Rambler's Top100
 

МДМ-Банк: Макроэкономический комментарий: "Жизнь продолжается"


[27.10.2008]  МДМ-Банк    pdf  Полная версия

Жизнь продолжается

Это, конечно, не удивительно, но денежная масса в РФ сократилась за сентябрь примерно на 1%. Да, но при этом денежная база в узком определении снизилась на 1.7%, а в широком – на 0.8%. Таким образом, в сентябре денежный мультипликатор, отражающий ссудную активность банковской системы, еще удержался на вполне приличном уровне – 3.24 по узкой денежной базе. Хотя, конечно, не самая благоприятная тенденция в этом отношении сохранилась.

Вообще, 9 месяцев 2008 г. оказались несколько, скажем так, необычными для РФ. Мы отвыкли от таких цифр: рост узкой денежной базы (считая, как обычно, с января по сентябрь в целях исключения обычной для РФ январской аномалии в денежных показателях) составил 1.2% против 23% год назад, денежной массы – 1.3% против 32% в 2007 г. Наличные деньги в денежной базе за аналогичные периоды показали рост (другими словами – эмиссию) на 3.6% против 23% год назад. И только денежный мультипликатор вырос до 3.25 в среднем за 9 месяцев с 3.07 год назад. Банковская система работала!

Ну и удивительный все же месяц сентябрь: реальная экономика и в России, и в КНР показывала еще неплохие результаты, хотя впервые падение импорта из Китая в РФ было, как мы отмечали, зафиксировано именно в этом месяце. Может быть, стоит забыть о сентябре, поскольку он не показателен для будущего? Предварительные цифры, которые мы хотели бы показать вам ниже, кое в каких значениях говорят о том, что лучше бы таким месяцем был октябрь!

В среднем за 25 дней октября против всего сентября доллар вырос к рублю на 3.8% (еще раз: среднедневное значение), объем денег банков на корсчетах и депозитах в ЦБ снизился на 12%, при сокращении корсчетов на 17% и росте депозитов на 18% – хорошая иллюстрация к накоплению ликвидности на фоне немалых усилий ЦБ и Минфина по ее поддержанию. Ставки MosPRIME – вот где ужас! – выросли на overnight на 146 б.п., на 3 месяца – на 295 б.п., на 6 мес. – на 290 б.п. (все значения – среднедневные). В то же время, средняя цена нефти Urals упала на четверть, до 73 долл. в среднем. Вы, может быть, уже забыли, но средняя цена нефти в сентябре была 97 долл. за барр.

Перекос кривой LIBOR тоже был показателен: overnight упал на 27 б.п., зато 3 месяца выросли на 144 б.п., а 12 мес. – вырос на 54бп. Кривая увеличила наклон, а на 3-х месяцах образовалась знакомая по прошлому году аномалия. При этом кривая US Trys серьезно увеличила наклон, в основном за счет падения коротких и средних доходностей, тогда как над длинным концом висит дамоклов меч чрезмерного предложения бумаг. Или, точнее, меч подпирает этот самый конец кривой?..

Ну, что сказать про рублевые NDF, недавно столь любимые и хеджерами, и «охотниками за ликвидностью», для которых синтетический конверсионный своп значил так много... Достаточно посмотреть следующую табличку. Впрочем, те, кто знает, что случилось с отечественным CDS, вряд ли удивится, насколько дороже стал хедж, как велики [не столь уж хорошо обоснованные, а, скорее, панические] девальвационные ожидания.

Однако, что это может означать для будущего? Есть, как мы отмечали, на глобальном денежном рынке кое-какие признаки, указывающие на легкое улучшение ситуации (отражаемое, например, спрэдом LIBOR-OIS). Но при этом тенденции на рынке акций, более выразительные, кстати, в Европе, чем в США, где DJIA сумел слегка притормозить падение в последнюю неделю, показывают, что deleverage далеко не завершен. Более того, у него окончательно определилась еще одна жертва – пресловутые carry trades. Более высокие ставки уже не привлекают инвесторов, что является не самой приятной новостью для некоторых emerging markets. Это также отчасти даже характерно и для пары EUR/USD, где теперь о разнице в ставках вспоминают крайне редко.

Одновременно в глобальную экономику закачаны уже триллионы долларов, пока направляемые в значительной степени только в самые ликвидные резервы. Если эта масса денег в какой-то момент начнет просачиваться (мы не говорим, конечно: «прорвется») за пределы наиболее популярных депозитариев и стены казначейств, непрерывное падение фондовых рынков наконец-то сможет притормозить – хотя бы до наступления следующего шока. Однако когда это произойдет, сказать крайне сложно. Например, некоторыми экспертами серьезно рассматривается возможность снижения DJIA до уровня 5000, а доходности коротких US Trys – до «японских» значений ниже 1%. Будем надеяться, что эти сценарии – экстремальные, иначе ноябрь может оказаться еще хуже для рынков.

Также нас, безусловно, должно интересовать, как далеко deleverage может зайти на российских рынках. Если заподозрить, что в нем в основном виноваты банки–нерезиденты, то о них можно сказать вот что: на 1-ый кв. 2008 г. их капитал составлял около 25% капитала всей банковской системы РФ. Возможно, что в середине года эти показатели изменились несильно... Тогда капитал иностранных дочек – это около 33 млрд.долл. Их доля в активах – около 17% (на конец 1-го кв.), или около 165 млрд.долл. (на конец 2-го), из которых кредиты выданные составляли 15% от общего объема кредитов в РФ, или 97 млрд.долл. Предположим с известной натяжкой, что объем рыночных активов составлял порядка 50 млрд.долл., причем в дальнейшем он мог сильно пострадать от падения цен.

Если господа «злонамеренные» нерезиденты решили полностью закрыть свои позиции в рублевых инструментах (в т.ч. вывести погашенные кредиты), они могли бы, вероятно, предъявить спрос не менее, чем на 50 млрд.долл. Плюс выплаты по внешнему долгу, возможно, в объеме около 35 млрд.долл. могли прийтись на сентябрь-октябрь. Вместе с тем, по предварительной информации, отток капитала за это время мог составить 65-70 млрд.долл. и еще около 35-40 млрд.долл., вероятно, остается заплатить по внешним обязательствам до конца года (если платежи распределены более-менее равномерно в течение квартала).

Разумеется, данная информация настолько приблизительна, что слишком всерьез принимать ее нельзя. Однако, основываясь на ней, можно предположить, что «неспекулятивный» спрос на валюту до конца года мог бы составить никак не менее 50, или ближе к 60 млрд.долл. Не так уж и много по нынешним меркам, тем более, что ВЭБ готовится рефинансировать примерно такую же сумму.

И в довершение: рост лимита на валютный своп ЦБ до 150 млрд.руб. сегодня вызвал у некоторых наблюдателей (и участников) недоумение – после серии сокращений в целях предотвращения спекулятивных атак на рубль, когда полученная по свопу рублевая ликвидность использовалась именно для этого. Логичным объяснением нынешнего шага ЦБ были бы, пожалуй, самые важные налоговые платежи конца месяца (НДПИ, налог на прибыль) в объеме свыше 200-250 млрд.руб. Эти налоги наиболее существенны как раз для экспортеров.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
1 2 3 4 5 6 7
8 9 10 11 12 13 14
15 16 17 18 19 20 21
22 23 24 25 26 27 28
29 30 31 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: