Внешний рынок

Ситуация на рынке. В четверг рынок суверенного долга подешевел, однако давление продавцов было умеренным, что позволило большинству бумагам потерять вдоль кривой 1-3 бп. в доходности. Корпоративный сектор показал схожие результаты с отечественным бенчмарком.

Компания РУСАЛ по итогам вчерашней финальной встречи с инвесторами установила ставку доходности дебютного выпуска еврооблигаций (600 млн долл.) в размере 5,125% годовых со сроком погашения через 5 лет. Первоначальный индикатив равнялся 5,375% годовых. Исходя из текущих параметров дисконт к сектору металлургия и добыча рейтинговой группы single-B составил 10-40 бп., то есть валютный долг был размещен по доходности ниже долларовой кривой ЕВРАЗа и ТМК.

С фундаментальной точки мы не видимо потенциала роста цен, однако не исключаем, что часть спекулятивных инвесторов могут реализовать бумаги на вторичном рынке с дополнительной премией к номиналу. Максимальное снижение доходности по новому выпуску мы считаем равному 10 бп.

Внутренний рынок

Ситуация на рынке. По итогам четверга торговая сессия для внутреннего долгового рынка в очередной раз оказалась неудачной, как и во все остальные дни на этой неделе. Вчера к факторам давления на рублевые облигации добавилось ослабление национальной валюты на новостях о покупке валюты Минфином начиная со следующего месяца. Впрочем, ближе к вечеру падание приостановилось благодаря поддержке, пришедшей со стороны сырьевых площадок. В целом за время распродажи начиная с понедельника федеральные фонды растеряли всю прибыль, накопленную с начала года. Только за вчера суверенная кривая сместилась на верх еще на 15-20 бп на коротком и среднем отрезках и на 3-4бп на длинном. Таким образом положительный наклон, образовавшийся в последнее время, сократился. Совокупный торговый оборот вчера оказался на уровне средних значений, большая часть операций в очередной раз происходила с классическими ОФЗ. При этом наиболее существенные денежные потоки фиксировались нами в долгосрочных выпусках.

На первичном рынке в четверг состоялся сбор заявок на семилетние биржевые облигации Транснефти (Ва1/ВВ+/-) в объеме 15 млрд руб. По итогам компания установила купон на уровне 9,25% (YTM 9,46%) при первоначальном диапазоне 9,2-9,4% годовых. По нашим оценкам, данная премия за риск выглядит справедливо.

Прогноз. Основными драйверами локального рынка облигаций сегодня выступят цены на "черное золото", а также динамика курса рубля. Мы не ждем значительных ценовых движений с учетом фактора конца недели.

Денежный рынок

Большую часть дня в четверг рубль на валютном рынке находился под негативным влиянием новостей о начале покупки валюты Минфином и ЦБ с февраля. Кроме того, со второй половины дня на внешних площадках наблюдался активный рост индекса доллара к основным валютам. В результате за пару часов до окончания рабочего дня доллар поднимался выше 60,6 руб. Однако в дальнейшем резкий рост нефтяных котировок остудил покупателей валюты, и уже к концу рабочего дня доллар скорректировался ниже 60,15 руб., хотя закрыл день курс ближе к дневному максимуму — 60,44 руб.

В четверг Банк России опубликовал оценку фактических платежей российских компаний по внешним долгам в 1-м полугодии 2017 г. В каждом из 6 месяцев достаточно велика доля внутригруппового рефинансирования (в среднем 30% от объема погашения), при котором платежи с высокой вероятностью будут пролонгироваться и потребность заемщиков в валютной ликвидности фактически не изменится. Тем не менее, даже несмотря на то, что в марте (на который приходится пиковый объем внешних выплат) из 11,6 млрд долл. к погашению доля внутригруппового финансирования может составить 38%, фактические платежи в объеме 7,3 млрд долл. будут заметно превосходить объемы погашений в остальные месяцы (в среднем 1,7 млрд долл. чистых выплат). В связи с этим с середины первого квартала 2017 года можно ожидать постепенного усиления спроса на валютную ликвидность с соответствующей поддержкой курса доллара.

После уплаты крупных налоговых платежей остатки банков на корсчетах в ЦБ сократились в полтора раза и на утро пятницы составляли 1,2 трлн руб. (в начале недели превышали 2 трлн руб.). Однако еще почти 900 млрд руб. остается на депозитах в ЦБ, в том числе 710 млрд руб., размещенных на депозитном аукционе. Сумма по-прежнему превышает общий объем задолженности банков по инструментам рефинансирования с ЦБ (423,9 млрд руб.).

Новости эмитентов: СУЭК

АО "СУЭК" в среду представило финансовые результаты по МСФО за 2П16, которые выглядят сильными со стороны доходной части и нейтральными вследствие неизменившейся долговой нагрузки.

Коротко о результатах. Выручка в отчетном периоде выросла на 10,5% до 2 221 млн долл. (здесь и далее г/г, если иное не указано) благодаря увеличению продаж и позитивной динамике средней цены энергетического угля (Index API 2) с 50 до 60 долл. за тонну. Показатель EBITDA прибавил 38,5% до 558 млн долл. на фоне роста доходных статей за счет экспортных продаж и хорошего контроля над издержками, которые в основном номинированы в национальной валюте. Однако положительный свободный денежный поток (СДП) после выплат по процентным платежам составил всего 5 млн долл. против 413 млн долл. во 2П15. Низкий уровень СДП связан с большими инвестициями в оборотный капитал (115 млн долл.) и ростом капитальных затрат на 66% до 308 млн долл. Вместе с тем во 2П16 компания дополнительно аккумулировала 226 млн долл. денежных средств на балансе, что позволило ей нарастить остатки средств до 330 млн долл. по сравнению со 174 млн долл. в 1П16 главным образом через привлечение чистого долга в отчетном периоде на 348 млн долл. В результате, чистый финансовый долг с конца 1П16 вырос на 14,5% до 2 978 млн долл., однако долговая нагрузка за аналогичный отрезок улучшилась с 3,45х до 3,09х.

В течение года эмитенту необходимо вернуть кредиторам около 976 млн долл. или 30% от всего совокупного финансового долга, номинированного в основном в долларах. Уровень ликвидности на балансе не позволяет компании полностью исполнить обязательства, вследствие чего мы ожидаем, что менеджмент рефинансирует задолженность путем привлечения предэкспортного финансирования, обеспеченного выручкой от международных продаж. Подобную схему заемщик использовал в прошлом году, перенеся некоторые пики выплат на 2018-2020 гг. Кроме того, если цены на энергетический уголь останутся на текущих отметках с отклонением 5-7 долл. за тонну при относительно неизменном курсе российской валюты, то компания может частично погасить долги за счет собственного свободного денежного потока.

Оценка облигаций. Рублевые облигации СЭУК широко представлены на рынке, правда, ликвидность существующих выпусков очень низкая по причине дефицита бумаг в обращении, так как игрок неоднократно выкупал с рынка значительный объем эмиссии. В этой связи говорить о корректности отображаемой доходности мы бы не стали. Согласно нашему индексу ликвидности неплохая активность зафиксирована в недавно размещенной (октябрь 2016 г.) серии СУЭКФБ1P1R, торгующейся по 101,5% от номинала, что соответствует доходности до оферты (август 2019 г.) в размере 10% годовых. В своей рейтинговой группе бумага при текущем сроке погашения торгуется справедливо относительно своих конкурентов (ЕВРАЗ, ТМК, РУСАЛ) за счет более сильных кредитных метрик. Вследствие чего, спекулятивного интереса облигации СУЭКФБ1P1R не представляют, тем не менее рекомендацию "держать до оферты" мы сохраняем.