Контакт-центр
Клиентская поддержка
Голосовой трейдинг
Банковские карты
Банк ЗЕНИТ: Второй выпуск облигаций Группы НИТОЛ - Сибирский Hitech
• С момента дебюта на рынке рублевого долга в декабре прошлого года, Группа НИТОЛ сохраняет свои позиции в группе эмитентов, чье кредитное качество характеризуется умеренными рисками. Оценка финансового состояния по консолидированной отчетности за 6 мес. 2006 г. в соответствии с методикой Банка ЗЕНИТ составляет 1.16. • В настоящее время Группа НИТОЛ представляет собой вертикально-интегрированный холдинг, объединяющий четыре основных дивизиона, каждый из которых имеет собственный план развития в определенной сфере химической отрасли, исходя и приоритетов стратегии развития бизнеса в целом и имеющихся ресурсов. • В перспективе ближайших лет компания не планирует существенно менять структуру и географию сбыта своей продукции. Приоритетным направлением для поставок остается близлежащий Китай, где НИТОЛ занимает весомые позиции и другие страны Юго-Восточной Азии. • Стратегией развития компании в качестве приоритетного направления выделен дивизион НИТОЛ-СИЛИКОН, в рамках которого запланирован запуск мощностей по выпуску трихлорсилана и в последствии организация переработки трихлорсилана в поликристаллический кремний, сырье для полупроводниковой промышленности и производства солнечных батарей. • Выход на новый перспективный рынок трихлорсилана и в последствии на рынок ПКК при сохранении ведущих позиций на ключевых товарных рынках обеспечит компании дополнительные возможности для укрепления финансов и сокращения зависимости от внешнего финансирования в среднесрочной перспективе. На фоне роста выручки к 2008 до 7.7 млрд. руб. с ожидаемых в 2006 г. 4 млрд. руб., EBITDA должна увеличится с 518 млн. руб. до 2.4 млрд. руб. • Поскольку основная часть средств нового облигационного займа будет использована для финансирования дивизиона НИТОЛ-СИЛИКОН, кредитное качество компании очень чувствительно к полному и своевременному выполнению запланированных мероприятий. Оценка финансовые показателей Группы НИТОЛ – 1.16. Риск умеренный. В ближайшее время на долговом рынке вновь появится уже достаточно известный инвесторам эмитент – Группа НИТОЛ (далее по тексту компания, НИТОЛ, эмитент), бизнес которого сконцентрирован в области хлорной химии. Объем облигационного займа составляет 2.2 млрд. руб. Срок до погашения – 3 года, срок до оферты 1.5 года. В течение 2006 г. компании, представляющие химический и нефтехимический комплекс были достаточно активны на рынке публичного долга. В частности, уже известные рынку Куйбышевазот и Никосхим-Инвест разместили облигации второй серии, соответственно, в марте и в августе. Помимо этого на рынке появились новые имена: в январе дебютировала «Уральская химическая компания», а в начале октября инвесторы познакомились со «Стерлитамакским нефтехимическим заводом». Сопоставляя эмитента с отраслевыми аналогами, присутствующими на долговом рынке, мы отмечаем, что, на фоне близких по масштабам Группы Никосхим и СНХЗ НИТОЛ имеет ряд преимуществ. В частности, тогда как Никосхиму пока не удалось решить структурные вопросы (компания по-прежнему остается малопонятной и закрытой для инвесторов, несмотря на попытки внести некоторую ясность накануне очередного размещения), структура Группы НИТОЛ оформилась полностью и приобрела вид вертикально-интегрированного холдинга. Кроме того, в течение 2005 – 2006 гг. существенно вырос уровень информационной прозрачности компании, была опубликована отчетность по МСФО за 2004 и 2005 гг., аудитором которой выступила компания Price Waterhouse Coopers. СНХЗ хотя и представляет собой достаточно понятную структуру, поскольку все финансовые и товарные потоки сконцентрированы на одной компании, уступает НИТОЛу по масштабам и существенно проигрывает по рентабельности и уровню долговой нагрузки. Поскольку большая часть средств облигационного займа будет направлена на финансирование крупномасштабного проекта по организации уникального для России производства трихлорсилана и затем поликристаллического кремния, востребованных на мировом рынке, мы отмечаем большую зависимость кредитного качества компании в