Внешний рынок долга

Заседание ФРС прошло позитивно для рынков, но с некоторыми оговорками

Завершившееся вчера заседание Комитета по открытым рынкам ФРС США не преподнесло рынкам сюрприз – американский ЦБ в очередной раз сделал именно так, как того ожидали рынки. ФРС объявила о расширении объемов количественного смягчения и с начала следующего года планирует выкупать долгосрочные казначейские обязательства темпами 45 млрд долл. в месяц. Этот решение было ожидаемым, поскольку в конце года завершается программа «твист», подразумевающая удлинение дюрации портфеля UST ФРС за счет продажи коротких бумаг и одновременной покупки долгосрочных. Таким образом, совокупный ежемесячный объем покупок со стороны ФРС, включая приобретение ипотечных ценных бумаг, в месяц составит 85 млрд долл.

Для рынков эти новости были ожидаемы, при этом определенное разочарования принесла сумма выкупа – 45 млрд долл. – это аналогично объемам текущей операции «твист» В то же время следует учитывать, что «твист» не является инструментом политики количественного смягчения в чистом виде (не увеличивал баланс ФРС), тогда как выкуп UST с 2013 г. по сути является новым раундом QE. Помимо этого, для ФРС продолжает стремиться к увеличению прозрачности своих действий. К предыдущим инициативам публиковать долгосрочные прогнозы по базовой процентной ставки со стороны всех членов Комитета, Бернанке вчера добавил новые ориентиры. «Стратегия выхода», подразумевающая постепенную отмену сверхкомфортных монетарных условий, будет обсуждаться в том случае, если уровень безработицы опустится в перспективе 1-2 лет до 6.5%, а инфляция не превысит 2.5%. Долгосрочный ориентир ФРС по безработице остается в диапазоне 5.2-6.0%.

Учитывая ожидаемость исхода заседания ФРС, реакция рынков может оказаться нейтральной, поскольку именно расширение объемов количественных стимулов «отменило» 2-3 недели назад понижательную коррекцию в рискованных активах и уже была заложена в текущие котировки. Теперь внимание инвесторов вновь переключится на ход переговоров по бюджету США, поскольку в случае провала здесь, объявленные меры ФРС явно не смогут помочь экономике.

Денежно-кредитный рынок

Условия рынка остаются напряженными, долг перед ЦБ растет

Условия локального денежно-кредитного рынка немного ухудшились, уровень краткосрочных процентных ставок поднялся в среднем на 10-15 бп и держится вблизи локальных максимумов. Кредиты овернайт на рынке МБК обходились в среднем под 6.50% годовых, 1-дневное междилерское репо с облигациями – под 6.40% годовых. На аукционах прямого репо с ЦБ РФ банкам удалось привлечь на 1 день весь заявленный объем - 549 млрд руб. против 396 млрд руб. накануне Сегодня утром сумма средств на корсчетах и депозитах банков в ЦБ РФ сократилась на 4.5 млрд руб. до 936.9 млрд руб. Состояние рынка остается довольно аморфным. Процентные ставки слабо реагируют на пополнение рублевой ликвидности, поскольку оно вызвано ростом спроса на репо с ЦБ РФ. Вчера совокупная задолженность банков по репо перед ЦБ РФ увеличилась с 1.66 трлн руб. до 1.85 трлн руб. Мы ожидаем сохранения ставок МБК вблизи текущих отметок до конца текущей недели.

Рубль вновь немного укрепился

Сохранение позитивных надежд на заседание ФРС позволило рублю вчера немного укрепиться, поскольку давление на американскую валюту привело к небольшому росту котировок нефти. По итогам дня курс бивалютной корзины снизился на 8 коп. вернувшись на уровень закрытия понедельника – 34.78 руб. В период российской сессии котировки нефти Brent подорожали со 108 долл. до 109.20 долл. за барр., что явилось ключевым фактором поддержки рубля. Мы ожидаем продолжения консолидации рубля в диапазоне 34.50-35.00 руб.

Российский долговой рынок

Евробонды: точечный рост в корпоративном сегменте

Российские евробонды сдержанно отреагировали на новые решения ФРС, в целом копируя траекторию вторника. Суверенные выпуски завершили день нулевыми изменениями, сокращая спреды со стороны UST. Корпоративный сектор в основном торговался в рост, а цены в среднем по рынку прибавили в районе 20 бп. Неплохой результат показала примерно половина выпусков госбанков, прибавившая в ценах до 50 бп, среди частных компаний неплохо торговался EVRAZ’18 (+30 бп), выпуск Алросы ALRSRU’20 (+30 бп), схожий результат показал выпуск Северстали CHMFRU’22 (+40 бп), дальние выпуски Вымпелкома VIP’18, VIP’21, VIP’22 прибавили в ценах порядка 50 бп.

Спокойный день в ОФЗ, в корпоративном секторе нарастает активность

Локальный рынок по меркам последних недель провел спокойный день. Котировки инерционно росли; на кривой ОФЗ средний рост цен вполне укладывался в 10 бп, а дальнему выпуску 26207 вновь не удалось закрепиться выше отметки 112%. Минфин провел расширенный аукцион, предложив инвесторам 50 (20+30) млрд руб. пяти- и десятилетних выпусков, с небольшой (5-10 бп) премией к рынку по десятилетней бумаге, и несколько сократив, таким образом, дюрацию после слабого спроса на размещении недельной давности. Размещения прошли успешно: длинный выпуск в рамках заявленного диапазона был переподписан в 2 раза, на вторичке к концу дня котировки стояли на 10 бп выше уровней аукциона. Активность в корпоративном секторе подросла, по-прежнему покупали выпуски ФСК, Роснефти, Новатэка, неплохой день провели бумаги ВЭБ 9, ВЭБ 19, РСХБ 15, МТС 8.

Корпоративные события

Мечел: отчетность за 3К12 не преподнесла сюрпризов, короткие выпуски могут быть интересны высокорисковым инвесторам

Вчера Мечел (–/B2/–) опубликовал финансовую отчетность за 3К12 и 9М12 в целом. После откровенно провального 2К12 результаты 3К12 выглядят чуть лучше. В 3К12 компания нарастила свободный денежный поток и вернулась в положительную зону на уровне операционной прибыли, в основном, за счет роста маржи в добывающем сегменте и значительного сокращения величины операционного убытка – в металлургическом. В остальном, результаты 3К12 не привнесли позитивных изменений в динамику основных финансовых показателей компании. По итогам 9М12 темпы падения выручки Мечела ускорились до -9% г/г (за 1П12 выручка снизилась на 5.8% г/г), а EBITDA сократилась на 34% г/г (за 1П12 – на 28 г/г), что явилось следствием сохранения неблагоприятной ценовой конъюнктуры как на металлургическое сырье, так и готовую продукцию. Так, выручка добывающего сегмента Мечела за 9М12 сократилась на 15.8% г/г (EBITDA – на 32.6% г/г), металлургического – на 6.5% г/г (EBITDA – на 41.8% г/г), несмотря на то, что компании удалось заметно нарастить объем отгрузок на достаточно слабом рынке. Например, объемы отгрузки железорудного концентрата за 9М12 выросли в 1.5 раза по сравнению с предыдущим годом (до 2.95 млн. тонн), PCI-углей – на 41.7% г/г (до 1.7 млн. тонн), сортового проката – на 6.2% г/г (до 3.1 млн. тонн), товарной заготовки – на 13.2% г/г (до 1.95 млн. тонн).

В 3К12 ситуация с долговой нагрузкой Мечела продолжила ухудшаться: на конец квартала отношение Чистого долга (включая обязательства по лизингу) к EBITDA LTM выросло до 5.4x (против 4.4x на конец 1П12), что было обусловлено, в основном, достаточно сильным сокращением EBITDA компании в 3К12 на фоне минимального роста чистого долга кв/кв (+4.6%). Долговая нагрузка без учета лизинговых обязательств на конец 3К12 составила 5.2x в терминах Ч. Долг/EBITDA LTM, что уже достаточно близко к верхнему пределу, установленному долговыми ковенантами на уровне 5.5x на конец 2012 г. Насколько мы понимаем, сейчас Мечел продолжает переговоры с кредиторами об очередном смягчении долговых ковенант, либо о введении ковенантных каникул по примеру РУСАЛа, что может быть весьма кстати, учитывая, что вероятность пробоя ковенант по итогам года, на наш взгляд, достаточно велика. В пользу этого сценария говорят как ожидания того, что рост цен на металлургическое сырье начнется не ранее начала 2013 г., так и последние M&A- сделки Мечела (покупка активов Группы Эстар и госпакета порта «Ванино»).

В качестве позитивного момента можно отметить, пожалуй, лишь отсутствие у компании проблем с удлинением дюрации долгового портфеля: на протяжении всего 4К12 компания активно подготавливала почву для рефинансирования долга, договорившись в октябре со Сбербанком об открытии 5-летних кредитных линий на 24 млрд. руб., в ноябре ВТБ пролонгировал кредит на 13 млрд. руб. до середины 2013 г., а в начале декабре Мечел сначала привлек новый синдицированный кредит 2.7 млрд. долл. (покрывает весь объем долга к погашению в 2013 г.), затем договорился о реструктуризации обязательств на 1 млрд. долл., отложив начало погашения тела долга на 1 год. Отметим также, что основные кредиторы Мечела, будучи по-прежнему готовы предоставлять ему значительные объемы заемных средств, несмотря на последовательное ухудшение финансовых результатов и рост долговой нагрузки, вместе с тем провели переоценку кредитного профиля компании: так, ставка по пролонгированному короткому рублевому кредиту ВТБ была увеличена почти в 2 раза – c 6.5 до 11.88% годовых.

Мечел достаточно широко представлен на рублевом рынке, при этом относительно ликвидны бумаги компании на ближнем участке кривой с дюрацией около 1 года и ниже, торгующиеся со спрэдом 900-1000 бп к ОФЗ, что отражает высокие риски Мечела и неопределенность в отношении перспектив улучшения его кредитных метрик. Короткие выпуски Мечела могут быть интересны, в первую очередь, спекулятивно настроенным инвесторам с высокой толерантностью к риску, здесь в качестве альтернативной покупки можно отметить более ликвидный бонд РУСАЛа (NR) – РУСАЛ Братск 07 (+762 бп к ОФЗ; YTP 13.77/D 1.16 г.). Тем же инвесторам, кто не готов нести высокие риски Мечела, мы по-прежнему рекомендуем обратить внимание на бумаги Евраза (B+/-/-), торгующиеся со средним спрэдом 320 бп к ОФЗ и предлагающие наибольшую доходность среди качественных компаний металлургического сектора.