Rambler's Top100
 

МДМ-Банк: Макроэкономический комментарий: "Ненужные потери или необходимая жертва"


[07.11.2008]  МДМ-Банк    pdf  Полная версия

Ненужные потери или необходимая жертва

Конец этой недели выдается, на счастье, не очень выразительным. Невыразительным? Это после выборов в США, возобновления падения акций и рекордного понижения ставок в Европе? Даже при том, что впервые за 10 лет существования EMU ставка Банка Англии оказалась ниже ставки ЕЦБ, пусть всего на 25 б.п.? Ну, это разве что для локальной сенсации... Про будущие деяния Б.Обамы мы пока говорить ничего не будем по причине того, что эти свершения еще предстоят, а анализировать возможные действия нового президента – дело не вполне наше. Невыразительность в другом, и падение акций тому порукой: ничего принципиально нового на рынках не произошло. Нет, конечно, случилось довольно многое, но ровно ничего не изменило ощущений игроков и экспертов, как их совершенно не впечатлила гонка снижения ставок в Европе и лишь довольно вялую реакцию вызвала победа Обамы (чего не скажешь о журналистах и политологах).

Европейского «антиралли» ставок на рынке ждали и, более того, полагают, что будут новые снижения, несмотря на явное – и такое привычное – нежелание ЕЦБ реагировать и далее в необычной для него агрессивной манере на ухудшение экономической конъюнктуры. Сейчас снижениями никого не удивишь. Все так привыкли к обилию стимулирующих мер, что еще одна, даже столь резкая, вызывает лишь весьма осторожную реакцию.

Давайте посмотрим на это наглядно. Слепок с экрана Bloomberg (ECO) – иллюстрация глубины падения американской экономики на этой неделе. Падения, которое уже никого не удивляет. Только рост производительности труда, что называется, trough thick and thin, дает основания говорить, что после того, как ураган пронесется, экономика Штатов, вопреки злопыхателям, будет иметь все шансы оставаться самой динамичной в мире.

Как Вы могли заметить, доллар сейчас не укрепляется, несмотря на то, что падение акций в США и мире должно было бы означать новые волны бегства от рисков. Однако крайне низкие ставки в США, с LIBOR o/n на уровне 0.2-0.4% (!), невероятно низкие доходности на коротком конце кривой US Trys и IRS говорят о том, что даже бегство от рисков имеет свои естественные пределы. В паре EUR/USD – примерно такая же консолидация, как в акциях. Одновременно японская иена продолжает свой рост, указывая на особенности рынка этой валюты, где в прошлом carry trades принимали наибольший размах, означая продолжение репатриации в Японию ее валюты.

В РФ сохраняется ситуация, при которой рубль остается под давлением. ЦБ, продавший по его собственным данным, за октябрь около 39 млрд.долл., продолжает предоставлять в рынок ликвидность, которой, судя по отзывам участников рынка и показателям объема средств на депозитах в ЦБ достаточно, и она частично продолжает поступать на валютный рынок, несмотря на неприятные для спекулянтов заявления монетарных властей.

Впрочем, покупки валюты действительно несколько снизились в последние дни, хотя бивалютная корзина упорно остается возле «оффера» Центробанка. Поскольку А.Кудрин и А.Улюкаев одновременно заявили о том, что пик оттока капитала миновал, возможно, монетарные власти проявляют терпение: пожар скоро должен выгореть сам по себе. С другой стороны, ЦБ, помнится, обещал рассмотреть индивидуальные лимиты банков при доступе к беззалоговым аукционам – будущему основному источнику среднесрочной ликвидности на рынке – в зависимости от валютных позиций участников.

Возможно, кстати, кое-кто, кто хотел сыграть против рубля (в т.ч., в реальном секторе), не рассчитав свои разрывы в пассивах по срокам, уже оказался наказан. Может быть, кто-то еще будет наказан. По крайне мере, очень похоже, что монетарные власти текущее сокращение резервов не очень-то нервирует. А.Дворкович сегодня еще раз заявил, что никакой девальвации рубля до того печального момента, когда дефицит текущих операций РФ станет устойчивым, не будет. Дефицит текущих операций может случиться уже в 2009 г., добавил А.Дворкович, не претендуя, конечно, на то, что именно этот год станет началом упомянутого «устойчивого» дефицита. Кстати, МВФ прогнозирует на следующий год цену нефти выше 70 долл. за барр.

Позвольте привести здесь – к слову – несколько тезисов, которые мы изложили в статье для журнала CBonds Review, посвященной минусам девальвации. Подчеркнем: не необходимости вовсе, при любых обстоятельствах, ее избежать, а ее негативным эффектам, которые игнорируются сторонниками «сугубо рыночного» подхода, напирающими на полезность девальвации:

«Да, девальвации 1998 года нельзя было избежать. Но вопрос сегодня стоит иначе: насколько на самом деле были позитивны ее последствия?

Времена изменились (по сравнению с периодом 1998-2003 гг.). Кажется, в последние годы мы пытались построить экономику, основанную на инвестициях, а не на дешевом импортозамещении, не так ли? Кажется еще, что в течение многих посткризисных лет росли все важные макроэкономические показатели, кроме склонности к сбережениям, которая так и осталась на уровне 20-25% доходов при непозволительно краткосрочном их характере... Разве мы не получили в итоге нашу ахиллесову пяту: банковскую систему, которая не имела достаточно долгосрочных сбережений для построения несколько более защищенной от внешних неприятностей экономики? Не должны ли мы быть «благодарными» отчасти событиям 1998 г. за внешний корпоративный долг на уровне 500 млрд.долл.? Наконец, не находите ли вы, что девальвация рубля в 1998 г. принесла стране что угодно, но только не вожделенную диверсификацию экономики? А, напротив, начатки диверсификации возникли только после того, как эффект девальвации себя исчерпал, а на повестке дня, напротив, встал вопрос об укреплении рубля? При этом «традиционные» экспортеры как раз настойчиво лоббировали ослабление российской валюты!

Кстати, нужна ли нашим экспортерам более высокая рентабельность за счет более низких затрат в долларовом (евро) выражении, или возможны все же другие пути поддержания их эффективности? Если в этой связи нас волнует судьба корпоративного долга кого-то из экспортеров, то не стоит ли как следует взвесить, что нам будет дороже: сохранение – и преумножение –доверия к национальной валюте, или этот самый долг, который, как подсказывает опыт, есть способы урегулировать, пусть и с некоторыми потерями. Все же: если девальвация-таки случится, не увеличится ли от этого ваше долговое бремя?

Избыточные золотовалютные резервы – тоже диспропорция... До каких пределов имеет смысл за них держаться? Не является ли нынешняя ситуация тем случаем, когда резервы стоит потратить, чтобы сохранить доверие к собственной валюте…»

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
1 2 3 4 5 6 7
8 9 10 11 12 13 14
15 16 17 18 19 20 21
22 23 24 25 26 27 28
29 30 31 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: