РОССИЙСКИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК ВКРАТЦЕ

Вчера инвесторы продолжили продавать рисковые активы на фоне растущих сомнений, что европейские лидеры в состоянии предложить меры по решению долговых проблем. Негатива добавляет и публикуемая слабая статистика по ведущим мировым экономикам (Китай, Япония), а также не внушающие надежду заявления как европейских, так и заокеанских политиков.

Законодатели Германии в среду разошлись во взглядах на недавние инициативы лидеров ЕС, что ставит под угрозу утверждение мер по ужесточению фискальной дисциплины и выделение дополнительных средств МВФ. Итоги голосования по данному вопросу станут известны завтра

В США глава ФРС Бен Бернанке заявил о том, что у его ведомства нет планов по оказанию помощи европейским банкам, несмотря на то, что проблемы еврозоны могут негативно сказаться на экономике США.

Волна «бегства в качество» оказала поддержку аукциону по размещению американских 30-летних казначейских обязательств, в то время как в ходе размещения итальянских 5-летних бумаг был установлен антирекорд по доходности. Доходность UST10 (YTM 1,90%) продолжила падать (-6 б.п.).

Вчера курс евро пробил психологически важный уровень поддержки – 1,30 долл. за евро, основные фондовые индексы продолжили падение: DJIA и S&P 500 потеряли в районе 1,1%.

Российские еврооблигации в очередной раз продемонстрировали динамику «хуже рынка». RUSSIA 30 (YTM 4,80%) потеряла порядка 0,6 п.п., завершив день в районе 115%, спред к UST10 расширился до 290 б.п. (+17 б.п.). Снижение котировок корпоративных и банковских заемщиков можно оценить в пределах 0,25–0,5 п.п.

На рынке рублевых госбумаг РФ в среду наблюдалась высокая активность, что можно объяснить покупками со стороны крупных инвесторов, судя по характеру заключенных сделок. Торговый оборот по выпускам ОФЗ-26204 (YTM 8,25%) и ОФЗ-26206 (YTM 8,20%) в сумме составил 3,5 млрд руб., при этом покупки совершались по ценам в районе бидов. Ликвидные выпуски теряли по 10–20 б.п.

Мы не исключаем, что подобные покупки могут быть связаны с ожиданием повышения спроса на госбумаги в связи с изменением правил проведения депозитных аукционов Минфина, которые должны вступить в силу в первой половине 2012 г. (см. комментарий от 14 декабря).

ГазпромК-03 (YTM 7,45%) закрылся без изменений, Вымпелком-6 (YTM 10,07%) подорожал на 20 б.п.

МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Надежда на бюджет и ЦБ

Благодаря поддержке со стороны ЦБ вчерашние выплаты банков по истекшим обязательствам не оказали давления на ставки МБК. Стоимость заимствования o/n для банков первого круга в среду составила 5,0–5,5%, несмотря на то, что совокупный объем выплат в пользу органов денежно-кредитного регулирования вчера превысил 500 млрд руб. Сгладить напряженность на рынке помогли поступившие с аукциона Минфина средства в размере 150 млрд руб., а также 623,6 млрд руб., привлеченные в рамках недельного аукциона РЕПО накануне.

В результате чистая ликвидная позиция банков в среду ухудшилась (краткосрочная задолженность превысила сумму ликвидных активов почти на 800 млрд руб.), в основном – из-за роста задолженности по операциям РЕПО с ЦБ до 914 млрд руб. Бюджет вчера, по нашим оценкам, не предпринимал каких-либо действий по расходованию средств.

