РОССИЙСКИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК ВКРАТЦЕ

Рынок российских евробондов. Во вторник настроения на рынке российских евробондов оставались оптимистичными. Котировки ликвидных бумаг прибавили в среднем около 1/4 п. п. Russia-30 оказалась в числе редких исключений, спустившись до 119,25%. Спред по пятилетним CDS на Россию продолжает держаться в районе 165 б. п. Что любопытно, даже бонды Банка Москвы завершили день практически на тех же уровнях, которые были до отставки мэра. Мы ожидали более сильной реакции. Мы по-прежнему рекомендуем не торопиться с покупкой этих бумаг, опасаясь ухудшения новостного фона вокруг банка в ближайшие месяцы

Рублевый сегмент долгового рынка. Рынок по-прежнему остается без явно выраженного тренда, и фундаментальная конъюнктура способствует сохранению status quo. Ликвидность избыточна, рубль стабилизировался (корзина 35,29), ЦБ, судя по вчерашнему заявлению, в ближайшее время менять ставки не собирается, и даже Минфин на этой неделе берет паузу в размещениях, хотя и остается ключевым фактором риска в среднесрочной перспективе. В то же время котировки облигаций Москвы вчера стояли чуть ниже, и, на наш взгляд, совершенно напрасно. Мы полагаем, что потенциальное негативное влияние смены мэра на кредитное качество города гораздо ниже, чем возможные угрозы для бизнеса Банка Москвы. Кстати, агентство S&P вчера заявило, что снятие мэра не окажет немедленного воздействия на рейтинги города

ТЕМЫ ГЛОБАЛЬНОГО РЫНКА

Опять слабая статистика

Вчера американская экономическая статистика опять высказалась за возобновление количественного смягчения. Индекс цен на недвижимость в июле от S&P/CaseShiller упал к предыдущему месяцу на 0,13%, а за год вырос всего лишь на 3,18%. При этом индекс еще не начал отражать эффект от окончания действия налоговых стимулов, так что дальнейшее его снижение кажется вероятным. Кроме того, сентябрьский индекс потребительской уверенности Conference Board упал до 48,5 пунктов с 53,2. На наш взгляд, выходящая в последнее время статистика очень хорошо вписывается в концепцию New Normal PIMCO.

Высказывания бывшего советника ЦБ Китая: пчелы против меда

Американский доллар продолжил во вторник снижаться против основных мировых валют и преодолел отметку 1,35 против евро. Не исключено, что помимо слабой американской статистики и ожиданий возобновления количественного смягчения рынок отреагировал на слова бывшего советника ЦБ Китая Ю Йондинга, который (цитата Bloomberg) заявил, что «доллар на шаг ближе к кризису» из-за роста уровня долга американской экономики. Bloomberg также ссылается на его ранние рекомендации Китаю сократить объем вложений в долларовые активы.

Без сомнения, в целом китайский экономист прав, но только с глобальных позиций. Номинальный объем долга американской экономики действительно очень велик, и спрос на доллар и долларовые активы держится в равной степени как на уверенности в несокрушимости американской экономики, так и на безальтернативности доллара как валюты с самыми ликвидными рынками. При этом угроза потери доверия уже давно висит как Дамоклов меч над американским долларом: в какой- то момент в мире может наступить пресыщение американским риском, и тогда действительно случится кризис. Однако пока что эта угроза не реализуется, и когда она реализуется – никому не ясно. Может быть, завтра, а может быть – и никогда, если США в ближайшие годы решат проблему своего хронического бюджетного дефицита.

Что касается призывов Китаю диверсифицировать свои резервы, то это все равно, что призывать пчел отказаться от меда. Аккумулирование гигантских долларовых резервов Китаем – прямое следствие привязки курса юаня к доллару, и пока эта привязка сохраняется, любая диверсификация резервов будет носить лишь косметический характер. Не говоря уже о том, что любая попытка Китая «убежать» из доллара будет равносильна попытке слона перебежать пропасть по подвесному мостику.

На наш взгляд, разжать объятия США – Китай по обоюдному и добровольному согласию, скорее всего, уже не получится, и в случае наступления долларового кризиса, эти две страны будут катиться в пропасть вместе (не исключено, что, в конце концов, именно так и произойдет).

Тем не менее, простому инвестору, чей горизонт инвестирования редко выходит за календарный год, понимание этих тектонических процессов пока что нужно лишь для общей эрудиции. Вряд ли взрыв произойдет завтра, если вообще произойдет. И хотя пара евро – доллар явно вырвалась из оков среднесрочных нисходящих тенденций и действительно имеет определенный кратко-среднесрочный апсайд (отметка в 1,40 не кажется нереальной в ближайшие месяцы), в какой-то серьезный сдвиг соотношений этих двух валют мы пока не верим. В Европе остается множество нерешенных собственных проблем, о которых пока что рано забывать.

МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Денежный рынок не ожидает потрясений

Сентябрьский период налоговых выплат завершился без каких-либо потрясений. Стоимость заимствования на рынке МБК продемонстрировала лишь незначительные колебания: ставки o/n для банков первого круга в течение последних 7 рабочих дней находились в диапазоне 2,25–2,5%, не превышая доходность от размещения средств на депозиты ЦБ на сопоставимый срок. При этом некоторая стабилизация стоимости бивалютной корзины ЦБ способствовала сохранению трехмесячных ставок NDF в диапазоне 2,8–3,1%.

В рамках вчерашнего аукциона ЦБ по предоставлению кредитов без обеспечения на срок 5 недель три кредитных организации подали заявки на общую сумму 577 млн руб., которые были удовлетворены в полном объеме. Таким образом, банки привлекли 96,2% предложенных ЦБ средств, что вызывает у нас некоторое недоумение. В условиях текущего избытка ликвидности (сумма ликвидных средств на балансах банков превышает 1,85 трлн руб.), а также низкой стоимости заимствования на МБК рефинансирование беззалоговых кредитов ЦБ под 11,25% годовых представляется нам нецелесообразным с экономической точки зрения. Отметим, что совокупный объем задолженности перед ЦБ по данному инструменту рефинансирования немногим меньше 10,5 млрд руб., в связи с чем предстоящее сегодня погашение части этой суммы не представляет угрозы для ликвидной позиции банков.

КРЕДИТНЫЙ КОММЕНТАРИЙ

Лукойл может выкупить оставшиеся акции у ConocoPhilips: нейтрально для облигаций

Новость: Вчера председатель совета директоров Лукойла В. Грайфер заявил о намерении компании выкупить оставшиеся 6,15% от акционерного капитала Лукойла у ConocoPhillips. Отметим, что заявления В. Грайфера противоречат ранее публиковавшимся в прессе комментариям В. Алекперова и Л. Федуна, сомневавшихся в целесообразности полного выкупа акций.

Комментарий: Напомним, что недавно Лукойл совместно с группой инвесторов выкупил 5% своих акций у американской компании в рамках исполнения опциона. По данным источников СМИ, на долю самой компании пришлось около 3%, на что могло быть потрачено около 1,4 млрд долл. (подробнее см. наш комментарий в Ежедневном обзоре долговых рынков от 27.09.2010 г.). Еще 7,6% акций Лукойл выкупил в августе за 3,4 млрд долл.

6,15% акций Лукойла по текущим котировкам стоят порядка 3 млрд долл. По нашей оценке, «подушку ликвидности» в 3,7 млрд долл., существовавшую на конец 1П10, а также средства от привлеченного недавно синдицированного кредита на 1,5 млрд долл. компания, скорее всего, уже потратила на выкуп пакета Conoco. В то же время Лукойлу может не потребоваться существенно увеличивать долг для того, чтобы приобрести оставшиеся акции, учитывая генерируемый положительный свободный денежный поток (около 2,9 млрд долл. за первое полугодие 2010 г.). Стоит отметить, что дополнительные средства могут понадобиться, если Лукойл все-таки примет участие в разработке месторождения Требса и Титова – возможно, путем создания СП с компанией-победителем аукциона. В любом случае, на наш взгляд, потребности в финансировании, скорее всего, будут удовлетворяться не за счет нового предложения на публичном рынке, а за счет кредитов крупных банков (наиболее вероятно, Сбербанка, с которым компания недавно вела переговоры об открытии кредитной линии на 150 млрд руб.).

На наш взгляд, какие-либо продажи в бумагах Лукойла на опасениях роста предложения на публичном рынке были бы неоправданными и могут рассматриваться как повод для покупки.

Холдинг Синергия начинает SPO; умеренно позитивная новость для размещаемых биржевых облигаций

Новость: Вчера холдинг Синергия объявил о начале SPO: компания рассчитывает разместить до 2,9 млн обыкновенных акций, или 15,3% от текущего уставного капитала. Диапазон цены составляет 36–40 долл. за акцию; следовательно, компания рассчитывает выручить за весь пакет 104–116 млн долл. Привлеченные средства холдинг планирует направить на снижение долговой нагрузки, а также потенциальные сделки M&A; закрытие книги заявок запланировано на 4 октября.

Комментарий: Сама по себе новость представляется нам позитивной: сохраняющийся доступ Синергии к рынкам акционерного и заемного капитала исторически поддерживал способность компании своевременно решать стоящие перед ней бизнес-задачи и погашать долговые обязательства. С другой стороны, в текущих условиях мы затрудняемся оценить, насколько успешным будет данное SPO и какой объем средств компании удастся привлечь с рынка.

Мы отмечаем, что 116 млн долл. от SPO (при наиболее оптимистичном сценарии) и 3,0 млрд руб. от размещаемых сейчас облигаций Синергия БО-01 – средства, соизмеримые по объему со всем долговым портфелем холдинга (6,3 млрд руб. на 30 июня 2010 г. по МСФО). Среди других возможных направлений использования средств – помимо рефинансирования долгов – сегодняшние СМИ называют выкуп бренда «Веда», что нам показалось бы весьма логичным (с июля холдинг обладает эксклюзивными правами на производство и сбыт продукции данного премиального бренда).

Более подробно мы изложили свое мнение о кредитном профиле Синергии и справедливой доходности облигаций холдинга в новом продукте команды анализа долговых рынков Газпромбанка – Мониторе первичных размещений (от 27.09.2010 г.).