Еженедельный мониторинг российского рынка еврооблигаций

Снижение нефтяных котировок в первой декаде января привело к росту доходности в сегменте внешнего российского долга. В результате по сравнению с закрытием 31 декабря рост ставок вдоль суверенной кривой составил 55 базисных пунктов (б. п. – одна сотая доля процентного пункта). Доходности Россия-23 и Россия-42 закончили первую декаду 2015 г. на отметке 7,04 и 7,10 % соответственно. Доходность Россия-2030 выросла на 76 б. п. до 7,20%, что предполагает спред в 525 б. п. к бенчмарку (10-летним казначейским облигациям США). Данное значение соответствует рекордно высокому уровню середины декабря прошлого года, отмеченному драматическим падением курса национальной валюты («черный вторник»).

В ночь на 10 января международное рейтинговое агентство Fitch снизило долгосрочные рейтинги дефолта эмитента РФ в национальной и иностранной валютах с BBB до BBB-, что является последней ступенью инвестиционного уровня. Прогноз изменения рейтингов негативный. Напомним, что 23 декабря агентство S&P поставило суверенный рейтинг России (BBB-) на пересмотр с 50-процентной вероятностью его снижения в январе 2015 г. Понижение рейтингов России на одну ступень приведет к потере рейтингов инвестиционной категории и вызовет соответствующий пересмотр корпоративных рейтингов. Нельзя, однако, не заметить, что текущие котировки российских долговых инструментов уже соответствуют существенно более низким уровням рейтингов. В настоящее время Россия торгуется со значительной премией в 350 б. п. относительно стран со схожим рейтингом (Бразилии, ЮАР, Турции).

В корпоративном сегменте по итогам первой декады января наиболее волатильными, как обычно, оказались субординированные банковские выпуски (так, в топ-5 лидеров роста и снижения небанковскому сектору удалось занять только одну позицию). В целом по рынку снижение цен составило, по нашим расчетам, около 1,6 процентных пунктов (п. п.). Наряду с суверенным сегментом (-2,6 п. п.) наибольшее падение испытали госбанки (-2,4 п. п.), прежде всего выпуски «Внешэкономбанка» и Сбербанка. В отраслевом разрезе лучше рынка выглядели телекомы.

На фоне резкого снижения цен на нефть и опасений относительно скорого понижения кредитного рейтинга России до неинвестиционного уровня растет стоимость страховки от дефолта. Свопы на кредитный дефолт (так называемые CDS), премии (спреды) которых являются индикаторами кредитного риска эмитентов, показали существенную повышательную динамику в первой декаде 2015 г. Наиболее ликвидный инструмент, 5-летний CDS на Россию, 6 января 2015 г. превысил отметку в 600 б. п., что является максимумом с марта 2009 г. В корпоративном сегменте по большинству эмитентов также отмечено значительное увеличение премий.

На наш взгляд, улучшение конъюнктуры рынка в секторе российских еврооблигаций в начале недели маловероятно. Сдерживающее влияние на настроение инвесторов оказывает дешевеющая нефть, опустившаяся ниже 50 долларов за баррель. Кроме того, рынок находится в ожидании решения агентства Standard & Poors. Вполне вероятно, что до конца января S&P опустит рейтинг России до «мусорного» уровня.

Инвестиционные идеи

В условиях растущего неприятия инвесторами российского риска мы предлагаем обратить внимание на евробонды высококачественных зарубежных заемщиков, номинированные в рублях, с короткой дюрацией. Среди подобных бумаг мы выделяем выпуск с погашением в 2016 г. немецкого инвестбанка KFW (у компании есть еще один рублевый заем с погашением в 2017 г. и более низким купоном). Бумага обладает наивысшим рейтингом, в то время как ее доходность к погашению (16,9 %) даже несколько выше доходности близких по дюрации ОФЗ, имеющих гораздо более низкий рейтинг (BBB-).

В сегменте высокой доходности мы предлагаем обратить внимание на выпуск «ЕВРАЗа» с погашением в 2017 г. Компания характеризуется умеренно низкими рисками рефинансирования, ее кредитные метрики в последнее время улучшаются. Кроме того, она располагает значительным запасом ликвидности, достаточным для покрытия краткосрочной задолженности. EVRAZ 17 торгуется с премиями 300 б. п. к долларовой кривой эмитента и более 100 б. п. к более длинному EVRAZ 18. На наш взгляд, данная диспропорция выглядит нелогичной.