Таким образом, банки подошли к началу периода налоговых выплат не в лучшей форме. Сумма остатков на корсчетах и депозитах в ЦБ на утро четверга составила чуть менее 1,0 трлн, однако на 100% профинансирована за счет заимствований в ЦБ и Минфине. При этом сегодня банкам предстоит перечислить страховые платежи в фонды (совокупный объем выплат может превысить 150 млрд руб.). На наш взгляд, предотвратить обострение дефицита ликвидности можно двумя способами: за счет встречного притока средств из бюджета, который бы компенсировал отток, или же за счет увеличения лимитов ЦБ по предоставлению средств в рамках аукционов РЕПО. Сегодня утром участники рынка МБК выставляют котировки на уровне 5,25–5,50%, по всей видимости, надеясь на реализацию одного из этих вариантов.

КРЕДИТНЫЕ КОММЕНТАРИИ

АФК «Система»: результаты за 3К11 по US GAAP

Новость: АФК «Система» опубликовала отчетность за 3К11. В целом мы позитивно оцениваем результаты, отмечая заметное сокращение чистого долга на уровне корпоративного центра в результате полученных дивидендов от ключевых «дочек» (МТС, Башнефть). В перспективе мы не исключаем сокращения ликвидной позиции холдинговой компании в результате выплаты дивидендов/выкупа собственных акций (и/или акций МТС), о возможности которого говорил менеджмент в ходе конференц-звонка. В то же время в случае проведения крупных M&A сделок мы полагаем, что Система может использовать схему финансирования, аналогичную той, что была применена при покупке башкирских активов (перевод долга с уровня корпоративного центра на уровень приобретенных компаний), что ограничивает риски существенного роста левериджа материнской структуры.

Отчетность, на наш взгляд, нейтральна для выпусков рублевых облигаций Системы, в последнее время не отличающихся особой ликвидностью.

Комментарий: Выручка корпорации за 9М11 выросла на 26%, EBITDA – на 16%, норма прибыли EBITDA сократилась на 2 п.п. до 25%. За 3К11 рост выручки и EBITDA составил 23% и 17%, соответственно до 9,0 млрд долл. и 2,2 млрд долл.), рентабельность по EBITDA – 24,6%.

Среди позитивных факторов мы выделяем хорошую операционную динамику сегмента развивающихся активов, а также значительное сокращение чистого долга корпоративного центра. Доходы бизнес-единицы «Развивающиеся активы» увеличились к уровню годичной давности на 13%, до 1,08 млрд долл. EBITDA сегмента в 3К11 вышла «в плюс», составив 18 млн долл.

Чистый долг корпоративного центра в 3К11 сократился на 78% по сравнению с 3К10 – с 1,93 млрд долл. до 433 млн долл., в основном в результате получения годовых дивидендов от дочерних компаний в 3К11. Запас наличности на уровне холдинговой компании (864 млн долл.) покрывает большую часть выплат в 4К11, 2012 и 2013 гг. Крупнейшие погашения на уровне корпоративного центра предстоят в следующем году: 692 млн долл., из которых большая часть приходится на оферты по рублевым облигациям Система-2 и Система-3 в августе и ноябре (оставшийся в рынке объем по обоим выпускам – 19,5 млрд руб., около 614 млн долл.).

После отчетной даты позиция ликвидности корпоративного центра улучшилась за счет продажи МТС 100% в ЗАО «Система Инвенчур», владеющей 29% пакетом МГТС: общие поступления от сделки (закрыта в декабре) составили около 21 млрд руб. (10,56 млрд руб. – стоимость 100% акций Системы Инвенчур, еще 10,4 млрд руб. – погашение долга перед АФК «Система»).

В ходе телеконференции менеджмент АФК «Система» сделал следующие заявления:

- корпорация намерена принять активное участие в будущей приватизации государственных активов. Особый интерес для Системы представляют активы в сегментах логистики, инфраструктуры, природных ресурсов (включая нефть) и энергетики.

- корпорация изучает целесообразность возобновления программы выкупа с рынка собственных акций и акций МТС. При этом президент Системы М. Шамолин отметил, что более привлекательным для корпорации является выкуп акций МТС, так как помимо роста котировок в будущем они также обеспечивают дополнительный дивидендный доход.

- корпорация не исключает возможности дальнейшего приобретения активов в сельском хозяйстве, при этом размеры активов будут сопоставимы с приобретенным недавно хозяйством «Донское». На текущем этапе Система не намерена приобретать крупные с/х холдинги, так как не имеет достаточного опыта управления активами в этой отрасли.

Татнефть: итоги телеконференции по результатам отчетности за 3К11

Новость: Татнефть вчера провела телеконференцию для инвесторов по итогам опубликованной отчетности по US GAAP за 3К11.

Комментарий: В ходе конференции руководство компании сообщило, что со 2 декабря на перерабатывающем заводе «ТАНЕКО» завершено производство в тестовой стадии и началась коммерческая переработка. Таким образом, в 2012 году компания сможет переработать около 7 млн тонн нефти. Мы планировали, что компания запустит ТАНЕКО несколько раньше, однако по сравнению с моделируемым нами запуском разница составила всего один месяц, так что финансовые результаты задержки были незначительными.

В 2012 году компания планирует добыть примерно тот же объем нефти, что и в 2011 году, что не является сюрпризом. С точки зрения динамики добычи Татнефть является самой стабильной российской компанией: за последние 10 лет она изменила объем добычи не более чем на 10%.

Впервые Татнефть дала прогноз по объему капвложений на 2012 год. Около 1 млрд долл. Татнефть планирует потратить на добычу и переработку (включая маркетинг нефтепродуктов, а также работы по дальнейшему улучшению завода «ТАНЕКО»). Это немногим ниже нашего прогноза капвложений на 2012 г. в 28 млрд руб.

Компания заявила, что льготы по НДПИ, предоставленные компании, не окажут никакого влияния на ее финансовые результаты, так как Татнефть не является конечным получателем льгот. Механизм передачи этих льгот другим конечным получателям уточнен не был.

ОПЕК приняла решение оставить добычу на текущем уровне 30 млн баррелей в день

Новость: На заседании ОПЕК в Вене вчера было принято решение оставить добычу на текущем уровне 30 млн баррелей в день, включая добычу Ирака и Ливии. На пресс-конференции по итогам заседания генеральный секретарь ОПЕК отметил, что 30 млн баррелей рассматривается не как целевой, а как верхний уровень добычи странами ОПЕК, включая потенциальный рост добычи Ливией и Ираком. Следующее заседание ОПЕК состоится 14 июня в Вене.

Комментарий: Начиная с 2009 года, по итогам заседаний ОПЕК использовала постоянную формулировку о решении оставить текущий уровень добычи без изменений. При этом картель из раза в раз наращивал фактические объемы добычи.

По итогам прошедшего заседания в официальном пресс-релизе впервые была названа цифра текущего уровня добычи – 30 млн баррелей в день. Предыдущий раз цифры целевого уровня добычи назывались в декабре 2008 года, когда организация приняла решение о сокращении добычи до 24,8 млн баррелей в день.

Своим решением ОПЕК признала текущее превышение уровня добычи над ранее установленными квотами и обозначила намерение не выходить за этот предел.

Мы полагаем, что решение ОПЕК в целом нейтрально для нефтяного рынка.

- ОПЕК обозначила, что страны-члены картеля намерены сокращать добычу по мере ее роста со стороны Ливии и Ирака, чтобы общий объем добычи, включая Ирак, не превысил 30 млн баррелей в день.

- вместе с тем важное значение будет иметь соблюдение дисциплины по квотам в будущем, поскольку, как и в прошлом, страны-члены организации могут вновь начать превышать ранее установленные лимиты. В условиях наличия среди стран-членов ОПЕК крупных свободных мощностей лишь у Саудовской Аравии, основной риск состоит в том, что остальные страны картеля не будут снижать добычу.

Согласованное решение важно для сохранения единства организации после того, как на предыдущем заседании ОПЕК не смогла принять решение об уровне добычи.