Северсталь (BB+/Ba1/BB+): нейтральные операционные результаты за 3К15

Вчера Северсталь опубликовала операционные показатели за 3К15, которые мы оцениваем как нейтральные. В 3К15 компания увеличила выплавку стали на 1.6% кв/кв до 2 893 тыс. тонн, производство чугуна – на 1% кв/кв до 2 313 тыс. тонн. Рост выпуска чугуна и стали компания объясняет эффектом низкой базы: во 2К15 Северсталь осуществляла ремонт конвертера и двух установок непрерывной разливки стали.

Дивизион «Северсталь Ресурс» в 3К15 продемонстрировал, по нашему мнению, неоднозначные результаты. В 3К15 реализация концентрата коксующегося угля без учета внутригрупповых продаж уменьшилась на 4.7% кв/кв до 431 тыс. тонн. Кроме того, в завершившемся квартале по сравнению со 2К15 снизились контрактные цены в рублях на коксующийся уголь ОАО «Воркутауголь», что, вкупе с девальвацией рубля, привело к снижению долларовых цен на 30% кв/кв. В то же время, приближение отопительного сезона способствовало увеличению продаж энергетического угля на 36.7% кв/кв до 579 тыс. тонн. Кроме того, в 3К15 продажи железорудного сырья увеличились на 12.7% кв/кв до 1 688 тыс. тонн, чему способствовало сезонное увеличение поставок сырья сторонним компаниям. На фоне роста поставок железорудных окатышей и концентрата Северсталь смогла увеличить рублевые цены реализации данных видов сырья, что позволило частично сгладить негативный эффект от девальвации рубля на динамику долларовых цен в 3К15. В частности, в 3К15 цены реализации железорудных окатышей в долларах снизились на 13% кв/кв, концентрата – на 14% кв/кв, в то время как средний курс рубля опустился относительно доллара и евро на 19% кв/кв и 20% кв/кв соответственно.

В 3К15 дивизион «Северсталь Российская сталь» увеличил совокупный объем реализации проката на 15.7% г/г до 2 366 тыс. тонн за счет наращивания отгрузки всех видов проката. Поддержку результатам компании оказало сезонное увеличение потребления стальной продукции в России в 3К15. Реализация продукции конечного передела в 3К15 увеличилась незначительно, на 1.5% кв/кв до 534 тыс. тонн, поскольку рост продаж метизной продукции и прочих трубных изделий и профилей практически полностью был нивелирован сокращением объема реализации ТБД. В 3К15 на фоне роста спроса на стальную продукцию Северсталь повысила рублевые цены на отдельные ее виды. Тем не менее, девальвация рубля в 3К15 привела к заметному (в пределах 12-28% кв/кв.) снижению долларовых цен реализации металлургической продукции компании

По нашим оценкам, девальвация рубля, ставшая основной причиной снижения долларовых цен реализации основных видов продукции Северстали, с одной стороны, и увеличение объемов реализации стальной продукции, железорудного сырья и энергетического угля, с другой, транслируются в снижение выручки в отчетности Северстали за 3К15 примерно на 9% кв/кв. По нашим ожиданиям, в отчетном квартале Северсталь сохранит рентабельность по EBITDA на довольно высоком уровне (в 1К15 EBITDA margin Северстали составила 38.5%, во 2К15 –32.2%).

За последние два месяца евробонды российских металлургов смотрелись неплохо по сравнению с рынком в терминах спрэд к UST. Сужение спрэдов к кривой доходности американских госбумаг в среднем составило 20-40 бп. Исключением же стали выпуски Северстали, которые напротив продемонстрировали незначительное, но все же расширение спредов в районе 5-15 бп. Тем самым минимальный дисконт к выпускам НЛМК был полностью нивелирован и на текущий момент CHMFRU’18 уже торгуется на сопоставимом с NLMK’18 уровне 400 бп. к UST. Учитывая отсутствие явных поводов для негативной динамики в выпусках Северстали, а также публикацию нейтральных операционных данных, мы ожидаем сохранение текущих спрэдов по бумагам компании.

X5 RG (BB-/Ba3/BB): сильные операционные результаты за 3К15 и 9М15

Вчера X5 опубликовала операционные результаты за 3К15 и в целом за 9М15, которые мы оцениваем как сильные. В 3К15 чистая розничная выручка X5 увеличилась на 28.3% г/г до 195 млрд руб., за 9М15 – на 27.6% г/г 575.7 млрд руб. в результате высоких темпов расширения розничной сети и хорошей динамики сопоставимых продаж. В частности, в 3К15 X5 открыла 522 дискаунтера «Пятерочка» торговой площадью 219 тыс. кв. м и 19 магазинов других форматов. В результате, за 3К15 общая торговая площадь всей сети увеличилась на 8.3% кв/кв, за 9М15 прирост составил 29.6% г/г (до 3 080 тыс. кв. м).

В 3К15 сопоставимые продажи всей сети X5 выросли на 13.1% г/г, что стало следствием увеличения среднего чека на 11.3% г/г, а также небольшого повышения трафика (на 1.6% г/г). В 3К15 наилучшую динамику сопоставимых продаж продемонстрировали дискаунтеры и гипермаркеты. В частности, в 3К15 LFL- выручка магазинов «Пятерочка» выросла на 15.2% г/г за счет роста среднего чека на 12.4% г/г и трафика на 2.4% г/г, LFL-выручка сети «Карусель» - на 13.3% г/г (средний чек увеличился на 5.1% г/г, трафик – на 7.8%). В 3К15 в супермаркетах «Перекресток» был зафиксирован отток покупателей (трафик сократился на 4.7% г/г), поэтому, несмотря на значительную продовольственную инфляцию и рост среднего чека в супермаркетах на 10.5% г/г, динамика LFL-продаж оставалась достаточно слабой, на уровне 5.4% г/г. Тем не менее, в 3К15 компания отметила постепенное уменьшение оттока покупателей в супермаркетах: в июле 2015 г. трафик сократился на 7.4%, в августе – на 5.6%, а в сентябре – на 0.8%.

В целом по итогам 9М15 сопоставимые продажи по всем форматам магазинов X5 выросли на 15.2% г/г, в основном, за счет увеличения среднего чека на 12.7% г/г (трафик по сети вырос на 2.2% г/г). Наиболее сильная динамика была отмечена по дискаунтерам «Пятерочка», где средний чек вырос на 14.2% г/г, трафик – на 3.6% г/г, а LFL-выручка - на 18.4% г/г. Динамика сопоставимых продаж по сети «Перекресток» находилась под давлением оттока покупателей (за 9М15 трафик снизился на 5% г/г) и составила по итогам 9М15 6.6% г/г. Следует отметить, что, по сравнению с крупнейшей российской розничной сетью (Магнит), X5 продемонстрировала более быстрые темпы роста сопоставимых продаж и чистой розничной выручки как по результатам 3К15, так и в целом по итогам 9М15. Это стало следствием более быстрого роста среднего чека по магазинам X5, положительной динамики трафика в сети X5 (в сети «Магнит» в 3К15 и за 9М15 был отмечен отток покупателей), а также опережающих темпов прироста новых торговых площадей. В частности, в 3К15 LFL-выручка Магнита увеличилась на 3.5% г/г, чистая розничная выручка – на 21.5% г/г, за 9М15 – аналогичные показатели лидера рынка выросли соответственно на 8.7% г/г и 27% г/г.

На текущий момент на рублевом рынке Х5 представлен тремя выпусками. При этом 20 октября компания планирует разместить семилетний выпуск серии БО-4 объемом 5 млрд руб. с офертой через 3.5 года. По итогам сбора заявок доходность по выпуску была определена в размере 12.26% годовых, что соответствует спрэду к кривой ОФЗ в размере 175 бп. на дюрации 2,93 г. На наш взгляд, наиболее интересной альтернативой данному размещению являются бумаги Х5 с дюрацией от полугода до 1 года, торгующиеся на текущий момент со средним спрэдом 190 бп к ОФЗ. В то же время, инвесторы, готовые нести более высокие риски, могут обратить внимание на облигации О’Кей (Fitch: B+/Stable), эти бумаги торгуются с премией 260 бп к ОФЗ.