РОССИЙСКИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК ВКРАТЦЕ

- Рынок российских еврооблигаций. Спрос на рисковые активы способствует сужению российских кредитных спредов. Вчера котировки Russia30 достигали отметки 116,50%, однако на закрытии они стояли примерно на четверть ниже из-за роста доходности базовых активов. Тем не менее спред к UST10 за последние пару дней сузился примерно на 10 б. п.

- Примерно на столько же сузился и спред по 5-летним CDS, который вчера опустился до отметки 140 б. п. При этом то, что обычно принято называть базисом, остается неизменным, хотя мы не исключаем, что на фоне всеобщего оптимизма его значение действительно может расти.

- На корпоративные бумаги вчера также наблюдался хороший спрос, и цены на ликвидные выпуски подросли в среднем на 0,2–0,3 п. п.

- Мы не исключаем продолжения роста цен (см. Темы глобального рынка).

- Рублевый долговой рынок. Нефть, курс рубля и ликвидность – вот три фактора, которые позволяют рынку рублевых облигаций сохранять стабильность, несмотря на угрозу повышения ставок ЦБ и грядущие заимствования Минфина. Вчера котировки ликвидных бумаг изменились несущественно, хотя количество наблюдаемых бидов выросло по сравнению с предыдущим днем.

- Курс рубля к бивалютной корзине с начала недели укрепился на 50 копеек, и сегодня с утра мы видели его на отметке 34,25. При нынешней динамике цен на нефть это движение кажется нам вполне оправданным, а дальнейший рост рубля – весьма вероятным. Главный вопрос: сколько валюты решит купить ЦБ в этом месяце?

- Кстати, ставка годового NDF к сегодняшнему утру немного подросла, несмотря на ликвидность и рубль, и составляет около 4,83% (+4 б. п). Похоже, игроки начинают закладывать в котировки вероятность следующего повышения ставок ЦБ. Так что все равно рублевые бонды в нынешней ситуации нам нравятся меньше, чем внешний долг.

ТЕМЫ ГЛОБАЛЬНОГО РЫНКА

Португальские аукционы поддержали рынки, но есть и более хорошие новости?

Настроения на мировых фондовых, товарных и долговых (за исключением UST) рынках во вторник оставались оптимистичными. В частности, европейские фондовые индексы в среднем выросли более чем на 2 п. п., курс евро вырос против доллара более чем на цент и превысил отметку 1,31. Стоимость барреля нефти Brent продолжает подкрадываться к отметке 100 долл. (правда, несколько настораживает отстающая динамика WTI).

В качестве причины, наверное, можно указать ожидания, связанные с возможностью увеличения EFSF, а также относительный успех вчерашних аукционов по размещению 4-летних и 10-летних бондов Португалии. В результате 5-летний CDS спред на риск Португалии продолжил сужение до 504 б. п., что примерно на 40 б. п. ниже пятничных максимумов. Схожую динамику показали и спреды по Испании и Бельгии.

Несмотря на вчерашний оптимизм, ситуация остается крайне неустойчивой. Если страны ЕС вновь ни о чем не договорятся в ходе встречи министров финансов, запланированной на следующую неделю, европейский кризис вновь может обостриться. Однако сегодня с утра FT опубликовала статью, дающую надежду на то, что итоги встречи могут оказаться плодотворными. Как сообщают источники газеты, страны ЕС работают над обширным пакетом мер, направленных на преодоление нынешнего кризиса, и, что более важно, Германия поддерживает расширение полномочий и ресурсов EFSF. Если это правда, то в ближайшие недели мы можем увидеть, возможно, самые серьезные позитивные сдвиги в решении европейских проблем со времен спасения Греции.

Если эти надежды оправдаются, ралли на глобальных рынках, в российских акциях и еврооблигациях, а также укрепление курса рубля могут продолжиться.

Рынок Treasuries все еще под давлением

Ставки долгосрочных Treasuries подрастали во вторник на фоне оптимизма фондовых рынков. В какой-то момент доходность UST10 вновь превышала отметку 3,40%. Тем не менее после исключительно успешного размещения UST10 на 21 млрд долл. (bid/cover – 3,30x; indirect bidders 53,6%) ставки отошли от максимумов, и сегодня с утра по десятилетней ноте находятся в районе 3,37%.

Мы по-прежнему считаем, что нынешние ставки по долгосрочным Treasuries смотрятся завышенными, особенно с учетом, того что на сегодняшний день наиболее вероятным сценарием относительно политики ФРС является сохранение избыточной ликвидности на годы.

Дилеммы центральных банков стран Европы

Сегодня состоятся заседания ЕЦБ и Банка Англии. Хотя рыночный консенсус не ждет никаких изменений по ставкам (1% – ЕЦБ; 0,5% – Банк Англии). Оба регулятора находятся сейчас в сложном положении.

ЕЦБ вынужден в своей единой политике учитывать как происходящее в Германии, экономика которой показывает рекордные темпы роста, так и ситуацию с Грецией, Португалией и т.д. Мы не ждем, что ЕЦБ сейчас предпримет что-то решительное, особенно, когда намечается прорыв в решении европейских проблем на уровне правительств.

Банк Англии столкнулся с неожиданным ростом инфляции на фоне слабости экономики и значительного отрицательного разрыва ВВП. И теперь, «Old Lady», с одной стороны, опасается дальнейшей стагнации экономики, с другой – выхода инфляционных ожиданий из-под контроля. Мы с любопытством следим за инфляционной ситуацией в Великобритании, которая при схожих вводных условиях так сильно отличается от ситуации в США. Мы не исключаем, что в какой-то момент Великобритания станет некой моделью, которая позволит спрогнозировать развитие ситуации в американской экономике.

МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

На денежном рынке сохраняется равновесие

Вчерашние выплаты в пользу Минфина (истек срок депозитов, на которых были размещены временно свободные средства федерального бюджета на сумму 59,0 млрд руб.) прошли для российского банковского сектора практически незамеченными. Сумма остатков на к/с и депозитах в ЦБ почти не изменилась и составила чуть более 1,7 трлн руб., хотя соотношение этих двух компонентов ликвидных активов и претерпело некоторые изменения. Отметим при этом, что спрос на инструменты рефинансирования ЦБ остается невысоким: аукционы однодневного РЕПО были признаны несостоявшимися по причине отсутствия заявок, а сумма задолженности по обеспеченным кредитам не превышает 15,0 млрд руб.

Хотя объем сделок по операциям РЕПО на ММВБ остается достаточно высоким (182,4 млрд руб. по однодневным сделкам), уровень ставок продолжает снижаться – на 7–15 б. п. в зависимости от типа базового актива (до уровней 3,0–3,4%).

Сегодня ЦБ РФ предложит банкам ОБР 17-го выпуска на сумму 500 млрд руб. с погашением 15 апреля текущего года. Однако мы полагаем, что фактический спрос будет значительно меньше: банки не спешат расставаться с долгожданной ликвидностью, особенно в преддверии начала периода налоговых выплат на следующей неделе.

Стоимость заимствования на рынке МБК сегодня утром находится в диапазоне 2,75–3,0%, т. е. кредиты o/n для банков первого круга предоставляются практически без премии к доходности сопоставимых по срокам депозитов в ЦБ (2,75%). Вчера сделки совершались и вовсе по ставкам ниже депозитных ставок ЦБ – на уровне 2,0–2,75%. Вмененная доходность по трехмесячным беспоставочным форвардам на рубль немного снизилась на фоне укрепления рубля и составила 3,2–3,3%.

КРЕДИТНЫЕ КОММЕНТАРИИ

СМИ: Unicredit заинтересован в покупке Банка Москвы; нейтрально

Новость: Сегодняшние Ведомости публикуют ряд интересных подробностей относительно грядущей продажи пакета акций Банка Москвы, контролируемого столичным правительством:

- Новый претендент? Согласно источникам издания, итальянская группа Unicredit может быть заинтересована в сделке для расширения своего присутствия на российском рынке.

- Скорое закрытие сделки. Согласно другим источникам, наиболее вероятным сценарием выглядит выкуп пакета государственным ВТБ, причем продажа может быть осуществлена до 21 февраля текущего года, и даже без проведения тендера (в форме передачи муниципальной собственности).

- Цена продажи по-прежнему является предметом переговоров, а пакет акций в прямом владении столичного правительства (46,5%) предварительно оценивается собеседниками Ведомостей в 90–100 млрд руб.

Комментарий: Данные новости мы оцениваем нейтрально. Пока мы не склонны переоценивать факт появления нового претендента на участие в сделке: учитывая заявления топ-менеджмента ВТБ и Банка Москвы на протяжении последних месяцев, именно российская организация выглядит наиболее вероятным покупателем. Публикация данных сообщений, по всей видимости, может быть полезна столичному правительству для усиления своих переговорных позиций при обсуждении цены сделки с ВТБ.

В то же время, информация о том, что сделка может быть закрыта в ближайшие 2 месяца, позитивна с точки зрения сужения спреда между долговыми инструментами организаций. В частности, премия старшего выпуска еврооблигаций Bank of Moscow 2015 (YTM 5,66% @ март 2015 г.) к бумагам VTB 2015 (YTM 4,93% @ март 2015 г.) в последние недели несколько расширилась до отметки в 73 б. п.; по нашему мнению, велика вероятность возврата спреда в ближайшее время до уровней не выше среднеисторического значения в 50 б. п.

ТМК: операционные результаты за 4-й квартал и 2010 год

Новость: Вчера ТМК представила свои операционные результаты за 4К10 и за весь 2010 год. Общий объем отгрузки вырос на 11% к уровню 3К10 и на 42% за весь 2010 г. В сегменте сварных труб рост составил 5% к уровню предыдущего квартала, а по итогам целого года продажи выросли на 61%. В сегменте бесшовных труб показатели выросли на 17% и 29% соответственно.

Наиболее внушительный рост продемонстрировали продажи труб большого диаметра (наиболее рентабельный сегмент бизнеса ТМК): на фоне растущего объема закупок со стороны Газпрома и Транснефти отгрузки ТБД выросли на 40% к уровню 3К10, а за весь 2010 год объем продаж увеличился более чем вдвое. Отгрузка труб нефтяного сортамента в четвертом квартале прибавила 6% (по итогам года – 38%). Мы также отмечаем довольно позитивную динамику отгрузок линейных и промышленных бесшовных труб (на фоне растущего спроса со стороны предприятий машиностроения). Рост в этих сегментах в 4К10 к уровню предыдущего квартала составил 26% 18% соответственно.

Наихудшие результаты в 4-м квартале показал американский сегмент бизнеса ТМК: отгрузки IPSCO снизились на 7%, несмотря на продолжившийся рост объемов бурения в США (по данным Baker Hughes, количество действующих буровых установок выросло на 2,1%).

Компания также дала прогнозы на 2011 год: ТМК ожидает роста отгрузок на 7–10%

Комментарий: В целом производственные результаты укладываются в рамки прежних прогнозов руководства ТМК, и мы ожидаем, что и финансовые показатели будут близки к обозначенным ориентирам. Ранее генеральный директор компании Александр Ширяев оценивал выручку в 2010 году на уровне 5,5 млрд долл., а рентабельность по EBITDA – 16–18%, что соответствует EBITDA на уровне 880–990 млн долл. Как следствие, соотношение чистого долга и EBITDA, по нашим оценкам, может составить 3,6x – 4x. Мы отмечаем, что относительно высокий уровень долговой нагрузки пока остается ключевым препятствием для повышения кредитных рейтингов ТМК: в октябре – ноябре S&P и Moody’s изменили прогноз по рейтингу компании с «негативного 3,30x;» на «стабильный», указывая на возможность повышения оценок в случае устойчивого улучшения кредитных метрик (Долг/EBITDA ниже 3x по оценке Moody’s).

Мы не видим каких-либо торговых идей в обращающихся рублевых бондах ТМК на текущих уровнях доходности – около 8,9%.