Rambler's Top100
 

НБ Траст: Несмотря на участившиеся разговоры о полноценном QE3, запуска дополнительного этапа стимулирования в ближайшие месяцы не произойдет


[25.10.2011]  НБ Траст    pdf  Полная версия

Глобальные рынки и еврооблигации

Первые лица ФРС: новые упоминания о вероятности QE3; регулятор изучает возможности поддержки рынка жилья; не ждем запуска нового этапа стимулирования в период действия Operation Twist; сложившиеся ценовые уровни в рисковых активах могут стать пиком текущего отскока

В выходные о возможности запуска полноценного нового этапа количественного смягчения с традиционной формулировкой «в случае необходимости/в целях поддержания роста экономики» говорила вице-президент ФРС Дж. Йеллен, а вчера ей вторил глава ФРБ Нью-Йорка У. Дадли. Заявление У. Дадли повлияло на цены commodities и валют против доллара: по крайней мере с 21:00 МСК, когда началось выступление спикера, увеличились покупки в Brent и EUR/USD. Реакции в американских индексах акций не было, равно как и выраженных продаж в UST.

Отдельным объектом внимания главы ФРБ Нью-Йорка стал рынок жилья. В частности, У. Дадли заявил о возможностях ФРС поддерживать относительно низкие уровни спредов ипотечных ставок к UST, что должно стать поддерживающим фактором для рынка жилищного кредитования. Отметим, что У. Дадли уже третий из первых лиц ФРС, кто за последнюю неделю говорит о необходимости поддержки рынка жилья (вчера рынок жилья стал, пожалуй, единственной интересной темой выступления главы ФРБ Далласа Р. Фишера), что, видимо, должно означать активизацию действий регулятора в данном направлении.

Позже прозвучали высказывания исполнительного вице-президента группы операций на финансовых рынках ФРБ Нью-Йорка Б. Сэка, заявившего, что эффект от запущенной в октябре Operation Twist будет равносилен эффекту от второго этапа количественного смягчения (QE2). К сожалению, количественных оценок эффекта двух предшествовавших этапов смягчения для экономики со стороны ФРС мы так и не увидели.

Несмотря на участившиеся разговоры о полноценном QE3, запуска дополнительного этапа стимулирования в ближайшие месяцы не произойдет. До июня 2012 г. стимулирующим механизмом будет оставаться Operation Twist – механизм, хотя и рискованный, но не способствующий разгону инфляции и издержек в условиях отсутствующего экономического роста. К последнему, напомним, явно привел прямой выкуп казначейских облигаций в рамках QE2.

Надеяться на новую порцию ликвидности от ФРС не стоит, и, судя по отсутствию взлета рынков после слов уже двух членов ФРС, упомянувших QE3 в арсенале возможных мер, понимание данного факта у участников рынка есть. Более того, мы полагаем, что достигнутые рисковыми активами (S&P500 и Brent) ценовые уровни являются локальными максимумами, на которых наблюдаемый отскок рынков, происходящий на невысоких объемах торгов, как минимум приостановится.

Итоги торгов по еврооблигациям: надежды на саммит ЕС помогли котировкам вырасти, хотя активность была низкой; спросом пользовались рублевые евробонды РСХБ; суверенный выпуск Russia 30 подорожал на 40 бп, но все еще торгуется на 3 п.п. ниже уровня начала августа

Российские еврооблигации начали неделю с повышательной динамики на фоне надежд на решительные действия европейских лидеров по преодолению долгового кризиса, однако активность на рынке была крайне невысокой. Дневной торговый оборот составил лишь USD42 млн., что в два раза меньше среднегодового уровня.

В нефтегазовом секторе относительно высокий спрос был предъявлен на долгосрочные выпуски Лукойла, подорожавшие в итоге на 0.9-1.2 п.п. Выросли также котировки бумаг на дальнем конце кривой Газпрома – на 0.7-1.1 п.п. Среди евробондов второго эшелона инвесторы обратили внимание, прежде всего, на долгосрочные выпуски Вымпелкома, рост стоимости которых по итогам дня составил 1-1.1 п.п. Примерно на «фигуру» подорожали отдельные выпуски Алросы, Евраза и Северстали.

