Северсталь (BB+/Ba1/BB+): позитивные операционные результаты во 2К14, евробонды компании оценены справедливо

Вчера Северсталь опубликовала операционный отчет по итогам 2К14, которые мы оцениваем умеренно-позитивно. Результаты 2К14 свидетельствуют о сезонном оживлении спроса на прокат и прочую металлургическую продукцию в России, восстановлении экспортных рынков, а также увеличении отгрузок американских предприятий Северстали местным потребителям. Вместе с тем, конъюнктура на рынках металлургического сырья по-прежнему остается слабой на фоне падения продаж и продолжающегося снижения цен. Так, продажи проката во 2К14 выросли на 7.4% кв/кв (до 3 332 тыс. тонн), опережающими темпами росли отгрузки проката с полимерным покрытием (на 42.3% кв/кв) и сортового проката (на 27% кв/кв), в то же время, реализация толстолистового проката снизились на 16.1% кв/кв. Рост цен на горячекатаный прокат и оцинкованный прокат во 2К14 составил около 7% кв/кв, тогда как повышение цен на полуфабрикаты составило 10% кв/кв, на сортовой прокат – 15% кв/кв, на прокат с полимерным покрытием – 18% кв/кв. Неплохую динамику показал и сегмент продукции конечного передела: продажи метизной продукции выросли на 21.4% кв/кв, трубных изделий и профилей – на 22.3% кв/кв. Исключением стали ТБД, отгрузка которых снизилась на 28% кв/кв. Что касается ценовых изменений, то здесь они были незначительны: цены на метизы и ТБД снизились на 2-3% кв/кв, а на прочие трубные изделия и профили – выросли на 4% кв/кв. Рост продаж Северстали был обусловлен благоприятной конъюнктурой экспортных рынков, а также сезонным повышением спроса на российском рынке, которое происходило на фоне почти полного прекращения поставок украинской металлургической продукции (особенного строительного проката) в Россию, вызвавшее появление локальных дефицитов уже в начале строительного сезона. К повышению цен на внутреннем рынке металлургов подталкивала и необходимость сохранения экспортного паритета в условиях повышения привлекательности экспорта как за счет роста цен, так и заметного ослабления рубля в 1К14, которое также вызвало удорожание импорта. В этой связи российские металлурги, в том числе и Северсталь, начали повышать цены на локальном рынке еще в конце 1К14. На американском рынке цены на прокат предприятий Северстали во 2К14 мало изменились по сравнению с 1К14.

В рамках сырьевого дивизиона ситуация продолжала оставаться достаточно сложной: по итогам 2К14 продажи угля снизились на 9.2% кв/кв (до 862 тыс. тонн), в том числе коксующегося концентрата – на 21.4% кв/кв (до 370 тыс. тонн), тогда как отгрузки энергетического угля выросли на 4.5% кв/кв (до 466 тыс. тонн). В то же время, средневзвешенная цена реализации коксующегося концентрата во 2К14 снизилась на 4% кв/кв, тогда как для энергетического угля цена сохранилась на уровне 1К14. Ситуация с железорудным сырьем выглядела еще хуже: продажи окатышей упали на 13.3% кв/кв (до 1 286 тыс. тонн), цены – на 17% кв/кв. Подводя итог, мы полагаем, что рост отгрузок и цен на металлургическую продукцию Северстали по итогам 2К14 перевесят негатив со стороны горнорудного сегмента (снижение цен отчасти транслируется в рост операционной рентабельности металлургического сегмента) и может привести к росту выручки и EBITDA компании на 10-15% кв/кв.

К текущему моменту все длинные бумаги Северстали (CHMFRU’17, CHMFRU’18 и CHMFRU’22) не только отыграли ценовые потери второй волны распродаж в конце апреля, но и достигли (либо даже превысили) локальных максимумов перед первой волной распродаж в конце февраля. Сейчас выпуск CHMFRU’18 торгуется с премией 15-20 бп к близкому по дюрации NLMKRU’18, тогда как с середины и до конца июня наблюдалась обратная картина – NLMKRU’18 торговался с премией 10-15 бп к бумагам Северстали. За последние 2 недели инвесторы отыграли эту идею, вернув все на круги своя, когда Северсталь торгуется хоть и с минимальной, но, все же, с премией к более высоко рейтингованному НЛМК (BB+/Baa3/BBB-).