Внешний рынок долга

Рынки пока не могут определиться с дальнейшей динамикой

Слабость мировых рынков остается актуальной, однако заметно снизившиеся котировки рискованных активов создают потенциал для повышательной спекулятивной коррекции. В центре внимания инвесторов остаются негативные сигналы от мировой экономики, а также развитие сезона корпоративных отчетов. В отношении последнего вчера в США повторилась уже привычная картина: относительно слабый финансовый отчет в финансовом секторе (Morgan Stanley) был компенсирован относительно неплохими результатами компаний потребительского и высокотехнологического секторов. Среди экономической статистики стоит выделить снижение индекса опережающих экономических индикаторов в США за март на 0.1% (прогноз предполагал рост на 0.1%).

Рынки находятся в ожидании новых сигналов для динамики. Не исключено, что наиболее надежным ориентиром станет предварительная оценка ВВП США за I квартал (прогноз -3.0%). Учитывая относительно невысокие показатели потребительского доверия и инвестиций, достаточно амбициозный, на наш взгляд прогноз, может не оправдаться.

Денежно-кредитный рынок

Разгар налогового периода приходится на следующую неделю

Условия локального денежно-кредитного рынка в четверг оставались на средних значениях недели. Дефицит ликвидности делает краткосрочное фондирование в ЦБ РФ ключевым источником ее пополнения. Между тем, ставки по залоговому фондированию на рынке остаются ниже необеспеченных кредитов, что говорит об адекватности денежного рынка. Кредиты овернайт на рынке МБК вчера обходились в среднем под 6.30% годовых, междилерское репо с облигациями на 1 день – под 6.10% годовых. На аукционах прямого репо с ЦБ РФ

банкам удалось привлечь на 1 день лишь 180 млрд руб. при спросе в 292 млрд руб. Сегодня сумма средств на корсчетах и депозитах банков в ЦБ РФ сократилась на 7.3 млрд руб. до 878.9 млрд руб.

Начало налогового периода пока не принесло рынку дополнительных проблем. Текущий уровень процентных ставок всецело зависит от денежного предложениярегулятора, который традиционно не пережимает этот поток ликвидности в пиковые периоды платежей. Потенциал наращивания задолженности по операциям репо с ЦБ РФ до конца месяца мы оцениваем в 250 млрд руб., что должно помочь компенсировать рынку отток на уплату остальных налогов на уровне 520 млрд руб., из которых на следующую неделю придется около 410 млрд руб. (НДС, НДПИ и акцизы).

Рубль отыграл значительную часть потерь

Динамика внутренних валютных торгов продолжает четко следовать за внешними ориентирами, усиливая волатильность курсов. Вчера курс бивалютной корзины снизился до 35.89 руб. (-33 коп.), тем самым рубль отыграл две трети от значительного падения в среду. Основным флюгером остаются котировки нефти, которые, достигнув минимума на отметке 97.5 долл. за барр., вчера вплотную приблизились к рубежу в 100 долл. за барр. (сорт Brent). В перспективе российская валюта может рассчитывать на определенную поддержку от налоговых платежей, однако, с учетом возможной нисходящей динамики рубля, она может оказаться еще слабее, чем в марте.

Российский долговой рынок

Евробонды идут вниз по инерции

Котировки в российском сегменте в четверг инерционно двигались вниз. Суверенные выпуски подешевели в пределах 10 бп, что в целом соотносилось с возросшей волатильностью доходностей UST. Относительно слабо на кривой выглядели выпуски RUSSIA20 и RUSSIA42, расширившие спреды к UST на 2-4 бп. Корпоративный сектор также продолжил инерционно дешеветь, однако темпы снижения в среднем по рынку составляли в районе 10 бп. Довольно слабо выглядел выпуск Газпром нефти (-40 бп в цене), в секторе частных компаний слабо смотрелись дальние выпуски Евраза, НЛМК и Лукойла, потерявшие в ценах 30-50 бп.

Рынок подрос на фоне отскока нефти и положительной динамики рубля

Настроения на локальном рынке в четверг улучшились. Спрос в секторе госбумаг подрос на фоне отскока котировок нефти и положительной динамики курса рубля, кроме того определенное влияние на рынок, по-видимому, сохранял фактор прошедших накануне удачных размещений Минфина. Как результат, доходности на дальнем участке кривой ОФЗ опустились на 5-8 бп, а ценовой рост ликвидных выпусков превышал 40 бп. Активность в корпоративном секторе подросла. В частности, на дальнем участке кривой активность была заметна в выпусках Роснефти и Газпром нефти, однако сделки проходили без единого ценового тренда, в банковском секторе довольно активно торговались выпуски Кредит Европа Банка.

Корпоративные события

Теле2 Россия: замедление темпов роста финансовых результатов в 1К13, рост котировок бумаг возможен в среднесрочной перспективе

Вчера Теле2 Россия (Fitch: BB+/Watch) раскрыла отдельные финансовые показатели за 1К13, которые мы оцениваем умеренно-позитивно. Так, выручка компании в первом квартале выросла на 12.2% г/г – до 506 млн. долл. (здесь и далее показатели пересчитаны в USD), а EBITDA – на 18% г/г и достигла 184 млн. долл., что позволило увеличить рентабельность по EBITDA до 36.4% (+1.8 пп к 1К12). Объем капвложений Теле2 в 1К13 вырос на 36.1% г/г (до 49 млн. долл. или 0.3x EBITDA), что способствовало сокращению свободного денежного потока компании до 76 млн. долл. (-18.3% к 1К12). Рост финансовых результатов Теле2 был обусловлен ростом абонентской базы компании в 1К13 на 9% г/г (до 22.9 млн. активных сим-карт), а также основных операционных показателей: ARPU – на 3% г/г (до 225 руб.), и MoU – на 5% г/г (до 260 мин.). В целом, можно отметить, что, хотя компания продемонстрировала в 1К13 самый низкий за последние годы квартальный рост выручки, по органическим темпам роста финансовых результатов Теле2 все еще существенно превосходит всех основных конкурентов – операторов «большой тройки» и Ростелеком.

