Rambler's Top100
 

НБ Траст: Напряжение денежного рынка достигает своего апогея: ставки на аукционах 1-дневного РЕПО с ЦБ находятся на уровне годового максимума


[23.12.2011]  НБ Траст    pdf  Полная версия

Глобальные рынки и еврооблигации

- Итоги торгов по еврооблигациям: рынок готовится к Новому году – активность близка к нулю; Russia 30 в символическом минусе – 5 бп

- Открытие торгов по еврооблигациям: положительный настрой на рынке сохраняется; Brent стабильна; не ждем выраженной динамики на торгах

- В США действующая администрация достигла соглашения с республиканской оппозицией о продлении льготного налогообложения доходов от оплаты труда: пониженная ставка 4.2% против 6.2% до снижения будет актуальна еще в течение двух месяцев

Рублевые облигации и денежный рынок

- Рыночная активность снижается под давлением нехватки рублевой ликвидности и по мере усиления предпраздничных настроений; ликвидные ОФЗ остались на уровне среды, за исключением ОФЗ 26204

- ВТБ установил купон по новому выпуску бондов БО-6 в размере 8.50%; привлекательная доходность на годовом диапазоне

- Напряжение денежного рынка достигает своего апогея: ставки на аукционах 1-дневного РЕПО с ЦБ находятся на уровне годового максимума; фондирование на рынках МБК и 1-дневного междилерского РЕПО дорожает; впереди еще уплата налогов и возвраты Минфину

- Москва утвердила план рыночных заимствований на 2012–2014: в 2012 предельный объем выпуска облигаций внутреннего займа города составит RUB39.9 млрд., в 2013 – RUB142.4 млрд., в 2014 – RUB153.8 млрд.

Кредитные комментарии

- Повторная реструктуризация долга БТА Банка может состояться в 1П 2011; не ожидаем щедрых предложений для держателей бумаг банка при определении условий

- Moody’s изменило прогноз по рейтингу ММК с «позитивного» на «стабильный», и по рейтингу Мечела – cо «стабильного» на «негативный»; решение ожидаемо вследствие ухудшения экономических условий; нейтрально для бондов обеих компаний

- Fitch подтвердило рейтинг Синека на уровне «BBB-», прогноз «стабильный»; хороший повод обратить внимание на короткий «защитный» евробонд Sinek 15 c офертой в 2012

Стратегия долговых рынков-2012

- Тренды предстоящего года: глобальные рынки, еврооблигации, экономика России, рублевые облигации

Глобальные рынки и еврооблигации

Итоги торгов по еврооблигациям: рынок готовится к Новому году – активность близка к нулю; Russia 30 в символическом минусе – 5 бп

Активность на российском рынке еврооблигаций в преддверии Нового года и католического Рождества продолжает стремительно снижаться. Накануне значимое изменение котировок было отмечено лишь в долгосрочных евробондах Газпрома, подорожавших на 30–50 бп.

Суверенный индикативный выпуск Russia 30 завершил день в символическом минусе (–5 бп) на уровне 115.95% от номинала. Спред Russia 30–UST10 немного расширился – на 2 бп до 267 бп.

Открытие торгов по еврооблигациям: положительный настрой на рынке сохраняется; Brent стабильна; не ждем выраженной динамики на торгах

На глобальных рынках в пятницу сохраняется позитивный настрой, который частично поддерживается относительно сильными данными по рынку труда США и достигнутой договоренностью о продлении льготного налогообложения доходов от оплаты труда. Азиатские рынки демонстрируют рост (Токийская биржа сегодня закрыта, южнокорейский KOSPI прибавляет почти 1.3%), фьючерс на S&P 500 в плюсе на 0.5%. Нефть марки Brent торгуется почти без изменений относительно закрытия основных торгов в России в четверг – на уровне USD108 за баррель. Мы не ждем сегодня существенной динамики на российском рынке еврооблигаций.

Последний день недели в плане статистики будет представлен данными по заказам на товары длительного пользования, доходам и расходам потребителей и продажам новостроек в США.

Внутренний рынок и рублевые облигации

Рыночная активность снижается под давлением нехватки рублевой ликвидности и по мере усиления предпраздничных настроений; ликвидные ОФЗ остались на уровне среды, за исключением ОФЗ 26204

Активность на рублевом рынке снижается. В секторе госбумаг оборотом свыше RUB1 млрд. вчера отметился лишь короткий ОФЗ 25078 (YTM 6.74%). В большинстве выпусков госбумаг день вновь прошел практически без движений, за исключением лишь 7-летнего ОФЗ 26204 (YTM 8.43%), подешевевшего на 15 бп.

В корпоративных выпусках на рынок вчера вышли НЛМК БО-2 (YTW 8.90%) и НЛМК БО-3 (YTW 8.93%) с дюрацией 1.4 года. В целом на вторичных торгах четверга вне сегмента госбумаг наибольшая активность была замечена в выпусках Газпром Капитал-3 (YTW 7.57%) и Нижегородская обл.-7 (YTW 9.80%).

ВТБ установил купон по новому выпуску бондов БО-6 в размере 8.50%; привлекательная доходность на годовом диапазоне

ВТБ на этой неделе закрыл книгу заявок инвесторов на покупку новой серии облигаций БО-6 на RUB10 млрд. В ходе маркетинга квартальный купон был установлен по верхней границе ориентиров на уровне 8.50%, или YTP 8.77% к оферте через год. Техническое размещение бумаг назначено на 23 декабря 2011 г.

Напомним, что ранее Газпромбанк разместил облигации с полугодовым купоном в 8.50%, который на данный момент торгуется чуть выше номинала при YTP 8.64–8.67% через год. Таким образом, ВТБ БО-6 предполагает премию к Газпромбанк БО-4 чуть выше 10 бп. Оба новых выпуска предполагают привлекательную премию к суверенной кривой порядка 220–230 бп и, на наш взгляд, представляют интерес для инвесторов в качестве защитных активов до погашения. В случае ухудшения конъюнктуры мы не склонны ожидать существенного падения котировок бумаг. Впрочем, мы не исключаем низкой ликвидности в бумагах, что может ограничить рост котировок при благоприятных настроениях на рынке.

Денежный рынок

Напряжение денежного рынка достигает своего апогея: ставки на аукционах 1-дневного РЕПО с ЦБ находятся на уровне годового максимума (6.34%); фондирование на рынках МБК и 1-дневного междилерского РЕПО дорожает (на 20–25 бп); впереди еще уплата налогов и возвраты Минфину (26 и 28 декабря)

Сумма остатков на корсчетах и депозитах по состоянию на утро 23 декабря достигла RUB1.07 трлн., что на RUB39.2 млрд. больше, чем сутками ранее. Депозиты приросли на RUB12 млрд., достигнув RUB105.1 млрд., а корсчета – на RUB27.2 млрд., составив RUB961.8 млрд. Совокупные обязательства банков перед Минфином и ЦБ уменьшились на RUB11.6 млрд. Чистая ликвидная позиция приблизилась к положительной области еще на RUB50.8 млрд., достигнув таким образом -RUB757.6 млрд. Видимо, бюджетные расходы все-таки сыграли свою положительную роль в формировании чистой ликвидной позиции банковского сектора.

Вчера на аукционах 1-дневного РЕПО с ЦБ сложилась очень напряженная ситуация. Регулятор предложил банкам RUB50 млрд., но переспрос превысил отметку 3.2х. В течение первой сессии в рамках лимита было заключено сделок на сумму RUB59.8 млрд. под 6.31%. Кроме того, ЦБ предложил еще RUB10.7 млрд., сверх установленного объема. В итоге средневзвешенная ставка уравновесилась на 6.34%. На второй сессии РЕПО регулятор снова пошел на дополнительное предоставление ликвидности (RUB3.1 млрд.), но даже этого оказалось мало для удовлетворения потребностей банков. В итоге повысился спрос на альтернативные инструменты рефинансирования. В частности, по фиксированной ставке РЕПО (6.50%) было привлечено RUB29 млрд.

На рынке МБК ставки выросли на 25 бп, достигнув отметки 6.00–6.25%. 1-дневное междилерское РЕПО под обеспечение ОФЗ и облигаций 1-го эшелона предоставлялось под 6.10–6.60%, что в среднем на 20 бп выше, чем в среду.

На следующей неделе ожидается еще два эпизода повышенного напряжения на денежном рынке: 26 декабря – уплата НДПИ и акцизов (RUB200–220 млрд.), 28 декабря – возврат Минфину бюджетных средств (RUB86.1 млрд.) и уплата налога на прибыль (RUB330–360 млрд.).

Кредитные комментарии

Повторная реструктуризация долга БТА Банка может состояться в 1П 2011; не ожидаем щедрых предложений для держателей бумаг банка при определении условий

Вчера Национальный Банк Казахстана официально озвучил необходимость проведения повторной реструктуризации долга БТА Банка, который не способен обслуживать выплаты по обязательствам за счет внутренних источников. По словам регуляторов, переговоры с кредиторами планируется завершить в 1П 2012 г.

КОММЕНТАРИЙ

Как мы писали ранее, необходимость проведения повторной реструктуризации обязательств БТА банка достаточно высока, ввиду последовательного ухудшения финансовых показателей банка и увеличения дефицита капитала, поэтому новость вполне ожидаема.

В январе будущего года банку предстоит осуществить купонные выплаты по еврооблигациям в размере около USD150 млн., по оценкам агентства Bloomberg. При этом, согласно отчетности по МСФО за 1П 2011 г., банк не в состоянии генерировать положительный денежный поток от операционной деятельности при отрицательной чистой ликвидной позиции. Добавим, что, по оценкам Moody’s, только 20–25% кредитного портфеля банка генерируют денежный поток, а основной источник ликвидности – приток средств клиентов.

На наш взгляд, держателям долга не стоит ожидать щедрых предложений при проведении реструктуризации. Представители фонда Самрук-Казына не раз заявляли о заинтересованности возврата от инвестиций в проблемный актив при первичной реструктуризации, поэтому не склонны ожидать выдвижения привлекательных условий другим кредиторам банка. На данный момент котировки еврооблигаций BTA 18 опустились ниже 20% от номинала, и мы не склонны рассчитывать на положительную динамику котировок.

Стратегия долговых рынков-2012

Тренды предстоящего года: глобальные рынки, еврооблигации, экономика России, рублевые облигации

2012 г. будет характеризоваться волатильностью, уровни которой будут сопоставимы с уровнями, наблюдавшимися в последние месяцы уходящего года. По нашему мнению, данное утверждение будет справедливо для всех категорий торгуемых активов как на мировом, так и на локальном российском рынке.

ГЛОБАЛЬНЫЕ РЫНКИ

Ситуация в основных развитых экономиках, как и в 2011 г., предоставит весьма слабые шансы для спроса на активы EM. Мы прогнозируем, что весомого ускорения экономического роста в США не произойдет, и он лишь незначительно превысит темпы 2011 г. Ключевой проблемой американской экономики по-прежнему остается занятость, препятствующая увеличению потребительского спроса и сдерживающая рост поступлений от оплаты труда, главного источники расходов домохозяйств в условиях продолжающегося делевериджа.

Замедление деловой активности в США с весны 2011 г. с учетом лаговости найдет свое отражение в снижении темпов инфляции вплоть до 4К 2012 г. включительно. Данный фактор наравне с сохранением спроса на казначейские облигации США в качестве защитного актива заставляет нас ожидать закрепления доходностей UST10 к концу 1П 2012 г. на уровне 1.70-1.90%, а на конец года – новых минимумов на уровне 1.60-1.70%.

По завершении Operation Twist мы не ждем новых мер стимулирования со стороны ФРС, связанных с покупкой UST. При этом мы предполагаем, что регулятор предпримет попытку оживления рынка жилья через дополнительную поддержку рынка ипотечных бумаг (MBS).

При сохранении неизменного уровня ключевой ставки (Fed Funds) долларовый Libor 3m, по нашим прогнозам, к концу 1К 2012 г. снизится до 0.40–0.45%. Наш прогноз мы обосновываем значительным снижением стоимости предоставляемой американским регулятором долларовой ликвидности ключевым центробанкам в рамках своповых линий.

Между тем главным источником нестабильности на глобальных рынках в 2012 г. останется европейский долговой кризис. Распространение кризисных явлений на «центр» еврозоны уже никем не ставится под сомнение, и рейтинговые агентства готовятся «транслировать» этот факт в снижение рейтингов всех стран валютного союза. Мы ждем снижения рейтинга Франции уже в январе–феврале 2012 г., что, вкупе с возможной потерей наивысшего рейтинга другими странами еврозоны, неминуемо отразится на прочности и эффективности механизмов финансовой защиты в Европе. Под особым давлением в следующем году окажутся также рынки госдолга Италии, Испании и Бельгии, причем в последних двух случаях ведущую роль сыграют негативные тенденции в банковском секторе.

Важно, что ни суверенных дефолтов, ни развала еврозоны мы не прогнозируем. Включение «печатного ставка» ЕЦБ или же резкое наращивание объема выкупаемых «периферийных» госбумаг также представляется нам нереалистичным. Регулятор может лишь продолжить монетарные смягчения, снизив ставку до нового минимума и продлив действие нестандартных механизмов поддержания ликвидности. Мы прогнозируем ключевую ставку (по операциям MRO) на конец года на уровне 0.75%. Наш взгляд на ситуацию в еврозоне трансформируется в ожидаемый уровень EUR/USD на конец 2012 г. в 1.27–1.28.

В 2012 г. мы ожидаем дальнейшего сокращения присутствия монетарной составляющей в ценах биржевых товаров. В этих условиях их стоимость будет в большей степени определяться физическим потреблением. Наш прогноз среднегодового уровня цен сорта Brent составляет USD96/барр.

ЕВРООБЛИГАЦИИ

Российский рынок еврооблигаций всецело ощутил на себе влияние долговых проблем Европы. Причем в этих условиях отставание России от сопоставимых стран ЕМ заметно увеличилось: спреды между суверенной кривой России, с одной стороны, и кривыми Мексики и Бразилии, с другой, расширились на 100 бп. Мы полагаем, что рассчитывать на реализацию сценария «тихой гавани» России не стоит также и в 2012 г.

Реакцией корпоративных выпусков еврооблигаций на волатильность в последние месяцы 2011 г. стало заметное снижение ликвидности и расширение bid/ask спредов. Если суверенные бумаги смогли восстановить свои позиции после шока августа–сентября 2011 г., то котировки корпоративных и банковских выпусков, особенно не относящихся к первому эшелону, остались ниже уровней начала года. Первичный рынок практически закрылся после снижения рейтинга США в августе, и мы ждем, что в 2012 г. он будет доступен лишь изредка, в периоды относительной стабилизации ситуации в Европе, и то исключительно высококлассным заемщикам. В условиях неизбежной высокой рыночной волатильности мы считаем оправданными инвестиции в короткие выпуски евробондов, позволяющие минимизировать ценовые потери на падающем рынке.

ЭКОНОМИКА РОССИИ

Экономический рост в России по итогам 2011 г. составит 4.2–4.5%. Совокупное потребление перестало играть определяющую роль в структуре прироста ВВП: действующая модель экономическая развития истощается. Следствием замедления роста оказалась низкая инфляция – около 7%.

В 2012 г. мы ожидаем прирост ВВП на уровне 3%, предполагая, что мировые цены на нефть марки Urals составят USD96–98/барр. Мы видим объективные макроэкономические предпосылки для снижения экспортных доходов, усиления оттока капитала и девальвации рубля (ожидаемый среднегодовой номинальный курс доллара – RUB34).

Рост бюджетных расходов в 2012 г. превысит 20%, по итогам года Россия будет иметь дефицит федерального бюджета в 0.5–1% ВВП. Однако средств Резервного фонда (RUB790 млрд. + RUB400 млрд. бюджетной экономии по итогам 2011 г.) в совокупности с планируемым объемом внутренних заимствований (RUB1.5 трлн.) вполне достаточно для того, чтобы выполнить все расходные обязательства госбюджета. В то же время все силы и средства ЦБ будут направлены на удержание инфляции в пределах 6–7%. Следствия этих мер – сохранение напряженной ситуации на денежном рынке, эпизодические ужесточения денежно-кредитной политики и валютные интервенции на внутреннем рынке. Прогнозируемый уровень ставки рефинансирования на конец 2012 г. – 8.50%.

РУБЛЕВЫЕ ОБЛИГАЦИИ

Рынок рублевого долга, как и в 2011 г., будет характеризоваться активным присутствием Минфина в качестве заемщика, что при сжавшемся аппетите к риску поддержит ярко выраженную в последние месяцы практику предоставления премий корпоративными заемщиками при первичных размещениях. Несмотря на планируемое расширение присутствия нерезидентов на рынке ОФЗ, глобальная конъюнктура не позволяет нам сделать ставку на снижение доходностей по итогам года. Наше видение доходностей локальных госбумаг на конец 2012 г. – до 8.50% для выпусков с 3-летней дюрацией.

В корпоративном секторе потенциал расширения спредов первого эшелона к ОФЗ, на наш взгляд, не исчерпан, и достижение уровней в 150–160 бп для 3-летней срочности в течение 2012 г. вполне реально. Мы полагаем, что первичный рынок будет открыт для коротких предложений крепких заемщиков первого и второго эшелонов в дюрации не более 2.5–3 лет. Устойчивость внутреннего долгового рынка на случай внезапных внешних шоков определяется и низким уровнем левериджа: по нашим оценкам, размер «плеча» на рынке в настоящее время не превышает 3.0–5.0х при более чем десятикратной этажности РЕПО накануне сентября 2008 г.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: