РОССИЙСКИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК ВКРАТЦЕ

Продолжающееся снижение рисков Украины вновь поддержало настроения инвесторов. Фондовые индексы США и Европы выросли на 0,5-1,0%. UST10 YTM немного снизилась – на 2 б.п. до 2,67%. Сегодня ждать высокой активности вряд ли стоит – впереди итоги первого заседания FOMC под руководством новой главы ФРС Дж. Йеллен.

Вложения иностранцев в UST в январе выросли на 30,7 млрд. долл. до 5,83 трлн долл. Крупнейшим держателем UST остается Китай (+3,5 млрд долл. до 1,27 трлн долл.). Максимальный рост вложений – со стороны Бельгии (+53,5 млрд долл. до 310,3 млрд долл.). Россия сократила вложения в UST на 6,8 млрд долл. до 131,8 млрд долл.

Замедление инфляции в США до 1,1% г/г в феврале с 1,6% в январе не изменит позицию ФРС по tapering – снижение показателя обусловлено эффектом базы (инфляция в феврале 2013 г.: +0,6% м/м). Кроме того, показатель Core CPI, как и ожидалось, остался на уровне 1,6%.

Вероятный дефолт в секторе недвижимости Китая остается главным фактором риска: ЦБ Китая опроверг сообщения об участии в экстренной встрече, посвященной ситуации вокруг компании Zhejiang Xingrun. Доходности долларовых бумаг компаний сектора продолжают рост: +30-40 б.п. за день. Ставка 7-дневного РЕПО сегодня поднялась на 55 б.п. до 3,43%.

Заметное ослабление напряженности вокруг Украины поддержало котировки российских еврооблигаций. RUSSIA43 (YTM 6,29%) выросла в цене на 1,35 п.п. до 94,44%, спред к UST30 сократился на 9 б.п. до 268 б.п. Вне суверенного сектора котировки прибавили 1-3 п.п.

Очередной день роста на локальном рынке. На фоне стабилизации новостного фона доходности в среднем и дальнем сегментах кривой снизились на 15-30 б.п., однако активность сохраняется невысокой.

Минфин сегодня вновь решил не проводить аукционы.

МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ

РЫНОК

Денежный рынок: предложение избыточной ликвидности

Во вторник, помимо традиционных операций РЕПО сроком на «7 дней», Банк России предложил кредитным организациям 390 млрд руб. в рамках однодневного аукциона «тонкой настройки». Предъявив спрос на 438 млрд руб., банки выбрали все средства по средневзвешенной ставке 7,07%. Привлеченный объем позволил кредитным организациям почти полностью рефинансировать вчерашнюю задолженность к погашению по однодневному РЕПО (400 млрд руб.).

В рамках недельного аукциона с объемом предложения в 2,84 трлн руб. банки привлекли всего 2,59 трлн руб. по средневзвешенной ставке 7,08%. Тот факт, что спрос на ликвидность был несколько скромнее предложения, может, на наш взгляд, быть связан с высоким коэффициентом утилизации залоговой базы (по нашим оценкам, 56%) – как следствие, у некоторых банков мог наблюдаться дефицит рыночного обеспечения.

При этом заинтересованность кредитных организаций в недельной ликвидности накануне уплаты 1/3 НДС за 4К13 (около 250 млрд руб.), а также НДПИ и акцизов (около 230 млрд руб. и 90 млрд руб. соответственно) кажется высокой. Таким образом, если Банк России не станет проводить дополнительных аукционов, сегодня произойдет погашение 2,21 трлн руб. в рамках 7-дневного аукциона РЕПО и 390 млрд руб. в рамках РЕПО «овернайт», нетто-отток ликвидности составит 13 млрд руб.

На депозитном аукционе Росказначейства банки вчера выбрали все предложенные ведомством 60 млрд руб. сроком на 7 дней, предъявив спрос на 149 млрд руб. Средневзвешенная ставка составила 7,50%. Данная операция нейтральна для ликвидности банковского сектора, так как сегодня, в день предоставления средств, погашение также составит 60 млрд руб.

Значительную поддержку денежному рынку сегодня может оказать депозитный аукцион ПФР, на котором банкам будет предложено 98 млрд руб. на 53 дня. Однако минимальная стоимость заимствования достаточно высока – 8,20% – по сравнению с предложениями Казначейства (7,20% на 35 дней). Чистая ликвидная позиция банков (-3,77 трлн руб.) по итогам вчерашнего дня осталась без изменений. Негативный эффект от валютных интервенций (-24 млрд руб.) был в значительной степени компенсирован уменьшением объема наличных денег в обращении (+20 млрд руб.).

Ставки денежного рынка снизились: однодневный MosPrime потерял 3 б.п., до 8,00%; ставка по междилерскому РЕПО – 6 б.п., до 7,92%.

Валютный рынок: значимое укрепление рубля во второй половине дня

Динамика рубля вчера была смешанной. В первой половине дня рубль ослабевал к «твердым валютам»; во второй половине дня на фоне выступления президента РФ В.В. Путина рубль ощутил заметный подъем. К концу торгов рубль укрепился на 11 коп. к доллару США и евро, закрывшись на уровнях 36,22 руб./долл. и 50,44 руб./евро.

Дополнительную поддержку рублю вчера также должны были оказать заявления замминистра финансов А.Моисеева о том, что Россия не обсуждает идею введения валютных ограничений, притом что отток капитала из РФ по итогам января-февраля 2014 г. мог составить 35 млрд долл. (оценки А.Улюкаева, главы МЭР).

В течение дня бивалютная корзина торговалась «с запасом» от верхней границы операционного интервала (43,15 руб.), находясь в той части коридора, где ЦБ проводит валютные интервенции в размере 400 млн долл. Максимальное значение составило 43,05 руб.

Кривая NDF/CCS опустилась вчера в среднем на 25 б.п. на ближнем участке (3M-9M) и на 20 б.п. на дальнем конце (1Y-5Y). Вмененные ставки NDF 1M-12M составили 9,40%-9,45%; ставка кросс-валютного свопа 1Y равнялась 9,38%. Кривая IRS снизилась также на 20-30 б.п. по всей длине. Ставка IRS 1Y находится на уровне 9,40%. Таким образом, спреды между кривыми NDF/CCS и IRS, которые сохраняют инвертную форму, остались без изменений.

КОРПОРАТИВНЫЕ НОВОСТИ

Сибур опубликовал отчетность за 2013 г. по МСФО. SIBUR 18 выглядит привлекательно.

Новость. Сибур вчера опубликовал отчетность по МСФО за 2013 г. Выручка за 4К13 выросла на 7% кв/кв до 72,2 млрд руб., EBITDA - на 10% кв/кв до 20,4 млрд руб. В годовом выражении сокращение выручки составило 1% г/г, EBITDA - 5% г/г.

Комментарий. Основное давление на финансовые результаты в 2013 г. продолжала оказывать неблагоприятная ценовая конъюнктура на рынке каучуков, выручка от продажи которых упала на 21% г/г на фоне снижения цен по некоторым группам продукции более чем на 30% с начала года. Единственная статья выручки нефтехимического сегмента, которая в годовом сопоставлении выросла – это продажи полимеров (+3% г/г). Компания ожидает более существенного роста продаж полимеров в 2014 г. после запуска мощностей по выпуску полипропилена в Тобольске.

Падение выручки в сегменте нефтехимии было компенсировано продажами энергоресурсов – так, выручка от продаж СУГ выросла на 25% г/г. Напомним, ранее компания отмечала очень хорошую ценовую конъюнктуру на рынке СУГ в 4К13.

Издержки компании в целом находятся под контролем. Отметим, что расходы на приобретаемый попутный нефтяной газ выросли слабее тарифа – всего на 8% г/г. В 2014 году компания ожидает более существенного роста расходов на ПНГ в силу нового соглашения с Роснефтью. Отметим, что в 4К13 затраты по этой статье увеличились на 30% г/г.

С учетом полученных субсидий, компания осталась в небольшом плюсе по свободному денежному потоку в 2013 г. на уровне 5,0 млрд руб. (вкл. 1,1 млрд руб. в 4К13). По итогам года также было выплачено около 14 млрд руб. дивидендов, потребности в финансировании были покрыты за счет свободных денежных средств и заемного финансирования - долг вырос на 4,5 млрд руб. или на 5% г/г.

Долговая нагрузка при этом сохраняется на комфортном уровне – показатель «чистый долг/EBITDA» составил 1,2х, «долг/EBITDA» – 1,3х. Доля краткосрочного долга на конец года – 42,5% (57% годом ранее).

Капитальные затраты в 2014 году по плану снизятся до 53 млрд руб. с 70 млрд руб. годом ранее. Срок решения по строительству ЗапСиб-2 не изменился – 1П14. Отметим также, что менеджмент Сибура предлагает рассмотреть выплату дивидендов за 2013 г. без учета неденежных статей, что может привести к объемам выплат в 2014 г. не менее 12 млрд руб.

В отчетности компания раскрыла детали сделки по выкупу 49% доли у Роснефти в СП Юграгазпереработка. Сделка была закрыта 6 марта, общая сумма составила 1,6 млрд долл., из которых чуть более 567 млн долл. было уже выплачено, остаток планируется выплатить в течение года. По сообщениям Интерфакса, Сибур продолжает переговоры по привлечению синдицированного кредита в объеме 1 млрд долл. Мы полагаем, что часть средств синдицированного кредита будет направлена на рефинансирование, что ограничит давление на кредитные метрики. В любом случае – даже без учета рефинансирования леверидж останется умеренным: соотношение «Чистый долг/EBITDA» после привлечения кредита (если все средства пойдут на увеличение долга), по нашим оценкам, составит 1,7х, что с запасом ниже внутренних ограничений в 2,5х.

После волны продаж в российских еврооблигациях евробонд SIBUR 18 (YTM 6,17%, Z-спред 499 б.п.) выглядит перепроданным как относительно кривой Газпрома, так и на фоне сопоставимых выпусков второго эшелона. Спред SIBUR18 к GAZPRU18 на прошлой неделе достигал 210 б.п., на вчерашний день – 160 б.п., что на 70 б.п. выше средних значений за январь-февраль 2014 г. SIBUR18 сейчас торгуется с премией около 40 б.п. к CHMFRU18 (BB+/Ba1/BB), что, на наш взгляд, фундаментально необоснованно: кредитный профиль Сибура мы оцениваем как более сильный, учитывая существенную долю энергетического сегмента (природный газ, СУГ, нафта и т.п.) в структуре выручки и EBITDA. Средний дисконт SIBUR18 к кривой Северстали в январе-феврале составлял 5 б.п., за последние 12 мес. – около 20 б.п. Спред SIBUR18 к PHORRU18 составляет более 80 б.п., что на 50-55 б.п. выше среднего уровня за январь-февраль 2014.

С точки зрения relative value мы видим потенциал снижения доходности SIBUR18 как минимум на 50 б.п. с текущих уровней и рекомендуем бумагу к покупке.