среднесрочной перспективе от полной и своевременной реализации данного проекта. В то же время отмечаем, что достижение ожидаемого положительного эффекта повлечет значимое улучшение кредитного качества холдинга, что позволит совершенно иным образом позиционировать компанию при сравнении с отраслевыми аналогами, ориентируясь уже на представителей второго эшелона. С момента дебюта Группы НИТОЛ на долговом рынке в декабре 2005 года структура холдинга претерпела определенные изменения: в ходе реструктуризации были сформированы отдельные дивизионы, каждый из которых имеет собственный план развития в определенной сфере химической отрасли, исходя из приоритетов стратегии развития бизнеса Группы в целом и имеющихся ресурсов. В настоящее время в составе Группы НИТОЛ существуют следующие производственные дивизионы: - НИТОЛ-Усольехимпром (УХП), специализирующийся, главным образом, на произ- водстве продуктов хлорной химии; - НИТОЛ-ОРГСИНТЕЗ (КОС), осуществляющий выпуск продуктов органического синтеза; - НИТОЛ-Эфиры целлюлозы (НЭЦ), включающий производство эфиров целлюлозы, эпоксидных смол и их производных. - НИТОЛ-СИЛИКОН, ориентированный на производство кремнийсодержащих продуктов и поликристаллического кремния; Кроме того, отдельно можно выделить два направления, деятельность которых тесным образом пересекается с дивизионом «НИТОЛ – Усольехимпром». Вместе с тем, данные компании осуществляют самостоятельную операционную деятельность: - ХИМСТРОЙМОНТАЖ – сервисное подразделение, оказывающее услуги по производству и монтажу технологического оборудования, главным образом, «Усольехимпром», а также сторонним организациям. - ХИМБЫТ – производство, ориентированное на выпуск тары для «Усольехимпром», а также потребительских товаров бытовой химии. Несмотря на обособленность каждой из бизнес - единиц, технологические процессы предполагают достаточно тесное взаимодействие между компаниями Группы, что обуславливает большую значимость управляющего и контролирующего центрального звена, определяющего концепцию развития холдинга, основные направления товарных и денежных потоков между дивизионами. Кроме российских активов Группа НИТОЛ имеет компанию в Китае, осуществляющую функции представительства и которая была создана в ноябре 2005 г. для развития сотрудничества с крупнейшими китайскими торговыми партнерами и специализируется на трейдинге, инжиниринге и маркетинге. Кроме того, сферой деятельности данного актива является подбор и закупка оборудования для Группы НИТОЛ, организация участия представителей Группы НИТОЛ в различных конференциях и выставках, проводимых в КНР. Не исключено также, что данный актив будет использоваться для создания совместных предприятий в Китае. Управляющей компанией холдинга остается ООО «Группа НИТОЛ», возглавляет ее Котенко Дмитрий Васильевич. НИТОЛ-Усольехимпром Мощности ООО «Усольехимпром», расположенные в городе Усолье-Сибирское Иркутской области, на текущий момент являются базовым производственным активом в составе Группы НИТОЛ, обеспечившим по итогам 6 мес. 2006 г. 94% консолидированной выручки. Продуктовый ряд ООО «Усольехимпром» включает более 30 наименований, которые относятся к двум направлениям: - неорганические продукты хлорной химии (каустическая сода, гипохлорит кальция, карбид кальция, кислота соляная и др.) - хлорсодержащие органические продукты (эпихлоргидрин, трихлорэтилен, поливинилхлорид эмульсионный и др.) По отдельным видам продукции Усольехимпром сохраняет позиции крупнейшего в России производителя. В частности, на долю компании приходится более 56% российских мощностей по выпуску трихлорэтилена, по 51% по выпуску гипохлорита кальция и эпихлоргидрина. Технологический цикл ООО «Усольехимпром» начинается с первичной переработки исходного сырья – водного раствора каменной соли (хлорида натрия), добываемого на одном из крупнейших в России соляных месторождений «Усольское», лицензиями на разработку которого владеет ООО «СольСиб». Значительная доля продуктов первого передела (хлор, каустическая сода, водород) используется для производства продукции более высокого передела как самим ООО «Усольехимпром», так другими дивизионами Группы. При этом отдельные виды сырья, необходимые для производства сложных химических соединений, Усольехимпром производит самостоятельно, в частности, ацителен, хлористый водород. Другие закупает у сторонних поставщиков, оперирующих на территории Иркутской области, среди которых крупнейшими являются: - ООО «Кемерово-Кокс» (кокс доменный) - ООО «ТД Мечел» (антрацит) - ООО «Искитимизвесть» (карбонатная порода) - ООО «ТД Юкос» (пропилен). Торговым оператором Усольехимпром на внутреннем рынке остается ООО «Химическая Группа НИТОЛ». В структуре продаж преобладают продукты неорганической химии (гипохлорит кальция, карбид кальция, жидкая каустическая сода и т.п.). Производственный потенциал позволяет компании занимать ведущие позиции на ключевых товарных рынках. В частности, в сегменте карбида кальция эмитент контролирует 43% рынка, по гипохлориту кальция его доля составляет 35.7%. Для транспортировки готовой продукции как на внутренний рынок, так и за рубеж Группа НИТОЛ использует собственный парк железнодорожных цистерн, существенная часть которых отражается на балансе ОАО «Объединенной Транспортной компании» (ОАО «ОТК»). В структуре продаж Усольехимпром преобладает экспорт, его доля на протяжении последних трех лет сохраняется на уровне близком к 70%, и каких-либо кардинальных изменений в среднесрочной перспективе не ожидается. Поставки на экспорт Усольехимпром осуществляет, ориентируясь преимущественно на спрос находящегося в непосредственной близости Китая. Наиболее значимыми для Группы НИТОЛ сегментами китайского рынка химической продукции являются трихлорэтилен и эпихлоргидрин, где доля компании в настоящее время составляет соответственно 32% и 11.5%. План продаж эмитента на среднесрочную перспективу предусматривает сохранение объемов продаж на уровне не ниже текущих. Определенный оптимизм по поводу реализации данного плана добавляет динамичный рост химической промышленности в Китае и других странах Юго-Восточной Азии, который, по оценкам экспертов, будет сохраняться в течение ближайших нескольких лет. Несмотря на то, что китайские производители заинтересованы в развитии собственного производства (в стадии реализации находится несколько проектов, выход которых на полную производственную мощность ожидается к 2010 г.) значимых угроз для бизнеса Группы НИТОЛ нет. Во-первых, собственные возможности китайских компаний по внедрению высокотехнологичного оборудования достаточно ограничены, вследствие чего эмитент не исключает организации совместного с китайской стороной производства и, во-вторых, среди собственных проектов, которые НИТОЛ планирует воплотить в жизнь, организация собственной переработки эпихлоргидрина и трихлорэтилена, в частности организация производства эпоксидных смол. НИТОЛ-ОРГСИНТЕЗ С конца 2005 г. в составе Группы начал функционировать новый дивизион «НИТОЛ-Оргсинтез», организованный на базе приобретенного «Комбината органического синтеза». Производственный комплекс расположен в центральной России, г. Новомосковск Тульской области и характеризуется наличием необходимой инфраструктуры: подъездными железнодорожными и авто путями, а также системой биоочистных сооружений. Кроме того, Новомосковская ГРЭС полностью обеспечивает производство необходимым в технологическом процессе паром. В настоящее время основным товарным продуктом дивизиона является щавелевая кислота, сферой применения которой является производство чистящих средств, твердых сплавов, отдельных химических продуктов. Существует перспектива использования щавелевой кислоты в производстве редкоземельных элементов. В первом полугодии 2006 г. на ООО «Комбинат Органического Синтеза», центральном активе дивизиона, было возобновлено производство бензолсульфокислоты, а в конце сентября состоялся запуск производства резорцина потенциальной мощностью 2 тыс. тонн в год. Резорцин применяется в производстве химикатов для шинной и резинотехнической промышленности, также может использоваться как краситель и как антисептическое средство в фармацевтике. До конца текущего года запланировано загрузить имеющиеся мощности не менее чем на 20%, а к 2008 г. обеспечить их 100% загрузку. На текущий момент доля данного дивизиона в общем объеме выручки холдинга составляет немногим более 1%. При этом, развивая уникальные для России производства (НИТОЛ является единственным российским производителем резорцина) при наличии достаточно высокого неудовлетворенного спроса со стороны как отечественных, так и зарубежных потребителей, в среднесрочной перспективе эмитент сможет в полной мере реализовать конкурентные преимущества, база для которых формируется сейчас, что найдет свое позитивное отражение в финансах холдинга. Стоит отметить, что в среднесрочной перспективе Группа НИТОЛ планирует провести модернизацию законсервированных производств таких продуктов, как малеиновый ангидрид и анилин. Организация их переработки и появление в ассортиментом ряду эмитента востребованных на внешнем и внутреннем рынках 1.4 –бутандиола и полибутилентерефталата (продукты передела малеинового ангидрида) и N-метиланилина существенно усилят его позиции в сегменте продуктов органического синтеза. НИТОЛ-Эфиры целлюлозы Дивизион НИТОЛ-Эфиры целлюлозы был образован также в 2005 году. Основное направление его деятельности – это производство эфиров целлюлозы и эпоксидных смол, а также развитие собственной региональной сети для конечных продуктов, в частности, клея обойного. Производственные мощности данного дивизиона расположены в Иркутской области в непосредственной близости от ООО «Усольехимпром». С начала 2006 года Группой НИТОЛ успешно реализовано несколько проектов по развитию данного дивизиона: - Запущено производство этилцеллюлозы - Запущено производство карбоксиметилцеллюлозы - Проведена реконструкция производства эпоксидной смолы. Реализация данных проектов позволила более чем на 600 тонн увеличить мощность производства по эфирам целлюлозы и довести мощность выпуска эпоксидной смолы до 800 тонн в год. В настоящее время Группа НИТОЛ является основным производителем этилцеллюлозы в России и занимает ведущие позиции в сегменте метилцеллюлозы. Целевым потребителем продукции дивизиона НИТОЛ-Эфиры целлюлозы является промышленность строительных материалов. Рост потребления строительных материалов ожидается на уровне не менее 15% в год. При этом по отдельным направлениям, в частности в сегменте лакокрасочной промышленности, по оценкам специалистов, он может составить порядка 30%. НИТОЛ-СИЛИКОН Дивизион сформирован в декабре 2005 г., когда была начата реструктуризация приобретенного производственного комплекса «Усолье-Сибирский Силикон», находящегося на территории производственной площадки ООО «Усольехимпром» в городе УсольеСибирское. С момента образования дивизион приступил к реализации проекта реконструкции существовавшего раньше в г. Усолье производства трихлорсилана, который в дальнейшем планируется использовать в качестве исходного сырья при выпуске поликристаллического кремния (ПКК, поликремний) и других кремнийсодержащих продуктов. Область применения поликристаллического кремния охватывает, главным образом, сферу инноваций и высоких технологий: микроэлектронику, силовую электротехнику, солнечную энергетику и микромеханику и т.п. Группа НИТОЛ располагает стратегическими преимуществами, позволяющими организовать выпуск ПКК с более низкой себестоимостью производства по сравнению с известными производителями данного продукта в мире, а также в достаточно сжатые сроки и с наименьшими затратами: 1. Наличие производства трихлорсилана полупроводникового качества. 2. Наличие требующейся инфраструктуры и собственной сырьевой базы (Усольехимпром производит хлористый водород, водород и азот). 3. Близость источника главного сырья – технологического кремния. Крупнейший в России производитель технологического кремния ЗАО «Кремний» находится в г. Шелехов (около 70 км от г. Усолье-Сибирское). 4. Расположение производственной площадки в энергоизбыточном регионе, что обеспечивает более низкую, чем в других регионах, стоимость электроэнергии и минимальную вероятность ее скачкообразного роста в будущем. 5. Сформировавшаяся команда профессионалов. Первоначально мощность установки по выпуску трихлорсилана, запуск которой ожидается в декабре текущего года, будет составлять 10 тыс. тонн в год. К 2008 г. предполагается увеличить мощности вдвое – до 12 тыс. тонн. Учитывая, что для создания комплекса по выпуску поликристаллического кремния необходимо порядка 2 лет (лаг обусловлен продолжительностью изготовления необходимого оборудования в силу его высокой технологичности), производство ПКК эмитент планирует начать во второй половине 2008 г. Потенциальные мощности по выпуску ПКК будут составлять 600 тонн с возможностью увеличения до 800 тонн/год. До начала собственного выпуска ПКК весь произведенный трихлорсилан планируется экспортировать иностранным потребителям (прежде всего в Италии), а также активно наращивающему объемы потребления Китаю. Вместе с тем, в среднесрочной перспективе большая часть произведенного продукта будет перерабатываться в поликристаллический кремний, предназначенный для производства солнечных батарей. В настоящее время промышленного производства поликристаллического кремния в России нет. В 2003 году было ликвидировано последнее действующее производство на Подольском химико-металлургическом заводе. Ранее в России существование производства ПКК достаточно тесно пересекалось с оборонно-промышленным комплексом, и снижение государственных расходов на ВПК стало одной из главных причин утраты данного производства. При этом растущие потребности в ПКК, преимущественно полупроводникового качества, со стороны российских предприятий-потребителей, крупнейшим из которых является компания Ситроникс, удовлетворяются в настоящее время за счет импорта, главным образом, из Италии, США, Германии и Чехии. Мировой рынок трихлорсилана, используемого для производства ПКК, разделен между США, Японией, Германией и Италией. Самым крупным потребителем, и, одновременно, производителем трихлорсилана, используемого для производства поликремния, являются США, на их долю в 2005 г. пришлось более 50% общемирового потребления. При этом доля самого крупного американского производителя трихлорсилана – компании Hemlock Semiconductors, составила более 23%. Приблизительно равные позиции, около 20%, занимали Япония и Германия, доля Италии превысила 2%. По оценкам экспертов, на 2006 г. объем потребления трихлорсилана на производство ПКК составил 422 тыс. тонн в год, при этом объем производства поликремния на 2006 г. достиг 32 тыс. тонн со среднегодовым темпом роста производства в период с 1998 по 2006 гг. около 9%. По оценкам экспертов, в 2005 году мировой объем потребления трихлорсилана на производство ПКК составил 442 тыс.тонн в год, при этом дефицит трихлорсилана оценивался в 165 тыс. тонн в год, что обусловлено, главным образом, растущим спросом на поликремний. Ожидается, что создавшийся дефицит может быть нивелирован за счет активного ввода в действие новых производственных мощностей, однако, учитывая высокую стоимость и долгосрочный характер таких проектов, их массового ввода в действие раньше 2008 г. не ожидается. Кроме того, оптимизма по поводу реализации существующих конкурентных преимуществ Группы НИТОЛ добавляют данные большинства текущих прогнозов экспертов, согласно которым, до 2010 года среднегодовой рост потребления трихлорсилана в производстве поликристаллического кремния ожидается на уровне 12.5%, в результате чего общий объем мирового потребления приблизится к 1 млн. тонн в год. При этом существенно увеличится потребление трихлорсилана со стороны Китая, активно развивающего производство ПКК. В 2005 году мировой объем производства поликремния составил около 32 тыс. тонн, что соответствовало пределу достигнутых мощностей. Среднегодовой тем роста производства ПКК в период с1998 по 2005 гг. оценивался в 9%. Более 90% мирового рынка поликристаллического кремния контролируют 9 компаний из США, Германии, Японии и Италии. При этом 8 из них используют в качестве сырья трихлорсилан собственного производства. Лидером на рынке ПКК с долей мощности около 24% является американская компания Hemlock Semiconductors. По данным аналитиков рынка ПКК, в 2005 году структура мирового потребления поликремния была следующей: 62% - полупроводниковый кремний, 38% - поликремний для солнечных батарей. При этом спрос на полупроводниковый кремний превышал предложение на 15%, а на ПКК солнечного качества – 46%. В 2010 году, по экспертным прогнозам, объем рынка ПКК составит более 70 тыс. тонн/год. Реагируя на растущий спрос на ПКК, компании-производители стремятся увеличить свои производственные мощности посредством расширения действующих и строительства новых мощностей. В частности, в течение 2006 г. 4 компании заявили об увеличении мощностей, как по солнечному, так и полупроводниковому ПКК. Исходя из этого, эксперты оценивают среднегодовой прирост производства поликремния в мире до 2010 г. на уровне 19% в год, при этом в сегменте полупроводникового кремния среднегодовой рост производства ожидается на уровне 7%, а солнечного – 30% - 35%. По текущим прогнозам состояния рынка поликремния до 2010 года среднегодовой рост спроса на поликремний полупроводникового качества ожидается на уровне 5% – 9%, а на поликремний солнечного качества около 14% - 18%. Таким образом, разрыв между спросом и предложением на ПКК будет сокращаться, однако насыщения рынка на период до 2010 года не прогнозируется. Главной движущей силой развития рынка ПКК является солнечная фотоэнергетика. Крупномасштабное использование солнечных элементов или фотоэлектрических преобразователей солнечной энергии (ФЭП), 90% из которых изготавливается на основе поликристаллического кремния, является одним из наиболее перспективных и экологически чистых способов генерирования электроэнергии. Солнечная фотоэнергетика - одна из самых быстрорастущих индустрий в мире. В период с 1999 по 2004 гг. среднегодовой рост рынка солнечной энергетики составлял более 35%. При этом в 2004 году объем этого рынка оценивался в 5. 6 млрд. евро _ и, согласно большинству текущих прогнозов, в 2010 году достигнет 24 млрд. евро. В настоящее время мировой рынок солнечных элементов распределен между 10 компаниями, среди которых доминируют японские, их доля составляет 47.6%. Мировым лидером является Sharp Corporation (27% мирового рынка). По текущим прогнозам, до 2020 года одними из наиболее активно растущих рынков солнечной энергетики будут рынки стран Юго-Восточной Азии (Индия, Таиланд) и Китая. Наряду с этим, особенности географического положения производственной площадки ООО «Усолье-Сибирский Силикон» и имеющийся у Группы НИТОЛ опыт поставок своей химической продукции на экспорт в Китай, позволяют рассматривать эту и другие страны Юго-Восточного региона в качестве потенциальных рынков сбыта поликристаллического кремния производства ООО «Усолье-Сибирский Силикон» Таким образом, текущее состояние и тенденции развития рынка поликремния, наличие ресурсов, технологии, производственной инфраструктуры, формируют устойчивую конку- рентную позицию Группы НИТОЛ на мировом рынке поликристаллического кремния. Стратегия развития Группы НИТОЛ на среднесрочную перспективу предполагает планомерное развитие всех дивизионов, входящих в холдинг, и сохранение ведущих позиций на ключевых товарных рынках. В то же время на ближайшие три года в качестве приоритетного направления, требующего наибольших финансовых вливаний, выделен дивизион НИТОЛ-СИЛИКОН и, в частности, проект по организации производства трихлорсилана с последующим запуском переработки трихлорсилана в поликристаллический кремний. На долю данного проекта приходится существенная доля инвестиционных затрат текущего года (45%) а также основная часть расходов в течение 2007 – 2008 гг. Наряду с этим, НИТОЛ планирует продолжать начатые мероприятия по переоснащению и расширению производственных комплексов других дивизионов. Мы отмечаем, что новый план инвестиционных расходов Группы НИТОЛ до 2008 г. несколько отличается от того, который был приведен в инвестиционном меморандуме к первому выпуску. Приоритетное положение проекта НИТОЛ-СИЛИКОН и концентрация значительных финансовых ресурсов для его реализации побудили эмитента передвинуть ряд ранее озвученных проектов на более далекую перспективу. Благодаря этому общая сумма инвестиций, как и прежде, соответствует финансовым возможностям компании и дополнительные риски чрезмерного роста долговой нагрузки минимальны. Общий объем инвестиционных расходов на 2006 - 2008 гг. составляет около 2.5 млрд. руб., из которых 1.05 млрд. руб. приходится на текущий год. По состоянию на 01 ноября инвестиционный план 2006 г. профинансирован уже более чем на 67%. Потребность в инвестиционных ресурсах на следующий год оценивается на уровне 850 млн. руб. Для завершения начатых проектов в 2008 году потребуется немногим более 623 млн. руб. Что касается новых инвестиционных идей, то по заявлениям менеджмента, общее направление расширения и модернизации производств обязательно сохранится, и те проекты, которые были озвучены ранее обязательно «увидят свет», но только после успешной реализации большей части текущей инвестиционной программы. При этом не исключается возможность стратегического партнерства НИТОЛа с другими химическими компаниями при реализации отдельных проектов. В силу того, что для финансирования инвестиций Группа НИТОЛ очень активно использует кредитное плечо, финансовая устойчивость эмитента в среднесрочной перспективе очень чувствительна к полному и своевременному выполнению обозначенных выше проектов. К 2009 году на фоне увеличения оборота с текущих 4 млрд. руб. до 7.7 млрд. руб. за счет выхода на проектную мощность новых производств в условиях существующего спроса, компания ожидает рост EBITDA в 4.7 раза с текущих 518 млн. руб. до 2.4 млрд. руб. Среди основных факторов, которые будут способствовать столь существенному росту прибыли можно выделить следующие: эффект от оптимизации операционных расходов, экономию на ресурсах, использование ресурсосберегающих технологий, увеличение в структуре продаж доли продуктов высокого передела с большей добавленной стоимостью, а также благоприятная конъюнктура рынков сбыта, позволяющая закладывать в цену реализации достаточно высокую маржу. На текущий момент Группа НИТОЛ имеет аудированную консолидированную отчетность за 2004 и 2005 г., подготовленную в соответствии со стандартами IFRS, аудитором которой выступила компания PriceWaterhouseCoopers. При этом за 2004 г. данные представлены виде комбинированного отчета, аудиторским заключением подтверждаются данные за период с момента юридической регистрации холдинга, т.е. с июня 2004 г. Согласно отчетности, составленной по стандартам IFRS, в 2005 г. выручка Группы НИТОЛ составила 110.29 млн. долл., что превышает аналогичный показатель, обозначенный в комбинированной отчетности за 2004 г. на 15%. Чистая прибыль в 2005 году зафиксирована на уровне 6.609 млн. долл. против 2.304 млн. долл. годом ранее. Более полное, на наш взгляд, представление о текущем финансовом состоянии эмитента позволяет получить управленческая отчетность, которая вполне сопоставима с отчетностью по МСФО. Разница в стоимости внеоборотных активов обусловлена тем, что в аудированной отчетности активы отражаются по рыночной стоимости, которая определена с использованием «доходного» метода оценки. В 2005 году существующие расхождения по выручке обусловлены более жесткими требованиями международных стандартов по созданию различных резервов (дебиторской задолженности, социальных и экологических выплат). Различия по EBITDA и чистой прибыли обусловлены эффектом положительного гудвила, сформировавшегося в процессе консолидации новых активов в течение 2004-2005 гг. Согласно данным управленческой отчетности, по сравнению с 2004 г. оборот холдинга вырос на 26% до 3.39 млрд. руб., при этом роста прибыли в течение года не было. В частности, прибыль от продаж снизилась на 26% с 682 млн. руб. до 502 млн. руб., а EBITDA сократилась с 318 млн. руб. до 258 млн. руб. Можно отметить, что прошлый финансовый год был для компании не слишком удачным. Протекционистские меры со стороны Китая, спровоцировавшие замедление товарных потоков в течение второго и третьего кварталов, а также дополнительные транспортные расходы в связи с изменением маршрута поставок, негативно повлияли на рентабельность эмитента. В частности, рентабельность продаж составила 14.8% против 23.3% годом ранее. В тоже время, сохранить норму чистой прибыли на уровне, довольно близком к показателю 2004 г., 2.9%, позволила оптимизация внереализационных расходов и сокращение объема экологических выплат в силу более жесткого экологического контроля производства. Результаты первого полугодия 2006 г. выглядят более оптимистично. В частности, выручка в первом полугодии текущего года по сравнению с аналогичным периодом прошлого года увеличилась на 61% до 2.09 млрд. руб. Положительный эффект от разработанных в конце прошлого года схем поставок и логистики, жесткий контроль над расходами, в условиях их неизбежного роста, а также эффект от реализации некоторых инвестиционных проектов, обеспечили возможность для преодоления прошлогодних «провалов» нормы прибыли. Рентабельность по EBITDA в первом полугодии составила 10.2%, норма чистой прибыли вернулась на уровень 3.5%. Решение проблем, возникших в 2005 г., позволило компании вернуть свои позиции среди эмитентов, характеризующихся умеренными финансовыми рисками. Оценка финансового состояния Группы НИТОЛ по управленческой отчетности за 6 мес. 2006 г., в соответствии с методикой Банка ЗЕНИТ составила 1.16 против 0.78 по итогам 2005 г. Несмотря на возникшие в прошлом году проблемы сбыта, Группа НИТОЛ не отказалась от своих инвестиционных планов. Следствием активного привлечения внешних ресурсов как для финансирования инвестиций, так и для оплаты текущих расходов стал существенно увеличившийся кредитный портфель – в течение 2005 г. уровень долга в пассивах вырос больше чем вдвое с 23% до 49%. При этом кредитный портфель, объем которого на конец года достигал 1.39 млрд. руб. на 72% был сформирован из обязательств по облигациям. По итогам 1 полугодия 2006 г. debt ratio составил 51%. В абсолютном выражении объем долга вырос до 1.63 млрд. руб. (с учетом облигационного займа объемом 1 млрд.). Решение проблемы сбыта обеспечило компании положительный денежный поток от операционной деятельности и позволило сократить потребности в кредитных ресурсах для пополнения оборотного капитала. Доля долгосрочных кредитов (до 3-х лет) привлекаемых с целью финансирования инвестиционных расходов увеличилась и составила по состоянию на 01.11.06г. 242 млн. руб. Стоит отметить, что инвестиционная активность компании по сравнению с прошлым годом существенно возросла. Так, если инвестиционные расходы в 2005 г. составили 499 млн. руб., то план на текущий год предусматривает их в объеме 1.05 млрд. руб. Учитывая, данный факт, эмитент предполагает вновь появиться на долговом рынке с облигационным займом на сумму 2.2 млрд. руб. При этом часть привлеченных средств будет направлена на полное рефинансирование облигаций серии 01, а также на погашение банковских кредитов, за счет которых кредитный портфель компании по состоянию на 01.11.2006 г. увеличился до 2.36 млрд. руб. С одной стороны риск такого активного использования кредитного плеча при финансировании инвестиционной программы усугубляет зависимость кредитного качества компании от полного и своевременного выполнения намеченных планов. В тоже время определенную долю оптимизма вселяет приоритетный характер расходов в проекты, положительный эффект от которых должен проявится уже в среднесрочной перспективе и не только с лихвой компенсировать все затраты, но и улучшить качество покрытия долга, а также сформировать базу собственных ресурсов для финансирования новых проектов. По итогам 6 мес. 2006 года сумма обязательств по кредитам и займам превышала EBITDA, приведенную к годовому базису, в 3.78 раза. Покрытие процентных выплат EBIT было на уровне 2.74. С учетом корректировки на новый займ и, исходя из прогнозируемого эмитентом уровня EBITDA на конец года, соотношение долг/EBITDA ожидается в пределах 5, а покрытие процентных расходов прибылью до учета налогов и процентов - 2.75. Принимая во внимание отдачу от инвестиционных проектов, которая начала положительно отражаться на результатах работы компании уже с 2006 г. можно предположить, что качество покрытия долга должно существенно улучшиться. В частности, уже к концу следующего года, согласно достаточно консервативным прогнозам компании, соотношение долг/EBITDA может снизиться до 2.6, а к 2008 г. – до уровня ниже 2.
|
Тел: +7 (495) 796-93-88Выпуски облигаций эмитентов: |
|
© "Finam.Ru". При полном или частичном использовании материалов ссылка на "FinamBonds" обязательна.
На сайте осуществляется обработка пользовательских данных с использованием Cookie в соответствии с Правилами обработки пользовательских данных.
Данные по ISIN кодам предоставлены НКО ЗАО НРД |