Rambler's Top100
 

МДМ-Банк: Макроэкономический комментарий: "Гонка девальваций"


[12.01.2009]  МДМ-Банк    pdf  Полная версия

Гонка девальваций

Итак, мы вступаем в полный вызовов и рисков, крайне непростой 2009 год. Как сказал все тот же вездесущий Н.Рубини, американскому правительству придется активно поработать, чтобы 2010 г. не оказался еще тяжелее... Добавим от себя: далеко не только американскому (впрочем, Н.Рубини это также, конечно, имел в виду). Надеемся, что осознание всей сложности наступающего периода не помешало вам провести новогодние каникулы приятно и с пользой.

Если сегодня мы и ждем какого-то события без малейших признаков воодушевления, то это звонков от уважаемых СМИ с просьбой прокомментировать очередное расширение бивалютного коридора ЦБ РФ. Слава Богу, пока их поступило немного, да и мы затаились вчерашним воскресным днем... Собственно, понятно, что ничего принципиально нового вчера на этом фронте не произошло: ну, было довольно глубокое ослабление рубля к бивалютной корзине, ну, доллар перешагнул «красивый» барьер в 30 руб. ... Да и все, ценности для анализа ситуации немного. Тем более что те, кто наблюдал валютные торги в самом конце декабря благословенного 2008 г. или, тем более, участвовал в них, наверняка заметили, что почти весь рынок, прежде всего в лице уважаемых клиентов банков, предпочел встречать Новый год в твердой валюте.

Однако некоторые события в самом начале 2009 г. вновь навели нас на фундаментальные размышления об углублении текущего кризиса. Вчера А.Улюкаев выразился в том духе, что колебания рубля в 2009 г. будут разнонаправленными, и что Россия сохранит, скорее всего, позитивный торговый баланс и даже маленький профицит счета текущих операций. Таким образом, первый зампред ЦБ разделяет ожидания того, что даже сильное падение цены на нефть все равно оставит Россию с профицитом внешней торговли из-за сокращения импорта (про позитивные текущие операции действительно приходится говорить осторожнее из-за большого негативного баланса факторных доходов и расходов). Правда, почти нет сомнений, что А.Улюкаев считает, что ослабление рубля будет способствовать падению импорта до «нужной точки». Возможно также, что стремительное сдувание нефтяного пузыря дает определенную надежду на то, что цена «черного золота» уже нащупала дно в конце прошлого года.

Как мы не раз говорили, важнейшим проявлением сегодняшней кризисной ситуации является наиболее яркий дисбаланс: сверхпотребление в США за счет сокращения сбережений обеспечивает торговый профицит Китая и некоторых других стран, в которых, соответственно, имеется избыток производственных мощностей. Мы также не раз упоминали о том, что наиболее адекватным способом исправления этого дисбаланса является, с одной стороны – сокращение потребления (рост сбережений) в США, с другой – частичная переориентация мировых экспортеров, прежде всего, Китая (ВВП КНР – это треть американской экономики) на внутренний спрос. Нет, никто, конечно, не требует, чтобы конечное потребление Китая выросло на четверть за один год (см. How will China deal with the US adjustment? FT), но процесс должен пойти именно по этому пути, и немедленно.

Кстати, КНР уже предпринимает должные шаги в этом направлении – вспомним пресловутый стимулирующий пакет объемом около 600 млрд.долл. Однако, как пишет FT, большинство экспертов полагают, что этого недостаточно. Более того, в КНР по-прежнему предпринимаются меры по поддержке экспортеров (например, через снижение экспортных пошлин), что фактически означает попытку навязывания китайского экспорта миру, в котором глобальный спрос падает. Это, конечно, непросто осознать с точки зрения своих эгоистических соображений, однако понятно, что этот путь обречен и лишь продлевает кризис мировой экономики.

