Рынки

Внешний фон утром в четверг нейтральный. День вновь небогат на события. Умеренное влияние на внешний рынок могут оказать еженедельные данные по безработице. Для внутреннего рынка фон положительный – результаты по вчерашним аукционам Минфина, а также дорожающая нефть (115.75 долл. за Brent) и восстанавливающаяся ликвидность (1.19 трлн руб.) будут подстегивать цены на российские облигации.

Торговая сессия среды на внутреннем рынке прошла без сюрпризов. Высокий спрос на длинные выпуски Минфина поддержал и бумаги частного сектора. Спросом пользовались длинные выпуски Вымпелкома и ВЭБа, а также облигации Русала. На внешнем долговом рынке росли бумаги госсектора – Россия-30 прибавила около 15 б.п., закрывшись на уровне 116.55%. В корпоративном сегменте сильных движений не отмечалось, а бид-аск спрэды оставались широкими.

Высокий спрос в частном секторе перебросился и на госбумаги. Как и ожидалось, Минфин провел успешное размещение двух длинных выпусков ОФЗ – 25075 и 26203 – с первоначальным предложением в 10 млрд руб. каждый. Спрос на первый из них, с погашением в середине 2015 г., превзошел предложение более чем втрое (34.4 млрд руб.), а объем размещения составил 9.6 млрд руб. Средневзвешенная доходность выпуска – 7.21%, что почти соответствует минимальной границе индикативного диапазона и не предполагает премии к вторичному рынку. Выпуск ОФЗ 26203 с погашением в середине 2016 г. привлек спрос по рыночной цене на 30.2 млрд руб., а объем размещения составил 9.7 млрд руб. Средневзвешенная доходность на уровне 7.55% расположилась посередине индикативного диапазона и также не оставила шансов на премию к «вторичке».

Подобный успех лишний раз демонстрирует снятие напряжения у участников рынка относительно ближайших планов ЦБ по монетарной политике. Примечательно, что при таком высоком спросе Центробанк не увеличил предложения столь комфортных для него длинных выпусков. На наш взгляд, разгадка лежит как в профиците бюджета (по предварительной оценке за январь-февраль 2011 г. – 95.9 млрд руб.) против ожидавшегося дефицита на фоне возросших нефтегазовых доходов, так и в перевыполнении плана по займам на текущий квартал (304 млрд руб.). Впрочем, это не вполне стыкуется с опубликованным недавно календарем аукционов на второй квартал, в который заложена сопоставимая величина заимствований (330 млрд руб.). Ясность должна появиться в ближайшее время, многое покажет поведение Минфина в ходе аукциона на следующей неделе.

Новости и торговые идеи

Вымпелком опубликовал хороший отчет за 4 кв. 2010 г. и весь 2010 г. Число подписчиков мобильной связи увеличилось за год на 43.5% до 92.7 млн, а подписчиков фиксированной связи – на 66.2% до 3.8 млн. Консолидированные активы группы составили по итогам года 14.7 млрд долл. Выручка выросла за год на 20.8% до 10.5 млрд долл., нормализованная OIBDA – на 15.4% до 4.9 млрд долл., что соответствует марже OIBDA в 46.9%. Чистая прибыль выросла до 1.7 млрд долл. (рост 49.2%), ROCE по итогам года составил 19.9%, снизившись за год с 24.4%. Несмотря на активное развитие на зарубежных рынках, российский бизнес продолжает определять итоговый баланс: 77.6% выручки, 76.5% OIBDA и 96.3% чистой прибыли.

Чистый долг группы составил 4.7 млрд долл., снизившись за год с 5.4 млрд долл. – в основном за счет притока прибыли от операционной деятельности (3.7 млрд долл.). Пока бремя долга легко: отношение долг/OIBDA за год снизилось – с 1.7 до 1.1, а отношение OIBDA/процентные расходы выросло – с 7.1 до 9.1. До конца 2011 г. группе предстоит погасить 1.2 млрд долл. – это немного, однако Вымпелкому предстоит привлечь около 6 млрд долл. для завершения сделки с Wind Telecom, и показатели долговой нагрузки могут значительно измениться.

На наш взгляд, отчетность Вымпелкома могла бы подтолкнуть его облигации вверх, если бы не объединение с Wind Telecom: пока неясно, на какую синергию можно рассчитывать от слияния с Wind Telecom и как объединенная компания будет справляться с выросшей долговой нагрузкой. Облигации Вымпелкома на данный момент торгуются на справедливом уровне, предлагая премию в доходности около 20-30 б.п. к облигациям МТС. Обращаем также внимание на доходность рублевых облигаций и еврооблигаций Вымпелкома. В частности, Vimpelcom-8.375%-13 торгуется со спрэдом к LIBOR/свопы в 300 б.п., а ВымпелкомИнвест-1 торгуется со спрэдом к доходности NDF- кривой в 204 б.п., то есть разница в спрэдах составляет порядка 100 б.п. При этом дюрация обеих бумаг сравнима: около 2 лет.

Экспресс-комментарий: Русал (NR) представил добротные финансовые результаты за 2010 г. по МСФО. Результаты Русала за 2010 г. примерно совпадают с консенсус-прогнозом аналитиков. Выручка компании составила 10.98 млрд долл. (рост 34,5%), показатель EBITDA – 2.6 млрд долл. (рост 335,7%), чистая прибыль – 2,87 млрд долл. (рост 249,2%). На рост чистой прибыли оказал влияние блок пакет акций ГМК Норильский Никель. EBITDA выросла как за счет роста объемов, так и за счет цены реализации конечной продукции. Так, средняя цена алюминия на LME в 2010 г. поднялась до 2173 долл. за тонну и, по прогнозам компании, в 2011 г. вырастет до 2500-2600 долл. При этом себестоимость производства алюминия за год составила 1724 долл. за тонну, увеличившись на 17%. Чистый долг компании за последний квартал сократился до 11.47 млрд долл. с 11.75 млрд долл. на конец сентября 2010 г. А показатель сравнительной долговой нагрузки Чистый долг/EBITDA за этот же период снизился с 6.2х до 4.4х.

На наш взгляд, единственный рублевый выпуск Русала – РусалБратск-7 (Dur 2.64; YTM 8.29%) высоко оценен рынком и не имеет спекулятивной составляющей. Спрэд к аналогичным по срочности бумагам Мечела (имеющим рейтинг B1 от Moody’s и входящим в ломбардный список Центробанка) составляет всего 10 б.п. Дальнейший рост цены облигаций Русала возможен, но скорее благодаря высокой ликвидности в системе и при маркетировании нового рублевого выпуска, который, согласно сообщению компании, может быть размещен вместо ранее планируемого выпуска в юанях.