РОССИЙСКИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК ВКРАТЦЕ

Похоже, европейские политики смогли сделать больше, чем от них ожидали. Результаты стали известны сегодня утром. Обмен греческого долга должен состояться в начале 2012 г. Основной риск – задержка реализации данного плана (см. Темы глобального рынка).

Вчера в ходе встречи глав стран ЕС рынок находился в ожидании положительных сигналов. Надежды рынка поддерживались позитивными итогами голосования Бундестага за расширение полномочий EFSF, заявлениями будущего главы ЕЦБ Марио Драги о продолжении покупок облигаций Испании и Италии банком, а также неплохими сентябрьскими данными США (оказались лучше ожиданий) по заказам на товары длительного пользования и продажам новых домов.

Если по итогам дня европейские фондовые рынки показали смешанную динамику, то североамериканские – продемонстрировали рост 1,1–1,4%. Доходность UST10 (YTM 2,21%) вновь вернулась на уровень 2,20%. Сегодня утром курс евро устремился к отметке 1,40 долл. за евро, утренние значения фьючерсов на американские индексы (+1,3–1,5%) указывают на возможное продолжение ралли в рисковых активах.

Итоги аукциона по предоставлению европейским банкам 12-месячных кредитов ЕЦБ несколько озадачили. Банки взяли всего 57 млрд евро, часть которых ушло на рефинансирование 3-месячных кредитов, тогда как в 2009 г. банки взяли свыше 450 млрд евро. Неужели не нужна ликвидность?

В ожидании новостей из Европы активность в российских еврооблигациях была невысокой – на близких к закрытию предыдущего дня ценовых уровнях. Однако во второй половине дня – по мере поступления новостей из Европы – на рынке стали появляться как покупатели, так и продавцы. Конец дня остался за покупателями. По данным Bloomberg, цена RUSSIA 30 (YTM 4,43%) была зафиксирована на максимальном с 21 сентября т.г. уровне 117,6225%. Спред к UST10 сократился до 222 б.п. (-15 б.п.)

На рублевом долговом рынке вчера был штиль. При достаточно широких bid/ask спредах изменения котировок корпоративных бумаг были разнонаправленны, но в среднем близки к 0. Динамика суверенных долгов находилась преимущественно в «зеленой» зоне - до +40 б.п. в цене по отдельным инструментам.

Аукцион по 4-летниму выпуску ОФЗ-25079 оказался вполне удачным – при номинальном объеме предложения в 10 млрд руб. переподписка превысила 1,5х, в итоге удалось разместить 9,7 млрд руб. бумаг с доходностью 7,94%. Цена отсечения составила 97,5% от номинала, при этом в конце дня сделки проходили по 97,8%.

Насколько мы понимаем, даже несмотря на по-прежнему непростую ситуацию с ликвидностью, желающие инвестировать в долговые инструменты на рынке имеются. Другое дело, что достаточные объемы и привлекательные доходности пока получается найти лишь на «первичке».

ТЕМЫ ГЛОБАЛЬНОГО РЫНКА

Дьявол в деталях

Сегодня утром главы еврозоны распространили совместное заявление о разрешении европейского кризиса. Согласно ему, более детальный план решения европейских проблем должен быть разработан в течение ближайших нескольких недель. Обмен греческого долга должен состояться в начале 2012 года.

Были подтверждены основные варианты усиления фонда EFSF (предположительно до 800–1000 млрд евро): гарантия первых убытков по долгам европейских стран, а также создание SPV (стабфонда), участником которых кроме EFSF могут стать суверенные фонды и частные инвесторы. Сегодня Н. Саркози должен будет провести переговоры с китайским лидером об участии в фонде.

Частным инвесторам предложены новые условия в обмене греческого долга (PSI). Частные инвесторы должны добровольно согласиться на списание 50% номинальной стоимости долга, за что они получат сразу суммарный денежный платеж в размере 30 млрд евро или около 15% от номинальной стоимости. По данным Reuters, представитель частных инвесторов, управляющий директор Institute of International Finance Ч. Даллара положительно отреагировал на данные условия.

Кроме того, документ зафиксировали обязательства стран до конца 2012 года принять меры по улучшению фискальной дисциплины… Насколько мы понимаем, не исключается закрепление в национальных законодательствах ограничения на уровень долга и бюджетный дефицит.

МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Ликвидность продолжает поступать, но ситуация на денежном рынке остается напряженной

Среда на российском денежном рынке прошла без эксцессов. Спрос в рамках аукционов прямого РЕПО с ЦБ немного поутих, хотя и остается высоким: были рефинансированы займы на 405 млрд руб. из имевшейся на утро задолженности к погашению в размере 647,6 млрд руб. При этом сумма остатков на корсчетах и депозитах в ЦБ сократилась за день на 8,3 млрд руб. Большему снижению суммы ликвидных активов препятствовало нетто-поступление бюджетных средств: привлеченные накануне в рамках депозитного аукциона Минфина 80 млрд руб. более чем компенсировали погашение ранее размещенных средств на сумму в 64,8 млрд руб. Чистая ликвидная позиция банковского сектора в результате перечисленных изменений практически не изменилась и составила -873,7 млрд руб.

Стоит также отметить, что, несмотря на высокий спрос на различные инструменты рефинансирования, банки проявили вчера интерес к выпуску ОФЗ-25079. Средневзвешенная доходность на аукционе, в рамках которого были предложены бумаги на 10 млрд руб., составила 7,94% (близко к верхней границе объявленного накануне диапазона), а фактически было продано почти 100% номинального объема выпуска.

Стоимость заимствования на рынке МБК в течение вчерашнего дня колебалась в диапазоне 4,8–5,8%, а ставки однодневного междилерского РЕПО на ММВБ обновили максимум с декабря 2009 г., поднявшись до 5,84%. Сегодня утром участники рынка МБК выставляют котировки на уровне 5,5–6,0% (ставка o/n для банков первого круга).

Сегодня ВЭБ предложит банкам разместить на депозитах средства пенсионных накоплений объемом 20 млрд руб. ВЭБ возобновил практику подобных размещений 13 октября после довольно длинного перерыва, однако тогда объем предложения был в два раза ниже. При этом «переподписка» составила 5х. Мы полагаем, что и на сегодняшнем аукционе спрос на пенсионные средства будет высоким, особенно учитывая тот факт, что деньги будут размещаться на срок 152 дня (до 27 марта следующего года).

КРЕДИТНЫЕ КОММЕНТАРИИ

Северсталь: сильные операционные результаты за 3К11

Новость: Северсталь опубликовала сильные операционные результаты за 3К11. Общее производство стали выросло на 4% кв/кв, реализация проката в России увеличилась на 17% кв/кв до 2,2 млн тонн. При этом российский сегмент заметно нарастил продажи более рентабельного оцинкованного листа (+50% кв/кв) и длинного проката (+33% кв/кв), тогда как продажи полуфабрикатов сократились (-9% кв/кв). Отметим также увеличение объемов реализации труб большого диаметра (+10% кв/кв) на фоне сокращения продаж конкурентов: ТМК недавно отчиталась о заметном (более 30% кв/кв) снижении отгрузки ТБД из-за завершения ряда крупных проектов Газпрома.

Реализация проката североамериканскими заводами выросла в 3К11 более чем на треть – до 1,1 млн тонн – после запуска второй электродуговой (EAF) печи на Severstal Columbus.

Средние цены реализации стальной продукции снизились по отношению к предыдущему кварталу в пределах 5% в России (в долларах США) и на 9% в Америке.

Наихудшую динамику в отчетном периоде показал золотодобывающий сегмент бизнеса: объемы продаж сократились на 25% кв/кв. При этом часть негативного эффекта в выручке будет компенсирована ростом цен (+12% г/г).

Комментарий: Мы позитивно оцениваем опубликованные цифры: рост объемов продаж, «перевешивающий» негативную ценовую динамику, обеспечит рост финансовых показателей Северстали в 3К11.

В целом кредитный профиль Северстали остается наиболее сильным среди всех компаний сектора металлургии и добычи, представленных на рынке евробондов, благодаря существенному запасу ликвидности на балансе (1,7 млрд долл. на 30/06/2011) и низкому уровню левериджа (1,1х «Чистый долг/EBITDA»). Выпуск CHMFRU17 сейчас торгуется с премией к кривой Газпрома на уровне порядка 240 б.п. (в терминах Z-спреда), тогда как средний уровень в январе – июле составлял около 130 б.п. Мы не исключаем сужения спреда в случае общего роста спроса на рисковые активы. Стоит также отметить, что более короткий CHMRU16 предлагает премию порядка 20 б.п. к CHMRU17 (в терминах Z-спреда).

Россельхозбанк: малоинформативная отчетность за 1П11 по МСФО

Новость: Вчера ОАО «Россельхозбанк» (РСХБ) опубликовало консолидированные финансовые результаты деятельности за первые 6 месяцев 2011 года по международным стандартам. В части динамики основных показателей обращают на себя внимание:

- Чистая процентная маржа банка в 1П11 – по нашим подсчетам, 5,5% (-0,5 п.п. к 1П10) – оказалась на среднем, по меркам крупнейших российских универсальных кредитных организаций, уровне.

- Величина заработанной РСХБ за 1П11 чистой прибыли была минимальной – всего 11 млн руб. (годом ранее – также более чем скромные 163 млн руб.). Выросшие в годовом сопоставлении чистые процентные и комиссионные доходы банка были, по сути, «съедены» растущими операционными издержками (+19,3% г/г, Cost/Income в 50,1% за 1П11) и все еще существенными отчислениями в резервы (показатель «стоимости риска» в 3,1%).

- Валовый кредитный портфель РСХБ за первые 6 месяцев года прибавил 123,1 млрд руб. (или +16,5%), информация о качестве портфеля при этом в отчетности отсутствует.

- В пассивах банка наиболее ощутимым в 1П11 был прирост средств корпоративных клиентов – на 113,4 млрд руб. (+43,8%). Заметим, что на отчетную дату более 1/3 (35,7%) совокупной величины клиентских средств банка приходились на долю трех крупнейших вкладчиков.

Комментарий: Результаты РСХБ в 1П11 мы оцениваем нейтрально. Конечно, нельзя не заметить, что у организации уже шестое полугодие кряду не получается продемонстрировать рентабельность капитала выше 3% по международным стандартам (наши расчеты). Несколько разочаровывает и тот факт, что в отчетности отсутствует ценная информация о качестве кредитного портфеля банка (на конец 2010 года 7,6% приходилось на долю NPL, еще 9,9% – на кредиты, находящиеся в процессе пересмотра условий).

Вместе с тем объем поддержки, которая предоставляется государством своему системно значимому институту, выглядит вполне достаточной, чтобы компенсировать определенные слабые места индивидуального кредитного профиля. В частности, можно вспомнить о закрепленном в бюджете на 2011–2013 гг. желании государства увеличить уставный капитал РСХБ на 40 млрд руб.

Долговые инструменты РСХБ, котирующиеся в среднем с дисконтом в 0–50 б.п. к кривой ВТБ, оцениваются нами нейтрально.