Rambler's Top100
 

»‘  "јлемар": рознична€ торговл€. —истема магазинов " ќ–ј"


[04.09.2006]  »‘  јлемар    pdf  ѕолна€ верси€
—»—“≈ћј ћј√ј«»Ќќ¬ Ђ ќ–јї

Х ¬печатл€ющие темпы роста, набранные региональными ритейлерами за последние годы, сохранились и в 2006 г. ¬месте с тем, по мере насыщени€ рынков ÷ентральной и ёжной –оссии, а также ѕоволжь€, и ужесточени€ конкуренции среди торговых сетей, все больший интерес начинают представл€ть регионы ”рала и —ибири, где концентраци€ розничных продавцов остаетс€ пока еще невысокой.

Х —истема магазинов Ђ ќ–јї, основанна€ в 1997 году, на сегодн€шний день €вл€етс€ крупнейшим оператором розничной торговли в  емеровской области и включает 19 магазинов, обща€ торгова€ площадь которых составл€ет более 20,3 тыс. кв. м.. ¬ результате реализации инвестиционной программы за 2006-2008 гг. в эксплуатацию будут введены еще 17 торговых объектов в городах  емеровской области, а также Ќовосибирской, “омской областей и јлтайского кра€.

Х “оргова€ сеть представлена мультиформатной системой, включающей в себ€ форматы Ђэкономичный универсамї, Ђсупермаркетї, Ђгипермаркетї. “емпы роста товарооборота компании выше среднеотраслевых и по итогам прошлого года составили 53%. ѕомимо торговой сети, собственником которой €вл€етс€ ”   ќ–ј, в холдинг так же входит р€д производственных (пищева€ промышленность) и строительных предпри€тий.

Х “орговые площади сети  ќ–ј на 86% наход€тс€ в собственности компании, что €вл€етс€ одним из наиболее высоких показателей среди компаний сектора. Ёто существенно снижает риск убытков в результате повышени€ арендных ставок.  омпани€ также получает дополнительный доход от сдачи части площадей в своих торговых центрах.

Х ¬ конце 2005 года соотношение ƒолг/EBITDA и ƒолг/јктивы у  оры составл€ло соответственно 1,88 и 0,42, что ниже среднеотраслевых значений, а к концу 2006 года, как ожидаетс€, они увеличатс€ до 4,51 и 0,66. ѕо нашей оценке, справедлива€ доходность к погашению облигационного выпуска сети  ќ–ј в перспективе до конца года может снизитьс€ до 11,9% годовых.

ќбщие сведени€

–ознична€ сеть Ђ ќ–јї основана в 1997 г. —ейчас  ќ–ј - один из крупнейших операторов розничной торговли в  емеровской области и включает 19 торговых точек на территории  емеровской области, обща€ торгова€ площадь которых составл€ет более 20,3 тыс. кв. м. ≈жедневное количество покупателей сети превышает 63 000 человек. ƒол€ на рынке продуктовой розницы в  емеровской области и г.  емерово составл€ет 5 % и 12,5% соответственно. ѕо итогам 2006 года прогнозируетс€ рост данного показател€ до 8% и 15% соответственно.

Ќа сегодн€шний день, согласно инвестиционной программе компании  ќ–ј, ведутс€ масштабные строительные работы, что отчасти обусловлено региональной спецификой, а именно дефицитом торговых площадей. ¬ результате реализации инвестиционной программы на 2006-2008 года у компании помимо торговой сети в  емеровской области откроютс€ новые торговые точки на территории соседних областей - Ќовосибирской, “омской и јлтайского кра€. ќбща€ площадь по стро€щимс€ объектам составл€ет примерно 300 тыс. кв. м, площадь торговых залов компании  ќ–ј более 59 тыс. кв. м.

Ѕюджет инвестиций на 2006-2008 гг. составл€ет 6 млрд. руб., обща€ стоимость строительства Ц 6,8 млрд. руб., на конец июн€ 2006 года строительство профинансировано на сумму 1,9 млрд. руб. ‘инансирование строительства  ќ–ј намерена осуществл€ть путем привлечени€ соинвесторов, которым в дальнейшем могла бы быть передана в аренду или собственность часть площадей на возводимых объектах. “аким образом, инвестиционные затраты компании состав€т в 2007 г. и 2008 г. примерно 1 млрд. руб. и 0,8 млрд. руб. соответственно. Ќа долю соинвесторов придетс€ 1,5 млрд. руб. и 0,8 млрд. руб.

ќперационна€ де€тельность

—табильность положени€ сети магазинов Ђ ораї на рынке  узбасса обеспечиваетс€ ее мультиформатностью: сеть представлена магазинами супермаркет, дискаунтерами и гипермаркетами. “аким образом,  ора работает одновременно дл€ нескольких целевых аудиторий, что позвол€ет ей прочно закрепитьс€ на развивающемс€ региональном рынке.

ѕредпри€ти€ формата Ђсамообслуживани€ї занимают в структуре оборота розничной торговли продуктами питани€ в г.  емерово около 20%, при этом дол€ —ћ Ђ ќ–јї в данном сегменте торговли составл€ет более 50%. ¬ общем товарообороте розничной торговли продуктами питани€ по г.  емерово —ћ Ђ ќ–јї, по итогам 2005 года, занимает 12,5% и 5% по  емеровской области в целом. ѕо итогам 2006 года прогнозируетс€ увеличение доли на рынке retail, соответственно, до 15% и 8%. ќпыт сети показывает наибольшую привлекательность с точки зрени€ доходности крупноформатных магазинов (гипермаркетов и крупных супермаркетов).  роме того, эти форматы позвол€ют существенно увеличивать темп роста доли компании на рынке.

“аким образом, учитыва€ отраслевые тенденции и прогноз развити€ рынка,  ќ–ј планирует прочно закрепитьс€ в нишах Ђгипермаркетї и Ђсупермаркетї, параллельно готов€ к развитию на более поздних сроках формат Ђмагазин у домаї.

¬ рамках реализации стратегии развити€  ора планирует реализовать р€д стратегических возможностей от синергии основных видов де€тельности, что позволит компенсировать текущее снижение нормы прибыли компании. —реди наиболее веро€тных источников дополнительной прибыли называютс€ доходы от сдачи в аренду торговых площадей и производство товаров private label.

ѕерва€ группа товаров private label по€вилась на полках магазинов  ќ–ј в начале 2006 г., при этом суммарный мес€чный оборот торговли по ним составл€ет около 600 тыс. руб., однако компани€ надеетс€ довести его до 3 млн. уже к концу года.

ќсновыва€сь на результатах финансовой де€тельности компании, а также на существующей рыночной конъюнктуре, руководство сети  ќ–ј видит дальнейшие возможности экспансии бизнеса во введении в действие новых объектов торговли и возможном поглощении существующих в регионе торговых сетей. —огласно планам компании, к 2008 г. за счет ввода новых объектов обща€ площадь торговых площадей компании увеличитс€ примерно до 79,5 тыс. кв. м, а также еще на 10-15 тыс. кв. м. за счет возможных сделок по поглощению существующих сетей.

ћакроэкономика

јмбициозные планы компании вполне укладываютс€ в макроэкономическую конъюнктуру региона. ¬ последние годы —ибирский ‘едеральный ќкруг €вл€етс€ наиболее перспективным регионом дл€ развити€ розничных сетей. ¬ частности, именно бум в секторе услуг компенсировал падение производства в обрабатывающей промышленности —ибири по итогам 2005 г.

¬ целом, дол€ —‘ќ в общероссийском розничном обороте в 2005 г. составила 12%, а среднегодовые темпы роста сектора в перспективе до 2010 г., по оценкам аналитиков, по-прежнему будут измер€тьс€ двухзначными цифрами и превыс€т общероссийские. —толь высокие темпы развити€ торговли в —ибири в первую очередь обеспечиваютс€ ростом доходов населени€, которому помимо общей благопри€тной макроэкономической обстановки в стране способствовала также и более низка€ инфл€ци€ в регионе. “ак, индекс производственной инфл€ции составил в мае этого года 103.6% (к декабрю предыдущего года), совпав с общероссийским показателем, а цены на потребительские товары выросли на 5.2% по сравнению с 5.9% по –оссии.

 роме роста доходов населени€ стимулом дл€ развити€ сервисного сектора стал рост потребительского кредитовани€. ¬ —‘ќ эта тенденци€ про€вилась особенно €рко: более половины годового прироста ссудной задолженности (51%) было достигнуто за счет кредитовани€ физических лиц, темпы прироста которого (79%) хот€ и были несколько ниже средних по –оссии, несут в себе самую серьезную угрозу кризиса платежеспособности населени€, поскольку дол€ кредитов населению в кредитном портфеле банковской системы —ибири уже вдвое выше, чем в целом по стране (38% против 20%). ¬ результате, поддерживаема€ существенными объемами ликвидности (в том числе заемной), резко возросла покупательска€ активность населени€. ѕо итогам 2005 г. обороты розничной торговли в —‘ќ выросли на 14,3%, тогда как общероссийский показатель составил 12%. «а первые п€ть мес€цев 2006 г. темпы роста оборотов розничной торговли составили 16.1%

јнализ финансовых показателей

¬ыход консолидированной отчетности по холдингу в соответствии с ћ—‘ќ ожидаетс€ только по итогам текущего года, поэтому дл€ анализа финансовых показателей была использована управленческа€ отчетность группы за 2004-2005 гг.

ѕо итогам фактических данных за 2004 - 2005 года и прогнозных за 2006 год выручка за два года вырастает почти на 3 млрд. руб., операционна€ прибыль на 240 млн. руб. или почти в 2 раза, чиста€ прибыль Ц в 3 раза. ¬следствие опережающего роста чистой прибыли над выручкой, по итогам 2005 года увеличилась норма прибыли компании на 1,7%. ѕричиной снижени€ темпа роста EBITDA и выручки по прогнозу на 2006 год €вл€етс€ ввод основной массы торговых площадей во втором полугодии текущего года. Ќаибольший рост по итогам 2005 года произошел по показателю рентабельности собственного капитала, составившему 58% по сравнению с 41% в 2004 году. ¬ 2006 году прогнозируетс€ незначительное снижение этого показател€, что обусловлено активной инвестиционной де€тельностью компании. — учетом ежегодного ввода новых торговых площадей, выручка сети за 2006 год, по нашим оценкам, увеличитс€ на 45%, за 2007 Ц на 50%, а затем темпы роста сниз€тс€ до 35% в 2008 году.

—труктура активов розничной сети  ќ–ј отражает активную инвестиционную де€тельность компании. ƒол€ незавершенного строительства по итогам 2005 года составила 27%, что всего на 1% больше, чем по итогам 2004 года. — учетом роста активов более чем в 2 раза, это свидетельствуют о масштабном строительстве.

ƒол€ внеоборотных активов составила по итогам прошлого года 49%. «апасы компании, исход€ из специфики торговой де€тельности, €вл€ютс€ быстроликвидными активами и составили по итогам прошедшего года 23%, что также больше на 1% по сравнению с 2004 годом. ќколо 41% оборотных активов приходитс€ на дебиторскую задолженность.

¬ структуре пассивов практически не произошло перемен, по итогам 2005 года. ƒол€ собственного капитала составила 28%, долгосрочные кредиты и займы Ц 18%. “аким образом, инвестиционный капитал составил 46% в общей структуре капитала, что, в целом, соответствует структуре активов компании. »сход€ из структуры активов и пассивов, очевидно, что компани€ финансирует внеоборотный капитал на 94% за счет инвестиционного капитала и на 6% - краткосрочными кредитами и займами. ‘инансирование оборотного капитала на 100% осуществл€етс€ за счет краткосрочных пассивов.

”  Ђ ќ–јї

”  Ђ ќ–јї - головна€ компани€ одноименного холдинга Ц €вл€етс€ эмитентом облигационного займа на 1 млрд. руб. ќсновным направлением де€тельности группы компаний  ќ–ј €вл€етс€ рознична€ торговл€. ѕомимо торговли холдинг также занимаетс€ строительством и производством продуктов питани€.

”  Ђ ќ–јї создана путем внесени€ в уставный капитал активов компаний, объединенных в холдинг, и, таким образом, €вл€етс€ их единственным владельцем.

¬ результате проведенной в апреле этого года эмиссии акций ”  Ђ ќ–јї ее уставный капитал был увеличен с 404 млн. руб. до 2170 млн. руб., что существенно улучшило показатели финансовой устойчивости и достаточности собственного капитала и, как показывает сравнительный анализ, обеспечило компании один из лучших показателей долг/активы в отрасли.

¬ насто€щий момент ”  Ђ ќ–јї проводит комплекс корпоративных меропри€тий по консолидации и улучшению инвестиционной привлекательности различных направлений де€тельности холдинга, что в перспективе, должно позитивно отразитьс€ на финансовых показател€х группы.

ќценка справедливой доходности


долговых об€зательств, рассматривались 12 выпусков облигаций 9-ти компаний, наход€щиес€ в насто€щий момент в обращении (см. “аблица 1). ÷елесообразно выделить из них тех эмитентов, которые по масштабам и специфике бизнеса сопоставимы с  орой. ѕо объему выручки за 2005 г. к  оре наиболее близки Ђћартаї, Ђћатрицаї и Ђћонеткаї, последние две удачны дл€ сравнени€ ещЄ и тем, что €вл€ютс€ региональными сет€ми (Ђћатрицаї представлена в Ѕашкирии, Ђћонеткаї Ц в ”ральском ‘ќ).

“акже особый интерес вызывает  расно€рска€ компани€ Ђјлпиї, планирующа€ до конца 2006 года разместить облигационный заем в объеме 1,5 млрд. руб. на 3 года. ƒанный ритейлер, как и  ора, оперирует на территории —ибирского ‘ќ и на некоторых участках (ёго-«ападна€ —ибирь) €вл€етс€ ее непосредственным конкурентом. ќднако следует учитывать тот факт, что Ђјлпиї Ц торгово-производственна€ ассоциаци€, в которую помимо сети гипермаркетов входит производственный блок, состо€щий из нескольких птицефабрик и сопутствующих им производств, выручка которого составл€ет около трети совокупной выручки јссоциации.

Х Ђћартаї представл€ет собой диверсифицированный инвестиционный холдинг с выручкой $309 млн. за 2005г. (63% или $193 млн. Ц выручка розничного направлени€), центр интересов которого постепенно смещаетс€ от ритейла к девелопменту и недвижимости. —оответственно, риски ее облигаций принципиально иные, чем риски остальных розничных сетей. —ейчас в обращении наход€тс€ два выпуска облигаций Ђћартыї на общую сумму 1,7 млрд. руб., размещаетс€ третий выпуск (2 млрд руб. на 5 лет), средства от которого будут в основном направлены на рефинансирование краткосрочных банковских кредитов.

Х Ђћатрицаї €вл€етс€ наименее прозрачной компанией из представленных на рынке долговых инструментов. ѕомимо розничной торговли, холдинг занимаетс€ дистрибуцией алкогольной продукции, но пока не оформлен как едина€ структура: торговые компании и операторы недвижимости существуют отдельно. ќсновной бизнес компании сосредоточен на территории Ѕашкирии, объем выручки в 2005 году составил $154 млн.  омпани€ не публикует данных, позвол€ющих определить величину EBITDA, поэтому при анализе использовалась оценка –айффайзен Ѕанка коэффициента долговой нагрузки ƒолг/ EBITDA на уровне 4-5. Ѕольша€ часть привлеченных в результате эмиссии облигаций средств (около 70%) компани€ планирует направить на рефинансирование краткосрочной задолженности.

