Внешний рынок

Российские еврооблигации подешевели по итогам среды в суверенном и корпоративном секторе, большинство кривых доходностей выросло на 2-5 бп. Движение внешних долгов обусловлена ростом доходностей американских UST и низким аппетитом к риску. В то же время американский доллар к основной корзине валют продолжил падение, а цены на энергоносители демонстрировали повышательную динамику. Вместе с тем отметим, что благоприятная конъюнктура на рынке сырья является одним из позитивных факторов для инфляции в развитых странах, проводящих нормализацию процентной политики. Вследствие чего подобная динамика отчасти должна улучшить инфляционные ожидания и прогноз по ужесточению кредитной политики в США и Европе. Сегодня ЕЦБ анонсирует решение по ставкам, которые согласно прогнозам, рынка останутся на прежнем уровне, однако внимание игроков будет сконцентрировано на пресс- конференции Марио Драги, способный задать тон многим рисковым долговым активам.

На первичном рынке российская компания Полюс завершила размещение 6-летних еврооблигаций объемом 500 млн долл. В ходе аукциона спрос превысил предложение в 4 раза, и заемщик несколько раз снижал ставку купона. Финальный ориентир составил 4,7% годовых. На вторичном рынке 5-летних выпуск Полюс закрылся на уровне 4,53% годовых против 4,51% годовых во вторник.

География инвесторов распределилась следующим образом: на инвесторов из Великобритании пришлось 22%, на представителей США - 20%, российские инвесторы приобрели 16%, инвесторы из Швейцарии - 15%, на представителей Италии и Германии пришлось по 8%, еще 8% - на инвесторов из других стран континентальной Европы, доля инвесторов из стран Азии и Ближнего Востока составила 3%.

Внутренний рынок

Ситуация на рынке. Торги на внутреннем рынке облигаций в среду проходили весьма активно, а баланс сил был смещен в сторону покупателей. На значительных оборотах большая часть ликвидных ОФЗ поднялась в цене на 0,2-0,3 пп от номинала, причем ближе к закрытию покупки усилились. Наилучшую динамику показала серия 26212 (размещалась вчера на первичных аукционах), ее доходность снизилась сразу на 8 бп до YTM7,37%. Дневной торговый оборот в среду оказался максимальным за последние недели, превысив 41 млрд руб. Причем, в отличие от предыдущих сессий, акцент был вновь смещен в пользу "классических" выпусков (64% от общего объема торгов). Бумаги с плавающим купоном также активно торговались, хотя и в основном за счет длинной серии 29009 (-0,15 пп от номинала). На данный выпуск пришлось свыше 60% от суммарных оборотов во флоутерах.

Что касается еженедельного первичного предложения ОФЗ от Минфина, то результаты прошедших вчера аукционов можно признать весьма успешными. Первой размещалась короткая серия 25083 на общую сумму 25 млрд руб., при этом объем спроса превысил 83 млрд руб. (т.е. превзошел в 3,3 раза). Бумаги были размещены в полностью без премии к вторичному рынку при средневзвешенной доходности 6,99%. К концу дня доходность выпуска смогла опуститься еще ниже до 6,95% годовых (-5 бп). На втором аукционе был представлен текущий 10-летний бенчмарк 26212 в объеме 15 млрд руб. Спрос оказался еще более сильным- соотношение bid to cover составило 3,5х. Средневзвешенная доходность сложилась ниже уровня открытия в размере 7,42%. Позже, как замечено выше, бумага продолжила пользоваться большим интересом у покупателей.

Прогноз. В четверг на локальном рынке облигаций пройдут два первичных размещения корпоративных заемщиков. Ими станут дебютное предложение от БСК (Башкирская содовая компания) на 5 млрд руб. и аналогичный по объему выпуск ВБРР (Ва1/ВВ+/ВВВ-).

Денежный рынок

Возврат депозитов Казначейству и предварительные налоговые расчеты не повлияли на индикативные ставки МБК. В среду совокупные остатки банков на корсчетах в ЦБ сократились на 425,1 млрд руб., хотя чистый приток на депозиты у регулятора составил лишь 92,3 млрд руб. Часть средств, вероятно, была направлена на погашение 184 млрд руб. по депозитам Федерального казначейства, привлеченных 21 сентября прошлого года. Оставшаяся часть ликвидности, по всей видимости, ушла на предварительные расчеты по НДС, акцизам и НДПИ, основные платежи по которым пройдут сегодня.

В результате оттока ликвидности с корсчетов их объем сократился до 1,86 трлн руб. — минимума с 10 января текущего года, однако сокращение никак не повлияло на индикативные ставки МБК. Значение MosPrime o/n потеряло 3 б.п. (7,36% годовых), а ставка Ruonia накануне вновь опустилась ниже 7% годовых.

Помимо уплаты основных налогов сегодня на денежном рынке пройдет валютный депозитный аукцион Федерального казначейства по размещению 1 млрд долл. Мы полагаем, что если средства и будут привлечены, то интерес к валютной ликвидности проявят лишь одна-две кредитные организации.

Новости эмитентов: БСК

Башкирская содовая компания (-/-/-/ruA) сегодня проведет сбор заявок на дебютные биржевые облигации серии 001Р- 01 объемом 5 млрд руб. Бумаги имеют срок обращения 5 лет, в структуре выпуска предусмотрена амортизация равными долями начиная с 17-го купона (дюрация 3,86 лет). Организаторы займа ориентируют на ставку купона в размере 8,3-8,6% годовых, что соответствует доходности к погашению в размере 8,56-8,88% годовых (спред к ОФЗ 164- 196 бп). Техническое размещение бумаг запланировано на 2 февраля.

Коротко о компании. БСК- новое имя для локального долгового рынка. Группа является крупнейшим российским производителем соды (пищевой, кальцинированной, каустической), а также ПВХ (поливинилхрорид). Структура объединяет такие производственные площадки как БСК (Башкирская содовая компания, Стерлитамак) и БСЗ (Березниковский содовый завод), собственную сбытовую, транспортную и маркетинговые компании и тд. Собственная сырьевая база обеспечивает потребности группы в соли и известняке (используется при производстве кальцинированной соды, основного компонента выручки БСК). Этилен, необходимый для производства ПВХ, закупается по долгосрочным контрактам с ГазпромНефтехимСалават. Среди бенефициаров БСК можно выделить АО Башкирская Химия (57,2%), АО Региональный фонд (подконтролен республике Башкортостан, 38,3%), оставшаяся часть принадлежит миноритариям (4,5%). Продуктовая линейка насчитывает свыше 80 наименований продукции, которая продается как на внутреннем рынке (вклад в выручку порядка 84%), так и на экспорт (почти в 50 стран мира).

По итогам консолидированной отчетности по МСФО за 1 полугодие 2017 г. продажи БСК составили 24,5 млрд руб. (+3% год к году). В структуре выручки больше половины поступлений обеспечивается за счет кальцинированной соды. Диверсификация продаж по контрагентам выражена хорошо - на крупнейшего клиента приходится не более 6% совокупного оборота. Показатель EBITDA за 1П17г. достиг 7,8 млрд руб. (+1,3% год к году), что транслируется в рентабельность по EBITDA на уровне 32%. По этому параметру БСК сопоставима с другими крупнейшими представителями российской химической отрасли (Акрон, Еврохим и т.д). В тоже время долговой профиль БСК по итогам июня 2017 г. выглядел не очень комфортно за счет высоких потребностей в рефинансировании. Совокупный объем задолженности оценивался в 14,2 млрд руб. (+24,6% с января 2017 г.), из которых на краткосрочные обязательства приходилось свыше 95%. Поддержку ликвидной позиции БСК оказывают открытые невыбранные кредитные линии на сумму около 14 млрд руб. (до данным отчетности за 1П17г.). Вместе с тем метрика Чистый Долг/EBITDA оценивается в комфортные 0,8х.

Оценка облигаций. При определении справедливой доходности по дебютному выпуску облигаций БСК мы ориентировались на бумаги эмитентов химической отрасли. В качестве аналога хорошо подходит сопоставимый по дюрации выпуск Акрона(Ва3/-/ВВ-) серии БО-001Р-02. Доходность бумаг при дюрации 3,3 года составляет 7,83% (премия над кривой ОФЗ около 95 бп). На наш взгляд, справедливая премия БСК над облигациями Акрона должна составлять примерно 50 бп. Это обуславливается разницей в масштабах бизнеса (выручка Акрона почти в 2 раза выше), наличием у Акрона ликвидной кривой собственных обязательств (БСК же пока не знакома инвесторам). В тоже время в пользу БСК говорит наличие у компании актуального рейтинга от национального агентства, а также более низкая долговая нагрузка. Рекомендуем выставлять заявки на участие в аукционе с доходностью не менее 8,3%. Таким образом маркетируемый диапазон доходности (YTM8,56- 8,88%) выглядит весьма щедрым и может быть понижен в ходе размещения.