РОССИЙСКИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК ВКРАТЦЕ

Значительная часть вчерашнего дня прошла под влиянием слухов о возможной отставке итальянского премьер-министра, которая к непростой экономической ситуации в стране могла добавить еще и политический кризис. В очередной раз, правда, слухи были опровергнуты. Сегодня предстоит голосование по бюджету, в ходе которого станет ясно – есть у Сильвио Берлускони большинство в парламенте или нет. От этого будет зависеть реальность выполнения взятых им обязательств по проведению в стране экономических реформ. Доходность итальянских 10-летних облигаций обновила очередной максимум – 6,63%.

Политики Греции пока не пришли к единой кандидатуре премьер-министра переходного правительства. В то же время ожидается, что о назначении нового главы кабинета будет объявлено сегодня. Тем не менее еврогруппа готова выдать 8-миллиардный транш до конца ноября при выполнении Грецией ранее взятых обязательств (в рамках выделения программ помощи), что было положительно воспринято рынками.

Поддержку рынкам, в первую очередь североамериканским, оказали также комментарии члена совета директоров ЕЦБ Юргена Старка о том, что кризис под контролем и будет разрешен в течение двух лет.

Если по итогам вчерашнего дня европейские фондовые индексы закрылись в минусе, то американские – показали рост на 0,6–0,7%. По итогам дня доходность UST10 практически не изменилась 2,04% (+1 б.п.).

В российском секторе еврооблигаций активность была невысокой. По итогам понедельника котировки практически не изменились. Доходность «Тридцатки» составила 4,15%, спред к UST10 также остался вблизи значений предыдущего торгового дня – 211 б.п.

Настроения участников рынка рублевого долга вчера были скорее негативными. Так, котировки длинных ОФЗ по итогам дня просели в среднем на 20–40 б.п. (средний конец кривой прибавил до 50 б.п., но происходило это на существенно меньших объемах). Преимущественно в красной зоне завершили вчерашний день облигации ФСК ЕЭС, РЖД, МТС.

Вместе с тем подобное положение дел по-прежнему не останавливает качественных эмитентов, пытающихся протестировать рынок первичного рублевого долга, - вчера, как и ожидалось, книги по размещению новых долговых инструментов открыли Росбанк (см. отдельный кредитный комментарий ниже) и Газпром; о желании провести вторичное размещение долга объявил ЕАБР.

МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Бюджет поможет денежному рынку

Президент Медведев вчера утвердил изменения в федеральный бюджет. Согласно поправкам, принятым Госдумой 21 октября и одобренным Советом Федерации 26 октября, по итогам 2011 г. ожидается нулевой дефицит бюджета: иными словами, увеличение доходов за счет более высоких, чем ожидалось, цен на нефть, практически в полном объеме пойдет на покрытие прогнозировавшегося ранее дефицита. Согласно последним данным, федеральный бюджет РФ в январе – сентябре 2011 г. был исполнен с профицитом в 1,09 трлн руб. Таким образом, в октябре – декабре в финансовую систему должна поступить ликвидность в сопоставимом объеме. Учитывая то, что в октябре ускорения госрасходов не наблюдалось, основной приток, по всей видимости, придется на два последних месяца года.

В то же время стоит отметить следующее: временно свободные средства федерального бюджета (по сути – накопленный и еще не потраченный профицит) практически в полном объеме размещены на депозитах в коммерческих банках: задолженность кредитных организаций перед Минфином составляет 1,02 трлн руб., из которых более 370 млрд руб. будут погашены только в 2012 г. При этом Минфин планировал на протяжении ноября рефинансировать погашаемые депозиты в необходимом объеме (до конца месяца банкам предстоит привлечь порядка 385 млрд руб. для выплаты бюджетных депозитов Минфина). Отметим, однако, что средства, скорее всего, будут предоставляться на короткий срок. В частности, в рамках сегодняшнего аукциона ведомство предоставит банкам 205 млрд руб. до 14 декабря. Таким образом, ближе к концу года, по всей видимости, произойдет замещение одного источника ликвидности (бюджетных аукционов Минфина) другим (бюджетными расходами).

В то же время подобное замещение одного источника ликвидности другим все же может быть выгодным для банковской системы. Так, чистая ликвидная позиция банков (которая в настоящий момент находится в глубоком минусе: -760 млрд руб.) может существенно улучшиться, поскольку пополнение остатков на корсчетах будет сопровождаться сокращением задолженности перед МФ.

Ставки МБК в понедельник колебались в диапазоне 4,25–5,0%, а сегодня утром участники рынка выставляют котировки на уровне 4,75–5,50%. Сделки однодневного междилерского РЕПО на ММВБ проходили по 5,37–5,45%, а спрос на аукционах прямого РЕПО с ЦБ составил 183,8 млрд руб. при лимите в 600 млрд руб. – банки фактически ограничились тем, что рефинансировали краткосрочную задолженность по этому инструменту в полном объеме.

