Внутренний рынок

Ситуация на рынке. Внутренний долговой рынок во вторник не продемонстрировал единой динамики. В целом цены федеральных займов в течение дня изменялись в рамках узкого диапазона. В краткосрочном сегменте ощущался спрос, что позволило кривой опуститься вниз примерно на 5 бп. Технически поддержку ценам оказывал факт погашения выпуска 26206 (расчеты по бумагам пройдут сегодня) в объеме 150 млрд руб. Длинные бумаги, напротив, в течение дня немного дешевели (исключение составил наиболее долгосрочный выпуск 26221). Тем не менее ценовые колебания были минимальны, и большая часть бумаг осталась на уровне открытия (26207 YTM 7,56%, -1 бп). Активность инвесторов во вторник была близка к средним уровням. Торговый оборот по итогам дня достиг 23 млрд руб. В очередной раз игроки проявили интерес к ОФЗ с переменным купоном, на которые пришлось более половины от общего объема сделок. Среди "классических" суверенных облигаций наиболее активно торговался выпуск 26219 (YTM 7,75%).

Прогноз. Минфин на сегодняшнем аукционе предложит два выпуска с постоянным купоном на сумму 40 млрд руб. Прежде всего, это будет серия 26220 в объеме 25 млрд руб. На втором аукционе будут размещаться ОФЗ 26219 на 15 млрд руб. С учетом структуры первичного предложения и фактора притока ликвидности от погашаемых гособлигаций, мы ожидаем, что аукционы пройдут весьма успешно. До конца 2 квартала у ведомства по плану осталось провести три аукциона (с учетом текущего), на которых может быть предложено до 165 млрд руб. Из новостей корпоративных заёмщиков сегодня пройдет сбор заявок на 4-х летние облигации РСХБ (Ва2/-/ВВ+) серии БО-02Р. Маркетируемый диапазон доходности составляет 8,89-9,15% годовых. Вечером, уже после окончания российской торговой сессии (21:00 мск), будет объявлено решение заседания Федрезерва по ставке.

Денежный рынок

Запасы ликвидности банков продолжают восстанавливаться. К утру среды совокупные остатки кредитных организаций на корсчетах в ЦБ пополнились еще на 240 млрд руб., лишь немного не дотянув до отметки в 2 трлн руб. Ставки МБК остаются на комфортных уровнях: значение MosPrime o/n сохраняется вблизи ключевой ставки ЦБ, а значение Rounia — вблизи 9% годовых.

В условиях растущего уровня ликвидности очередной депозитный аукцион ЦБ пользовался повышенным спросом. Во вторник регулятор установил на очередном аукционе лимит в размере 590 млрд руб. (что на 90 млрд руб. ниже уровня неделей ранее), однако объем предложения со стороны банков оказался немногим менее 1 трлн руб. Разместить средства на депозитах у регулятора были готовы почти 200 кредитных организаций.

В условиях повышенного интереса к размещению средств в рублевые инструменты отечественная валюта по-прежнему игнорировала динамику нефтяных котировок. Во вторник стоимость нефти марки Brent оказывалась ниже 47,9 долл. за баррель, однако даже такое развитие событий позволяло доллару лишь с большим трудом подбираться к уровню в 57 руб.

Новости эмитентов: Белгородская область

Сегодня Белгородская область откроет книгу заявок на размещение 7-летних рублевых облигаций в объеме 4 млрд руб. Индикативная ставка купона не должна превышать 8,5% годовых, что соответствует эффективной доходности в размере 8,77% годовых.

По выпуску предусмотрена амортизация долга следующими частями: 15% от номинала на дату выплаты 17-го купона, 10% в дату выплаты 18-го, 25% в даты выплат 22-го и 26-го купонов и 12,5% в дату 24-го купона и в дату погашения.

В качестве оценки мы использовали размещенные в прошлую пятницу облигации Самарской области (СамарОбл13), которые по итогам вчерашнего дня закрылись с доходностью 8,39% годовых и ценой 100,21% от номинала.

Справедливым уровнем доходности мы считаем 8,5% годовых, что эквивалентно премии 10 бп. к СамарОбл13. Исходя их этого, купон равняется 8,24% годовых. Премия к ОФЗ составит около 80 бп. против ~ 100 бп. к значению предварительного индикатива.

Премию мы объясняем меньшими масштабами доходной части бюджета, чуть более высокой долговой нагрузкой и меньшей долей собственных доходов, несмотря на схожие составные международные рейтинги обоих заемщиков.

Первое целевое значение доходности нового займа через 12 месяцев составляет, по нашим прогнозам, примерно 8% годовых при условии достижения кривой доходности ОФЗ в рамках 4-летней дюрации 7,2-7,3% годовых. Спекулятивный доход составит не менее 2%.

Последние размещения регионов проходят очень удачно, что транслируется в многократном пересмотре вниз предварительных ставок купона. В текущем году на публичный рынок субфедерального долга выходило четыре игрока, три из которых примерно на 20 бп. сокращали предварительный индикатив. В настоящий момент все выпуски на вторичном рынке продолжили осторожный ценовой рост на фоне ожидания инвесторов по смягчению монетарной политики Банком России, избыточной ликвидности в системе и необходимости финансовым институтам выполнять регуляторные требования краткосрочной ликвидности (Базель 3).

В качестве анализа нового выпуска мы использовали последнее размещение (9 июня) Самарской области (СамарОбл13), которое схоже по сроку погашения (7 лет) и дюрации. Оба региона входят в рейтинговую группу double-B, однако Самарская область имеет оценки от двух агентств. Хотя Белгородская область не совсем репрезентативна для сравнения, поскольку масштабы консолидированного бюджета в два раза уступают конкуренту, рыночная оценка с точки зрения относительной стоимости облегчает прогноз предстоящего аукциона в условиях общего тренда сокращения процентных ставок. Согласно ключевым показателям консолидированных бюджетов двух эмитентов, Белгородская область уступает по ведущим индикаторам эффективности, в частности, по коэффициенту самофинансирования (отношение собственных доходов к совокупным доходам). В то же время долговая нагрузка (66% от собственных и 50% от всех доходов) равняется среднему значению по сектору.

Вместе с тем, среди других заемщиков рейтинговой группы double-B показатель отношения долговых обязательств к собственным доходам превышает 80% (Например: Омская область и Удмурская республика). На этом фоне Белгородская область выглядит крепким игроком, что отражается в стабильном прогнозе по рейтингу FITCH. Сильной стороной региона является низкая доля коммерческих кредитов в общей структуре долга (11%), что позволяет удерживать коэффициент обслуживания на комфортном уровне (3%), тогда как у многих он превышает 8%.