Rambler's Top100
 

Газпромбанк: В 2013 году ЦБ переходит к плавающим ставкам по операциям предоставления ликвидности на срок более 1 месяца


[19.10.2012]  Газпромбанк    pdf  Полная версия

РОССИЙСКИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК ВКРАТЦЕ

- Наблюдавшийся в начале недели рост на финансовых рынках в четверг сменился незначительной коррекцией. Опубликованные утром положительные данные по экономике КНР смогли оказать лишь незначительную поддержку фондовым рынкам, затаившимся в ожидании итогов первого дня саммита ЕС. Stoxx Europe 600 прибавил 0,2%, а S&P 500 ушел в минус на 0,2% на негативной отчетности Google.

- Европейские лидеры накануне достигли соглашения о создании юридической базы для банковского союза до конца 2012 г. Однако точное время полноценного запуска механизма определено не было и, по-видимому, это может произойти лишь с января 2014 г. Отметим, что вопрос предоставления Испании финансовой помощи не входит в повестку саммита. При этом аукционы испанского и итальянского госдолга вчера прошли успешно (см. «Темы глобального рынка»).

- Рост котировок российских еврооблигаций накануне приостановился. В суверенном сегменте RUSSIA 30 (YTM 2,74%) и RUSSIA 42 (YTM 4,31%) подешевели на 16-17 б.п. до 127,72% и 121,73% соответственно. Спред RUSSIA 30 к UST10 остался неизменным – на уровне 90 б.п. В корпоративном сегменте исключением из общего понижательного тренда стали выпуски ТНК-ВР – TMENRU 20 (YTM 3,59%) подрос на 18 б.п. до 123,25%, вероятно, на новостях о возможной в скором времени покупке 50% акций компании Роснефтью.

- В банковском секторе отметим дальнейшее сжатие спреда ALFARU 21 (YTM 6,09%) к SBERRU 21 (YTM 4,33%) до минимальных за последнее время отметок – показатель снизился до 176 б.п. Добавим, что сам Сбербанк вчера успешно разместил 2 млрд долл. 10-летнего субординированного долга (см. «Темы российского рынка»).

- Рублевые суверенные бумаги вчера взяли паузу после нескольких дней роста на фоне относительно нейтральной динамики внешних рынков и курса рубля в преддверии новостей с саммита ЕС. Исключение – 15-летний выпуск (+35 б.п., доходность снизилась на 4 б.п. до 7,86%), торгующийся с заметной премией над кривой ОФЗ на дальнем отрезке дюрации. В корпоративном сегменте покупали ФСК-25 (+20 б.п., YTP 8,64%@сент 2016).

ТЕМЫ ГЛОБАЛЬНОГО РЫНКА

Успешное размещение Испанией «длинного» госдолга омрачило продолжающийся рост NPL. Италия разместила бумаги на 18 млрд евро, установив исторический рекорд для Европы

Испания накануне разместила 3-, 4- и 10-летние гособлигации общим объемом 4,61 млрд евро. Доходность 10-летних бумаг при этом снизилась до минимального с января т.г. уровня – 5,46% против 5,67% на аукционе 20 сентября. Спрос в терминах показателя bid-to-cover несколько снизился – до 1,9х против 2,8х в сентябре.

Тем не менее аукционы можно считать достаточно успешными, особенно учитывая тот факт, что Мадриду удалось занять больше таргетируемого объема (3,5-4,5 млрд евро). Кроме того, как видно из диаграммы 1, наблюдается дальнейшее снижение доходности испанских госбумаг на аукционах, начало которому положило принятое в сентябре решение ЕЦБ о выкупе суверенных долгов на вторичном рынке (операции OMT).

В четверг также ЦБ Испании опубликовал данные по просроченным кредитам за август. Объем кредитов, просрочка по которым превышает 90 дней (NPL), вырос до 10,5% от общего объема кредитов с 10,1% месяцем ранее. Как видно из диаграммы 2, корреляция испанского 5- летнего CDS спреда и объема NPL присутствует с начала 2008 г., задолго до начавшегося с Греции долгового кризиса в еврозоне, что говорит о несколько иной причине проблем Мадрида. Собственно, напряженность в банковском секторе, вызванная лопнувшим в конце 2007 г. «пузырем» на рынке недвижимости, вкупе с бюджетными проблемами регионов, и сделали Испанию наиболее вероятным очередным кандидатом на суверенный bailout.

Мы полагаем, что, несмотря на наблюдаемое в ходе последних аукционов улучшение условий заимствований для Испании, страна все же обратится за помощью к ЕС, учитывая сохраняющуюся напряженную ситуацию в экономике, частным проявлением которой является рост NPL. Кроме того, на рынке активно циркулируют слухи о якобы активно подготавливаемых условиях bailout. Вероятно, что и само по себе падение доходностей испанских госбумаг вызвано закладываемыми инвесторами ожиданиями выхода ЕЦБ на вторичный рынок госдолга Испании, которое возможно только после официального обращения последней за финподдержкой.

Помимо Испании успешное размещение суверенных бумаг завершила накануне и Италия. На фоне ослабления опасений за дальнейшую судьбу зоны евро после сентябрьских заявлений ЕЦБ Риму удалось установить рекорд объема заимствований в Европе – 18 млрд евро в виде 4-летних облигаций, доходность по которым привязана к ИПЦ, с купоном 2,55%. По словам властей страны, столь успешный аукцион позволит им практически полностью закрыть потребность в финансировании на остаток текущего года, оцениваемую в 20 млрд евро.

ТЕМЫ РОССИЙСКОГО РЫНКА

Сбербанк разместил 10-летние субординированные евробонды

Вчера Сбербанк собрал книгу заявок в рамках размещения 10-летних субординированных евробондов объемом 2,0 млрд долл. Первоначально ориентир доходности по бумаге был заявлен «в районе 5,5% годовых», в ходе бук-билдинга он был пересмотрен до уровня «в районе 5,25% годовых», итоговая ставка купона составила 5,125%.

Мы обращаем внимание на то, что финальные уровни доходности по субординированным SBERRU 22 предполагают номинальную премию к старшей бумаге SBERRU 22 в 71 б.п. (в терминах Z-спреда – 62 б.п.) при справедливом, по нашему мнению, значении показателя в диапазоне 50–75 б.п. Таким образом, потенциал опережающего рынок ценового роста бумаги на вторичном рынке представляется не слишком существенным; насколько нам известно, вчера вечером на «сером» рынке бумага торговалась около 100,125% от номинала.

Притом что абсолютный уровень доходности по SBERRU 22 SUB (5,125%) выглядит низким, интересно заметить, что по Z-спредам бумага все равно предлагает премию ко многим сопоставимым инструментам из Emerging Markets – даже несмотря на более высокие ожидаемые рейтинги выпуска Сбербанка.

МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

В 2013 г. Банк России переходит к плавающим ставкам по операциям предоставления ликвидности на срок более 1 месяца

Новость. Зампред Банка России С. Швецов сообщил, что регулятор в 2013 г. перейдет к практике предоставления ликвидности на срок более 1 месяца на основе плавающих процентных ставок. Длинные ставки будут привязаны к RUONIA, а фиксированные сохранятся по коротким операциям ЦБ. Плавающие ставки планируется ввести по операциям РЕПО, валютным свопам и кредитам под нерыночные активы или поручительства.

Комментарий. Регулятор ожидает, что переход к плавающим ставкам позволит нарастить длинный долг банков в несколько раз. На наш взгляд, переход к плавающим ставкам на основе RUONIA будет способствовать более равномерному распределению ликвидности в банковской системе. Те банки, которые не могли себе позволитьрефинансирование на основе дорогих инструментов, теперь смогут обратиться к длинным кредитам в периоды относительно благоприятной конъюнктуры денежного рынка. Данный инструмент будет также полезен в тех случаях, когда ЦБ сокращает предложение ликвидности по операциям на открытом рынке (1-7 дневное РЕПО).

Механизм рефинансирования по плавающим ставкам включает в себя фиксированную маржу, размер которой будет определяться регулятором. Мы полагаем, что размер маржи логично определить, исходя из спреда текущей ставки рефинансирования (8,25%) и некоторого среднего уровня RUONIA. Если отталкиваться от 22-дневной скользящей средней по RUONIA (5,90%), то для обеспеченных кредитов сроком до 90 дней необходимо установить маржу в размере 135 б.п., для кредитов до 180 дней – 185 б.п., а для кредитов до года – 235 б.п. Трехмесячное РЕПО в этом случае должно стоить RUONIA+110 б.п. Однако если регулятор намерен сделать длинные деньги более доступными, реальная величина маржи должна быть существенно ниже.

В целом мы считаем нововведение ЦБ позитивной новостью для рынка, новый механизм позволит улучшить ситуацию с ликвидностью, хотя и несет в себе определенные риски, связанные с факторами, оказывающими повышательное давление на ставку RUONIA (девальвационные ожидания, недостаточное предложение денег на аукционах ЦБ, высокий бюджетный профицит). В интересах хеджирования указанных рисков мы ожидаем увеличения спроса на процентные свопы.

Справочно. RUONIA представляет собой взвешенную ставку однодневных рублевых кредитов (депозитов) и отражает оценку стоимости необеспеченного рублевого заимствования на условиях «overnight» стандартным заемщиком из числа российских банков с минимальным кредитным риском. В список RUONIA входят не менее 25 и не более 35 ведущих банков.

Денежный рынок: ставки пошли на убыль

- Чистая ликвидная позиция сократилась на 11,4 млрд руб.

Остатки на корсчетах и депозитах по состоянию на 19 октября опустились на 27,6 млрд руб. (до 992,3 млрд руб.). Совокупная задолженность банков перед ЦБ и Федеральным казначейством уменьшилась на 16,2 млрд руб. до 2,77 трлн руб. В итоге чистая ликвидная позиция сократилась на 11,4 млрд руб. до минус 1,78 трлн руб.

- Операции рефинансирования: предложение регулятора было избыточным

Вчера Банк России предложил 160,0 млрд руб. на аукционе 1-дневного РЕПО (-10,0 млрд руб. относительно предыдущего дня). Спрос со стороны участников, однако, был на 20,0% ниже. Объем заключенных сделок составил 127,5 млрд руб., средневзвешенная ставка по основной сессии торгов – 5,65% (-5 б.п. к уровню среды).

Росказна разместила на банковские депозиты 15,8 млрд руб. (при лимите в 37,0 млрд руб.) на 91 день по средневзвешенной ставке 7,20%.

- Ставки междилерского РЕПО снизились на 18 б.п.

Однодневные ставки междилерского РЕПО снизились на 18 б.п. до 6,12%. Оборот торгов составил 84,4 млрд руб., что на 2,5 млрд руб. меньше, чем днем ранее.

В понедельник наступает предельный срок уплаты 1/3 НДС за 3К12, однако учитывая, что уровень остатков на корсчетах и депозитах (992,3 млрд руб.) является относительно высоким, а предложение регулятора вполне достаточно для удовлетворения потребностей участников рынка, серьезного роста ставок может и не случиться.

- Валютный рынок: укрепление рубля остановилось

Похоже, рубль сделал паузу в процессе укрепления. Этому способствовало ухудшение глобального аппетита к риску, слабые данные по рынку труда в США, падение нефтяных котировок. Доллар США на российском рынке подорожал на 0,04 руб. до 30,77 руб., евро подешевел на 0,07 руб. до 40,31 руб. В итоге бивалютная корзина мало изменилась – 35,06 руб. (-0,01 руб.). 1-6М ставки NDF потеряли 2-3 б.п., 9-12М снижались на 4-5 б.п.

КРЕДИТНЫЕ КОММЕНТАРИИ

Евраз: нейтральные операционные результаты за 3К12, евробонды привлекательны

Новость. Евраз вчера опубликовал операционные результаты за 3К12 – в целом нейтральные с точки зрения кредитного профиля. Длинные выпуски еврооблигаций компании по-прежнему выглядят дешево с точки зрения relative value (относительно кривой Северстали): спред EVRAZ 18 к CHMFRU 17 составляет порядка 130 б.п., справедливый уровень – 50-75 б.п.

Комментарий: Производство стали в отчетном квартале сократилось на 3% в основном из-за снижения объемов на комбинатах в Чехии и в Южной Африке (малозначительны с точки зрения вклада в EBITDA). При этом производство проката выросло на 2% кв/кв, главным образом за счет выпуска полуфабрикатов (+22% кв/кв). В 3К12 Евраз увеличил отгрузки полуфабрикатов на рынок, снизив объем поставок на американские и европейские заводы (компания не показывает объемы «переката» в производственной статистике). Кроме того, на 8% кв/кв увеличился выпуск строительного проката (+9% по российскому сегменту бизнеса), что, на наш взгляд, должно сгладить эффект от роста низкомаржинальных полуфабрикатов в структуре отгрузки на рентабельность бизнеса. В добывающем сегменте отметим рост добычи коксующегося угля – на 20% кв/кв.

Цены на полуфабрикаты в России снизились на 13% кв/кв, на сортовой прокат – остались неизменными. В Европе и США стальная продукция подешевела в пределах 5-10% кв/кв. В целом мы расцениваем операционные результаты в целом как нейтральные.

НЛМК: операционные результаты за 3К12

Новость. НЛМК опубликовал нейтральные производственные результаты, подтвердив прогноз по производству стали на 2012 г. Евробонд NLMKRU 19 (YTM 4,81%, Z-спред 355 б.п.) вчера торговался с премией около 100 б.п. по Z-спреду к кривым нефтегазовых компаний с рейтингами investment grade (Газпром/Лукойл), что, на наш взгляд, близко к справедливым уровням.

Комментарий: Производство стали в 3К12 по группе снизилось на 2%, составив 3,8 млн т. Загрузка сталеплавильных мощностей составила 96%, в том числе на основной производственной площадке в Липецке – свыше 99%, на компаниях сортового дивизиона – 86% (+1 п.п.), на компаниях зарубежных дивизионов – около 77% (-12 п.п.). Низкая загрузка на зарубежных площадках несколько разочаровывает, однако не является сюрпризом ввиду относительной слабости европейского рынка.

На фоне снижения производства стали продажи группы НЛМК сохранились на уровне предыдущего квартала и составили 3,8 млн т (+0,2% кв/кв). Компания увеличила продажи готового проката на внутреннем рынке до 1,283 млн т (+5% кв/кв), что также позитивно. Доля продаж в России выросла до 34% (+2 п.п.). Отметим, что на фоне снижения спроса на плоский прокат на экспортных направлениях НЛМК нарастил продажи полуфабрикатов, спрос на которые оставался стабильным. Соответственно, структура продаж ухудшилась.

В 4К12 производство стали ожидается менеджментом на уровне 3,8 млн т, что соответствует 3К12. За 12 месяцев 2012 года прогноз по производству стали остается неизменным на уровне 15 млн т.

КБ «Восточный экспресс» привлек 4,6 млрд руб. в рамках допэмиссии акций

Новость. Вчера КБ «Восточный» объявил о завершении размещения допэмиссии акций по открытой подписке. В ходе сделки банк привлек 4,6 млрд руб., прочие детали не сообщаются.

Комментарий. Хотя данная сделка была ожидаема, она воспринимается нами позитивно. Темпы роста активов банка остаются высокими (+40% до 203,5 млрд руб. для валового показателя по РСБУ за 9М12), как и потребность в капитале. На 01.10.2012 г. объем собственных средств (капитала) банка составил 20,5 млрд руб., норматив Н1 – 10,7%; исходя из этих цифр, вклад средств новой эмиссии в показатель достаточности капитала организации можно оценить в 2,4 п.п.

Короткие высокодоходные облигации КБ Восточный БО-4 (YTP 10,8% @ август 2013 г.) и КБ Восточный БО-2 (YTP 11,1% @ март 2014 г.) по-прежнему котируются на уровнях, привлекательных для покупки.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: