РОССИЙСКИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК ВКРАТЦЕ

- Вторник на мировых финансовых рынках прошел относительно спокойно. Новостей из Греции и Испании не поступало, посему ключевые тренды остались без изменений: доходность испанского и итальянского суверенного долга продолжила расти (до 7,57% и 6,57% годовых по 10-летним бумагам соответственно), в то время как доходность UST10 достигла очередных минимумов (1,38%). Сегодня с утра настроения инвесторам продолжают «портить» отчетность Apple, оказавшаяся хуже ожиданий, и отчет МВФ по Китаю, посвященный рискам замедления национальной экономики и необходимости стимулирования внутреннего спроса.

- По всей видимости, после непродолжительной волны распродаж инвесторы взяли паузу. Общее настроение участников рынка при этом остается негативным.

- Котировки российских еврооблигаций вчера прогнозируемо проседали, пусть и не слишком существенно. Так, RUSSIA 30 подешевела на 25 б.п. до 122,5% от номинала (данные Bloomberg), корпоративные бумаги теряли в своем большинстве не более 20 б.п. по цене. Свою «борьбу с негативной конъюнктурой» продолжает вести ВТБ, не оставляющий попыток разместить первые в российской истории бессрочные еврооблигации (см. «Темы российского рынка»)

- Немного улучшившийся по сравнению с пятницей внешний фон позволил вчера рублевым гособлигациям отыграть часть предыдущего падения: длинные серии ОФЗ (7, 9, 15 лет) подорожали на 20-35 б.п. Исключением стал 5-летний выпуск 25080: несмотря на волатильную рыночную конъюнктуру, Минфин не стал переносить аукцион по размещению этого выпуска (сегодня), объявив диапазон доходности с небольшой премией к рыночным уровням по верхней границе (см. «Темы российского рынка»). Бумага подешевела на 30 б.п.

ТЕМЫ РОССИЙСКОГО РЫНКА

Минфин размещает ОФЗ, несмотря на волатильную конъюнктуру

Сегодня Минфин проведет размещение 5-летнего выпуска ОФЗ-25080 объемом 15 млрд руб. Ориентир доходности по бумаге вчера был объявлен на уровне 7.87%-7.92%, что предполагает премию 2-7 б.п. к доходности по цене предыдущего закрытия (7.85%), а также небольшую премию по верхней границе к уровням, на которых бумага торговалась накануне объявления диапазона (7.9%). Вчера бумага торговалась хуже рынка, и к концу дня доходность подросла до 7.93%.

Размещение будет проходить на фоне довольно волатильной внешней конъюнктуры: пятничная просадка котировок в ОФЗ наглядно свидетельствует о том, что рублевый рынок крайне чувствительно реагирует на глобальные колебания аппетита к риску. Учитывая, что сегодня общий настрой на мировых площадках скорее негативный, размещение 100% выпуска будет непростой задачей для Ведомства.

Предварительный ориентир ставки купона по «вечному» евробонду ВТБ составляет 9,5–9,75% годовых

Сегодня с утра IFR сообщил о том, что предварительный ориентир купона (Initial Price Thoughts, IPT) по бессрочным еврооблигациям ВТБ составляет 9,5–9,75% годовых до ближайшего колл-опциона через 10,5 лет.

Как мы уже писали в наших обзорах, с наибольшей вероятностью позиционирование новой бумаги ВТБ будет вестись глобальными инвесторами относительно выпуска бессрочных облигаций Banco do Brasil, который был размещен в январе т.г. и по состоянию на вчерашний вечер котировался с YTC 7,62% @ апрель 2023 г. Премия наиболее длинного долга ВТБ – евробонда VTB20 (YTM 6,08%) – к долгу сопоставимой срочности Banco do Brasil, BANBRA20 (YTM 3,69%), на вечер вторника составляла около 240 б.п. Исходя из этого, справедливую стоимость бессрочных облигаций для ВТБ можно оценить ближе к 10,0% годовых – что несколько выше заявленных 9,5-9,75%.

По нашему мнению, успех размещения будет всецело зависеть от конъюнктуры финансовых рынков. Ралли прошедших недель на долгах развивающихся рынков в последние дни сменилось коррекцией, продолжение которой может нарушить планы ВТБ. Вместе с тем при восстановлении глобального аппетита к риску – пусть даже краткосрочном – первый из России «вечный» евробонд должен найти весьма позитивный отклик со стороны инвесторов.

МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Банк России изменил механизм курсовой политики

Вчера ЦБ РФ сообщил о симметричном расширении (с 6,0 руб. до 7,0 руб.) операционного интервала допустимых значений стоимости бивалютной корзины. По новым правилам нижняя граница операционного интервала составляет 31,65 руб., верхняя – 38,65 руб. Кроме того, снижена величина накопленных интервенций, приводящих к сдвигу границ операционного интервала на 5,0 коп., с 500 млн долл. до 450 млн долл.

Принятые меры будут способствовать дальнейшему повышению гибкости валютного курса и переходу к режиму инфляционного таргетирования. Это определяет меньшую степень вмешательства ЦБ в ситуацию на валютном рынке в случае усиления волатильности курсов. С одной стороны, более гибкая курсовая политика способствует более полному отражению рыночных настроений при установлении макроэкономических пропорций, появляется больше возможностей для извлечения спекулятивной прибыли. С другой стороны, снижение активности ЦБ усиливает риски девальвации рубля.

Денежный рынок: налоговые оттоки не окажут существенного давления на процентные ставки

- Чистая ликвидная позиция выросла на 5,4 млрд руб.

Сумма остатков на корсчетах и депозитах по состоянию на начало 25 июля снизилась на 18,8 млрд руб. до 742,2 млрд руб. Совокупная задолженность банковского сектора перед ЦБ и Федеральным казначейством уменьшилась на 24,2 млрд руб. Чистая ликвидная позиция поднялась до минус 1,33 трлн руб. (+5,4 млрд руб.).

- Операции рефинансирования: предложение по недельному РЕПО оказалось избыточным

Во вторник на аукционах прямого РЕПО Банк России предложил 1,97 трлн руб., в т.ч. на торгах недельного РЕПО – 1,6 трлн руб. В течение первой сессии (1-дневное РЕПО) было заключено сделок на сумму 300,3 млрд руб. (при лимите 370,0 млрд руб.) по средневзвешенной ставке 5,29%. По 7-дневному РЕПО объем заключенных сделок составил 1,03 трлн руб. (на фоне возврата с прошлой недели 1,01 трлн руб.). В конце дня банки заняли еще 30,1 млрд руб. под 5,45% на 1 день.

- Ставки междилерского РЕПО остались на уровне 5,88%

Ставки междилерского РЕПО на 1 день под залог облигаций остались без изменений – 5,88%, оборот торгов был на уровне 98,5 млрд руб. (также без изменений относительно предыдущего дня). Учитывая вполне достаточное предложение ликвидности со стороны ЦБ, мы полагаем, что сегодняшние налоговые оттоки (акцизы и НДПИ за июнь – порядка 210,0 млрд руб.) не вызовут существенного роста ставок денежного рынка.

- Валютный рынок: перспективы рубля негативны, даже несмотря на налоговые оттоки

Во вторник рубль колебался в пределах отметок закрытия предыдущего дня. Бивалютная корзина по итогам дня прибавила 0,01 руб. и достигла 35,83 руб. Средневзвешенный курс доллара вырос на 0,58% до 32,71 руб./долл., на закрытие составил 32,76 руб./долл. (+0,04 руб.). Евро в среднем подорожал на 0,6% до 39,59 руб./евро, торги закрывались на уровне 39,60 руб./евро (-0,01 руб.). Сегодня итоговая динамика валютного рынка во многом будет зависеть от новостей из США, где публикуется отчетность нескольких ведущих американских компаний.

Внутри дня свое влияние может оказать статистика по Великобритании и Германии, а также новости из Греции. Среди внутренних факторов поддержки рубля – налоговые оттоки. Мы ожидаем, что рубль продолжит свое снижение.

КРЕДИТНЫЕ КОММЕНТАРИИ

Агентство Moody’s повысило прогноз по рейтингу Алросы. Нейтрально для ALRSRU20

Новость: Агентство Moody’s повысило прогноз кредитного рейтинга Алросы (Ba3) до позитивного со стабильного, одновременно улучшив базовую кредитную оценку компании (baseline credit assessment) с b3 до b2. Разница между базовой оценкой и непосредственно кредитным рейтингом объясняется квазисуверенным статусом компании и вероятной господдержкой в экстренной ситуации.

Поводом для рейтинговых действий стали хорошие финансовые показатели на фоне благоприятной конъюнктуры алмазного рынка в 2011 г. и в 1К12. По мнению Moody’s, она будет сохраняться в течение ближайших 1,0-1,5 лет благодаря высокому спросу со стороны ювелиров в США и Юго-Восточной Азии. Кроме того, поддержку кредитному профилю компании оказывают ожидания продажи непрофильных активов, а именно 51%-ной доли в железорудном проекте Тимир. Сделка с Евразом должна быть закрыта до конца 2012 г., принеся компании 170 млн долл.

Негативным моментом остается неопределенность относительно сроков продажи газовых активов. В то же время капиталовложения, необходимые для их разработки, достаточно умеренны – 130 млн долл. В 2012 г. и 400 млн долл. в 2013-2016 гг., что не должно оказать сильного давления на денежные потоки компании. В ходе последней телеконференции (результаты 1К12 по МСФО, 21/06/2012) руководство компании заявило, что после выхода на плановые объемы добычи газовые активы могут приносить ежегодно 380 млн долл. выручки и обеспечивать рентабельность по EBITDA на уровне 70%. В то же время агентство указывает на отсутствие синергии с основным бизнесом Алросы, отсутствие опыта в разработке нефтегазовых проектов и специфические отраслевые риски (возможные проблемы с доступом к газотранспортной системе Газпрома).

Повышение рейтинга будет зависеть от того, удастся ли компании удержать долговую нагрузку на приемлемом уровне (Долг/EBITDA ниже 3x). Кроме того, поводом для повышения могут стать успехи в части продажи непрофильного бизнеса – газовых активов (продажа доли в Тимире, как мы понимаем, уже заложена в текущей оценке).

Комментарий: В целом мы согласны с аналитиками агентства и полагаем, что Алроса вполне заслуживает повышения кредитного рейтинга благодаря хорошей конъюнктуре алмазного рынка, «защитной» структуре продаж с превалированием долгосрочных контрактов, а также прочным кредитным метрикам, даже после покупки газовых активов (Чистый долг/EBITDA на уровне 1,6x по состоянию на 31 марта 2012 г.).

В то же время выпуск ALRSRU20 уже торгуется с Z-спредом лишь незначительно превышающим аналогичный показатель CHMFRU17 (550 б.п. против 540-545 б.п.), хотя рейтинг Северстали от Moody’s (BB+/Ba1/BB-) на 2 отметки выше, чем у Алросы. Поэтому повышение рейтинга едва ли может оказать влияние на котировки ALRSRU20.

Магнит: отличные финансовые результаты за 2К12

Новость: Вчера компания «Магнит» представила неаудированые финансовые результаты деятельности за 1П12 по управленческой отчетности согласно МСФО, а также провела конференц-звонок для инвесторов и аналитиков.

Комментарий: Представленные Магнитом показатели касаются исключительно генерирования ей доходов (баланс и отчет о движении денежных средств представлены не были), а потому в наибольшей степени представляют интерес для инвесторов в долевые инструменты компании. Для держателей долга компании важным моментом могут являться высокие показатели рентабельности Магнита – 10,1% по EBITDA margin во 2К12 (против 6,8% годом ранее) – которые объясняются как улучшением закупочных условий по мере роста бизнеса, так и повышением операционной эффективности компании.

Стоит также обратить внимание на заявления, сделанные вчера руководством компании в ходе конференц-звонка, относительно капиталовложений Магнита. Их объем в 2013 г. может составить 1,8-2,0 млрд долл. (против запланированных 1,4 млрд долл. по 2012 г.) и должен быть профинансирован за счет собственных денежных потоков и долга. Как следствие, соотношение «Чистый долг/EBITDA» может вырасти с 1,2х на конец 1П12 (оценки компании), однако не должно превысить отметку в 2,0х.

Сильные результаты в целом выглядят позитивно с точки зрения кредитного профиля компании – даже несмотря на вероятный рост долговой нагрузки, которая все равно должна остаться на вполне приемлемых уровнях. В то же время на текущих уровнях доходности облигации Магнита не кажутся нам интересными для инвестирования.