Ликвидные выпуски компании – Теле2-Спб 03 (YTP 8.24/D 2.78 г.) и Теле2-Спб 07 (YTP 8.24/D 1.87 г.) – по-прежнему торгуются со спрэдом 220-230 бп к ОФЗ. Котировки бумаг достаточно слабо прореагировали на новость о продаже компании ВТБ, что, в целом, выглядит логично, исходя из условий сделки по продаже, намерений ВТБ относительно дальнейшей судьбы Теле2 и позиции ФАС. Напомним, что в случае продажи Теле2 в течение 12 месяцев с момента покупки, шведский оператор Tele2 AB получит половину денежной прибыли от перепродажи, что, на наш взгляд, значительно снижает вероятность перепродажи компании 3-й стороне в течение этого периода. Кроме того, ВТБ обещал содействовать расширению лицензионного портфеля и регионального присутствия Теле2 Россия, а предправления банка Андрей Костин заявил, что ВТБ рассматривает различные варианты развития компании, за исключением одного: «расчленения ее на мелкие части и продажи кусками». В этой связи руководитель ФАС Игорь Артемьев заявил, что служба не будет приветствовать возможное присоединение Теле2 Россия к одному из операторов «большой тройки», а лучшим вариантом он считает создание с участием Теле2 Россия четвертой «мощной и сильной» сотовой компании, которая конкурировала бы с «тройкой», что, очевидно, делает Ростелеком (BB+/-/BBB-) фаворитом в борьбе за актив. Как бы то ни было, на текущий момент, с позиции облигационеров главным результатом сделки стало приобретение компанией сильного со всех сторон (хоть и временного) акционера в лице одного из крупнейших госбанков, который заинтересован в увеличении стоимости (а значит и лоббировании интересов) компании, а также в состоянии предоставить ей необходимое для развития финансирование. Таким образом, кредитные риски бондхолдеров Теле2 Россия в результате сделки, как минимум, не выросли, при этом, в среднесрочной перспективе, возможен рост котировок бумаг компании в случае, например, получения ею доступа к 3G/4G-инфраструктуре на правах виртуального оператора или продажи компании Ростелекому – тогда определяющим фактором уже станут конкретные условия структурирования сделки.

Евраз: общее сокращение производства в 1К13, несмотря на рост продаж по отдельным позициям, бумаги компании по-прежнему выглядят интересно

Вчера Евраз (B+/Ba3/BB-) опубликовал операционный отчет за 1К13. На наш взгляд, квартальные результаты, которые мы оцениваем нейтрально, отражают все еще достаточно слабую рыночную конъюнктуру: в 1К13 компания сократила выпуск стали на 6% г/г (до 4 068 тыс. тонн), а производство металлургической продукции в целом снизилось на 2.6% г/г (до 3 619 тыс. тонн.). В структуре производства снижение продемонстрировали сегменты ж/д-продукции (-30.6% г/г – до 383 тыс. тонн), строительного (-6.3% г/г – до 1 236 тыс. тонн) и плоского проката (-8.2% г/г –до 647 тыс. тонн). В тоже время, компания заметно нарастила производство полуфабрикатов (на 27.8% г/г – до 937 тыс. тонн) и трубных изделий (на 12.1% г/г – до 231 тыс. тонн). Отметим также, что в 1К13 компания, вслед за увеличением добычи коксующегося угля (на 29.5% г/г – до 4 751 тыс. тонн), нарастила и производство концентрата, которое выросло на 26.3% г/г (до 3 382 тыс. тонн). Подводя итог, можно отметить, что по итогам 1К13 стоит ожидать дальнейшего сокращения квартальной выручки Евраза, учитывая сохранение общего тренда на снижение цен (при этом, по тем позициям, где цены все же немного подросли, как в случае с внутренними ценами на ж/д-продукцию, наблюдалось заметное сокращение физических объемов выпуска) и не очень оптимистичных ожиданий относительно перспектив их восстановления в ближайшей перспективе.

Ликвидные рублевые выпуски Евраза (Сибметинвест 01/02) торгуется сейчас с премией около 40-50 к наиболее ликвидному ММК 18 (YTP 8.48/D 2.33 г.), что, на наш взгляд, делает их более интересной покупкой. Спрэд длинных евробондов компании в последнее время несколько расширился, прежде всего, за счет увеличения наклона суверенной кривой и составляет сейчас, в среднем, около 400 бп, при этом премия к бумагам Северстали (BB+/Ba1/BB) чуть сжалась и составляет сейчас 120-130 бп. На наш взгляд, евробонды Евраза по-прежнему является достаточно интересной покупкой, сохраняя, в среднесрочной перспективе, потенциал дальнейшего сужения премии к бумагам Северстали и НЛМК (BBB-/Baa3/BBB-), в том числе в результате реализации позитивных синергий от интеграция бизнеса Распадской.