Внешний рынок

Ситуация на рынке. Высокие нефтяные котировки оказали поддержку рисковым активам развивающихся рынков в понедельник. Российские еврооблигации провели спокойную сессию, незначительно дорожая вслед за нефтью. По итогам дня доходность в суверенном секторе снизилась на 1-2 бп. В корпоративном сегменте также преобладали покупки.

В США вчера был опубликован индекс деловой активности (ISM Manufacturing), оказавшийся лучше прогнозов. Значение индекса в сентябре оставило 51,5 пунктов по сравнению с 49,4 пунктами месяцем ранее. На этом фоне доходность американских казначейских обязательств сохранилась на высоких отметках (UST10Y 1,61% годовых, +1 бп), что привело к небольшому сужению спредов российских евробондов надо базовыми активами.

Сегодня банк Открытие (Ва3/ВВ-/-) планирует закрыть ранее объявленную сделку по размещению евробондов. Ориентир доходности трехлетних облигаций составляет 4,5-5% годовых. Объем выпуска пока не определен. Предложение выглядит щедро и, в условиях большого спроса, интервал доходности, скорее всего, будет понижен.

Прогноз. В отсутствии факторов роста в ближайшее время определяющее значение для цен российских евробондов будет иметь динамика сырьевых рынков. В этой связи важное значение имеют сегодняшние вечерние оценки по запасам API и завтрашняя официальная статистика от EIA. Сегодня в течение дня мы не ждем заметных ценовых колебаний на рынке. Вероятнее всего, котировки еврооблигаций будут консолидироваться возле достигнутых значений.

Внутренний рынок

Ситуация на рынке. В первый рабочий день текущей недели на внутреннем долговом рынке преобладали покупки. Катализаторами роста стали стабильно высокие цены на углеводороды, а также сопутствующее этому укрепление национальной валюты. В результате по итогам дня суверенные рублевые облигации подорожали примерно на 0,4-0,5 пп от номинала. Большая часть денежных потоков инвесторов была направленна на дальний конец кривой. Доходность 10-летних ОФЗ опустилась до 8,08% годовых (-7 бп). В краткосрочной перспективе (до утверждения изменений в законе о бюджете текущего года) в пользу ОФЗ будет играть технический фактор ограниченности нового предложения (текущий план размещений предусматривает еженедельные аукционы на сумму порядка 5 млрд руб.). Также, по данным Банка России, в период с августа по сентябрь в целях абсорбирования ликвидности регулятор продал на вторичном рынке ОФЗ из своего портфеля в объеме 3,5 млрд руб. Иными словами, предложение бумаг по данному каналу остается крайне незначительным и не сможет оказывать влияния на цены. Таким образом, в отсутствии внешних шоков бумаги гос. сектора могут продолжить дорожать на фоне продолжающегося притока бюджетной ликвидности.

Из новостей первичного рынка сегодня пройдет размещение субфедеральных облигаций Новосибирской области (-/-/ВВ) на сумму 5 млрд руб. Маркетируемая доходность 5-летних бумаг составляет 9,84% годовых.

Также в четверг (6 октября) состоится сбор заявок на 10-летние биржевые облигации лизинговой компании Европлан (-/-/ВВ-) в объеме 5 млрд руб. (оферта через 2 года). Ориентир ставки 1-го купона составляет 12,0-12,50% годовых (YTM 12,36-12,89%. На наш взгляд, новое предложение интересно по верхней границе маркетируемого диапазона доходности. Также заметим, что бумаги отвечают формальным критериям для попадания в ломбардный список ЦБ РФ.

Прогноз. В ближайшие дни стоимость нефти продолжит определять настроения инвесторов на локальном рынке облигаций. Сколь-либо значимых внутренних событий, способных повлиять на цены, пока не предстоит. Таким образом, с учетом сохраняющегося спроса нерезидентов на российский рублевый суверенный долг, мы, вполне возможно, увидим дальнейшие покупки на внутреннем рынке.

Новости эмитентов

Европлан(-/-/ВВ-)

Параметры. В четверг (6 октября) состоится сбор заявок на 10-летние биржевые облигации компании Европлан объемом 5 млрд руб. (оферта через 2 года). Ориентир ставки 1-го купона составляет 12,0-12,50% годовых (YTM 12,36-12,89%). Купоны выплачиваются два раза в год.

Оценка облигаций. В настоящий момент в обращении находятся 5 рублевых выпусков облигаций эмитента (доходность порядка 11,6-12,9% годовых), которые традиционно характеризуются невысокой ликвидностью и не могут быть использованы в качестве ориентира для определения справедливой доходности. Сопоставимый по дюрации выпуск лизинговой компании ГТЛК (Ba2/BB-/BB-) предлагает доходность в размере 10,83% годовых к оферте через 2 года. Несмотря на то, что компании относятся к одной категории кредитного рейтинга, долговой профиль последнего эмитента выглядит гораздо более прочно за счет фактора гос. поддержки, а также существенно больших масштабов бизнеса. Этот факт, на наш взгляд, должен отражаться в премии не менее 200 бп. Также Евпроплан недавно установил новую ставку купона по выпуску БО-01 в размере 12,5% годовых.

Исходя из вышесказанного, считаем, что новое предложение от компании интересно по верхней границе маркетируемого диапазона доходности. Также заметим, что бумаги отвечают формальным критериям для попадания в ломбардный список ЦБ РФ.

Коротко о компании. "Европлан" - одна из крупнейших частных лизинговых компаний в России, фокусирующаяся на автомобильном сегменте для клиентов МСБ (89% лизингового портфеля). В 2015 г. компания была приобретена акционером группы БИН Михаилом Шишхановым, на сегодня владеющим 51,1% капитала. В конце прошлого года Европлан также провел IPO, продав 25% акций. Всего в настоящий момент free float оценивается в 48,9% капитала. По объему автолизинга Европлан уступает лишь ВЭБ лизингу. Также компания активно развивает сопутствующие виды бизнеса (например, страхование). Продажи новых договоров осуществляются через собственную развитую филиальную сеть, насчитывающую 72 офиса по всей территории России. К положительным сторонам кредитного профиля эмитента можно также отнести консервативный и отлаженный подход к процедурам риск-менеджмента, позволяющий поддерживать крайне низкий уровень просроченной задолженности. Так, доля NPL свыше 90 дней составляет всего 0,1%. Доля предметов лизинга, вышедших из лизинга (за счет неисполнения условий договора лизингополучателем) не превышает 0,8% валюты баланса по итогам 1П16г. Бизнес-модель Европлана подразумевает уплату лизингополучателем платежа в размере 25% стоимости актива в момент заключения договора. Далее компания сохраняет право собственности на актив на весь срок действия договора. Уровень концентрации лизингополучателей является крайне невысоким (на долю крупнейшего клиента стабильно приходится не более 2% портфеля).

Европлан отличает высокий уровень информационной открытости. Компания публикует ежеквартальную аудированную отчетность по МСФО. Согласно данным за первое полугодие 2016г., основу активов (80%) составляет чистый лизинговый портфель в объеме 24,2 млрд руб., -6% с начала 2016 г. Подавляющая часть инвестиций (72%) имеет срок погашения до 1 года, что обеспечивает Европлану прочную ликвидную позицию. Дополнительный комфорт добавляет растущий объем свободных денежных средств на балансе, которые по итогам 1П16г. составили 1,7 млрд руб. Объем нового бизнеса (стоимость купленных для клиентов предметов лизинга) составил 14,8 млрд руб., +49% год к году. База фондирования по состоянию на конец июня 2016г. представлена коммерческими кредитами (24,4%) и рыночными долговыми обязательствами (75,6%). Так, в настоящий момент в обращении находятся 5 облигационных выпусков Европлана на сумму 11,9 млрд руб. Дополнительно в конце сентября стало известно, что лизинговая компания договорилась о привлечении финансирования в Сбербанке в объеме 10 млрд руб. сроком на 2 года для целей рефинансирования текущей задолженности. Европлан характеризуется высоким уровнем достаточности собственных средств (12 млрд руб. в 1П16г, 39,6% пассивов).

Чистый процентный доход Европлана за январь-июнь 2016г. составил 2,1 млрд руб. На долю поступлений от непрофильной деятельности (страхование) приходится порядка 3% доходов. Показатель чистой процентной маржи (NIM) по итогам 1П16 г. оценивается в 13%. Чистая прибыль за рассматриваемый период достигла впечатляющей величины в 1,3 млрд руб. Таким образом, Европлан может похвастаться неплохими показателями рентабельности бизнеса: RoAA – 0,8% (0,5% по итогам 2015г.), RoAE - 2,3% (1,9% по итогам 2015г.). Доходность лизингового портфеля составила 24% в 1П16г.

К слабым сторонам кредитного профиля компании мы можем отнести сохраняющиеся негативные тенденции на российском автомобильном рынке, а также высокую зависимость от рыночных инструментов фондирования. При неблагоприятном сценарии это может вылиться в резкий рост стоимости долга.