Качественный риск. Взгляд на справедливую доходность выпуска Номос банк-12

Полагаем, что участие в размещении выпуска Номос банка интересно даже по нижней границе озвученного диапазона (купон 8.75%, YTM 8,94% годовых, спрэд к ОФЗ около 275 бп.). Справедливая доходность, облигаций на вторичном рынке, наш взгляд, составит не более 8.3-8.4%.

На текущий момент самый длинный выпуск Номос банка торгуется с доходностью 7.58% к оферте в июле 2012 г. (спрэд к ОФЗ в районе 200 бп). Таким образом, маркетируемые ориентиры предлагают неплохую премию к собственной кривой банка (исходя из наших оценок, справедливая доходность должна была бы составить 8.25%). В то же время, бумаги смотрятся интересно и относительно выпусков других финансовых институтов, сопоставимых по уровню кредитного качества (например, МДМ Банк).

Ключевыми сильными сторонами кредитного профиля Номос Банка являются:

- поддержка со стороны акционеров,

- высокая диверсификация ресурсной базы,

- умеренный размер просроченной задолженности,

- крайне высокие показатели адекватности капитала (TCAR 22.6% в 2009 г.).

В то же время, к недостаткам, на наш взгляд, относятся:

- продолжающееся давление на показатели рентабельности,

- недостаточный уровень информационной открытости (в открытом доступе отчетность по МСФО публикуется без комментариев, что затрудняет анализ финансового качества банка).

Коротко о Банке:

- Номос Банк - крупный частный московский банк, занимающий 15 место по размеру активов в рейтинге крупнейших финансовых институтов России в 1К2010 г. (Источник: РБК Рейтинг).

- На начало 2010 г. розничная сеть Номоса насчитывала 25 филиалов и 95 дополнительных и операционных офисов по всей России.

‐ Бизнес-модель фокусируется на обслуживании корпоративных клиентов в сегментах крупного и среднего бизнеса. На долю физических лиц приходится чуть более 11% кредитного портфеля (на 01.04.2010г.). Помимо этого, Номос входит в тройку лидеров российского рынка драгметаллов, приобретая около 20% добываемого в России золота и серебра.

Акционеры:

‐ Чешской PPF group через Russia Finance Corporation B.V принадлежит 29.92% акций банка. Еще 19.99% владеет компания LOBSTON ENTERPRISES LIMITED, представляющая словацкую J&T Group. Оставшиеся доли распределены между российскими акционерами физическими лицами.

Финансовый профиль:

- Активы банка в течение прошлого года стагнировали, что является вполне закономерным явлением в силу присутствовавшей на тот момент рыночной конъюнктуры. Согласно данным отчетности по РСБУ за 1К2010 г., тенденция не изменилась. Напротив, валюта баланса снизилась еще на 5% (до 256 млрд. руб.).

- Доля ссудной задолженности в активах за 2009 г. снизилась с 67.5% до 58.7%. Качество активов, на первый взгляд, выглядит вполне достойно (объем NPL в 2009 г. 6.2%). Однако, как было отмечено выше, нам не удалось лично взглянуть на примечания к отчетности по МСФО. Согласно же данным оборотно-сальдовой ведомости по РСБУ, объем просрочки за январь-март 2010 г. увеличился на 16% до 16.9 млрд. руб. Созданные резервы с избытком перекрывают необслуживаемые кредиты.

‐ Ликвидная позиция Номос банка выглядит достаточно прочной. В 2009 г. банк заметно нарастил портфель ценных бумаг. Более того, порядка 7% активов по итогам 2009 г. было размещено в драгоценных металлах и денежных средствах. Этот факт также был отмечен и рейтинговыми агентствами. В конце апреля 2010 г. Fitch повысило рейтинг Номос банка с В+ до ВВ-.

‐ Ресурсная база преимущественно представлена клиентскими средствами (63%). Согласно данным отчетности по РСБУ за 1К2010 г., этот показатель составлял почти 69%. На долю средств физических лиц приходилось около трети. При этом, они продолжают увеличиваться как в относительном, так и в абсолютном значении (+8% за январь-март 2010 г.).

- Одной из наиболее сильных сторон кредитного профиля Номоса является его избыточная капитализация. Так, по итогам 2009 г., достаточность капитала в соответствии с требованиями Базель II, составила 22.6% (!). В 2010 г. Номос успешно конвертировал один из субординированных займов от акционеров (на сумму 8.2 млрд. руб.) в субординированные еврооблигации. Второй субординированный займ (4.9 млрд. руб.), также привлеченный от акционеров, планируется заместить допэмиссией в пользу текущих владельцев и, тем самым, еще более усилить структуру капитала первого уровня.