В банковском секторе рост котировок был менее заметным и сосредоточился в основном в евробондах Банка Москвы (+0.9-1.1 п.п.) и Альфа-Банка (+0.2-0.6 п.п.). Отдельно отметим присутствовавший на рынке спрос на рублевые евробонды РСХБ: выпуски RussAgrBank 13R и RussAgrBank 16R подорожали на 10 бп и 30 бп соответственно.

В суверенных выпусках рост котировок был достаточно равномерным. Индикативный выпуск Russia 30 по итогам торгов набрал 40 бп и поднялся в цене до 117.24% от номинала. Отметим, что, несмотря на наблюдающийся с начала октября практически непрерывный рост стоимости Russia 30 (на фоне общего восстановления спроса на риск), данный индикативный евробонд все еще котируется на 3 п.п. ниже максимума начала августа. Спред Russia 30–UST10 в понедельник сузился на 13 бп до 227 бп. Менее ликвидные суверенные еврооблигации подорожали в среднем на 30-45 бп.

Открытие торгов по еврооблигациям: снижение спроса на риск вызовет умеренную просадку в котировках евробондов на открытии; в фокусе – доверие к экономике США и саммит ЕС

Оптимизм в отношении способности лидеров ЕС представить на саммите в среду адекватный план по выходу из долгового кризиса постепенно уходит с рынков, и инвесторы занимают более осторожную позицию. На торгах в Азии большинство индексов ушло в минус (Nikkei 225 теряет порядка 0.6%), в отрицательной зоне находится также и фьючерс на S&P 500 (–0.2%).

Несмотря на очевидное охлаждение инвесторов к рисковым активам, котировки нефти смотрятся достаточно устойчиво. Баррель Brent стоит около USD111.3 против USD110.7 на закрытии основных торгов в России накануне. Мы полагаем, что торги на российском рынке еврооблигаций начнутся с небольшого снижения котировок после достаточно существенного роста, продемонстрированного накануне.

Из событий дня стоит отметить аукцион по краткосрочным госбумагам Испании, а также главный макропоказатель вторника – индекс доверия к экономике США. Сегодня рынок также продолжит внимательно следить за поступающими в СМИ утечками информации касательно предстоящего в среду саммита ЕС.

Внутренний рынок и рублевые облигации

Налоговый период способствует минимальной активности в рублевом долге, низкие обороты торгов обуславливают значительные ценовые движения

Картина торгов в рублевом долге в понедельник сводилась к покупкам в ряде средних и длинных выпусков госбумаг. В дюрации свыше 3.5 года в пределах 30-40 бп по цене прибавили ОФЗ 25077 и ОФЗ 26203. В 7-летнем ОФЗ 26204 (YTM 8.47%) рост цен составил менее 10 бп, а торговый оборот был существенно ниже по сравнению с вышеуказанными выпусками.

ВЭБ-Лизинг планирует разместить RUB5 млрд. облигаций 8-й серии; детали выпуска пока не озвучены; не ожидаем интересной премии к вторичному рынку, учитывая короткий срок сбора заявок инвесторов

По сведениям Интерфакса, сегодня ВЭБ-Лизинг открывает книгу заявок инвесторов на приобретение 8-й серии облигаций на сумму RUB5 млрд. Срок обращения бумаг составит 10 лет. Инвесторы смогут принять участие в формировании книги до 27 октября текущего года, техническое размещение назначено на 1 ноября 2011 г. Другие детали выпуска пока не были озвучены.

Мы не исключаем, что компания установит право на досрочное погашение для инвесторов для успешного маркетинга выпуска. Вместе с тем, учитывая короткий срок формирования книги, не исключено, что круг инвесторов уже определен и привлекательной премии к вторичному рынку предложено не будет. Наиболее ликвидный ВЭБ-Лизинг-5 торговался вчера с YTP 9.66-9.72% к оферте через 4.5 года, менее ликвидные ВЭБ-Лизинг-3,4 котировались с bid/ask спредами выше 2-3 п.п. по YTW 8-10% на диапазоне 2.5-4.5 года.

Денежный рынок

Ликвидность практически не изменилась, в преддверии налоговых оттоков ощущается напряженность в ставках money market; сценарий переспроса повторится на сегодняшнем аукционе Минфина с трансформацией неудовлетворенного спроса на money market

В преддверии сегодняшних расчетов по налогам средства банков на счетах высоколиквидных активов выросли несущественно – на RUB18.6 млрд. в терминах суммарных остатков на корсчетах и депозитах (до RUB867.3 млрд.). При этом чистая ликвидная позиция банков по операциям с ЦБ ушла ниже RUB700 млрд. за счет объемного привлечения ликвидности от ЦБ: на двух сессиях аукционного РЕПО с регулятором банки взяли RUB354.3 млрд. однодневных денег против RUB304.8 млрд. в пятницу.

Накануне расчетов по налогам почувствовалась напряженность и в ставках money market: внутри дня банки первого круга занимали на МБК в овернайт под 5.15-5.25%, хотя на конец дня сделки шли на уровне пятничных 4.75-5.25%. Наряду с этим начало дорожать фондирование через междилерское РЕПО: однодневные сделки под залог ОФЗ и облигаций 1-го эшелона вчера в среднем шли по 5.45-5.60%.

На сегодняшнем аукционе Минфина (RUB80 млрд.) перед завтрашним возвратом ранее привлеченных средств бюджета значительная срочность размещаемых денег из-за существующего дефицита ликвидности вновь обеспечит существенный переспрос, который по опыту прошлых размещений трансформируется в повышенный спрос на МБК. Все это наряду с налоговыми оттоками заставляет ожидать общего роста ставок money market.

В числе предстоящих событий рынка нельзя не отметить намеченный на четверг аукцион Внешэкономбанка по размещению средств пенсионных накоплений. Ранее ВЭБ нечасто проводил подобные аукционы, что отчасти объяснялось отсутствием напряженности с внутренней ликвидностью в эти периоды (с декабря 2009 г. имело место всего семь размещений). На предстоящем аукционе ВЭБ предложит RUB20 млрд. на срок около полугода. Доступ к размещаемым средствам имеют порядка 35 банков – те же, которые по формальным признакам могут участвовать в аукционах бюджетных средств Минфина (подробнее см. наш специальный обзор от 19 октября «Ликвидность: доступ банков к средствам ЦБ и прочих госструктур»).

Кредитные комментарии

Moody’s изменило прогноз развития российской банковской системы со «стабильного» на «негативный»; нейтрально для долговых бумаг российских банков, поскольку повышенные риски банковского сектора уже включены в котировки

Вчера Moody’s изменило прогноз развития банковской системы РФ со «стабильного» на «негативный»: аналитики опасаются ухудшения условий операционной среды в российском банковском секторе на диапазоне 12-18 месяцев из-за волатильности на мировых финансовых рынках, ссылаясь на ранее проведенный стресс-тест для российских банков.

Впрочем, агентство отмечает, что у 91% анализируемых Moody’s банков прогнозы по рейтингам остаются «стабильными», что отражает устойчивость фундаментальных показателей банков, а низкие рейтинги большинства банков на уровне «В1-В3» уже учитывают их подверженность внешним шокам.

КОММЕНТАРИЙ

Мы считаем данную новость умеренно негативной для публичного долга российских банков, поскольку согласны с мнением аналитиков о высоком уровне подверженности российской банковской системы внешним шокам. В тоже время агентство не планирует реализации массовых негативных рейтинговых действий в отношении российских банков, и мы не ожидаем существенной реакции котировок бумаг на новость.

Moody’s в своем отчете основывается на результатах ранее проведенного стресс-теста, согласно которому средний уровень достаточности капитала сократится к концу 2012 г. до умеренных 14% при базовом сценарии и до ниже допустимого ЦБ уровня в 10% при негативном развитии ситуации (см. «Навигатор долгового рынка» от 12.10.2011). Тем не менее напомним, что данный стресс-сценарий не включает в себя поддержку банков со стороны регуляторов и акционеров, которая выступила основным фактором стабилизации ситуации в 2008-2009 гг.