КРЕДИТНЫЕ КОММЕНТАРИИ

Росбанк: комментарий к первичному размещению

Новость. Вчера Росбанк открыл книгу по размещению облигаций серии БО-3 объемом 10 млрд руб. Ориентир ставки первых 3 купонных платежей составляет 8,47–8,95% годовых, что соответствует доходности YTP 8,65–9,15% к оферте через 1,5 года. Закрытие книги заявок состоится 11 ноября.

Комментарий. Наше отношение к кредитному профилю Росбанка в настоящее время довольно неоднозначно.

С одной стороны, после консолидации 100% акций банков ДельтаКредит и Русфинанс (17.01.2011 г.) и присоединения БСЖВ (30.06.2011 г.), Росбанк выступает центром крупнейшей в стране международной финансовой группы. В частности, про-форма активы российских банков Societe Generale, по нашим подсчетам, на конец 3К11 составили 813,3 млрд руб.

С другой стороны, группа российских активов SocGen по-прежнему находится на этапе операционной и финансовой трансформации, пытаясь при этом развиваться в реалиях жесткой конкуренции с еще более крупными / нишевыми игроками. Как следствие, динамика основных показателей группы в последнее время не впечатляет: по нашим подсчетам, ее активы за первые 9 месяцев 2011 года выросли на 4,5%, валовый кредитный портфель – на 6,4%, что хуже средних по сектору показателей (обе цифры – на про-форма основе, РСБУ). Согласно опубликованным сегодня утром результатам Societe Generale за 3К11, чистая прибыль российских активов группы за 9М11 составила весьма скромные 11 млн евро.

Насколько мы понимаем, несмотря на недавний всплеск экономической и финансовой турбулентности, французская группа Societe Generale сохраняет весьма агрессивные планы по наращиванию присутствия и прибыльности операций на российском банковском рынке. Так, стратегия Ambition SG 2015 предполагает развитие на базе Росбанка крупнейшего частного игрока банковского рынка в стране с долей 10% в жилищном кредитовании и 12% – в автокредитах.

Российские активы SocGen уже сейчас располагают третьим по величине портфелем кредитов физическим лицам в стране (после Сбербанка и группы ВТБ) и активно развиваются в сегменте, в том числе благодаря наличию нишевых игроков – Русфинанс Банка и банка «ДельтаКредит». Вместе с тем, учитывая наблюдаемую динамику показателей российских дочек SocGen, сейчас вряд ли можно однозначно судить о том, насколько велики шансы Росбанка реализовать намеченные амбиции.

Некоторую неопределенность в оценку кредитного профиля Росбанка в настоящее время также добавляют события, происходящие вокруг ее контролирующего акционера, – французской группы Societe Generale (A+/Aa3/A+). Завершившиеся в октябре стресс-тесты EBA показали, что для доведения показателя достаточности основного капитала 1-го уровня (Core Tier 1 CAR) до 9% к концу 1П12 группе необходим дополнительный капитал в объеме 3,3 млрд евро, что само по себе не выглядит колоссальной суммой. К тому же за последнее время группа существенно урезала свои позиции в суверенных долговых инструментах стран PIIGS (до 3,4 млрд евро на конец октября) и пообещала высвободить к 2013 году 4 млрд евро капитала за счет распродажи активов.

Вместе с тем мы не готовы исключить возможность возникновения нового витка волатильности вокруг французской группы. При этом про-форма объем депозитов, привлеченных российскими активами SocGen от банков-нерезидентов (насколько мы понимаем, львиная доля средств данной категории приходится на SocGen), на 01 октября 2011 года, по нашим подсчетам, превышал 150 млрд руб. (РСБУ). Для сравнения, про-форма объем кредитов, выданных российской группой банкам-нерезидентам, на аналогичную дату был чуть менее 50 млрд руб.

Рублевые облигации крупнейших российских универсальных банков, контролируемых западными финансовыми группами, в последнее время имеют некоторую ликвидность лишь в наиболее коротком конце кривой (дюрация менее 1 года). Последние сделки в Росбанк БО-1 вчера проходили по YTP 7,0% @ июнь 2012 г., что соответствует премии около 100 б.п. к ОФЗ-26199 (YTM 6,0% @ июль 2012 г.) и ОФЗ-25073 (YTM 6,1% @ август 2012 г.). На этом фоне облигации Росбанк БО-3, которые в пределах обозначенного диапазона доходности должны предлагать 190–240 б.п. премии к чуть более коротким ОФЗ-25065 (YTM 6,8% @ март 2013 г.), могут показаться привлекательными для покупки. Вместе с тем мы рекомендуем инвесторам соотносить предложенную доходность с их аппетитом к риску в нестабильных экономических реалиях.