Да, Россия находится, в известном смысле, в уникальном положении: она экспортирует энергетические товары, относящиеся – пока – к «вечным ценностям» и товарам повседневного спроса и импортирует те товары, снижения стоимости и повышения конкурентоспособности которых, в принципе, добиваются Китай и другие экспортеры. В этом отношении Россию непросто отнести к собственно экспортирующим странам, т.к. ее основной экспортный товар не является конкурентным.

Это гипотетически позволило бы РФ сохранить нейтралитет в разворачивающейся мировой торговой войне, если бы она уже де-факто не ввязалась в нее: с одной стороны, через повышение пошлин на подержанные иномарки, с другой стороны, инициировав – при наличии огромных валютных резервов – «плавную» девальвацию рубля с неизвестным дном и самыми неприятными последствиями для этих самых резервов. Что мы и наблюдаем на примере утраты очередных 70 млрд.долл. (57.4 млрд.долл. + 12.6 млрд.евро) в декабре 2008 г., в 2 (два!) раза больше, чем в ноябре. Скажите, коллеги, как, по-вашему, можно нащупать дно в этой спирали? Это кончится тогда, когда полностью иссякнет рублевая денежная база (которую, вообще-то, пополняют ЦБ и Минфин) или ЗВ резервы?

Так, вольно или невольно, РФ вступила в мировую гонку, в которой никакого успеха изначально быть не может и смысл которой, вообще-то, такой: еще больше сократить внутренний спрос и при этом попытаться «выпихнуть» свой дешевый – за счет курсовой разницы – товар на внешние рынки. Каким образом эта стратегия может иметь успех, когда спрос падает глобально, а не только, например, в США, совершенно непонятно, т.к. никаких балансов при этом, естественно, не достигается, а лишь поддерживаются прежние дисбалансы. Такое традиционное, эгоистическое решение в нетрадиционных условиях приведет лишь к гонке девальваций по всему миру, углублению торговой войны и, в конце концов, к коллапсу мировой торговли и дальнейшему углублению кризиса. Так, во времена Великой депрессии т.н. Тарифный акт Смута-Хоули привел к падению мировой торговли на 70%.

Увы, несмотря на все декларации G20 и иже с ними, неразумный эгоизм пока непобедим, и процесс, кажется, идет именно в таком плачевном направлении. Только что Казахстан объявил о намерении ввести таможенные пошлины на товары из России и Украины, которые получили преимущество в результате девальвации на фоне стабильного тенге. Еще один участник мировой войны без победного конца... Такая логика событий (а говорят, что мы начали девальвировать рубль вынуждено, потому что соседи его уже девальвировали) лишает нас надежд, которые выразил А.Улюкаев, что-де девальвация остановится «рыночным» путем, потому что гонка за мнимой конкурентоспособностью на слабеющих внешних рынках действительно может принять форму спирали. Скорее всего, эта неприятная тенденция иначе, как на международном уровне, остановлена не будет.

Еще из области рисков. Наиболее осторожные, точнее, наученные прежним опытом участники рынка заговорили о том, что новый пузырь теперь формируется в государственных облигациях США. Этот пузырь движется не жадностью, но страхом (иначе откуда бы взяться отрицательным доходностям?), risk aversion. Когда-то облигационный пузырь уже образовывался в Штатах на фоне отмены золотого стандарта, что также послужило серьезным препятствием для выхода из Великой депрессии. Сегодня же доходность TBills упала ниже нуля впервые как раз с того момента истории.

В настоящее время такие факторы, как какое-либо улучшение ситуации в инфляционной сфере – ослабление угрозы дефляции либо ожидаемое сверхвысокое предложение госбумаг на рынке (не менее 1.5 трлн.долл. в 2009 г. против текущего объема рынка в 5 трлн.долл.) – могут спровоцировать взрыв и этого пузыря – с соответствующими последствиями для всех облигационных рынков. Впрочем, в Японии, где дефляция сохранялась долгое время, доходность 10-летних бумаг падала ниже 1% (2.4% в США сейчас).

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: