Рынки

Статистика по ВВП США оказалась слабее ожиданий. По предварительной оценке, ВВП США во 2 квартале 2010 г. вырос на 2.4% квартал к кварталу против прогноза в 2.6%. Американские фондовые индексы, просевшие на открытии, сумели закрыться на уровнях четверга. Однако доходность 10‐летних US Treasuries выросла более чем на 9 б.п. – до 2.9% годовых. Пара EUR/USD по‐прежнему торговалась в диапазоне 1.30‐1.31. Российские фондовые индексы просели в среднем на 1.5%. Котировки рублевых облигаций не претерпели серьезных изменений, лишь в отдельных выпусках наблюдался точечный спрос. Мы ожидаем продолжения подобной вялой торговли в начале текущей недели, однако увеличившаяся ликвидность в системе после окончания периода налоговых платежей может положительно повлиять на настроения инвесторов на долговом рынке. На рынке евробондов выпуск Россия‐30 вырос на 0,24 б.п. до уровня 116.215%, доходность 4.79%. В корпоративном сегменте не наблюдалось четко выраженной тенденции. Продолжились продажи в Лукойле на новостях о возможном снижении рейтинга. 5‐летний CDS на Россию существенно не изменился и составляет 161,767. На европейском пространстве сильнее других выросли CDS на суверенный долг Италии и Венгрии, увеличившись в среднем на 3 пункта. Среди выходящей сегодня статистики определенный интерес могут вызвать данные по ISM Manufacturing и расходам на строительство в США.

Экономика и политика

Совет директоров ЦБ на заседании 30 июля сохранил без изменений ставку рефинансирования и процентные ставки по операциям Банка России. На текущий момент ставка рефинансирования составляет 7.75%. В заявлении ЦБ говорится, что оцениваемый на ближайшие месяцы уровень инфляционных рисков не является в настоящее время основанием для пересмотра параметров денежно‐кредитной политики. В сообщении также указывается, что в июне‐июле 2010 г. продолжилось замедление инфляции. По сообщению Росстата, на 26 июля ее темп в годовом исчислении составил 4.7%. В динамике основных макроэкономических показателей РФ наметились позитивные сдвиги. В июне вновь было зафиксировано значительное снижение уровня безработицы. На текущий момент, показатель безработицы уже близок к докризисным уровням (6.8%). Учитывая также продолжившийся рост реальных зарплат, все это создает предпосылки для восстановления потребительского спроса и экономики в целом. Принимая во внимание комментарий к текущему заседанию, высказывания представителей ЦБ РФ в недавнем прошлом, а также опасения относительно роста инфляции, связанные с погодными аномалиями на территории РФ, мы не ожидаем в ближайшей перспективе продолжения цикла снижения ставок.

Корпоративные новости

30 июля была закрыта книга заявок на размещение облигаций ГМК Норникель (Baa2/BBB‐/BBB‐) серии БО‐Ставка 1‐го купона установлена на уровне 7% годовых. Процентная ставка 2‐6‐го купонов, по решению эмитента, равна ставке 1‐го купона. Спрос превысил предложение более чем в 3 раза. По сообщению компании, биржевые облигации ОАО "ГМК "Норильский никель" серии БО‐03 включены в котировальный список "А" второго уровня ФБ ММВБ. Мы подтверждаем свое мнение о том, что выпуск при данной доходности является привлекательным, однако, по аналогии с недавними размещениями, ожидаем существенного спроса на вторичном рынке, что может привести к резкому снижению доходности в первые дни торгов.

В тот же день закрылась книга заявок на размещение облигаций НК Альянс (B+/NR/B) серии 03. Ставка 1‐го купона установлена на уровне 9,75% годовых при ориентире организаторов в 10‐10.5%. Учитывая сложившуюся доходность при размещении, мы считаем выпуск привлекательным для получения текущего дохода, однако не видим существенного потенциала снижения доходности. Ввиду узкого спрэда между вновь размещенным рублевым выпуском и долларовым Alliance‐15, а также сложившейся кривой NDF, мы обращаем внимание на долларовый выпуск Alliance‐15 (YTM 9.1%) и считаем справедливой доходность на уровне 8% годовых при цене 107% от номинала.

Аптечная сеть 36,6 (NR) опубликовала отчетность по МСФО за 1 квартал 2010 г. Чистый убыток аптечной сети по МСФО за I квартал 2010 года сократился по сравнению с I кварталом 2009 года на 75% до 162 млн. руб.

Консолидированная выручка Группы в 1 квартале 2010 года составили 4 537,1 млн. рублей, что на 22,6% ниже аналогичного показателя за 1 квартал 2009 года и на 9,7% меньше объема консолидированных продаж в 4 квартале 2009 года. Однако снизились и издержки – по сравнению с 1 кварталом 2009 г. на 28,9%. Показатель EBITDA от текущих операций по Группе увеличился на 2 млн. рублей в сравнении с 1 кварталом 2009 года и составил 213,7 млн. рублей. Так, компании удалось повысить рентабельность по EBITDA до уровня 4.7% против 3.6% годом ранее. Продажи в сопоставимых аптеках оказались ниже аналогичного прошлогоднего показателя на 21,1% в рублях, что связано со слабым восстановлением клиентского трафика. В 1 квартале 2010 года посещаемость аптек уменьшилась на 22,6% по сравнению с 1 кварталом 2009 года. Средний чек в сопоставимых аптеках увеличился на 2,3% в рублях. В розничном сегменте было закрыто 15 аптек. Общее количество аптек на конец 1 квартала составило 1004. Отметим, что компания уже не первый квартал сигнализирует о сокращении продаж.

На конец 1 квартала 2010 года совокупный финансовый долг Группы в рублевом выражении увеличился до 8 147,4 млн. рублей с 4 838,3 млн. рублей на конец 1 квартала 2009 года и с 7 441,1 млн. рублей на конец 2009 года. Рост долга стал результатом реструктуризации доли меньшинства в долгосрочный кредит в 2009 году и привлечения дополнительных банковских кредитов для пополнения оборотного капитала в 1 квартале 2010 г.

Мы с опасением смотрим на торгующийся реструктурированный рублевый выпуск Аптек второй серии. Неуверенные операционные показатели, публикуемые уже не первый квартал, в сочетании с нарастающим объемом долга (Долг/EBITDA 5.72) ставят компанию в достаточно трудное положение. С другой стороны, у эмитента неплохо получается как реструктуризация имеющихся обязательств (пролонгация кредита Standard Bank’a объемом 110 млн. долл. до 2014 г., госгарантии по кредиту Номос Банка объемом 1 млрд. руб., конвертация в акции долга перед СИА Интернейшнл), так и обслуживание текущего займа. Так, в конце июля компания удовлетворила 100% заявок на погашение 453.8 тыс. бумаг. Учитывая дороговизну текущего облигационного займа для компании (18% купон, тогда как банковская кредитная ставка в среднем составляет 11‐13%), можно предположить, что приоритетом для Аптек станет скорейшее погашение займа. Однако мы еще раз обращаем внимание инвесторов на снижающиеся операционные показатели, а также невысокую ликвидность выпуска, и считаем, что он и так оценен рынком достаточно дорого.