Х Ђћонеткаї оперирует на территории ”ральского ‘ќ и –еспублики Ѕашкортостан, и по объему торгового оборота€вл€етс€ третьим игроком на рынке ”ральского региона. √руппа, в которую помимо розничной торговли вход€т блок недвижимости и собственное производство, представлена в форматах дискаунтера и супермаркета. ¬ данный момент в обращении наход€тс€ трехлетние облигации компании на сумму 1 млрд. руб. —редства, привлеченные от размещени€ облигаций, компани€ потратит на рефинансирование кредитного портфел€ и дальнейшее развитие сети.

ѕо показател€м рентабельности, за исключением валовой,  ора опережает все компании, кроме Ђѕ€терочкиї и Ђћартыї, что говорит об эффективности ее бизнеса, поскольку Ђѕ€терочкаї €вл€етс€ крупнейшей сетью и оперирует преимущественно в регионах с более высокими доходами населени€, а Ђћартаї, как упоминалось выше, увеличивает свою эффективность за счет девелоперского направлени€.

ѕо показател€м долговой нагрузки  ора опережает Ђћартуї и Ђћатрицуї, уступа€ Ђћонеткеї. —труктура долга у  оры и Ђћонеткиї одинакова€ Ц на 57% состоит из краткосрочных заимствований.

јпрельское увеличение собственного капитала, осуществленное за счет дополнительной эмиссии акций и приведшее к увеличению активов ”  Ђ ќ–јї до 2.170 млн. руб., позитивно отразилось на соотношении долга и активов группы.  оэффициент долг/активы снизилс€ с 0,46 на конец 2005 г. до 0,26, став одним из лучших в отрасли. ѕо данному показателю Ђ ќ–јї выходит на уровень Ђћонеткиї, торгуемой в насто€щий момент с доходностью к погашению на уровне 11.51% и к оферте 11.2% годовых. ѕри размещении по номиналу, эффективна€ доходность к оферте облигаций Ђ”   ќ–јї составл€ет 12,54% (спрэд к кривой доходности облигаций ћосквы Ц 666 б.п.), дюраци€ Ц 1,35 лет.

»сход€ из показателей ƒолг/јктивы и ƒолг/EBITDA, справедливый спрэд облигаций ”  Ђ ќ–јї к кривой доходности ћосквы должен быть равен спрэду облигаций “ƒ Ђћонеткаї (545 п.). ќднако в св€зи с недостаточной прозрачностью группы компаний Ђ ќ–јї и дебютным характером выпуска в справедливой доходности облигаций ”  Ђ ќ–јї должна быть учтена преми€ в размере 25-35 п. к облигаци€м “ƒ Ђћонеткаї.

“аким образом, справедлива€ доходность облигационного займа Ђ ќ–јї составл€ет около 11.6-11.7% годовых к оферте и 11.8 Ц 11.9% годовых к погашению, что предполагает сужение спрэда к кривой доходности ћосквы примерно на 60 б.п.


SWOT-анализ

ѕреимущества

Х Ћидерство на рынке розничной торговли  емеровской области
Х –абота в разных форматах
Х ¬ысока€ дол€ недвижимости в собственности

Ќедостатки

Х Ќезавершенна€ консолидаци€
Х Ќизка€ валова€ рентабельность
Х —ущественна€ дол€ краткосрочной задолженности в структуре долга

¬озможности

Х Ёкспанси€ в соседние регионы —ибирского ‘ќ
Х  онсолидаци€ отчетности и переход на ћ—‘ќ
Х –азвитие private label и собственного производства

”грозы

Х ”силение конкуренции на новых рынках (прежде всего в Ќовосибирске и “омске)
Х ”величение долговой нагрузки по результатам 2006 г
 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: