Rambler's Top100
 

Газпромбанк: В текущих условиях инвесторы отнесутся к предложению нового долга от КБ "Ренессанс кредит" с осторожностью


[11.11.2013]  Газпромбанк    pdf  Полная версия

РОССИЙСКИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК ВКРАТЦЕ

Очередной «позитивный сюрприз» в части макроданных из США – неожиданно сильные payrolls – способствовал росту ожиданий tapering. UST10 YTM подскочила на 15 б.п. до 2,75%, однако S&P 500 вырос на 1,34%, вероятно, восприняв улучшение ситуации на рынке труда как признак более уверенного восстановления экономики. Сегодня торги по UST не проводятся по случаю Дня Ветеранов в США.

Рост payrolls на 204 тыс. против прогноза +120 тыс. поддержит спекуляции о декабрьском tapering и, как следствие, более высокие ставки UST. Глава ФРБ Атланты Д. Локхарт уже заявил о намерении регулятора обсудить сворачивание QE3 в декабре. Между тем, согласно консенсус-прогнозу от Bloomberg, участники рынка по-прежнему не ждут tapering до марта 2014 г.

В Китае продолжается работа Третьего пленума ЦК КПК, который завершится 12 ноября. Между тем поддержку как текущему курсу властей, так и финансовым рынкам могут оказать сильные макроданные: промпроизводство в октябре выросло на 10,3% (лучше ожиданий) при инфляции 3,2% г/г (ждали ускорения до 3,3% с 3,1%).

Скачок ставок UST вызвал серьезную просадку в котировках российских еврооблигаций. RUSSIA43 (YTM 5,75%) упала на 2,58 п.п. до 101,84%, спред к UST30 расширился на 4 б.п. до 190 б.п. Корпоративные и банковские долгосрочные выпуски снизились в цене на 0,8-0,9 п.п.

Локальный рынок к закрытию торгов также оказался под давлением сильной американской статистики. Доходности по длинным бумагам в конце сессии разом прибавили 7-9 б.п., в среднем сегменте – +2-4 б.п. В целом за день рост ставок в дальнем конце кривой достиг 10-11 б.п., в средней дюрации – 5-6 б.п., спред 15л-5л вырос на 5 б.п. до 109 б.п.

МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Денежный рынок: новая порция давления на рубль

Пятница прошла для российского денежного рынка достаточно спокойно, даже несмотря на снижение лимита ЦБ РФ по операциям РЕПО «овернайт» до 50 млрд руб. (против 150 млрд руб. накануне). По всей видимости, ситуацию несколько сгладили поступления 75 млрд руб. коротких депозитов Федерального казначейства от аукциона в четверг.

Более того, ставки денежного рынка продолжили поступательное движение вниз, вслед за окончанием очередного налогового периода. Так, 3-месячный MosPrime по итогам пятницы опустился до 6,83% годовых (-2 б.п.).

Показатель чистой ликвидной позиции сектора на сегодняшнее утро составил минус 3,02 трлн руб. (-29 млрд руб. за день).

Российский рубль в пятницу снижался на фоне возобновившихся страхов tapering после публикации сильной статистики из США и волны бегства из рисковых активов. К доллару российская валюта потеряла 22 коп. (до 32,65 руб.), а к евро – 6 коп. (до 43,61 руб.). Бивалютная корзина завершила день на отметке 37,57 руб. (+14 коп.).

КОРПОРАТИВНЫЕ НОВОСТИ

КБ «Ренессанс кредит» начинает роад-шоу новых субординированных евробондов

Новость. Сегодня КБ «Ренессанс кредит» начинает европейское роад-шоу, за которым может последовать размещение новых субординированных еврооблигаций в долларах США.

Комментарий. Мы полагаем, что в текущих условиях инвесторы отнесутся к предложению нового долга от КБ «Ренессанс кредит» с осторожностью.

Во-первых, как и у других представителей российской банковской розницы, в 1П13 «Ренессанс кредит» начал испытывать ощутимое давление в силу ухудшения качества активов. Показатель стоимости риска достиг более чем высоких 20,1% (данные МСФО), доля NPL – 11,1% (согласно презентационным материалам к размещению рублевых облигаций БО-5). Как следствие, рентабельность капитала банка в 1П13 опустилась до скромных 2,1% (аннуализированный показатель).

Во-вторых, сохраняется неопределенность касательно создания банковского холдинга, объединяющего КБ «Ренессанс кредит» и Банк «Связной», о возможности которого российские СМИ писали в начале октября 2013 г.

В-третьих, субординированный долг других российских розничных банков, размещенный во 2-м полугодии 2013 г., не вызвал серьезного ажиотажа со стороны инвесторов и продемонстрировал не самую сильную ценовую динамику. Так, бумаги HCFBRU21 завершили пятницу на уровне 100,2% от номинала (на максимумах с момента размещения достигали 100,9%), а RUSB24 – 99,7% (102,0%) соответственно.

Применительно к прайсингу новой бумаги КБ «Ренессанс Кредит» заметим, что субординированный долг «старого образца» (т.е. без условий об обязательном списании основного долга при определенных условиях) RCCF18 завершил пятницу на уровне YTM 11,8% (дюрация 3,4 года). При этом структурная премия между субординированными евробондами «старого» и «нового» образца для российских розничных банков (ХКФ и Русский стандарт) в настоящее время составляет ок. 150 б.п. на одной дюрации.

Результаты Сбербанка по РСБУ за 10М13 – заметный рост корпоративных кредитов

Новость: Сбербанк опубликовал результаты деятельности по РСБУ за октябрь и 10М13:

Корпоративное кредитование продолжает набирать обороты. Корпоративные/розничные кредиты выросли на 2,0%/3,2% м/м (+7,2%/24,7% с начала года).

Депозиты отстают. Розничные депозиты выросли на 0,7% м/м (+8,8% с начала года). Корпоративные депозиты снизились на 1,6% м/м – четвертый месяц снижения подряд (+6,5% с начала года).

Рост чистой прибыли ускорился. Чистая прибыль по итогам 10М13 составила 318,8 млрд руб. – на 7,5% превышает аналогичный показатель прошлого года. В аннуализированном виде чистая прибыль за 10М13 составила 382,5 млрд руб. (381,5 млрд руб. по итогам 9М13).

Маржа укрепилась. На фоне ускорения темпов роста кредитования Сбербанк продемонстрировал резкое укрепление маржи. По нашим расчетам, чистая процентная маржа выросла в октябре до 6,3% (5,4% в сентябре и 5,7% за 10М13).

Давление со стороны резервов усиливается. Отчисления в резервы в октябре составили 16 млрд руб., что в полтора раза выше, чем в среднем за 10М13. Стоимость риска – 1,6% в октябре (1,0% в сентябре).

Комментарий. Наиболее ярким моментом отчетности Сбербанка для нас стало видимое ускорение динамики корпоративного кредитного портфеля. По всей видимости, начинают работать предпринятые банком в 2013 г. меры по снижению процентных ставок по кредитам юридическим лицам, пусть даже устойчивость данного тренда еще предстоит проверить в будущих отчетных периодах.

Евробонды Сбербанка на коротком конце кривой (SBERRU17) в настоящее время торгуются со спредом 126 б.п. к суверенному долгу (среднее значение за последние 12 месяцев – 130 б.п.), более длинные инструменты (SBERRU22) – 110 б.п. (130 б.п.) соответственно.

НЛМК: неплохие результаты за 3К13 по US GAAP

Новость. НЛМК первым из металлургических компаний опубликовал сегодня результаты по US GAAP за 3К13. Несмотря на слабость рынка, рентабельность по EBITDA осталась на уровне предыдущего квартала (14%), что можно считать хорошим результатом.

Мы нейтрально относимся к торгующимся выпускам НЛМК на текущих уровнях доходности: NLMKRU18 (YTM 4,6%, Z-спред 340 б.п.), NLMKRU19 (YTM 5,1%, Z-спред 334 б.п.).

Комментарий.

Изменения в отчетности. В сентябре НЛМК продал 20,5% в NLMK Belgium Holdings (NBH), консолидирующей большую часть европейских активов, инвестиционной компании SOGEPA (принадлежит правительству Бельгии) за 91 млн евро (123 млн долл.). Инвестор получил право принятия решений по ключевым вопросам в совете директоров NBH, что повлекло потерю контроля НЛМК над активом с точки зрения финансовой отчетности. C 30/09/2013 результаты NBH отражаются по методу долевого участия, что уже отражено в балансовых показателях НЛМК.

Выручка под давлением негативной динамики цен. Выручка уменьшилась на 4% кв/кв на фоне снижения цен (средние цены на горячекатаный прокат в России и Европе снизились на 6% кв/кв и 2% кв/кв соответственно) и объема продаж (-1% кв/кв). При этом улучшение структуры выпуска – рост продаж продукции с высокой добавленной стоимостью (+2% кв/кв) – частично компенсировало негативную динамику цен и объемов.

Устойчивость рентабельности EBITDA. EBITDA сократилась на 5% кв/кв, составив 379 млн долл., рентабельность по EBITDA не изменилась (14%), несмотря на опережающее снижение цен на продукцию по сравнению с ценами на сырье. Поддержку прибыльности оказало улучшение структуры продаж, хороший контроль над затратами и ослабление рубля (-3,6% кв/кв). Кроме того, дивизион сортового проката показал хорошую динамику благодаря вводу в строй новых мощностей: норма прибыли EBITDA поднялась на 3 п.п. до 8%, приблизившись к показателю головного стального дивизиона. Убытки по EBITDA зарубежного дивизиона уменьшились с 62 млн долл. в 2К13 до 35 млн долл. в 3К13. Отметим, что NBH показала в 3К13 отрицательную EBITDA в 46 млн долл., и без учета этой суммы EBITDA зарубежного дивизиона НЛМК была бы положительной

Прогнозы менеджмента. Менеджмент оставил прогноз на 2013 год по объемам производства без изменений на уровне 15,5 млн т стали (+6% кв/кв). Компания ожидает снижения цен на стальную продукцию ввиду сезонного ослабления спроса, а также удешевления сырья.

Денежные потоки и долговая нагрузка. Свободный денежный поток НЛМК вырос на 25% кв/кв до 124 млн долл. на фоне сопоставимого роста капитальных вложений (283 млн долл., +28% кв/кв) и операционного денежного потока (+27% кв/кв, 406 млн долл.). Поддержку операционному потоку оказало высвобождение средств из оборотного капитала (125 млн долл.) в результате деконсолидации NBH. Чистое погашение долга по отчету о движении денежных средств составило 160 млн долл. – при этом совокупный долг по балансу сократился на 652 млн долл. (-14% кв/кв) на фоне эффекта изменений в отчетности (результаты на 30/09/2013 не включают долг NBH, 757 млн долл.), валютной переоценки и реклассификации части задолженности за акции SIF из кредиторской задолженности в финансовый долг (252 млн долл.).

Соотношение Чистый долг / 12М EBITDA снизилось с 2,2х на 30/06/13 до 1,9х, Долг / 12M EBITDA – с 3х до 2,8х. Леверидж НЛМК по-прежнему превышает лимиты, установленные рейтинговыми агентствами для эмитентов инвестиционного уровня (в частности, согласно Moody’s, предельный уровень Долг/EBITDA для инвестиционного рейтинга НЛМК, устойчивое превышение которого может привести к его снижению – 2.5х). При этом мы отмечаем, что снижение левериджа из-за деконсолидации NBH может не сказаться на оценках кредитных метрик рейтинговыми агентствами из-за наличия поручительства НЛМК на весь объем долга выделенной структуры.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: