Копейка (СС): так ли все плохо?

Агентство Standard & Poor’s сегодня объявило о снижении рейтинга торговой сети Копейка с «В-» до «СС» –самой низкой «преддефолтной» категории по шкале S&P для эмитентов. При этом прогноз рейтинга – «Негативный». Тем самым агентство указывает на очень высокую вероятность дефолта Копейки.

В качестве причины такого действия S&P называет агрессивную финансовую политику розничной сети, которая вылилась в высокую долговую нагрузку. В сочетании с возросшими системными рисками рефинансирования и большим объемом короткого долга, это вызвало серьезную тревогу агентства. Мы связались с аналитиком S&P и выяснили важную деталь: в рейтинге Копейки по-прежнему не учитывается фактор поддержки со стороны основного акционера – финансовой корпорации Уралсиб. Насколько мы поняли, S&P не удалось провести встречу с ФК Уралсиб, а значит оценить, насколько акционер заинтересован поддержать компанию и есть ли у него для этого соответствующие ресурсы. В этой ситуации рейтинговое агентство предпочло исходить из консервативного сценария. По нашему мнению, возможно логичнее в этой ситуации с точки зрения подачи правильных сигналов рынку выглядел бы отзыв рейтинга.

Мы предполагаем, что финансовый профиль Копейки действительно выглядит достаточно плачевно. Компания, вероятно, перегружена долгом и демонстрирует крайне низкую рентабельность на операционном уровне. Кроме того, мы не склонны переоценивать финансовые возможности ФК Уралсиб. Несмотря на то, что эта корпорация контролирует крупнейший в стране частный банк, в ситуации глобального кризиса ликвидности способности Уралсиба по кредитованию тоже, вероятно, ограничены. Кроме того, по сообщениям СМИ, основной бенефициар Уралсиба недавно выкупил долю партнера в корпорации, что могло ограничить его (бенефициара) финансовую гибкость.

Тем не менее, по нашим ощущениям, риск дефолта Копейки сейчас не настолько велик, как это следует из таблицы статистики дефолтов S&P (25-30% в 1-й год наблюдений для рейтингов «ССС/С»). Мы полагаем, что для ФК Уралсиб, инвестировавшей в приобретение Копейки сотни миллионов долларов, мотивация спасти компанию от дефолта достаточно высока. Помимо риска потери инвестиций есть и важный репутационный аспект. Основные активы корпорации сконцентрированы в финансовом секторе, где репутация и кредитная история имеют колоссальную ценность. Поэтому мы считаем, что Уралсиб сможет найти необходимые ресурсы для поддержки сети. Помимо прямой поддержки (через кредитование или увеличение капитала), ФК Уралсиб может просто продать Копейку более сильному российскому или иностранному ритейлеру, тем более что аппетит к такого рода активам по прежнему очень высок. Улучшение общей ситуации с рублевой ликвидностью также должно способствовать  благополучному рефинансированию долгов Копейки.

На новостях о снижении рейтинга компании доходности ее рублевых облигаций резко выросли и в отдельные моменты торгов превышали 30%. На наш взгляд, с доходностью около 20% и выше этот риск выглядит привлекательно. В то же время, подобную доходность по-прежнему можно получить и в других интересных бумагах (например, позиция с «плечом» в «репуемых» ЦБ выпусках Русского Стандарта).