Rambler's Top100
 

Газпромбанк: Для держателей облигаций "Разгуляя" высокие показатели долговой нагрузки группы должны стать лишним напоминанием высоких рисков, сопряженных с данной инвестицией


[12.07.2011]  Газпромбанк    pdf  Полная версия

РОССИЙСКИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК ВКРАТЦЕ

Очередной нервный день на рынке. Инвесторы «спасались» покупкой американских казначейских облигаций: доходность UST10 вновь вернулась к уровню 2,90%, значение индекса VIX выросло до 18,9 п.п. (+2,44 п.п.).

В центре внимания вчера по-прежнему было отсутствие прогресса в поиске решений европейского долгового кризиса и угроза его распространения и на другие страны еврозоны. На этот раз «жертвой» стали облигации относительно благополучной Италии (несмотря на соотношение долга к ВВП на уровне 120%, у страны первичный профицит, у населения не так много долгов, основная часть долгов – внутренние и пр.). В случае Италии дополнительную нервозность добавили разногласия в правительстве, что может негативно повлиять на принятие парламентом пакета антикризисных мер, направленных, на сокращение дефицита до нуля к 2014 г. Обычно на такие решения у парламента уходят месяцы, и в свете ослабления позиций премьер-министра Сильвио Берлускони это могло бы потребовать еще больше времени. Однако лидеры оппозиционных партий обещали поддержать антикризисный план. Еще одной причиной могло стать ожидание результатов стресс-тестирования итальянских банков. Ожидается, что они будут известны в эту пятницу. Вчера итальянский пятилетний CDS-спред взлетел до 302 б.п. (+20,4% за день), обновив исторический максимум.

Вчера российский рынок еврооблигаций не устоял под напором внешнего негатива: в течение дня в основном преобладали продажи. Котировки Russia 30 по итогам дня потеряли порядка 0,375 п.п., CDS-спред расширился на 10 б.п. до 155 б.п.

Рублевый рынок облигаций также подвергся давлению со стороны продавцов. Котировки ОФЗ потеряли порядка 0,1–0,4 п.п. В корпоративных выпусках активность была ниже – традиционно для таких ситуаций расширились спреды bid-ask.

МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

На рынке МБК – без существенных изменений

Ликвидные накопления банков продолжают кочевать между корсчетами и депозитами в ЦБ, однако их сумма остается практически неизменной. Так, по состоянию на утро вторника на указанных счетах находилось чуть более 1,36 трлн руб. Неудивительно, что в условиях довольно высокого запаса ликвидности стоимость заимствования на рынке МБК в течение вчерашнего дня находилась в диапазоне 3,2–3,6% (ставки по кредитам o/n для банков первого круга), и сегодня утром участники рынка выставляют котировки на уровне 3,1–3,6%.

Мы не ожидаем существенного изменения ситуации на рынке МБК, по крайней мере – до конца текущей недели, когда начнется период налоговых выплат. Сегодня Минфин предложит банкам 10 млрд руб. временно свободных средств федерального бюджета для размещения на депозитах на срок два месяца под 3,95% годовых. Хотя условия депозитного аукциона являются довольно привлекательными, спрос со стороны банков вряд ли окажется высоким. На это указывает сразу ряд факторов. Во-первых, банки не испытывают потребности в финансировании, поэтому привлекать средства просто потому, что они относительно дешевы, большого смысла, на наш взгляд, не имеет. Во-вторых, сумма в 10 млрд руб. слишком невелика, чтобы оказать какое-либо воздействие на баланс сил на денежном рынке. Наконец, аукцион, проведенный Минфином на прошлой неделе, был признан несостоявшимся по причине отсутствия заявок. И хотя средства неделю назад предоставлялись на более короткий срок, мы полагаем, что это не повлияет на желание банков участвовать в аукционе.

КРЕДИТНЫЕ КОММЕНТАРИИ

Северсталь раскрыла инвестиционные планы на 2011–2015 гг.; нейтрально

Новость: В проспекте готовящегося в настоящий момент выпуска еврооблигаций Северсталь представила обновленные планы по капитальным вложениям до 2015 г. Общий объем инвестиционной программы без учета затрат на поддержание производства составит около 8,7 млрд долл. Дивизион «Российская Сталь» проинвестирует порядка 3,9 млрд долл. в модернизацию существующих мощностей (основная производственная площадка в Череповце, Ижорский трубный завод), строительство электросталеплавильного комплекса в Балаково, увеличение ломоперерабатывающих мощностей и строительство сервисных металлоцентров. Североамериканское подразделение вложит около 1,3 млрд долл., в частности, в увеличение мощности завода Severstal Columbus до 3,1 млн т. Инвестиционные расходы дивизиона «Северсталь-Ресурс» на 2011–2015 гг. составят порядка 3,5 млрд долл., в том числе 1,2 млрд долл. на развитие золотодобывающего бизнеса (Nordgold). Кроме того, в сырьевом дивизионе Северсталь планирует строительство новой обогатительной фабрики североамериканского актива PBS Coal.

Комментарий: Обозначенные планы выглядят несколько более амбициозно по сравнению с долгосрочным прогнозом капитальных вложений, который компания приводила в проспекте к предыдущему выпуску еврооблигаций в октябре прошлого года (порядка 5,6 млрд долл. в 2011–2014 гг.). Однако с того момента компания успела повысить ориентир по инвестициям на 2011 г. до 2 млрд долл. – и на фоне этой цифры объем 5-летней программы капитальных вложений на уровне 8,7 млрд долл. не выглядит чересчур высоким. Мы полагаем, что Северсталь сможет профинансировать существенную часть инвестиционных расходов из собственных средств: текущий консенсус-прогноз Bloomberg по EBITDA компании на 2011 и 2012 гг. составляет 4,1 и 4,4 млрд долл. соответственно. При этом расходы по развитию золотодобывающего бизнеса Nordgold могут быть профинансированы за счет привлечения средств в акционерный капитал – если Северсталь вернется к планам IPO своей золотодобывающей дочки.

Мы нейтрально относимся к торгующимся выпускам евробондов Северстали на текущих уровнях доходности – на длинном отрезке корпоративной кривой нам больше нравятся выпуски Вымпелкома, сохраняющие потенциал сужения спреда к MTS 20. Ориентиры доходности по новой бумаге пока не известны: компания проводила встречи с инвесторами 8 и 11 июня.

Группа «Разгуляй»: итоги 2010 г. по МСФО

Комментарий: Вчера Группа «Разгуляй» представила консолидированные финансовые результаты деятельности в 2010 г. по международным стандартам.

Основные операционные показатели группы, а также прогноз ее ключевых финансовых показателей по итогам 2010 г. были представлены инвесторам ранее – в апреле 2011 г. при размещении облигаций серии БО-16 (данные показатели, а также наше видение главных аспектов кредитного профиля компании были приведены в Мониторе первичных размещений от 21 апреля).

Для нас наиболее ярким моментом МСФО-отчетности Разгуляя стали значения показателей его долговой нагрузки. По нашим оценкам, на конец 2010 г. соотношение «Чистый долг/EBITDA» компании составило ни много ни мало 12,0х, а покрытие процентных расходов за счет EBITDA даже с учетом субсидирования процентных ставок со стороны государства оказалось ниже 1,0х (на отметке в 0,8х).

Добавим, что в наших расчетах EBITDA мы не включаем такие неденежные статьи, как изменение справедливой стоимости биологических активов, прибыли и убытки от переоценки и выбытия основных средств, вследствие чего рассчитанный нами показатель (2,106 млн руб. и 1,043 млн руб. по итогам 2010 и 2009 гг.) существенно отличается от расчетов компании (4,292 млн руб. и 3,002 млн руб. соответственно).

Мы полагаем, что для держателей долговых инструментов Разгуляя столь высокие показатели долговой нагрузки группы должны стать лишним напоминанием высоких рисков, сопряженных с данной инвестицией. Облигации Разгуляй БО-16 вчера котировались около отметки YTP 12,2% @ ноябрь 2012 г.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: