ООО "Татнефтехим" (BB- от АКРА, прогноз "Стабильный") планирует размещение 3-го выпуска биржевых облигаций объемом 300 млн руб., YTM – 11,52% годовых.

Краткая история компании

Компания "Татнефтехим" была основана в октябре 2010 г., начав свою деятельность в городах Закамья и Предкамья – в основном в Набережных Челнах, Нижнекамске и Елабуге.

Основным партнером организации на тот момент являлась компания АО "ТАИФ-НК". На начальном этапе деятельности реализация нефтепродуктов осуществлялась преимущественно самовывозом, для чего был сформирован собственный автопарк бензовозов.

В 2014 г. был сдан в эксплуатацию нефтехимический комплекс АО "Танеко", в строительстве которого участвовала дочерняя организация Татнефтехима. После сдачи комплекса компания приступила к реализации продукции АО "Танеко" на рынке РФ.

В 2015 г. компания расширила свой ассортимент за счет продажи продукции таких крупных компаний, как: "Роснефть", "Лукойл", "Газпром Нефть", Славнефть-Янос, "Антипинский НПЗ", "Ярославский НПЗ" и др. Год спустя Татнефтехим начал реализацию тендерного направления по гособоронзаказу, государственным и муниципальным контрактам.

Важнейшим периодом в истории компании стал 2019 г., в течение которого у ГК "ТАИФ" был приобретен промышленный объект с собственной нефтебазой и запущено производство собственного дизельного топлива (ДТ) экологического класса К5. Кроме того, дочерняя организация ООО "Синергия-Восток" получила статус участника торгов на СПбМТСБ.

В 2020 г. компания выкупила ранее арендованный комплекс промышленных установок по производству дизельного топлива экологического класса К5 всех марок, что позволило ей увеличить мощность производства собственного ДТ до 10 тыс. т. В 1-м кв. 2021 г. мощности были расширены до 25 тыс. т за счет приобретения на средства акционеров дополнительных установок.

В июне 2021 года агентство АКРА присвоило компании "Татнефтехим" кредитный рейтинг на уровне BB-(RU) со стабильным прогнозом.

Основная деятельность и рыночные позиции компании

Учредителями организации являются ее генеральный директор Марат Исламов (51% акций) и ООО "ИСМА Холдинг" (49%). Компания "Татнефтехим" является головной организацией в группе подконтрольных компаний, состоящей из "ТатнефтехимПродукт", "Синергия Восток", ТД "ТатНефтеХим", "Чулман-Транс" и "ТНХ Бункер". Активный рост объемов бизнеса компании сопровождается соответствующей поддержкой собственников. Так, в 2019 г. уставный капитал компании был увеличен почти в 4 раза – до 52 млн руб., а в 1-м кв. 2021 г. уставный капитал возрос еще почти в 15 раз, составив 767 млн руб.

В настоящее время основными направлениями деятельности компании "Татнефтехим" являются:

- оптовая реализация горюче-смазочных материалов (ГСМ) и нефтехимии,

- производство всех видов дизельного топлива ЭК5,

- хранение, перевалка и транспортировка нефтепродуктов,

- мелкооптовая продажа нефтепродуктов посредством топливных карт,

- бункеровка речных судов,

- хеджирование финансовых рисков поставок нефтепродуктов.

Собственный промышленный объект с нефтебазой расположен в Республике Татарстан (Тукаевский район, пос. Нефтебаза) и занимает площадь более 3,9 Га.

Компания располагает широким ассортиментом продукции от крупнейших нефтеперерабатывающих заводов РФ и СНГ. За последнее время в структуре реализации нефтепродуктов несколько сократилась доля дизельного топлива и возросла – керосина. Так, если в 2020 г. ДТ занимало почти половину в структуре реализации, а еще примерно четверть приходилось на керосин, то сейчас ДТ и керосин занимают чуть более 40% и около трети соответственно. Такая тенденция стала результатом увеличения поставок авиационного керосина в рамках крупных тендеров. На дистилляты и бензин приходится менее 10%, а доли оставшихся видов нефтепродуктов не превышают 5%.

Активная база клиентов компании демонстрирует уверенный рост. По итогам 2020 г. количество активных клиентов достигло 2,8 тыс. (по итогам 2019 г. – 1,3 тыс. клиентов). К концу 1-го полугодия 2021 г. база превысила 1,8 тыс. клиентов, что в 9 раза превосходит результат 2016 г. Активная база поставщиков демонстрирует не менее уверенный рост: если в 2016 г. их количество составляло 123 организации, то по итогам 2020 г. число поставщиков достигло отметки 1,1 тыс., а к середине 2021 г. – 1,4 тыс. (до конца текущего года компания ожидает их увеличения еще на 15%). В планах до 2024 г. – увеличение активной клиентской базы до 8 тыс. клиентов.

В структуре клиентского портфеля компании по сферам деятельности в выручке можно наблюдать постепенное снижение концентрации на нефтетрейдерах и гособоронзаказе. Так, к середине 2021 г. нефтетрейдеры занимали 37% в указанной структуре, хотя еще два года назад их доля достигала 46%. Доля гособоронзаказа сократилась за соответствующий период с 15% до 11%. Одновременно за последние два года в несколько раз возросла доля АЗС (до 17%), вдвое увеличилась доля сегмента услуг перевалки и хранения (5%) и возросла доля производства (до 15%). По сферам деятельности в структуре дебиторской задолженности совокупная доля нефтетрейдеров и гособоронзаказа превышает на сегодняшний день 60%.

В числе ключевых партнеров компании такие крупные предприятия и организации, как: "Татнефть", "Танеко", "ТАИФ-НК", "Роснефть", "Казаньоргсинтез", "Лукойл", "Газпром нефть", "Нижнекамскнефтехим" и целый ряд других.

Промышленный объект с нефтебазой

В настоящее время собственные мощности предприятия позволяют принимать, хранить и перегружать нефть и нефтепродукты с одного вида транспорта на другой, производить дизельное топливо всех видов и заниматься оптовой и розничной реализацией ГСМ. В состав промышленного объекта Татнефтехима входят резервуарный парк, комплекс по производству дизельного топлива, собственное причальное сооружение, трубопроводы с привязкой к магистральным нефтепродуктопроводам ПАО "Транснефть", ж/д пути и эстакады и др.

Собственное производство ДТ

Основу комплекса составляет оборудование производства компаний Stargaz Isi Sanayi ve Ticaret A.S. (г. Стамбул, Турция) и АО "Промприбор" (г. Ливны, Россия). Мощность производства составляет до 10 000 т/ мес., а с учетом дополнительных инвестиций возможно расширение до 40 000 т/ мес. За счет увеличения уставного капитала собственниками в марте 2021 г. были приобретены дополнительно 3 установки, что позволило увеличить мощность производства до 25 000 т/мес. Глубина переработки компонентов – до 85%. Комплекс позволяет производить ДТ двумя способами: без присадок и с присадками. Конечным продуктом является зимнее, межсезонное и летнее дизельное топливо экологического класса К5. Вся продукция соответствует требованиям технического регламента ТС (ТР ТС 013/2011).

С начала 2021 г. в общей реализации нефтепродуктов можно было наблюдать некоторое снижение объема дизельного топлива. Такая динамика объясняется реализацией крупных тендерных поставок авиационного керосина и судового маловязкого топлива (СМТ). Важно отметить, что сами по себе тендерные поставки являются для компании не менее рентабельными, чем собственное производства. При этом доля дизельного топлива собственного производства в общих поставках данного продукта продолжила расти и к середине 2021 г. достигла 24%.

В стратегических задачах эмитентах значится дальнейшее увеличение мощностей собственного производства дизеля и увеличение его доли в объемах продаж, что в совокупности с общим ростром клиентов и объемов реализации, в том числе за счет развития тендерного направления, позволит эмитенту ощутимо повысить масштабы деятельности и рентабельность бизнеса. В свою очередь это позволит снизить показатели долговой нагрузки даже при условии наращивания внешнего финансирования в абсолютных значениях.

Доступ к системе магистральных нефтепродуктов

В настоящее время компания осуществляет прокачку и прием топлива с основных нефтеперерабатывающих заводов РФ (ПАО "НК "Роснефть", ПАО "Лукойл", ООО "Газпром нефтехимСалават", ПАО "Газпром нефть") по центральным нефтепродуктопроводам ПАО "Транснефть". Также прокачка и прием нефтепродуктов производится напрямую по нефтепродуктопроводу с нефтеперерабатывающих заводов г. Нижнекамска (АО "ТАИФ-НК" и АО "Танеко").

Логистика и система приема/налива нефтепродуктов

Компания располагает собственным причальным терминалом с системой налива из резервуаров на речные суда и приемки из речных судов в хранилища. Причал способен принимать суда класса "река-море" ("Волгонефть" и "Волга-флот"), а также баржи грузоподъемностью до 9 тыс. т. Помимо этого, ведется эксплуатация ж/д путей по подаче-уборке цистерн, что позволяет производить прием и налив нефтепродуктов объемом более 2 000 т/сутки.

В структуре оптовой реализации горюче-смазочных материалов около 80% нефтепродуктов перевозится ж/д транспортом, еще 15% перевозится самовывозом, оставшиеся 5% приходятся на водный транспорт и нефтепродуктопровод.

Государственный и оборонный заказ

Эмитент принимает активное участие в закупках в соответствии с 44-ФЗ и 223-ФЗ, выполняя государственные и оборонные заказы. На сегодняшний день среди крупных заказчиков, выполняющих государственный оборонный заказ, Татнефтехим выделяет АО "Объединенная двигателестроительная корпорация", ПАО "Объединенная авиастроительная корпорация", холдинг "Вертолеты России", компании авиационной отрасли. За период с июня текущего года были выиграны тендеры с ПАО "Туполев", ПАО "ОДК Кузнецов", ФБУ Администрация Камводпуть, АО "Казанский жировой комбинат".

По государственным и муниципальным контрактам Татнефтехим преимущественно сотрудничает с предприятиями из сферы социальной, коммунальной и транспортной инфраструктуры (компании по пассажирским перевозкам, теплосетевые компании и водоканалы).

Важно отметить, что внушительное увеличение уставного капитала компании за последний период будет являться серьезным преимуществом в работе с гостендерами.

Выручка и прибыль

В последние годы выручка компании демонстрирует уверенный рост. Так, в 2019 г. показатель вырос почти на треть по сравнению с предыдущим годом, достигнув 2,6 млрд руб. По итогам 2020 г., несмотря на экономический кризис в стране, выручка продолжила расти, составив 2,7 млрд руб. (+3,1% за год). В 1-м полугодии 2021 г. выручка эмитента оказалась лишь немногим меньше результата всего предыдущего года, составив 2,3 млрд руб. За последние 12 месяцев (LTM) выручка компании составила 3,6 млрд руб., более чем на треть превысив результат 2020 г. По итогам всего 2021 г. компания ожидает получить выручку на уровне 4,3 млрд руб. В планах эмитента к 2024 г. увеличение показателя до 7,29 млрд руб., что позволит компании закрепиться рядом с такими региональными лидерами, как: ТК "Ирбис", ООО "Альянс Ойл", ТД "Барс", ХК "Татанефтепродукт". По сравнению с ранее анонсированными планами компания пересмотрела долгосрочные прогнозы по выручке в сторону понижения, что обусловлено удлинением реальных сроков всей цепочки производства собственного топлива, а также взятым на себя обязательством по сохранению умеренного уровня долговой нагрузки. При этом важно отметить, что эмитент планирует сконцентрироваться на качестве выручки за счет повышения маржинальности.

Чистая прибыль компании в 2020 г. составила 64,9 млн руб., более чем в 5 раз превысив результат 2019 г. В 1-м полугодии 2021 г. эмитент заработал 56,0 млн руб. чистой прибыли. За последние 12 месяцев (LTM) показатель составил 90,8 млн руб., превысив на 40% результат 2020 г. Внушительный рост чистой прибыли стал результатом запуска на территории промышленного объекта компании комплекса по производству дизельного топлива, который позволил значительно увеличить маржинальность бизнеса за счет замещения собственным топливом части сторонних закупок. Это наглядно демонстрируется ростом доли собственного продукта в выручке компании. Еще в 2019 г. доля находилась на минимальном уровне (0,01%). В 2020 г. доля возросла до 18%, а по итогам 1-го полугодия 2021 г. достигла 21%, что соответствовало изначальным планам (увеличить долю собственного продукта в выручке до более чем 20%).

Структура источников финансирования и долговая нагрузка

Ресурсная база компании представлена как собственным капиталом, так и долгосрочными возобновляемыми кредитными линиями со сроками 3 и 6 месяцев. В частности, основным кредитором эмитента является один из крупнейших банков региона – Татсоцбанк.

При этом компания в последние годы стабильно сокращает свою долговую нагрузку: если в 2018 г. показатель долг/EBITDA составлял 7,4, то в 2019 г. значение опустилось ниже 6, а в 2020 г. и 1-м полугодии 2021 г. поддерживается на уровне 3. Заметное сокращение долговой нагрузки происходит прежде всего за счет роста операционных показателей и увеличения рентабельности бизнеса в целом. С учетом текущего займа к концу 2021 г. эмитент планирует сохранить соотношение долг/EBITDA на уровне 3 как за счет роста собственных финпоказателей, так и погашений средств в рамках действующих кредитных линий.

Текущий портфель источников финансирования компания успешно диверсифицирует облигационными займами, а также проводит работу с региональными и федеральными банками для расширения доступных кредитных линий с целью поддержания комфортного уровня ликвидности. Основная цель нового привлечения пополнение оборотных средств предприятия и увеличение срочности пассивов.

Хорошая диверсификация структуры контрагентов

К середине 2021 г. в составе дебиторской задолженности заметно возросла доля структур компании "Транснефть" – до 35,2% в совокупности. При этом оставшаяся часть "дебиторки" по-прежнему достаточно хорошо диверсифицирована по контрагентам – на крупнейшего из них приходится не более 7% в структуре задолженности. В целом помимо структур Транснефти крупнейшими контрагентами эмитента в части дебиторской задолженности являются такие крупные организации и предприятия, как ООО "Норд-ойл-сервис", АО "Казанский Вертолетный Завод" и МУП города Казани "Пассажирское автотранспортное предприятие №4".

В структуре кредиторской задолженности за 1-е полугодие 2021 г. также несколько возросла доля крупнейших контрагентов, но в целом сохраняется хорошая диверсификация. Так, доля крупнейшего контрагента на 30.06.2021 не превышала 20%, а совокупная доля трех крупнейших составляла чуть более трети.

Следует отметить ускорение темпов роста дебиторской задолженности за последнее время. Так, в 2020 г. объем "дебиторки" вырос на треть против скромного роста на 3,3% в 2019 г., а в 1-м полугодии 2021 г. увеличился еще более чем в полтора раза. Такая динамика объясняется участием в целом ряде крупных гостендеров на поставку топлива. При этом специфика топливного рынка такова, что на биржевых торгах приобретается полный вагон/цистерны, тогда как фактическая же поставка всегда меньше, поэтому возникает предоплата поставщикам.

Позиционирование займа

Ориентир ставки купона по новому выпуску компании "Татнефтехим", размещаемому теперь уже в рамках программы облигаций, составляет 11,0% годовых, периодичность выплаты купона – 60 дней. Срок обращения облигаций составит 5 лет. По выпуску предусмотрена оферта через 2 года. Текущий ориентир купона по выпуску транслируется в доходность на уровне 11,52% годовых, что предполагает около 400 бп премии к G-кривой. Дюрация по выпуску составит 1,81 года.

В настоящее время Татнефтехим имеет в обращении два биржевых выпуска. Биржевой выпуск серии 1 стал для эмитента дебютным, был размещен в ноябре 2020 г. и погашается в конце октября текущего года. Выпуск серии 2 при дюрации 2,3 года торгуется с премией к G-кривой порядка 312 бп, что соответственно не так интересно, как ориентир по новому выпуску. Отметим, что с момента выхода на рынок с дебютным выпуском эмитент стал гораздо лучше известен участникам рынка, поэтому новый займ интересен потенциально более широкому кругу инвесторов.

Мы отмечаем, что в рейтинговой категории BB- по-прежнему сохраняется дефицит заемщиков, что является дополнительным фактором спроса на новый выпуск Татнефтехима (в контексте диверсификации портфелей и лимитов). В частности, на рынке присутствуют лишь единичные неликвидные выпуски корпоративных эмитентов с рейтингом BB-/ВВ от российских агентств.

Как и при размещении прежних займов, ориентир нового выпуска Татнефтехима не предполагает премии к кривой доходности выпусков других эмитентов, представляющих сегмент нефтетрейдинга. К таковым можно отнести компании: "Юниметрикс", "ИС петролеум", "Калита", "Нафтратранс плюс" и "Сибнефтехимтрейд". Традиционно более низкую доходность по выпуску Татнефтехима мы считаем справедливым явлением за счет более сильного кредитного профиля, подтвержденного кредитным рейтингом. Большинство из перечисленных нефтетрейдеров не располагают кредитными рейтингами, либо имеют рейтинг категории single B от российских агентств (B- у компании "Нафтатранс плюс" и B+ у компании "Калита").

Интерес к выпуску обеспечивает уже полюбившаяся инвесторам нестандартная выплата купона раз в два месяца (шесть купонов в год). Для инвесторов такая схема выплат привлекательнее ежеквартальных за счет более частых денежных поступлений. Для самого эмитента выплата купона раз в два месяца является комфортной схемой, так как совпадает со сроком оборачиваемости контрактов.