РОССИЙСКИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК ВКРАТЦЕ

Вчера на рынках продолжилась коррекция, начатая накануне за океаном. Возможно, сегодня она будет поддержана решением ЕЦБ (см. «Темы глобального рынка»). Основные фондовые американские индексы прибавили 1,2–2,3%, нефть марки Brent ушла выше психологически важной отметки в 100 долл. за баррель и торгуется сегодня в районе 102 долл.

Определенный оптимизм вселили заявления представителей Германии о подготовке плана поддержки европейских банков (см. «Темы глобального рынка»).

Из вчерашней статистики рынок решил выбрать наиболее позитивную – сильные данные по занятости (выросла на 91 тыс.) в частном секторе по версии ADP и хорошее значение индекса ISM в сфере услуг (53 п. или всего на 0,3 п. ниже уровня августа) несколько сглаживают последние заявления главы ФРС об ухудшении перспектив американской экономики. Планы бизнеса усилить сокращение персонала были проигнорированы рынком. Кто прав? Ответ уже завтра могут дать выходящие данные по рынку труда (payrolls).

Под влиянием положительных новостей доходность UST10 выросла более чем на 10 б.п.

Неужели дно? Пока на этот вопрос никто не рискует ответить – дефолт Греции еще впереди. После обвального снижения накануне котировки российских еврооблигаций отыграли вчера часть падения. «Тридцатка» прибавила около 0,8 п.п. и последние сделки проходили по 112,870%, что соответствовало доходности 5,31%, спред к UST10 сузился до 330 б.п. с более чем 360 б.п. накануне. Инвесторы решили также воспользоваться ситуацией и подобрать подешевевшие в последнее время выпуски качественных корпоративных и банковских заемщиков (Газпрома, Сбербанка): GAZPRU 37, GAZPRU 22, GAZPRU 18, SBER 17 и др. Интерес был отмечен и в перепроданных выпусках Вымпелкома.

На волне всеобщего позитива рублевый долговой рынок вчера также начал отыгрывать часть потерь прошедших недель. Длинные ОФЗ прибавили в цене до 50 б.п., некоторые корпоративные инструменты также завершили день в «зеленой» зоне. Не оставляет попытки «ожить» первичный долговой рынок – о намерении предложить инвесторам новую бумагу объявил Номос-Банк (см. «Темы российского рынка»).

Сегодня позитивный настрой участников рынка в целом сохраняется, а рубль продолжает укрепляться по отношению к корзине – до отметки 37,38. Мы ожидаем увидеть отскок на рублевых долгах, однако его продолжительность будет зависеть от многих факторов – прежде всего, от характера поступающих из-за рубежа новостей.

ТЕМЫ ГЛОБАЛЬНОГО РЫНКА

Европа начала задумываться…

Германия решила проявить инициативу и возглавить процесс создания защитного механизма европейской финансовой системы. Предложения сводятся к тому, чтобы сделать механизм поддержки многоступенчатым и увеличить вовлеченность в процесс частных инвесторов. Так, в первую очередь поддержку банкам в виде вливания в капитал должны будут оказать частные инвесторы, на втором этапе – национальные правительства и только на третьем этапе должны быть задействованы средства из европейских фондов стабилизации, например, EFSF.

Пока официальная реакция Франции на эти инициативы неизвестна. Напомним, что французские банки больше всех вовлечены в финансирование стран европейской периферии, и помощь банкам со стороны национального правительства может стоить Франции высшей ступени рейтинга, что свою очередь может потребовать внесения новых изменений (увеличение фондов) в планы еврозоны по созданию механизма по стабилизации ситуации в экономике. По данным WSJ, неофициально Франция восприняла идею возрождения национального фонда поддержки без энтузиазма.

На возможные подвижки в вопросах создания защитного механизма для стран ЕС МВФ решил отреагировать инициативой о возможном создании SPV для скупки облигаций европейских стран из зоны риска. В первую очередь это должно положительно сказаться на рынке облигаций Италии и Испании. Однако данное предложение пока на уровне идеи.

Заседание ЕЦБ: в ожидании положительных новостей?

Вероятнее всего, сегодня решение о понижении ставки принято не будет. В то же время ЕЦБ может возобновить аукционы о предоставлению 12-месячных кредитов, что должно заметно улучшить ситуацию с ликвидностью на денежном рынке Еврозоны. В то же время не стоит забывать, что сегодняшнее заседание ЕЦБ по ставке – последнее для Трише, и нельзя исключать, что преемнику может быть сделан подарок в виде решений, которые избавили бы нового главу Драги от непростых решений в первые же дни работы, например, вопреки ожиданиям, ставка может быть понижена уже сегодня.

Дополнительных положительных новостей для денежного рынка Европы стоит ждать 12 октября, когда совместными усилиями пяти ведущих ЦБ европейской банковской системе будет предоставлена ликвидность, т.е. ко второй половине следующей недели проблема ликвидности большинства банков может быть решена. Пока спред Euribor-OIS находится в близи максимальных значений за последнее время - 82 б.п.

ТЕМЫ РОССИЙСКОГО РЫНКА

Номос-Банк (–/Ва3/ВВ) хочет разместить рублевые облигации – по стопам Внешэкономбанка (ВВВ/Ваа1/ВВВ)?

Вчера Номос-Банк сообщил о намерении провести 17–21 октября аукцион по размещению биржевых облигаций серии БО-2 объемом 5,0 млрд руб. Ориентир ставки купонов, предложенный банком, достаточно широк – 8,00–8,75% до оферты через 1,5 года (соответствует YTP 8,16-8,94%).

Сама по себе идея привлечения 1,5-годового фондирования с купоном выше 8,0% годовых для банка, средняя стоимость процентных обязательств которого по итогам 1П11 составила 4,6% годовых (наши расчеты на основе МСФО-отчетности), представляется в первом приближении не слишком экономически выгодной. В то же время группа Номос-Банка активно развивается в течение 2011 года и, вероятно, сможет «отбить» данную доходность, к примеру, за счет кредитной активности в сегментах малого бизнеса и кредитования физических лиц (если, конечно, не скорректирует ее из-за происходящих на финансовых рынках событий).

Мы также вполне готовы допустить, что Номос последует примеру Внешэкономбанка, который недавно разместил 15 млрд руб. 5-летних рублевых облигаций серии 10, а затем конвертировал их через валютный своп в доллары, что позволило ему получить весьма дешевое долларовое фондирование (с учетом по-прежнему повышенного уровня кривых NDF/CCS). Пусть даже экономика подобной сделки для банка с рейтингами «double-B» с большой долей вероятности окажется менее привлекательной, чем для банка с рейтингами инвестиционного уровня.

Российских участников рынка также может заинтересовать идея инвестирования в рублевый долг одного из крупнейших частных банков страны, который должен предлагать 90–170 б.п. премии к кривой ОФЗ. Определить справедливую доходность бумаги внутри данного диапазона на фрагментированном в настоящее время рынке достаточно проблематично.

МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

На денежном рынке временная передышка

Ситуация на российском денежном рынке в среду не претерпела существенных изменений. Сокращение суммы остатков на корсчетах и депозитах в ЦБ вчера практически полностью совпало с тем, насколько сократилась задолженность перед Минфином и ЦБ. Из возвращенных в среду Минфину депозитов в размере 104,2 млрд руб. были рефинансированы лишь заимствования на сумму 91 млрд руб. (в рамках аукциона, проведенного накануне). На двух аукционах РЕПО o/n с Банком России вчера банки рефинансировали лишь 94,6 млрд руб. из задолженности на предыдущий день в размере 127,8 млрд руб. В результате чистая ликвидная позиция банков практически не изменилась и составила на сегодняшнее утро -310 млрд руб.

В то же время стоимость заимствования на рынке МБК в течение вчерашнего дня немного понизилась (ставки по кредитам o/n для банков первого круга находились в диапазоне 3,5–4,5%). Сегодня утром участники рынка МБК выставляют котировки на уровне 4,5–4,75%, однако отсутствие плановых выплат и погашений может способствовать понижению ставок в течение дня.

Сегодня Фонд ЖКХ предложит банкам 2,0 млрд руб. временно свободных средств для размещения на депозиты на срок 34 дня. Учитывая крохотный по текущим меркам масштаб предложения, это вряд ли окажет какое-либо влияние на ситуацию на денежном рынке.

Среди позитивных моментов отметим приостановившееся ослабление рубля по отношению к иностранным валютам. Курс доллара сегодня утром скорректировался до уровней ниже 32,5 руб., а стоимость бивалютной корзины вернулась в диапазон 37,3–37,5 руб. Сохранение подобной динамики, на наш взгляд, может несколько ослабить давление на уровень рублевой ликвидности, а в случае ускорения коррекции может привести к продаже валюты участниками рынка.

КРЕДИТНЫЕ КОММЕНТАРИИ

Металлоинвест: нейтральные результаты за 1П11 по МСФО

Новость: Металлоинвест вчера представил финансовые результаты за 1П11 – нейтральные с точки зрения кредитного качества. Компания показала вполне ожидаемый рост денежных потоков и улучшение рентабельности по сравнению с 1П10, и, в то же время рост левериджа после привлечения крупного PXF кредита и покупки пакета Норникеля у связанных сторон, впрочем, пока остается относительно умеренным.

Комментарий: Выручка и EBITDA Металлоинвеста в 1П11 выросли на 47% и 59% г/г на фоне существенного увеличения отгрузки и роста цен на внутреннем и экспортном рынках: объемы реализации железной руды прибавили 28% г/г, продажи продуктов с наиболее высокой добавленной стоимостью, окатышей и ГБЖ/ПВЖ (горячебрикетированное и прямое восстановленное железо) увеличились на 11% и 9%. По сравнению со 2П10 производство и отгрузка железной руды выросли на 7% и 26%. Рентабельность EBITDA в 1П11 выросла до 37% (+3 п.п.).

Благодаря использованию нового транспортного маршрута Металлоинвесту удалось диверсифицировать структуру продаж за счет роста поставок в Китай: в 1П11 на китайских потребителей приходилось 39% товарной железной руды, окатышей и ГБЖ/ПВЖ (доля внутреннего рынка – 25%). В итоге на долю продаж в Китай в 1П11 приходилось 20% выручки, на долю РФ – 32% (в 2010 г. 40% выручки компания получала за счет внутренних продаж).

В 3К11 Металлоинвест ожидает роста отгрузки на внутренний рынок в рамках действующих контрактов с металлургами и роста прибыли за счет благоприятных условий на рынке.

Леверидж компании ожидаемо вырос на конец 1П11 до 1,7х в терминах «Чистый долг/EBITDA» после приобретения 4%-ого пакета акций Норникеля у связанных сторон за 2,2 млрд долл. (ранее пакет контролировал один из акционеров, Алишер Усманов), которое было профинансировано за счет средств нового синдицированного предэкспортного кредита на 3,1 млрд долл. – компания раскрывала детали покупки пакета и основные параметры кредита в проспекте еврооблигаций. В структуре долга на 31/06/11 около трети приходилось на краткосрочные обязательства – в то же время после отчетной даты Металлоинвест рефинансировал заметную часть короткого долга за счет выпуска евробондов на 750 млн долл. Отметим, что компания в августе выкупала собственные бумаги с рынка, воспользовавшись снижением котировок (всего было выкуплено бумаг на 30 млн долл. по номиналу).

Из других раскрытых моментов мы обращаем внимание на информацию о том, что в сентябре Металлоинвест подписал меморандум с Внешэкономбанком относительно финансирования Удоканского медного месторождения (крупнейшее в мире). По ожиданиям менеджмента, финансирование потребуется лишь через 2 года, после проводимого завершения банковского ТЭО.