РОССИЙСКИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК ВКРАТЦЕ

Фондовые рынки начали неделю с преимущественно негативной динамики: S&P 500 закрылся практически без изменений, в то время как Stoxx Europe 600 снизился на 0,4%. В то же время доходность UST10 по итогам дня выросла на 5 б.п. – до 1,81%.

Новости о победе правящей партии на одних из ключевых региональных выборах в Испании в воскресенье помогли евро укрепиться к доллару на 0,3% до 1,306. Тем не менее рост доходности по 10-летнему испанскому суверенному долгу продолжился (+12 б.п. до 5,47%). Опубликованное ночью по Москве решение агентства Moody’s снизить рейтинги 5 регионов Испании, включая Каталонию, где 25 ноября состоятся выборы, вероятно поддержит данную тенденцию во вторник.

На третьих, последних предвыборных дебатах в США, посвященных внешней политике, победу вновь одержал Б. Обама, что должно поддержать его рейтинг. По последнему опросу Reuters/Ipsos, как Б. Обама, так и М. Ромни набирают 46% голосов избирателей.

Негатив с внешних рынков вызвал снижение котировок российских евробондов в понедельник, однако в целом российские бумаги выглядели чуть лучше «коллег» из EM. RUSSIA 30 (YTM 2,76%) подешевела на 24 б.п. до 127,59%, а RUSSIA 42 (YTM 4,34%) – на 47 б.п. до 121,22%. Спред RUSSIA 30 – UST10 при этом остается у минимальных значений с лета 2007 г. – 95 б.п. (-2 б.п. за день). В корпоративном сегменте наблюдалось фронтальное снижение котировок, в наибольшей степени затронувшее длинные выпуски. Так, GAZPRU 37 (YTM 5,17%) подешевел на 65 б.п. до 129,37%, а VIP 22 (YTM 6,33%) – на 39 б.п. до 108,18%. Евробонды банков также находились под давлением, что, в частности, ограничило рост котировок новых выпусков. Субординированный SBERRU 22 SUB (YTM 5,12%) завершил день практически на уровне номинала – 100,03%, а HCFBRU 20 (YTC 8,66%) потерял 25 б.п. – до 103,08%.

Вчера на российском долговом рынке, несмотря на оказавшийся под давлением рубль, продолжился рост котировок ОФЗ: на хороших объемах наиболее длинная бумага 26207 прибавила сразу 0,9 п.п. в цене, доходность опустилась до 7,7%; другие суверенные выпуски прибавили от 10 б.п. (26204) до 65 б.п. (26205). В корпоративных бумагах большой активности не наблюдалось, можно обратить внимание на ценовой рост в 14 б.п. для ФСК-22, вознаграждение по которой привязано к ИПЦ.

Чего ждать от заседания FOMC?

Сегодня начинается двухдневное заседание FOMC – первое после сентябрьского решения Комитета начать операцию QE3. Напомним, 13 сентября т.г. ФРС объявила о намерении выкупать с рынка MBS на сумму 40 млрд долл. ежемесячно до появления существенных признаков улучшения ситуации на рынке труда. Кроме того, регулятор заявил о намерении удерживать ставки на низком уровне – по крайней мере до середины 2015 г. против ранее обозначенного срока – конца 2014 г.

Сегодняшнее заседание носит, скорее всего, технический характер и будет посвящено обсуждению, в частности, подходов к формированию консенсус-прогноза ФРС по основным макропоказателям. В дальнейшем данный прогноз может стать основой для установления правила, определяющего допустимые предельные значения инфляции и безработицы для проведения ДКП (QE3). Это правило должно прийти на замену формулировке «до середины 2015 г.».

Некоторые члены ФРС допускают возможность разгона инфляции выше таргетируемого уровня, если это будет способствовать улучшению ситуации на рынке труда. В частности, глава ФРБ Чикаго заявил о необходимости удержания ставок на низком уровне до тех пор, пока безработица не снизится до 7% или пока инфляция не ускорится до 3% (данные ограничения уже получили название «правило Эванса»).

Возможно, о введении новых правил будет объявлено на одном из последующих заседаний FOMC.

Первые итоги QE3

Декларируемая цель QE3 – снизить ставки по ипотечным кредитам и тем самым придать дополнительный импульс восстановлению рынка жилья и одновременно повлиять на уровень занятости в данном секторе экономики. Напомним, что QE3 является продолжением начатой ФРС в октябре 2011 г. программы реинвестирования прибыли от погашаемых MBS в покупку новых ипотечных бумаг.

Это привело к сужению спреда между ставкой по 30-летним MBS и UST 30 на 35 б.п. за пять месяцев – со 140 б.п. в начале октября 2011 г. до 105 б.п. в конце апреля 2012 г. С момента запуска QE3 сужение спреда составило пока лишь 10 б.п., однако, учитывая существенное наращивание объема выкупа MBS (с еженедельных 6-7 млрд долл. (до запуска QE3) до 15–20 млрд долл. – после), снижение ставок по MBS, вероятно, продолжится. При этом хотелось бы отметить, что с момента запуска QE3 сама ставка по 30-летним MBS снизилась на 16 б.п. – до 3,69%, в то время как по 30-летней ипотеке она опустилась лишь на 10 б.п. – до 3,39%. Таким образом, можно констатировать, что снижение ставок по MBS пока еще не полностью транслировалось в улучшение условий ипотечного кредитования.

Основные риски QE3 – ускорение инфляции – пока не реализовались.

Индекс PCE Core (Personal Consumption Expenditure Ex Food & Energy, инфляционный индикатор, на который ориентируется ФРС) с октября 2008 г. не поднимался выше отметки 2%, что поддерживает позицию «голубей» в FOMC о безопасности QE. Кроме того, инфляционные ожидания, отражаемые спредом UST10 – TIPS10 , также фактически не претерпели изменений после запуска QE3: после резкого скачка в середине сентября вернулись на прежнюю траекторию умеренного роста.

Отдельно стоит отметить, что QE3, в отличие от своих «предшественников», является неограниченной по времени программой. Кроме того, опрос первичных дилеров, проведенный Bloomberg на прошлой неделе, показал, что рынок уже до конца декабря ждет от ФРС решения о расширении списка выкупаемых активов уже знакомыми Treasuries, что должно заменить завершающуюся в декабре 2012 г. «операцию Твист».

Тем не менее, учитывая пока еще недостаточный временной интервал для оценки эффективности QE3 и нерешенность проблемы «fiscal cliff» , ФРС вряд ли предпримет какие-либо дальнейшие шаги по стимулированию экономики по итогам начинающегося сегодня заседания. Кроме того, близость президентских выборов также не будет способствовать принятию важных решений. В этом свете реакция рынка на итоги заседания FOMC, вероятно, окажется сдержанной, а внимание инвесторов будет сосредоточено на публикации предварительных данных по ВВП США за 3 квартал в пятницу.

ТЕМЫ РОССИЙСКОГО РЫНКА

Русфинанс Банк готовит новые 2-летние рублевые бумаги

Новость. Вчера на информационной ленте Интерфакса появилось сообщение о том, что в период с 29 по 30 октября Русфинанс Банк рассчитывает провести сбор заявок инвесторов на биржевые облигации серии БО-3 объемом 4,0 млрд руб. Ориентир ставки первых четырех полугодовых купонов находится в диапазоне 9,5–10,0% годовых, что соответствует YTP 9,73–10,25% к оферте через 2 года.

Комментарий. Кредитный профиль Русфинанс Банка воспринимается нами в целом позитивно. Банк растет не самыми быстрыми темпами: +17% для активов в 2011 г. (МСФО), еще +6% за 9М12 (РСБУ) – однако его деятельность традиционно характеризуют высокие показатели чистой процентной маржи (12,4% в 2011 г. и 14,0% в 2010 г., МСФО) и достаточности капитала (25,1% для совокупного показателя по Базелю I на конец 2011 г.). В дополнение банк отличают консервативная политика резервирования (12,2% валового портфеля покрыты резервами на конец 2011 г., МСФО) вкупе с хорошим качеством кредитов (соотношение NPL за вычетом резервов к нетто-портфелю в 1,1% на конец 2011 г., МСФО). Основу фондирования банка в настоящее время по-прежнему составляют средства материнской Societe Generale.

С точки зрения прайсинга в рамках обозначенного диапазона доходности новые бумаги Русфинанс БО-3 должны предлагать от 53 б.п. до 105 б.п. премии к сходным по дюрации бумагам Росбанк БО-4, небольшие сделки в которых в последнее время проходили около отметки YTP 9,2% @ сентябрь 2014 г. С учетом сильного спроса на первичные предложения качественного рублевого долга размещение бумаги ближе к нижней границе интервала представляется нам достижимым.

Отдельно обратим внимание на то, что завтра закрывается книга по бондам Юникредит Банка (ВВВ/–/ВВВ+), ориентир доходности по которым обозначен как YTP 9,41–9,73% к оферте также через 2 года. Возможно, итоги данного размещения будут рассматриваться некоторыми инвесторами как основа для позиционирования риска Русфинанс Банка – с премией за сравнительно меньший масштаб и диверсификацию бизнеса, а также меньшую системную значимость организации.

МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Денежный рынок: умеренный рост ставок

Чистая ликвидная позиция сократилась на 105,7 млрд руб.

Остатки на корсчетах и депозитах по состоянию на 23 октября снизились на 79,3 млрд руб. (до 857,7 млрд руб.). Совокупная задолженность банков перед ЦБ и Федеральным казначейством увеличилась на 26,4 млрд руб. до 2,80 трлн руб. В итоге чистая ликвидная позиция опустилась на 105,7 млрд руб. до минус 1,94 трлн руб.

Операции рефинансирования: банкам необходимо рефинансировать возврат 1,19 трлн руб.

Вчера Банк России предложил на аукционе прямого РЕПО сроком на 1 день 190,0 млрд руб. (+30,0 млрд руб. относительно пятницы). Спрос со стороны участников был на 18,0% ниже. Всего было заключено сделок на 155,9 млрд руб., средневзвешенная ставка по основной сессии торгов составила 5,63% (-2 б.п.).

Сегодня банкам предстоит рефинансировать возврат по 7-дневному аукциону РЕПО прошлой недели в объеме 1,19 трлн руб. Федеральное казначейство размещает сегодня на банковские депозиты 16,0 млрд руб. на 84 дня по минимальной ставке 7,0%.

Ставки междилерского РЕПО выросли на 9 б.п.

Уплата 1/3 НДС за 3К12 отразилась умеренным ростом ставок денежного рынка. Кроме того, на рост ставок могли повлиять девальвационные ожидания по рублю, усилившиеся в течение вчерашнего дня.

Однодневные ставки междилерского РЕПО выросли на 9 б.п. до 6,15%. Оборот торгов составил 85,2 млрд руб., что на 0,4 млрд руб. больше, чем в пятницу.

Валютный рынок: рубль провалился против резервных валют

В понедельник рубль следовал за динамикой глобальных фондовых индексов и в итоге существенно подешевел против бивалютной корзины. Негативное влияние на курс рубля могли оказать спекуляции на тему влияния сделки Роснефти по приобретению ТНК-BP на валютный рынок. При этом российской валюте не смогли помочь налоговые оттоки, связанные с уплатой НДС.

Корзина вчера закрылась на 35,35 руб. (+0,27 руб.). Доллар подорожал на 0,20 руб. до 31,06 руб., евро вырос на 0,36 руб. до 40,59 руб. 1М ставки NDF прибавили сразу 23 б.п., на участке 3-6М рост был менее стремительным – 4-6 б.п., а на более долгосрочном сегменте (9-12М) зафиксировано снижение от 2 б.п. до 9 б.п.

КРЕДИТНЫЕ КОММЕНТАРИИ

ТМК: операционные результаты за 3К12

Новость: ТМК вчера опубликовала операционные результаты за 3К12, которые мы оцениваем нейтрально: общий объем отгрузки труб почти не изменился к уровню предыдущего квартала, при этом снижение в сегменте OCTG (-11% кв/кв) было компенсировано ростом отгрузок сварных и бесшовных линейных труб.

Мы не видим особых идей в торгующемся выпуске евробондов TRUBRU18 на текущих уровнях спреда к кривой Евраза (около 60 б.п. в терминах Z-спредов).

Комментарий: Отгрузка труб в 3К12 незначительно сократилась (на 1% кв/кв) на фоне снижения в бесшовном сегменте, которое было компенсировано ростом отгрузки сварных труб.

В российском сегменте на общие результаты (+3% кв/кв) повлияло сезонное снижение продаж бесшовных OCTG труб (-6% кв/кв), при этом продажи бесшовных и сварных линейных труб (используются для строительства соединительных трубопроводов от месторождения до магистральной сети) выросли на 14% и 25% кв/кв соответственно. Продажи ТБД продолжили снижаться, сократившись еще на 4% кв/кв.

Отгрузки труб произведенных на американских заводах группы снизились на 7% кв/кв на фоне снижения в сегменте OCTG и бесшовных промышленных труб.

ТМК подтвердила позитивный взгляд на российский рынок до конца года благодаря сильному спросу в сегменте OCTG и линейных труб со стороны нефтяников. При этом ситуация на американском трубном рынке представляется более неопределенной из-за снижающихся объемов бурения по газу (на фоне низких цен на него), которые не вполне компенсируется ростом объемов бурения нефтяных месторождений.