноябре 2017 года. На том же отрезке дюрации, что и новый бонд Башнефти, торгуется выпуск Альянск Ойл БО-1 с доходностью 10,1% (02.2014 г.), однако качество и масштабы компании все-таки не соизмеримы с Башнефтью.

Резюмируя, мы считаем предложением компании одним из наиболее интересных среди текущих первичных размещений и рекомендуем участвовать, уже начиная с нижней границы обозначенного организаторами диапазона.

Первичное размещение Республики Коми (Ва2/ - /ВВ+) – интересно ближе к нижней границе ориентира

Размещение облигаций Коми, на наш взгляд, представляет интерес ближе к нижней границе ориентира (YTM 9,6-9,7% / 3,06 года) в силу надежного кредитного качества эмитента, который подтверждается высокой финансовой самостоятельностью бюджета и незначительным уровнем госдолга

Событие. На 15 декабря 2011 года запланировано размещение 5-летних облигаций Республики Коми серии 32010 на сумму 2,1 млрд руб. в форме аукциона по определению цены бумаг. Ставка 1-3 купонов зафиксирована на уровне 9,5% годовых, 4-7 купонов - 9,25% годовых, 8-10 купонов - 9% годовых. По выпуску предусмотрена амортизация: 40% от номинала гасится через 2,5 года, по 30% - через 3,5 года и 5 лет. Ориентир по доходности установлен в диапазоне 9,5-10% годовых при дюрации 3,06 года, что соответствует цене 100,5-99,3%. Бумаги соответствуют требованиям Ломбарда ЦБ.

Комментарий. В целом, предложение Республики Коми на первичном рынке среди регионов, заявивших о размещении облигаций (Карелия, Костромская и Свердловская области), является одним из привлекательных. Причиной этому - довольно высокое кредитное качество эмитента, которому может составить конкуренцию лишь Свердловская область (см. наш комментарий к первичному размещению облигаций регионов) Несмотря на различия в масштабах бюджета (у Коми меньше в 3 раза), а также размеры экономик регионов (в 2009 году ВРП республики составил 301 млрд руб. против 824 млрд руб. у области), Коми ни чем не уступает Свердловской области по доле собственных поступлений в доходах (79% против 83% соответственно) и уровню долговой нагрузки (госдолг в собственных доходах занимает 15% против 10% соответственно).

Отметим, что обоим регионам присуща низкая диверсификация экономики и концентрация на отельных отраслях (у республики – нефтегазовая отрасль; у области – металлургия и машиностроение).

В свою очередь, по уровню кредитного рейтинга Коми даже превосходит Свердловску область на одну ступень («ВВ+» от Fitch против «ВВ» от S&P). Причем, рейтинг республики был повышен на одну ступень совсем недавно, 16 ноября 2011 года. Эксперты Fitch отметили «улучшение операционного баланса Коми, поддерживаемое сильной экономикой региона, и низкий прямой риск (долг плюс прочая задолженность)».

Учитывая близость кредитных характеристик регионов, мы считаем, что размещение их бумаг пройдет на сопоставимых уровнях, но с поправкой на дюрацию (у Свердловской области – 2,5 года). По нашим оценкам, спрэд бумаг данных регионов к кривой ОФЗ должен составлять около 190-200 б.п., и рекомендуем принять участие в размещение облигаций республики с доходностью 9,6-9,7% годовых (цена 100,3-100,0%). Данные уровни дают возможность для апсайда и несут премию к уровням доходности обращающихся бумаг Коми (около 90-100 б.п.), впрочем, ликвидность в них практически отсутствует.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
1 2 3 4 5 6 7
8 9 10 11 12 13 14
15 16 17 18 19 20 21
22 23 24 25 26 27 28
29 30 31 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: