Rambler's Top100
 

ћƒћ-Ѕанк: "»гра дл€ смелых": новые возможности в сегменте "провалившихс€" облигаций


[03.10.2007]  ћƒћ-Ѕанк    pdf  ѕолна€ верси€
"»гра дл€ смелых": новые возможности в сегменте "провалившихс€" облигаций

—огласно проведенному нами недавно опросу, в текущей конъюнктуре наиболее привлекательным сегментом рынка рублевых облигаций участники считают качественные выпуски, т.е. госбумаги, 1-й эшелон и облигации из списка "репо" ÷Ѕ. Ёто подтверждает тезис о том, что одним из важнейших критериев дл€ инвесторов в насто€щее врем€ €вл€етс€ ликвидность портфел€. Ќа наш взгл€д, сегмент облигаций 2-3 эшелонов сейчас также предлагает достаточно интересные возможности заработать, сохранив при этом относительно высокую ликвидность портфел€. ћы имеем в виду в первую очередь короткие облигации сегмента "distressed debt", который в нашем предыдущем обзоре по этому поводу от 12 апрел€ 2007 г. мы определили как облигации с доходност€ми около 15% и выше (S&P относит к "distressed debt" облигации со спрэдами к базовым активам в 10 пп и более). — июл€ по сент€брь количество таких рублевых выпусков выросло с 15-20 более чем до 90. Ќа наш взгл€д, причиной "провала" котировок облигаций и роста доходностей во 2-3 эшелонах €вл€ютс€ не только фундаментальные факторы (негативные кредитные событи€, опасени€ дефолта в св€зи с ростом системных рисков рефинансировани€), но и "технические".   последним мы относим указание торговым дескам сокращать облигационные портфели дл€ повышени€ ликвидности соответствующих финансовых организаций. ќчевидно, что, в услови€х глобального кризиса ликвидности и т€желой ситуации на российском денежном рынке, это достаточно распространенное €вление. ¬ отсутствие свободных лимитов, любые более-менее крупные продажи облигаций 3-го эшелона привод€т к резкому снижению котировок и росту доходностей.

ћы рекомендуем инвесторам с высоким аппетитом к риску воспользоватьс€ такими техническими "провалами", тем более что среди "провалившихс€" бумаг есть выпуски заемщиков, которые скорее случайно оказались в distressed-сегменте и с высокой веро€тностью найдут средства дл€ рефинансировани€. ќграничива€сь покупкой коротких выпусков этой группы и удержива€ их до оферты/погашени€, инвесторы смогут нар€ду с высокой доходностью поддерживать высокую ликвидность портфел€. ћинусом такой стратегии €вл€етс€ необходимость в течение короткого периода времени принимать на себ€ кредитный риск большого количества эмитентов. ¬ таблице ниже мы предлагаем список коротких "провалившихс€" облигаций 2-3 эшелонов, которые, на наш взгл€д, с высокой веро€тностью будут погашены (выкуплены) в срок и в полном объеме. Ќапротив каждого из эмитентов мы приводим короткие комментарии относительно того, почему, по нашему мнению, его дефолт маловеро€тен. ƒл€ инвесторов, у которых есть возможность поподробнее узнать о "запасе прочности" других высокодоходных эмитентов со скорыми офертами или погашени€ми, список может быть гораздо шире. ѕри этом он может мен€тьс€ в ежедневном режиме: по€вл€ютс€ новые возможности, и наоборот, какие-то бумаги начинают торговатьс€ выше по цене или погашаютс€.

ћы бы хотели предварить наш список общими рассуждени€ми. ќсновыва€сь на том, что в течение последних недель некоторые у€звимые к рискам рефинансировани€ российские заемщики успешно "прошли" оферты и погашени€ рублевых облигаций, мы полагаем, что количество дефолтов по облигаци€м в ближайшие мес€цы едва ли будет большим. »сточниками средств дл€ погашени€ об€зательств российских заемщиков станов€тс€:

1)  редиты в банках. ¬о-первых, на помощь заемщику могут прийти банки, которые уже его кредитуют или €вл€ютс€ крупными держател€ми его облигаций. Ќаход€сь перед выбором – предоставить рефинансирование или получить просроченный кредит/займ (со всеми вытекающими отсюда последстви€ми) – банки по возможности выберут первое, даже несмотр€ на ужесточение кредитной политики и/или собственные сложности с ликвидностью. ¬о-вторых, новыми кредиторами заемщиков могут стать банки, не испытывающие сейчас острых проблем с ликвидностью. Ёто госбанки, а также «дочки» иностранных банков, которые могут воспользоватьс€ ситуацией дл€ наращивани€ кредитного портфел€ и завоевани€ рыночных позиций. ¬ случае с госбанками, мотиваци€ может быть еще и "политической": недавно министр финансов ј. удрин за€вил, что правительство сделает все возможное, чтобы уберечь российских заемщиков от глобального кризиса ликвидности.

2) —обственные средства.  омпании нередко могут профинансировать выплаты задолженности по облигаци€м за счет собственных средств, сократив инвестиционные аппетиты, увеличив кредиторскую задолженность или продав часть активов.

3) —редства акционеров или M&A-сделки. ќриентиру€сь на оценки своих бизнесов, которые, суд€ по динамике индекса –“—, пока почти не пострадали из-за глобального кризиса ликвидности, акционеры российских эмитентов имеют высокую мотивацию "спасти" свои активы от дефолтов и банкротств. ѕоэтому при анализе риска дефолта в текущей ситуации имеет смысл принимать во внимание предполагаемое благососто€ние ключевых акционеров и оценивать степень важности заемщика дл€ них. ¬ случае отсутстви€ у акционеров собственных средств дл€ поддержки, они могут попытатьс€ привлечь займы под залог или продать те или иные активы (в т.ч. активы самого заемщика). ” достаточно большого количества российских эмитентов конечным контролирующим акционером €вл€етс€ государство. –оссийские органы власти всех уровней, а также госкомпании сейчас наход€тс€ в хорошей форме с точки зрени€ кредитоспособности и ликвидности, поэтому имеют возможность поддержать свои «дочки».

 
комментарий
 



 

“ел: +7 (495) 796-93-88

јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
1 2 3 4 5 6 7
8 9 10 11 12 13 14
15 16 17 18 19 20 21
22 23 24 25 26 27 28
29 30 1 2 3 4 5
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: