Ключевые моменты

- Русфинанс Банк является одним из российских активов французской Societe Generale и занимает лидирующие позиции в сегментах розничного кредитования.

- Группа SG практически полностью обеспечивает фондирование банка, участвуя как непосредственно в капитале, так и предоставляя срочные ресурсы.

- Осенью 2008 г., в начале кризисного периода, материнская структура осуществила допэмиссию акций Русфинанс Банка, в результате которой уставный капитал последнего возрос почти в 2 раза, а норматив достаточности капитала — до 17%.

- Кредитный портфель физических лиц на отчетную дату составлял более 90% активов банка и характеризуется хорошим для розничного кредитования качеством заемщиков: в кризисный период доля просроченных ссуд не превысила 10% портфеля.

- Влияние кредитных рисков нивелируется консервативным уровнем резервирования, покрывавшим в кризис просроченную задолженность в 2 раза, а также замедлением темпов роста просроченных ссуд в 2010 г.

- Дешевая и при этом срочная ресурсная база банка сводит к минимуму риск ликвидности и процентный риск.

- Высокая процентная маржа банка не только компенсировала рост объема отчислений в резервы в кризис, но и сохранила бизнес высокорентабельным.

- Банк не привлекает средства физических лиц, однако участие в ССВ, узнаваемость бренда и сильные позиции в розничном кредитовании, в случае необходимости, позволят банку рефинансировать или диверсифицировать материнские обязательства депозитами частных лиц.

- Русфинанс Банк уже имеет положительную кредитную историю на рублевом долговом рынке, а его кредитоспособность подтверждена рейтингом Baa3 (прогноз стабильный) от Moody’s, удовлетворяющим параметрам включения выпусков в ломбардный список Банка России.

- Принимая во внимание большую дюрацию выпусков Русфинанса в сравнении с уже обращающимися бумагами аналогов, классический тип новых займов и исторически более низкую ликвидность бумаг эмитента, участие в займе, на наш взгляд, целесообразно не ниже 8-8,1% годовых по купону, что соответствует эффективной доходности к оферте в 8,16-8,26% годовых.

Краткий кредитный профиль

Русфинанс Банк является крупным региональным банком (Самара, 46-е место по размеру активов на 01.08.2010) и стопроцентной дочкой французской финансовой группы Societe Generale (SG) — одной из крупнейших в мире. Банк осуществляет свою деятельность в сфере розничного кредитования и присутствует в 64 регионах России. Розница развивается в 4-х направлениях: кредитные карты, кредиты наличными, потребительское и автокредитование. При этом в сегментах своей специализации Русфинанс Банк стабильно занимает верхние строчки рэнкингов. Так, по объему выданных в 2009 г. беззалоговых кредитов банк занял 6-е место (РБК.Рейтинг), а по объему выданных автокредитов — 2-е, уступив лишь Сбербанку.

В настоящее время фондирование Русфинанс Банка практически полностью построено на средствах материнской SG: помимо непосредственного участия в капитале, группа предоставляет банку кредитные ресурсы. Так, на отчетную дату около 70% обязательств банка приходилось на МБК банков-нерезидентов, привлеченных от SG либо от других зарубежных финансовых институтов, но вероятно при непосредственном участии материнской структуры. Примечательно, что почти все привлеченные МБК номинированы в рублях, что позволило банку избежать трансформации валютного риска в кредитный в период девальвации рубля в конце 2008 – начале 2009 гг.

В октябре 2008 г., в период резкого обострения ситуации на финансовых рынках, уставный капитал Русфинанс Банка был увеличен почти в 2 раза — до 12,0 млрд руб., что с избытком компенсировало погашение субординированного кредита (1,0 млрд руб.) и позволило увеличить норматив достаточности капитала Н1 с 11,45% до комфортных 16,89%.

Специализация на розничном кредитовании отчетливо проявляется в балансе: более 90% активов на 01.08.2010 составлял кредитный портфель физических лиц. Рост доли просроченных ссуд с началом кризисного периода сопровождался адекватным увеличением объема резервирования, в целом покрывавшего просроченную задолженность на 200%. В 2009 г. объем просроченной задолженности возрос в 2 раза — до 5,5 млрд руб., однако, справедливости ради отметим, что рост доли просроченных ссуд был обусловлен в том числе и сокращением работающего кредитного портфеля. В 2010 г. темпы роста просроченной задолженности замедлились: за первые 7 месяцев объем увеличился на 34% — до 7,4 млрд руб. В целом, уровень «просрочки» не превысил 10% портфеля, что, по нашему мнению, является хорошим результатом для ориентированного на розничное кредитование банка и наглядно демонстрирует качество активов Русфинанс Банка.

Рост объема отчислений в резервы сказался на показателях прибыльности лишь локально: по итогам 2009 г. эффективность использования активов и капитала сохранилась вблизи 3% и 20% в годовом исчислении, соответственно. Такие хорошие результаты обеспечиваются исключительно процентной маржой банка (объемы комиссионного сальдо незначительны), которая к тому же сводит к минимуму процентный риск. При этом положительная динамика темпов роста чистого процентного дохода сохраняется, что в совокупности с постепенным восстановлением резервов, уже по итогам 1-го пол. 2010 г. позволило продемонстрировать рост рентабельности бизнеса.

Необходимо сказать, что фактический объем высоколиквидных активов (из отчетности о нормативах) на отчетную дату (и в целом в динамике) почти в 2 раза превышал их балансовый запас в виде наличных средств, остатков на счетах «ностро» и коротких МБК. Данный факт обусловлен включением в состав ликвидных активов части кредитного портфеля, подлежащей погашению в течения месяца. Включать данные активы в расчет нормативов короткой ликвидности банку позволяет высокая категория качества розничных ссуд. Такой запас ликвидных активов в совокупности с незначительной долей краткосрочных обязательств сводит к минимуму риски ликвидности банка.

Кроме того, банк не осуществляет вложений в ценные бумаги и, таким образом, не подвержен рыночному риску.

В заключении отметим, что, несмотря на отсутствие недостатка в фондировании со стороны акционера, банк также имеет положительную кредитную историю на публичном долговом рынке: в 2008 г. были погашены 2 облигационных займа по 1,5 млрд руб., а 2009 и 2010 гг. — по одному займу на 4,0 млрд руб. Кроме того, хотя банк почти не привлекает средства физических лиц, он является участником ССВ, что вкупе с хорошей узнаваемостью бренда и сильными рыночными позициями в розничном кредитовании, в случае необходимости, может быть использовано для рефинансирования или диверсификации ресурсной базы депозитами частных лиц.

Позиционирование займа

Сравнение Русфинанс Банка, ввиду его особой специфики деятельности, корректно делать с банками, обладающими схожими моделями бизнеса. Таковыми на российском рынке обладают ХКФ Банк и Русский стандарт. Все три банка демонстрируют высокую рентабельность бизнеса, однако при этом Русфинанс демонстрирует значительно меньший уровень просроченных ссуд ключевого направления деятельности для данной группы банков — розничного кредитования. Кроме того, Русфинанс обладает, по нашему мнению, объективно более сильной материнской структурой.

Озвученный ориентир по купону (7,75-8,25%) облигаций Русфинанс Банка серии 8 и 9 соответствует эффективной доходности к оферте в 7,9-8,42%. На наш взгляд, нижняя граница данного диапазона с учетом сравнительно лучшего кредитного качества эмитента вполне может являться справедливым уровнем. Однако, принимая во внимание большую дюрацию выпуска в сравнении с уже обращающимися бумагами аналогов, классический тип новых выпусков и исторически более низкую ликвидность бумаг эмитента, участие в займе целесообразно не ниже 8-8,1% годовых по купону, что соответствует эффективной доходности к оферте в 8,16-8,26% годовых. Учитывая же довольно агрессивные планы банка на текущий год по привлечению средств с публичного рынка, рынок вправе потребовать еще большей премии.

В тоже время еще одним проставленным на долговом рынке активом SG является Росбанк, имеющий совершенно другие по сравнению с Русфинансом масштаб и модель бизнеса. Оба банка обладают одинаковыми кредитными рейтингами от Moody’s (Baa3) и развивают приоритетные для SG направления банковского бизнеса, и в случае необходимости, по нашему мнению, могут рассчитывать на одинаковый (пропорционально объему бизнеса) уровень материнской поддержки. В этом ключе, даже нижняя граница ориентировочной доходности Русфинанса видится намного интересней по сравнению с доходностью торгуемых БО Росбанка.