Rambler's Top100
 

Газпромбанк: Объем предложения банковских еврооблигаций при благоприятной внешней конъюнктуре продолжит возрастать


[10.09.2010]  Газпромбанк    pdf  Полная версия

РОССИЙСКИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК ВКРАТЦЕ

Евробонды России и российских эмитентов по-прежнему не определились с направлением дальнейшего движения, хотя в целом стоит отметить, что благодаря росту оптимизма в мире вчера рынок в целом был чуть сильнее, чем накануне. Russia30 торговалась примерно на . п. п. выше, в районе 118,75%. Котировки 5-летнего CDS на Россию нехотя опустились чуть ниже отметки 170 б. п. Некоторый спрос был заметен и в корпоративных бумагах. Сегодня день будет интереснее, чем вчера. Любопытно, как рынок отреагирует на рост доходности UST, случившийся ночью. С учетом общего благодушного настроя на глобальных рынках не исключено, что он будет проигнорирован.

Рублевый долговой рынок в целом сохраняет стабильность, хотя в ряде ликвидных инструментов который день наблюдаются продажи со стороны некоего крупного участника рынка. Тем не менее, большинство факторов пока свидетельствуют в пользу сохранения status quo. Рублевая ликвидность остается избыточной, рубль к бивалютной корзине стабилен, 12- месячный NDF держится в районе 4,2%. Смущает только рост инфляции, однако ЦБ вряд ли решится на повышение ставок по инструментам абсорбирования ликвидности, опасаясь керри-трейдеров.

ТЕМЫ ГЛОБАЛЬНОГО РЫНКА

Нашелся повод для роста

В четверг американская экономическая статистика стала источником заряда бодрости для мировых фондовых рынков, да и для аппетита инвесторов к риску в целом. Фондовые индексы Европы и Америки в среднем прибавили в пределах 0,3–1,0%, спред EMBI+ сузился на 8 б. п. Впрочем, последнее, вероятно, следствие роста доходности базовых активов.

В центре внимания оказались данные по недельным обращениям за пособиями (451 тыс.) и июльский торговый баланс (дефицит сократился на 14% до 42,8 млрд долл.), что было воспринято как свидетельство лучшего состояния американской экономики. Тем не менее здесь хотелось бы обратить внимание на следующие моменты. Во-первых, недельные данные по обращениям за пособиям – слишком незначительный индикатор, чтобы на его основании делать серьезные выводы, здесь важен тренд. Во-вторых, данные по торговому балансу – это палка о двух концах. Сокращение дефицита торгового баланса не только математически плюсуется к ВВП, но и может косвенно свидетельствовать о снижении активности американских потребителей, что не есть хорошо. В то же время опубликованный сегодня августовский профицит торгового баланса Китая (20,03 млрд долл.) косвенно свидетельствует о том, что потребительский спрос в мире остается довольно сильным, так что, вероятнее всего, экономический рост в США, хоть и замедляется, но говорить о повторном скатывании экономики в рецессию пока еще рано.

Доходность Treasuries сломала нисходящий тренд

Доходность американских казначейских нот вчера резко подросла. В частности, ставка UST 10 выросла с 2,66% до 2,74%. Поводом для роста стала как неплохая американская статистика, так и слабые итоги по размещению UST 30, где сложилась довольно высокая доходность, а существенную часть выпуска пришлось выкупить первичным дилерам. Кроме того, сказались и технические факторы. Вчера доходность десятилетней ноты пробила вверх среднесрочный нисходящий тренд, который длится с мая месяца, и, вероятно, началось срабатывание стоп-лоссов. В ближайшее время, вероятно, будет попытка протестировать старый тренд сверху, и в случае ее провала может открыться довольно существенный потенциал для роста доходности UST.

ТЕМЫ РОССИЙСКОГО РЫНКА

Все больше банков хочет выйти на рынок евробондов

Вчера информационные агентства сообщили о том, что Альфа-Банк собирается разместить евробонды. Роуд-шоу пройдет 13–17 сентября, объем выпуска пока неизвестен, однако ранее, по сообщению Reuters, Петр Авен заявлял о намерении занять на западных рынках около 1 млрд долл. Еврооблигации становятся все популярнее в банковских кругах. Напомним, днем ранее стало известно, что евробонды собирается разместить Сбербанк.

На наш взгляд, объем предложения банковских еврооблигаций при благоприятной внешней конъюнктуре продолжит возрастать, даже несмотря на большую относительную привлекательность рублевого долга для качественных заемщиков. Причина в том, что на рынке внешнего долга банки по-прежнему могут занять большую сумму и на более долгий срок при в целом низких номинальных ставках.

Магнит закрыл книгу заявок

Вчера российский ритейлер Магнит закрыл книгу заявок по размещению биржевых облигаций четырех серий БО-1 – БО-4 общим объемом 5,5 млрд руб. и сроком погашения через три года. Купон был установлен на уровне 8,25% на весь срок обращения, что соответствует эффективной доходности в районе YTM 8,42%. На наш взгляд, по этой ставке выпуск не лишен привлекательности по отношению к бумагам ВБД и Х5. Мы бы оценили потенциал снижения доходности в 10–20 б. п.

МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

На денежном рынке сохраняется стабильность

Ситуация с ликвидностью у российских банков остается весьма благоприятной. Объем чистой ликвидной позиции (сумма ликвидных активов за вычетом обязательств перед ЦБ и Минфином по всем инструментам рефинансирования) в настоящее время превышает 2,0 трлн руб. Вчера Банк России провел аукцион по продаже ОБР, в рамках которого удалось привлечь чуть более 2,0 трлн руб. При этом средневзвешенная ставка по данному инструменту (облигации гасятся через 3 месяца) составила 3,48% – чуть менее, чем стоимость заимствования на МБК на сопоставимый срок.

Ставка o/n на межбанковском рынке вчера опустилась до уровня 2,0%, оказавшись ниже доходности размещения средств на депозиты ЦБ на сопоставимый срок (2,5%): таким образом, в условиях избытка ликвидности банки не требуют премии за риск контрагента.

Мы полагаем, что в перспективе ближайших недель кардинальное изменение ситуации с ликвидностью маловероятно. На предстоящей неделе начинается период ежемесячных налоговых выплат, однако кроме временного роста краткосрочных ставок это вряд ли окажет какое-либо влияние на чистую ликвидную позицию банков.

КРЕДИТНЫЙ КОММЕНТАРИЙ

Правление Газпрома приняло решение увеличить инвестиционную программу на 2010 год на 13%. План по привлечению заимствований – без изменений

Новость: Вчера на заседании правления Газпрома было принято решение об увеличении инвестиционной программы компании на 12,8% до 905 млрд руб. Объем капитальных вложений был увеличен на 13,3% до 751,8 млрд руб., объем долгосрочных финансовых вложений пересмотрен до 153,4 млрд руб., что на 10,5% выше предыдущего значения.

План по привлечению заимствований остался на уровне 90 млрд руб.

После утверждения проекта инвестиционной программы правлением, программа будет вынесена на рассмотрение Совета директоров.

Комментарий:

Газпром традиционно уточняет параметры инвестиционной программы во второй половине года с учетом хода освоения капитальных вложений с начала года и исполнения основных параметров бюджета компании. Объем пересмотра инвестиционной программы близок к нашим ожиданиям (+15%). По нашим оценкам, по итогам 2010 года объем капитальных вложений Газпрома, отражаемый в отчетности по МСФО, составит 29,6 млрд долл. (895 млрд руб.).

Газпром не раскрыл информацию о размере увеличения расходов по ключевым статьям инвестиционной программы. Основными проектами в текущем году являются строительство газопроводов для организации поставок газа с месторождений полуострова Ямал (Бованенково-Ухта, Ухта-Торжок, Грязовец-Выборг, Починки-Грязовец), подготовка к освоению Бованенковского месторождения на Ямале, а также строительство газопровода Сахалин-Хабаровск-Владивосток.

Мы также отмечаем, что увеличение инвестпрограммы на 2010 год является одним из следствий значительного сокращения объемов капитальных вложений в 2009 году, в результате которого часть проектов была перенесена на текущий год. В частности, рост объемов капитальных вложений по сравнению с 2009 годом составил 55,5%.

По нашим прогнозам, объем инвестиционной программы компании на 2011 год на 5,2% превысит объем пересмотренной инвестпрограммы на 2010 год. При этом мы полагаем, что объем инвестиционной программы 2010 – 2011 гг. будет близок к пиковым значениям в инвестиционном цикле в связи с рекордными объемами трубопроводного строительства и затрат на освоение месторождений полуострова Ямал.

Принимая во внимание, что программа заимствования на текущий год останется без изменений, мы нейтрально относимся к планам Газпрома увеличить инвестиционную программу без наращивания долга. Наоборот, по итогам 2010 г. компания планирует снизить долговую нагрузку в терминах Долг/EBITDA до 1,0х к концу 2010 г. с 1,4 х на конец 2009 г.

Из облигационных выпусков газового монополиста, мы хотели обратить внимание на выпуск Gazprom 19 (YTM 5,89%), который торгуется с весьма щедрой премией (60 б. п.) к кривой доходности Газпрома. Также привлекательно на фоне кривой смотрятся короткие выпуски Gazprom 20 (YTM 4,48%) и два выпуска Gazprom 14 WN (YTM ок. 4,50%), предлагая премию в районе 20–30 б. п.

Напомним, что в настоящее время газовый монополист готовится к размещению в ноябре выпуска еврооблигаций объемом 1 млрд долл.

ТрансКредитБанк – устойчивые финансовые показатели за 1-е полугодие 2010 г. по МСФО

Комментарий: Вчера ТрансКредитБанк опубликовал промежуточную финансовую отчетность за первые 6 месяцев 2010 года по международным стандартам, данные которой производят весьма благоприятное впечатление. Банк активно использует средства, привлекаемые как от материнской компании РЖД, так и от третьих сторон для наращивания кредитного портфеля и вложений в ценные бумаги (главным образом, ОФЗ).

При этом низкая стоимость фондирования (5,2% в 1-м полугодии 2010 г.) позволяет ему поддерживать на неплохом уровне чистую процентную маржу (5,0%). К тому же банк продолжает генерировать существенные объемы чистой прибыли, даже несмотря на экспансию (с конца 2009 года ТКБ открыл 5 новых офисов и на 5% увеличил численность персонала) и связанный рост операционных расходов (+41,1% г/г) – помогают довольно небольшие отчисления в резервы.

В последнее время поступают недвусмысленные сигналы относительно того, что уже до конца 2010 года ТКБ может стать частью ВТБ (ВВВ/Ваа1/ВВВ). Мы хотели бы отметить, что условия выпусков еврооблигаций ВТБ предусматривают кросс-дефолт по долгам «ключевых дочек» (Principal Subsidiaries), при этом под «ключевой» подразумевается дочерняя организация, преодолевающая порог в 5% от консолидированных активов/выручки группы. По состоянию на 30 июня 2010 г., совокупные активы ТКБ (0,33 трлн руб.) составляли 9,0% от активов Группы ВТБ (3,6 трлн руб.); следовательно, в случае консолидации долги ТКБ будут защищены условием о кросс-дефолте со стороны материнского банка.

Из облигаций ТКБ наиболее ликвидным является выпуск ТКБ-6 (YTM 8,16% @ апрель 2014 г.), который предлагает 50 б. п. премии к текущим котировкам чуть более короткого ВТБ-5 (YTM 7,66% @ октябрь 2013 г.). С учетом вышесказанного, мы полагаем, что по мере поступления новых сообщений относительно сделки между ВТБ и ТКБ данный спред будет незначительно сжиматься – до уровня в 30–40 б. п.

Альфа-Банк (В+/Ва1/ВВ) – во многом позитивные финансовые результаты 1-го полугодия 2010 года по МСФО

Комментарий: Вчера вечером Альфа-Банк опубликовал консолидированные финансовые результаты деятельности за первые 6 месяцев 2010 года по МСФО, которые в большинстве ключевых аспектов выглядят сильно.

В частности, после урегулирования ситуации с рядом крупных «проблемных» заемщиков доля NPL – кредитов с просрочкой платежей выше 1 дня – в портфеле банка опустилась до 12,1% (против 21,2% на начало года). К тому же банку удалось заработать за полугодие солидные 0,3 млрд долл. чистой прибыли, а его чистая процентная маржа за период выросла – по нашим подсчетам до 6,1% (+140 б. п. пг/пг, благодаря более быстрому снижению стоимости депозитов по сравнению с кредитами, а также погашению остатка дорогих кредитов ЦБ).

Из неожиданных моментов можно обратить внимание на наблюдаемое по группе «Альфа Банк» с начала года снижение объема средств клиентов: -3,3% – для юридических лиц и -6,9% –для физических. Пресс-релиз к результатам банка поясняет, что у самого Альфа-Банка наблюдался умеренный рост средств клиентов (что подтверждается отчетностью по РСБУ), в то время как у дочернего Amsterdam Trade Bank N. V. было зафиксировано 25%-ное снижение. Мы надеемся услышать разъяснение данного момента во время сегодняшней телеконференции.

В общем и целом кредитное качество Альфа-Банка остается крепким. В частности, на 30 июня Группа «Альфа-Банк» располагала 2,4 млрд долл. денежных средств и эквивалентов при совокупной достаточности капитала в 22,1%. Данные факторы должны в том числе способствовать исполнению банком в декабре текущего года колл-опциона по еврооблигациям Alfa-Bank 15 объемом 225,0 млн долл. К тому же исходя из текущей доходности UST5 ставка купона по бумаге на 5-летний период после даты колл-опциона составила бы 7,81% годовых, в то время как старший выпуск Alfa-Bank 15N котируется с доходностью YTM 7,1%. Можно сделать вывод о том, что банку экономически выгоднее рефинансировать данный субординированный долг на рынках капитала.

К обращающимся выпускам еврооблигаций Альфа-Банка на текущих уровнях мы относимся нейтрально. Напомним, что на следующей неделе организация начнет роуд-шоу новой бумаги.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
1 2 3 4 5 6 7
8 9 10 11 12 13 14
15 16 17 18 19 20 21
22 23 24 25 26 27 28
29 30 31 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: