Комментарий к заседанию Банка России

Инфляция возвращается в сторону таргета, однако риски остаются

После снижения ключевой ставки в средине июня инфляция по итогам месяца разогналась до 4,4% в годовом выражении. Рост инфляции произошел под влиянием цен на плодоовощную продукцию из-за ситуации с холодной погодой. После дополнительного всплеска инфляции в первую неделю июля из-за индексации тарифов ЖКХ недельный рост цен стабилизировался на уровне 0,1%, однако годовая инфляция на 10 июля по-прежнему оставалась на отметке 4,4%.

Несмотря на то, что ускорение роста цен носило временный характер и, по оценке ЦБ, не препятствует достижению таргета по инфляции в 4% к концу 2017 г., в аналитических комментариях регулятора явно прослеживалось беспокойство сложившейся ситуацией. В частности, по оценке аналитиков ЦБ, "урожайные" проблемы из-за неблагоприятных погодных условий могут оказывать негативное инфляционное влияние, как минимум, до сентября, а также отразиться на ценах в первом полугодии 2018 г. в связи с "пониженным уровнем переходящих на следующий год запасов". Сезонный пик максимального снижению цен на плодоовощную продукцию может сместиться с августа на сентябрь, что "может привести к небольшому ускорению годовых темпов роста цен к середине 3-го квартала".

Однако уже к 24 июля годовые темпы роста инфляции вновь сократились до 4,2% (за неделю с 17 июля рост цен оказался нулевым впервые с середины мая), вернувшись таким образом на уровень, предшествовавший последнему заседанию ЦБ, на котором ключевая ставка была снижена на 0,25 п.п.

Снижение инфляции накануне очередного заседания регулятора является безусловно положительным сигналом в пользу дальнейшего смягчения политики ЦБ. Внешний фон также несколько улучшился в преддверии решения российского регулятора. Так, со среды валютные торги демонстрируют заметное снижение беспокойства инвесторов в отношении санкционной тематики: участники рынка по сути не проявили никакой реакции на одобрение палатой представителей США законопроекта об усилении антироссийских санкций, и доллар уже не получает новых драйверов для преодоления отметки в 60 руб. Позиции рубля также поддерживаются и котировками нефти, закрепившимися выше 50 долл. за баррель (по марке Brent) вслед за положительной для рынка статистикой о сокращении запасов нефти в США и надеждами участников рынка на выполнение соглашения ОПЕК+ после относительно успешной встречи в Санкт-Петербурге. В свою очередь, американский регулятор не преподнес сюрпризов, сохранив ставку, а его комментарии в отношении инфляции привели к снижению доллара на мировых площадках до очередных минимумов.

Общий рост кредитования экономики (+1,8% за первое полугодие 2017 г. без учета валютной переоценки) по-прежнему в существенной мере обеспечивается розничным кредитованием. В частности, розничные портфели банков выросли в июне на 1,1% без учета переоценки и в среднем росли на 0,95% в предыдущие 4 месяца. По итогам июня Банк России акцентировал свое внимание на том, что помимо ипотечных кредитов растут также и необеспеченные потребительские ссуды. Впрочем, регулятор назвал такой рост "умеренным", поэтому мы не ожидаем изменения позиции ЦБ в отношении динамики потребительского кредитования, которая, вероятно, по-прежнему пока не создает значительных инфляционных рисков.

Напомним, что по итогам заседания в середине июня ЦБ отмечал в списке инфляционных рисков существенное уменьшение склонности домашних хозяйств к сбережению. Несмотря на сохраняющийся приток средств населения, беспокойство регулятора небеспочвенно: еще в мае индикативная депозитная ставка, рассчитываемая Банком России, опустилась до минимума (7,69%) за весь период наблюдений ЦБ, а к концу 1-й декады июля потеряла еще 33 б.п.

Тем не менее, в июне вклады физических лиц увеличились на 1,6%, что стало максимальным ростом за месяц с начала 2017 г., а во 2-ой декаде июля индикативная депозитная ставка выросла на 11 б.п., что по сути произошло впервые с апреля текущего года.

Мы полагаем, что несмотря на сохраняющуюся неопределенность и риски в отношении ужесточения антироссийских санкций, внешние условия и обстановка на финансовых и товарных рынках остается достаточно комфортной для продолжения цикла смягчения процентной политики ЦБ минимальным шагом (0,25 п.п.). Однако мы все же склоняемся к тому, что риски переноса плодоовощной дефляции с августа на сентябрь и усиление инфляционных ожиданий в связи с июньским всплеском цен станут для ЦБ не менее весомыми факторами для паузы в снижении ставки, как минимум, до сентября. В то же время, в случае реализации второго варианта, мы полагаем, что ЦБ сопроводит решение обещанием смягчения политики на следующих заседаниях, так как негативный настрой регулятора в отношении инфляции и однозначное решение не снижать ставку могут привести к обратному эффекту, повысив инфляционные ожидания.

В связи с существенно возросшей вероятностью сохранения ключевой ставки на прежнем уровне соответствующее решение ЦБ окажет нейтральный эффект на валютный и долговой рынки.