Аналитики также не уверены в доступности предоставляемых регуляторами ликвидных средств для мелких и средних частных банков, и мы поддерживаем эти опасения. По нашим оценкам, доступом к средствам Минфина обладают чуть более 35 банков, доступом к внутридневным кредитам, кредитам «овернайт» и ломбардным кредитам ЦБ РФ обладают порядка 190 банков из ТОП-300, или 80 банков из ТОП-100 (см. «Ликвидность: доступ банков к средствам ЦБ РФ и прочих госструктур» от 19.10.2011 г.). Более широкое распространение подразумевает прямое РЕПО с ЦБ РФ: данный инструмент, по нашим оценкам, формально доступен 221 банку из порядка 260 банков-участников секции государственных ценных бумаг на ММВБ.

По словам представителей ЦБ, регулятор на данный момент не видит острых проблем с уровнями ликвидности и достаточности капитала у большинства банков и не предполагает в среднесрочной перспективе реализации наиболее эффективного в кризис инструмента поддержки банков – беззалоговых кредитов. Заметим, что регулятор отмечает наличие единичных банков из ТОП-30, нормативы которых близки к критическим, но они способны самостоятельно стабилизировать ситуацию.

Мы полагаем, что премия за повышенные отраслевые риски уже заложена в котировки бумаг российских банков. Так, бумаги наиболее качественного государственного банка – Сбербанка – торгуются с премией в 130 бп на диапазоне 4 года, в то время как бумаги Газпрома предлагают 90-100 бп. Квазисуверенные еврооблигации ВЭБа, РСХБ, Газпромбанка и ВТБ предлагают дополнительные 50-110 бп к кривой еврооблигаций Сбербанка, а стоимость публичного внешнего долга наиболее качественных частных банков подразумевают в среднем еще как минимум 150-220 бп премии.

ДТЭК привлек крупный кредит от структур ВТБ; средства необходимы для финансирования приобретения Киевэнерго и Западэнерго; долговая нагрузка увеличится, но некритично; к евробондам ДТЭК относимся нейтрально

По данным Интерфакса, крупнейшая вертикально интегрированная энергетическая компания Украины – ДТЭК – привлекла 5-ледний кредит от структур ВТБ объемом RUB10 млрд.

КОММЕНТАРИЙ

По заявлению компании, поступления от полученного кредита будут направлены на общекорпоративные цели, финансирование капитальных затрат, а также на M&A сделки.

Напомним, что ДТЭК на данный момент является основным претендентом на приобретение государственных долей в двух крупных энергетических компаниях Украины – Западэнерго и Киевэнерго. Ранее украинское правительство объявило стартовые цены на оба этих актива в размере USD242 млн. и USD54 млн. соответственно, т.е. практически весь объем привлеченных кредитных средств может быть направлен компанией на приобретение этих двух компаний.

В конце 1П 2011 г. на счетах ДТЭК находилось около UAH2 млрд. (USD250 млн.), что приблизительно в 3.5 раза больше, чем объем краткосрочного долга компании. После привлечения кредита от структур ВТБ совокупный долг компании увеличится с UAH4.9 млрд. до UAH7.5 млрд., что доведет показатель «Долг/EBITDA» до 0.9-1.0х. На наш взгляд, это не должно негативным образом повлиять на отношение инвесторов к кредитным рискам компании. Мы по-прежнему считаем консервативную долговую стратегию ДТЭК одним из главных преимуществ компании.

Еврооблигации ДТЭК в последние дни торгуются на одном уровне с бумагами другого финансово крепкого украинского эмитента – Метинвеста, т.е. с премией к суверенной кривой в размере всего 70-80 бп. Столь узкие спреды ограничивают потенциал курсового роста евробондов ДТЭКа, тем не менее склонные к риску инвесторы могут рассматривать эти бумаги вместе с еврооблигациями Метинвеста как альтернативу суверенным долгам Украины.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
26 27 28 29 30 31 1
2 3 4 5 6 7 8
9 10 11 12 13 14 15
16 17 18 19 20 21 22
23 24 25 26 27 28 29
30 31 1 2 3 4 5
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: