Rambler's Top100
 

Газпромбанк: Подводные камни саммита(ов) ЕС


[25.10.2011]  Газпромбанк    pdf  Полная версия

РОССИЙСКИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК ВКРАТЦЕ

Вчера на финансовых рынках покупки продолжились на фоне положительных новостей из Китая, Европы и неожиданно хорошей отчетности компаний за 3К11. Слабый показатель производственной активности в еврозоне (PMI) был быстро забыт рынками.

Опубликованное октябрьское значение индекса производственной активности PMI (51,1 п), рассчитываемого HSBC, стало еще одним свидетельством того, что китайскую экономику, вероятнее всего, ждет «мягкая посадка».

Несмотря на отсутствие конкретных результатов по итогам воскресного саммита глав ЕС, игроки положительно восприняли промежуточные итоги. Сегодня, вероятно, рынки обратят внимание на те моменты, которые могут воспрепятствовать выработке согласованного антикризисного плана (см. «Темы глобального рынка»).

По итогам вчерашнего дня основные фондовые индексы показали рост (+0,9 и 1,3% DJIA и S&P500 соответственно), доходность UST10 (2,23%) практически не изменилась, нефть марки Brent закрепилась у отметки 111 долл. за барр.

Вчерашний день российский рынок еврооблигаций начал вяло. Однако во второй половине дня на нем стали доминировать покупатели: приобретали как бумаги категории «BBB», так и с рейтингом «BB». Снижение прогноза российского банковского сектора Moody’s не повлияло на покупки. По результатам дня RUSSIA 30 (YTM 4,50%) прибавила порядка 0,3 п.п., спред к UST10 сузился до 227 б.п. Корпоративные и банковские выпуски подорожали на 1-2 п.п.

Рубль начал новую неделю уверенным ралли: курс бивалютной корзины опустился более чем на 50 копеек, к концу дня преодолев отметку в 36 руб. Помимо в целом позитивного внешнего фона, укреплению рубля могли поспособствовать и продажи валюты накануне налоговых выплат (акцизы и НДПИ – сегодня, налог на прибыль – в пятницу).

Ралли на валютном рынке не осталось незамеченным для рублевых облигаций: котировки суверенных бумаг вчера «подтянулись» в пределах 10–50 б.п., а по некоторым выпускам (26203) – выросли более чем на фигуру. В корпоративном сегменте торги шли на низких оборотах и со смешанной динамикой котировок.

ТЕМЫ ГЛОБАЛЬНОГО РЫНКА

Подводные камни саммита(ов) ЕС

На принятии полномасштабного антикризисного плана могут, на наш взгляд, негативно сказаться следующие моменты.

По итогам встречи с лидерами Германии и Франции премьер-министр Италии предпринял очередные попытки собрать правительство для принятия дополнительных мер по ужесточению бюджетной реформы и стимулированию экономики. Однако из-за противоречий в самой правящей коалиции вчерашнее заседание никаких результатов не принесло. Сегодня мы увидим очередную попытку. В случае неспособности правительства Италии принять дополнительный пакет антикризисных мер, это может привести к тому, что ЕЦБ прекратит поддержку итальянских суверенных облигаций на вторичном рынке, как это уже случалось в сентябре т.г. Кроме того, это может осложнить получение А. Меркель согласия со стороны Бундестага на расширение возможностей по использованию фонда EFSF. Заседание пройдет сегодня-завтра, т.е. в день очередного саммита ЕС.

Величина дисконта (haircut) может стать еще одним препятствием для скорого достижения договоренностей. Так, если по итогам июльской встречи речь шла о дисконте в 21% (настолько чистая приведенная стоимость (NPV) нового долга меньше старого), то в настоящее время речь идет о списании до 60% номинальной стоимости, что, по данным FT со ссылкой на расчеты IIF, соответствует снижению NPV на 75–80%, т.е. разница ощутима, и не каждый готов сразу согласиться. Кроме того, может встать вопрос «кредитного события» (credit event) по греческим CDS. Если раньше ISDA готова была трактовать «добровольный» обмен долгов в рамках июльских договоренностей (PSI) не как «credit event», то изменившееся обстоятельства могут заставить пересмотреть позицию ассоциации. Кредитное событие может привести к значительным убыткам по CDS. Пока никто не берется их оценить – только аналогии с Lehman Brothers.

Если ситуация вокруг выработки полномасштабного плана будет развиваться по негативному сценарию, то главам ЕС придется в лучшем случае довольствоваться подписанием договоренностей по докапитализации банков.

МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

РЕПО с ЦБ – вновь в центре внимания

Объем средств, привлеченных российскими банками в ходе двух вчерашних аукционов прямого РЕПО с ЦБ, составил уже привычно высокие 354,3 млрд руб. (напомним, в пятницу было 304,8 млрд руб.).

С одной стороны, банки, очевидно, обрели весьма стабильный источник фондирования стоимостью в диапазоне 5,25-5,30% годовых (для РЕПО на срок 1/3/7 дней) и стремятся больше использовать его в условиях прикрытых рынков капитала и нестабильного межбанка (для примера, ставка по кредитам o/n для банков 1-го круга сегодня с утра доходила до 5,65% годовых). С другой стороны, спрос на РЕПО с ЦБ также подстегивается техническими факторами – в частности, вступлением организаций в очередной период налоговых выплат (сегодня – акцизы и НДПИ) и необходимостью возвращать привлеченные прежде ресурсы (в среду – 146,9 млрд руб. недельных средств ЦБ).

В остальном же российский денежный рынок вчера застыл на достигнутых рубежах. Остатки на корсчетах и депозитах российских банков в ЦБ на начало сегодняшнего дня составили 867,3 млрд руб. (против 848,7 млрд руб. на утро понедельника) – рост обусловлен прежде всего большими объемами однодневного РЕПО с ЦБ. 3-месячный MosPrime маржинально снизился с пятничных уровней – на 2 б.п. до 6,78% годовых, ставка по РЕПО o/n на ММВБ под залог облигаций прибавила 3 б.п. до 5,60% годовых. Ставки NDF отреагировали на довольно ощутимое укрепление рубля лишь снижением доходности длинной части кривой в пределах 20 б.п.

КРЕДИТНЫЕ КОММЕНТАРИИ

Агентство Moody's понижает прогноз по российской банковской системе со «стабильного» на «негативный»

Новость: Вчера рейтинговое агентство Moody's объявило о пересмотре прогноза рейтинга по российской банковской системе со «стабильного» на «негативный».

Данное действие отражает опасения аналитиков агентства относительно того, что из-за ухудшающихся макроэкономических условий деятельности и нестабильности финансовых рынков российские банки столкнутся с:

- сжатием ликвидности (происходит уже сейчас);

- замедлением роста кредитования (до 5–10% в номинальном выражении в течение следующих 12–18 месяцев);

- давлением на качество активов с сохранением высокой доли «проблемных» – просроченных или реструктурированных – кредитов (16% к концу 2011 г. и 14% к концу 2012 г. против 18% на середину т.г.).

Вместе с тем в базовом сценарии агентства – даже с учетом грядущего сокращения объемов прибыли российских банков и убытков по кредитному портфелю и ценным бумагам – их достаточность капитала должна остаться крепкой, 14% по системе к концу 2012 года.

Комментарий: Прежде всего обратим внимание на то, что пересмотр прогноза по российской банковской системе не означает, что прогнозы по рейтингам отдельных организаций пересматриваются / будут пересмотрены также на «негативный». Сама концепция «прогноза по системе» представляет собой исключительно характеристику аналитиками Moody's тех условий, в которых, по их мнению, придется функционировать российским банкам в течение ближайших 12–18 месяцев.

В целом мы разделяем опасения аналитиков Moody's относительно тех проблем, с которыми российские банки могут столкнуться в ближайшее время. К вышеперечисленным факторам риска стоит добавить также давление на маржу отечественных организаций по причине уже наблюдающегося роста депозитных ставок и ограниченной возможности переложить эти расходы на заемщиков.

В качестве смягчающих факторов нами воспринимаются:

- снижающаяся на протяжении последних лет зависимость отечественных организаций от зарубежного фондирования,

- действия регуляторов (преимущественно благоприятные для системы в последние 3 года),

- то обстоятельство, что российские банки – по крайней мере, на уровне заявлений топ-менеджмента – стали более аккуратными в оценке своих рисков и как минимум с 2008 года уделяли пристальное внимание качеству своих активов.

К тому же сам факт, что в базовом сценарии аналитики Moody's ожидают снижения доли «проблемных» кредитов в портфеле российских банков до конца 2012 года, можно воспринимать позитивно.

В настоящее время долговые бумаги банковских заемщиков «инвестиционной категории» торгуются с премией в пределах 50–100 б.п. к долгам наиболее качественных корпоративных эмитентов на внутреннем рынке и до 120 б.п. – на еврооблигациях. В случае дальнейшего роста аппетита к риску данные спреды имеют потенциал для некоторого сужения (прежде всего, в случае евробондов).

МТС приобрели крупного альтернативного оператора ТРК «ТВТ» в Татарстане – нейтрально

Новость: МТС сообщили о закрытии сделки по покупке 100% акций ОАО «Телерадиокомпания «ТВТ», работающего в 15 городах Татарстана. Сумма сделки составила 180 млн долл. с учетом чистого долга в размере 17 млн долл. Финансовые показатели ТРК «ТВТ» будут консолидированы в финансовую отчетность МТС, начиная с 24 октября текущего года.

ТРК «ТВТ» является ведущим альтернативным оператором в Татарстане и оказывает услуги кабельного телевидения, широкополосного доступа в интернет и телефонии. Абонентская база кабельного ТВ компании составляет порядка 500 тыс. Охват сети ШПД оператора в Татарстане – порядка 600 тыс. пройденных домохозяйств.

Комментарий: Приобретение ТРК «ТВТ» соответствует стратегии МТС по созданию федерального интегрированного оператора и позволит существенно укрепить позиции в стратегически важном регионе за счет развития комплексных услуг.

Учитывая относительно небольшие масштабы бизнеса ТРК «ТВТ» по сравнению с МТС и низкую стоимость приобретения, новость в целом нейтральна с точки зрения кредитного качества компании.

НОВАТЭК увеличивает прогноз добычи газа в 2011 г., заключает стратегическое партнерство с РЖД

Новость: Председатель правления и один из контролирующих акционеров НОВАТЭКа Леонид Михельсон дал интервью журналистам, в котором осветил некоторые аспекты развития компании в ближайшем будущем.

Комментарий: Господин Михельсон сказал, что план увеличения добычи НОВАТЭКа в 2011 году с учетом приобретений – более 50 млрд кубометров (+35% г/г). Напомним, в июле компания планировала нарастить добычу на 30% г/г в 2011 году. Наш прогноз роста добычи газа был на уровне 30,4% г/г до 49,3 млрд кубометров газа. При этом у компании возрастет объем добычи, но не увеличится объем продаж газа, так как НОВАТЭК планирует закачать в 2011 году в подземные хранилища больший объем газа, чем раньше. Этот эффект мы уже могли наблюдать в 3К11, по итогам которого запасы газа НОВАТЭКа в ПХГ выросли более чем на 1 млрд кубометров.

По словам господина Михельсона, за 2011 год НОВАТЭК выплатит больше дивидендов, чем за 2010. С нашей точки зрения, это ожидаемо, мы прогнозируем рост чистой прибыли компании на 60% г/г до 63 млрд руб. в 2011 году. Напомним, за 2010 год компания выплатила 4 рубля на акцию, за 1П11 дивиденды составили 2,5 рубля на акцию. Мы считаем, что по итогам 2011 года НОВАТЭК может выплатить 6-7 рублей на акцию.

В ближайшее время должны быть определены новые участники, которые войдут в Ямал-СПГ. Переговоры идут, в том числе, с индийскими, японскими и катарскими компаниями. Кроме того, НОВАТЭК объявил о стратегическом партнерстве с РЖД, в результате которого могут быть расширены мощности ветки РЖД для транспортировки жидких углеводородов с Пуровского ЗПК. Леонид Михельсон сообщил, что НОВАТЭК может профинансировать расширение ветки в размере 30,5 млрд руб. (из общих 40 млрд руб.). В дальнейшем НОВАТЭК может вернуть вложенные в проект деньги за счет льготного тарифа РЖД. Мы считаем, что эти затраты могут оказать дополнительное давление на свободные денежные потоки компании в 2012–2013 гг., поскольку могут увеличить капвложения НОВАТЭКа на 35%, однако эти суммы, скорее всего, будут компенсированы в последующие годы.

Мы отмечаем, что непосредственно заявления главы НОВАТЭКа вряд ли существенно повлияют на котировки облигаций компании, однако рассматриваем их как подтверждение наших ожиданий по сохранению компанией сильных кредитных метрик по итогам 2011 г.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 1 2 3
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: